Invesco Real Estate – Perspectives mondiales des

Invesco Real Estate – Perspectives
mondiales des marchés immobiliers
Printemps 2011
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Table des matières
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Analyse Invesco real Estate – Perspectives mondiales des
marchés immobiliers
3
Synthèse sur l’état des marchés en Europe
5
Synthèse sur l’état des marchés en Amérique du Nord
7
Synthèse sur l’état des marchés de la zone Asie-Pacifique
Analyse Invesco Real Estate – Perspectives mondiales des marchés
immobiliers
La reprise de l’immobilier s’est confirmée. Si les rendements initiaux ont diminué,
les perspectives quant aux facteurs fondamentaux de détermination des prix se sont
améliorées. Compte tenu des risques d’inflation qui sont apparus, les investisseurs
pourraient avoir avantage à se positionner sur les actifs et les secteurs immobiliers
susceptibles de produire une croissance des revenus.
Notre rapport Perspectives des marchés immobiliers Printemps 2011 est centré sur l’idée que les
investissements immobiliers d’aujourd’hui représentent un compromis entre des prix concurrentiels et
des anticipations de croissance, les prix étant aujourd’hui globalement plus agressifs qu’il y a un an.
Si le marché de l’immobilier offre manifestement d’intéressantes perspectives, la dynamique
économique des diverses régions du monde est contrastée. Sans même tenir compte de la
catastrophe naturelle qui s’est produite au Japon, la principale préoccupation est liée à l’inflation, et
les banques centrales ont relevé leurs taux d’intérêt pour ménager un « atterrissage en douceur ».
Aux États-Unis, la persistance des stimuli fiscaux et monétaires devrait favoriser une forte croissance
économique en 2011; toutefois, on s’attend à ce que celle-ci s’accompagne d’une hausse des taux
d’intérêt. Le continent européen devrait connaître une nouvelle année de croissance morose avant
de rebondir en 2012, l’ombre de la crise des dettes souveraines incitant les gouvernements à mettre
en œuvre des mesures d’austérité.
En fait, les facteurs qui conditionnent le rendement total évoluent de par le monde. Il y a un
an, l’éventail des rendements initiaux était exceptionnellement large, alors que les facteurs de
détermination des prix étaient peu favorables. Nous pensions donc qu’une part plus importante des
rendements totaux allait être portée par l’augmentation et le resserrement des rendements initiaux
plutôt que par la croissance des revenus. Ces prévisions se sont révélées justes. Aujourd’hui, le
marché semble être à un point d’inflexion. Les stimuli monétaires et fiscaux massifs ont des effets
positifs sur les économies du globe et l’on devrait enregistrer un essor de la demande locative.
Parallèlement, le nombre des nouvelles constructions est, de façon générale, très inférieur à la
moyenne. Nous pensons donc que les facteurs de détermination des prix s’amélioreront de façon
assez notable et produiront une croissance plus élevée des revenus.
Les risques d’inflation de par le monde inciteront probablement les investisseurs à rechercher des
actifs produisant une croissance des revenus afin de réduire les risques de perte en capital associés à
l’essor des taux d’intérêt et, potentiellement, à l’augmentation des taux de capitalisation.
À l’issue de cette introduction, nous allons nous intéresser plus en détail aux marchés de l’immobilier
dans les trois grandes régions du globe.
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Invesco Real Estate – Perspectives mondiales des marchés immobiliers
Europe
La stabilisation et la reprise des marchés de l’immobilier de haute qualité dit
« prime » s’est confirmée. L’année 2011 devrait offrir des perspectives
d’investissement attractives dans le cadre de stratégies paneuropéennes.
En 2011, la croissance du PIB en Europe sera probablement inférieure à 2010, sans qu’il y ait
toutefois d’entrée en récession. Le cycle d’accumulation des stocks est véritablement terminé et, par
conséquent, la croissance devrait provenir des exportations et du renforcement des investissements,
la création d’emplois restant toutefois restreinte. À moyen terme, les services financiers et les
services aux entreprises devraient constituer le principal moteur de la croissance et engendrer une
augmentation de l’emploi, mais dans des proportions plus modestes qu’avant la récession.
La croissance de l’inflation est une source d’inquiétude, particulièrement au Royaume-Uni. Toutefois, les
banques centrales considèrent qu’il s’agit d’un phénomène ponctuel. Nous partageons ce point de vue
et sommes d’avis que l’inflation devrait commencer à revenir vers les niveaux cibles au cours de 2012.
Toutefois, les risques ne sont pas écartés, et la crise des dettes souveraines est toujours la principale
menace qui pèse sur l’Europe. La plupart des observateurs anticipent une forme ou une autre de
restructuration/défaut de la dette grecque et de la dette irlandaise à moyen terme. Les voix plaidant
en faveur de la création de structures à même de gérer de telles situations et plaçant les banques
européennes en meilleure position pour absorber un défaut de paiement se font plus nombreuses.
Tout défaut d’un État souverain avant 2013 produirait probablement un choc significatif dans la zone
euro et le secteur bancaire européen.
Nous sommes aujourd’hui plus optimistes que nous ne l’étions à l’automne 2010 quant aux
perspectives en Allemagne. L’essor de l’économie allemande devrait avoir des répercussions
bénéfiques sur l’économie européenne, mais sera principalement dû à la croissance de la
demande asiatique et de la demande intérieure. Les écarts entre les économies européennes vont
probablement se creuser à court ou moyen terme.
L’Allemagne, la Suisse et les pays nordiques se placeront probablement en tête avec une croissance
du PIB entre 2,5 et 3,0 %, grâce à une forte croissance des exportations et à une confiance
accrue des consommateurs. Les économies européennes devraient retrouver une forte croissance,
supérieure à 3 %, d’ici à 2012, dans le sillage de la forte reprise mondiale. Une croissance lente,
régulière, d’environ 1,5-2,5 % est prévue pour les économies solides, telles que la France et le
Benelux. Dans ces pays, la croissance des exportations est moins dynamique, mais les programmes
d’austérité sont beaucoup moins prégnants. Avec une croissance de PIB attendu de 1,0-1,5% en
2011, les économies italienne et britannique devraient être toutefois meilleures que les économies
en difficulté regroupées dans le « club med » qui inclut l’Irlande où la croissance du PIB sera
certainement inférieure à 1 % alors que le processus de désendettement dans l’immobilier se
poursuit et que les gouvernements continuent à appliquer des programmes d’austérité pour réduire
leur déficit.
Les rendements des biens immobiliers « prime » ont poursuivi leur décroissance au second semestre
2010 alors que la demande des investisseurs était toujours supérieure à l’offre. Les transactions
ont porté sur un plus large éventail de marchés, mais les investisseurs ont continué à fuir le risque
en privilégiant les actifs de bonne qualité, qui se louent facilement. Le nombre élevé d’investisseurs
de capital à la recherche d’actifs a de nouveau contribué à un renchérissement des prix. Cette
tendance devrait se poursuivre jusqu’en 2013, jusqu’à ce l’augmentation des rendements obligataires
commence à réduire la pression haussière sur les prix à partir de 2014.
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Invesco Real Estate – Perspectives mondiales des marchés immobiliers
Diversité des profils de rendement européen dans les secteurs des bureaux, du commerce de détail et
de la logistique – L’immobilier de bureau devrait produire les meilleurs rendements à court terme dans
les centres urbains à l’offre limitée. Toutefois, à Londres, Paris et Stockholm, les rendements ont un
caractère cyclique, de sorte le timing des investissements revêt une importance cruciale. Nous pensons
que les investissements dans les bureaux en 2011 offriront des rendements élevés avant que ne soient
disponibles de nouveaux espaces, qui amoindriront les perspectives de croissance des loyers.
À moyen terme, l’immobilier commercial devrait être la classe d’actifs la plus performante, grâce
au retour de la confiance des consommateurs en Europe de l’Ouest et à l’expansion d’une classe
moyenne plus aisée en Europe de l’Est. Les métropoles allemandes, les marchés du Royaume-Uni,
les pays du Nord et l’Europe Centrale produiront probablement les meilleurs résultats.
Tout investissement dans le commerce de détail requiert, toutefois, une stratégie très étudiée. À
court terme, les rendements seront modestes en raison des mesures d’austérité qui ont un impact
négatif sur la confiance des consommateurs. En outre, à moyen terme, l’évolution du commerce de
détail va rendre plus restrictive que jamais la définition des emplacements de haute qualité.
Les entrepôts logistiques commencent à être chers en Europe alors que les perspectives de
croissance des loyers sont faibles en raison des stratégies de réduction des coûts que déploient les
opérateurs de logistique. La croissance la plus forte devrait se produire dans les pays du Nord et de
l’Europe Centrale. Nous estimons que le secteur de la logistique continuera à jouer un rôle important
dans les stratégies de portefeuille en tant que générateur de revenus stables.
L’hôtellerie génère des rendements élevés grâce à la reprise économique – À court terme/moyen
terme, nous continuons à croire que la meilleure stratégie d’investissement dans l’hôtellerie consiste
à détenir des hôtels de chaîne d’hôtellerie de milieu de gamme assortis de contrats de location à long
terme. De tels contrats assurent un revenu fixe minimal, mais comportent aussi une participation à
l’augmentation du chiffre d’affaires. À court terme, les investissements devraient majoritairement se
porter sur l’Europe de l’Ouest et les pays du Nord, l’Europe du Sud et l’Europe de l’Est acquérant un
poids plus important en 2012/2013.
Les investissements réalisés dans le but d’ajouter de la valeur aux biens et les investissements en
prise de participation minoritaire sont difficiles dans tous les secteurs en raison des contraintes
financières, mais nous espérons que des opportunités apparaîtront à la fin de 2011, lorsque la
reprise économique gagnera en importance.
Nous continuerons à effectuer des investissements immobiliers fondés sur une espérance de
croissance de la valeur locative plutôt que sur une évolution des rendements. Cela signifie qu’une
stratégie « buy-the-market » (stratégie qui consiste à prévoir une performance uniquement tirée par
le marché) n’est toujours pas pertinente. Les facteurs locaux continueront à revêtir une importance
essentielle dans le choix des perspectives de croissance des loyers d’un investissement donné. Par
exemple il convient de veiller à ce que le bail prévoie un mécanisme par lequel toute croissance
attendue des loyers vienne alimenter les rendements au cours de la période de détention. A cette
fin, disposer d’une plateforme locale solide avec des équipes de transaction et de gestion d’actifs
« sur le terrain » reste primordiale.
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Invesco Real Estate – Perspectives mondiales des marchés immobiliers
États-Unis
Invesco considère que le renforcement de l’économie générera des opportunités
d’investissement immobilier, mais que les compromis entre prix et croissance des
revenus doivent faire l’objet d’études attentives.
La reprise de l’immobilier commercial aux États-Unis, dont nombre d’investisseurs espéraient qu’elle
allait perdurer, s’est confirmée. Pour les actifs de haute qualité des marchés « core », les taux
d’occupation sont en hausse, les concessions accordées aux locataires se réduisent, et les loyers
augmentent.
Nous pensons que le redressement de l’économie américaine – marqué par des profits élevés pour
les entreprises, une croissance des investissements techniques et des incitations fiscales – relancera
la demande locative en 2011. En outre, la consommation devrait reprendre grâce à des niveaux
élevés d’épargne, à la diminution de l’endettement, à la reconstruction de la richesse et aux taux
d’occupation de la population active plus élevés. Toutefois, les perspectives de croissance sont
toujours soumises à diverses menaces, l’une des plus inquiétantes étant le renchérissement durable
des prix du pétrole.
Les prix de l’immobilier ont connu de très fortes hausses ces dernières années, du fait d’une
contraction des taux de capitalisation. Toutefois, nous croyons que, parmi les nombreux facteurs qui
influent sur les taux de capitalisation, l’augmentation des taux d’intérêt des Bons du Trésor pourrait
engendrer une élévation des taux de capitalisation (et renverser la tendance qui s’était dessinée) et,
par conséquent, tempérer l’augmentation des prix.
Le renforcement des facteurs de détermination des prix devrait, cependant, influer sur les prix des
segments les plus sains du marché. Si l’expiration des baux commerciaux devrait, de façon générale,
s’accompagner d’un retour des loyers aux prix du marché, la forte croissance des segments les plus
sains des marchés de l’immobilier de bureau, de l’immobilier industriel et de l’immobilier commercial
devrait compenser les taux de capitalisation plus faibles d’aujourd’hui. Cette considération vaut
également pour le marché plus restreint des appartements.
Les appartements continuent à offrir aujourd’hui les meilleurs performances – Les prix des
appartements sont ceux qui sont les plus tendus sur les marchés de l’immobilier, mais, les taux
d’occupation exceptionnellement élevés qui sont anticipés devraient engendrer dans ce secteur
une croissance des revenus plus importante que dans les autres secteurs au cours des deux à trois
prochaines années et seront une source de stabilité en cas de choc économique. Les évolutions en
matière de propriété des logements, l’augmentation du taux d’occupation parmi la génération des
echo boomers et le faible nombre de logements en voie d’achèvement devraient porter les taux
d’occupation au-dessus de 97 % entre 2012-2013.
Invesco Real Estate estime que les meilleures opportunités sur les marchés qui bénéficient de
projections de croissance robuste atténueront les prix (comme à Washington D.C., New York, Boston,
San Jose, Denver et Austin) et minimiseront les dépenses en capital sur les actifs de classe A et
B+. Nous pensons que sur les marchés de Phoenix, Charlotte, Atlanta, Tampa et Houston, les taux
d’occupation sont comparativement faibles et que les taux de capitalisation ne compensent pas une
croissance inférieure à la moyenne.
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Invesco Real Estate – Perspectives mondiales des marchés immobiliers
Le poids accordé à l’immobilier d’entreprise deviendra probablement plus important avec la reprise
économique – L’immobilier d’entreprise affichera probablement des performances supérieures à
celles des autres secteurs d’ici trois à cinq ans lorsque les loyers « modestes » seront revenus aux
prix du marché. Le poids accordé à l’immobilier d’entreprise va donc probablement augmenter dans
cette attente. L’essor des dépenses dans les secteurs techniques, qui a débuté l’année dernière,
devrait ouvrir la voie à un renforcement des activités de location en 2011.
Certains marchés fondamentaux comme New York City et Boston CBD ou encore les marchés axés
sur les activités techniques comme ceux de San Jose et d’Austin devraient produire les meilleurs
performances. Les marchés qui, par le passé, se sont montrés sensibles à la reprise des activités
de bureau, affichent aussi des taux d’occupation comparativement plus élevés et devraient, lorsque
les prix sont favorables comme à Denver, Houston, Orange County et San Diego générer de bons
résultats. Enfin, sur les marchés où les facteurs de détermination des prix sont sains et où les prix
ont atteint un optimum (Washington DC, San Francisco, Los Angeles et Seattle, notamment), il
subsistera des opportunités, là où les faibles taux de capitalisation seront contrebalancés par une
croissance élevée et de faibles dépenses en capital.
L’implantation géographique des investissements dans l’immobilier commercial, revêt une
importance toujours plus grande en raison des risques économiques – Les performances des centres
commerciaux de quartier et des groupes de magasins, particulièrement ceux qui sont articulés
autour de magasins de produits alimentaires ou qui sont construits sur des terrains interstitiels
bien situés, devraient croître grâce à un accès plus aisé des petits commerçants aux prêts. Si nous
estimons que les centres commerciaux de taille modeste peuvent offrir d’intéressantes perspectives
s’ils sont très bien situés, nous pensons aussi que les emplacements de deuxième ordre présentent
des risques importants du fait de la fragmentation des taux d’occupation opérée par de multiples
petites boutiques. Nous sommes également d’avis que, sur les marchés primaires, l’immobilier
commercial des grands quartiers commerçants des cœurs de ville peut présenter des opportunités en
raison du caractère pérenne des boutiques.
Les coûts de transport incitent à un rapprochement des utilisateurs finaux – Invesco Real Estate
anticipe que les marchés immobiliers des grandes villes portuaires, densément peuplées – comme
Los Angeles/Orange County, New York/Newark, Oakland, Seattle, Miami et Houston – généreront
les meilleurs rendements. Nous pensons également que les investisseurs s’intéresseront de façon
sélective à la forte croissance de la demande sur les marchés des entrepôts de stockage de vrac, qui
se rétablissent progressivement (cf. Riverside et Dallas/Fort Worth). Les investisseurs continueront
probablement à éviter les marchés de stockage de vrac, tels Atlanta et Chicago, où la reprise sera
probablement plus lente.
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Invesco Real Estate – Perspectives mondiales des marchés immobiliers
Asie-Pacifique
La croissance économique régulière devrait continuer à alimenter la demande en
biens immobiliers, qui soutient la croissance des loyers. Toutefois, la volonté des
pouvoirs publics de combattre l’inflation se traduit par une augmentation des taux
d’intérêt, qui accroît la pression sur les rendements initiaux. Les rendements totaux
sur la plupart des marchés devraient s’en trouver réduits.
Nous continuons de penser que le marché de l’immobilier de la zone Asie-Pacifique offre tout un
éventail de perspectives, adaptées à la diversité des appétits pour le risque des investisseurs. Les
investisseurs à long terme et les investisseurs à long terme à la recherche d’un revenu fixe pourraient
considérer que l’Australie est un pays attractif en raison d’une amélioration des facteurs de
détermination des prix et des rendements initiaux relativement élevés. Compte tenu de la réduction
de l’offre, de la stabilité de la demande et des perspectives d’une certaine croissance des loyers,
les investisseurs qui accepteraient des risques de mise en location de bureaux et commerces de
détail sur de nombreux marchés de la région pourraient s’en trouver récompensés. Sur les marchés
à forte croissance, les investisseurs opportunistes et ceux qui achètent avec l’intention d’accroître
la valeur des biens achetés peuvent envisager un repositionnement des actifs, diverses stratégies
de rénovation et de réaménagement eu égard au fait que les nouvelles constructions devraient
diminuer. Toutefois, en raison du resserrement des politiques monétaires, il faut être conscient que
les avantages d’un endettement sont moins manifestes.
Le tremblement de terre et le terrible tsunami qui ont frappé le Japon le 11 mars 2011 fait naître de
nouvelles incertitudes sur les économies du Japon, de la zone Asie-Pacifique et du monde. À l’heure
où nous écrivons, le nombre des victimes et l’importance des dommages sont toujours en cours
d’évaluation. Les difficultés sont accrues par une possible crise des radiations dangereuses et par
la diminution de l’énergie disponible. Il est donc encore difficile d’établir des projections quant aux
conséquences de ces événements sur l’économie et le marché de l’immobilier. Avant le tremblement
de terre, nous attendions un commencement d’amélioration des rendements sur 2011. Mais la
catastrophe naturelle va très probablement retarder le début de la reprise dans l’immobilier. Celle-ci
pourrait ultérieurement se révéler plus forte, dopée par le rétablissement de l’économie et les effets
d’une éventuelle reconstruction.
En 2010, le marché immobilier de l’Asie-Pacifique a été stimulé par l’important rebond économique
de la région et l’ampleur sans précédent de la croissance de la masse monétaire mondiale. Sur 23 des
35 marchés que nous couvrons, les loyers ont progressé par rapport à 2009 en raison de l’essor de la
demande locative, et les rendements se sont amplifiés du fait de taux d’intérêt extrêmement bas.
Le rythme de la croissance économique devrait se normaliser en 2011. Les principales banques
centrales de la région ont commencé à durcir leurs politiques monétaires pour contrecarrer les
pressions inflationnistes. La croissance économique devrait s’en trouver modérée, et la montée des
taux d’intérêt est plus probable que leur régression. Dans ce contexte ; nous anticipons les tendances
ci-dessous :
Rééquilibrage de l’intérêt porté à l’Asie hors Japon, à l’Australie et, ultérieurement, au Japon – Les
investissements immobiliers ont fortement privilégié les marchés asiatiques hors Japon en 2009
et 2010, les investisseurs étant soucieux de tirer parti de la plus forte croissance économique des
marchés émergents. Sur la même période, les investisseurs japonais et australiens ont pâti d’un
endettement élevé et de possibilités restreintes de financement de l’endettement.
7
Invesco Real Estate – Perspectives mondiales des marchés immobiliers
Nous pensons que cette année sera marquée par un regain d’intérêt envers l’Australie. Les
investisseurs devraient être séduits par une amélioration des fondamentaux immobiliers et des
conditions de financement. De plus, les performances des organismes de placement collectif
immobilier australiens se redressent, grâce à une augmentation des revenus. Ils devraient être ainsi
en mesure de reprendre leurs activités d’acquisition. En revanche, le durcissement de la politique
monétaire et des contrôles administratifs sur les marchés asiatiques hors Japon pourrait – ce tout
particulièrement en Chine – décourager et réduire l’ampleur des investissements à court terme.
À court terme également, l’attrait du Japon devrait être tempéré par le récent tremblement de
terre, mais le marché reste fluide. Toutefois, une détente de la politique monétaire et une période
prolongée de taux d’intérêt zéro devraient avoir des répercussions très favorables sur les coûts
d’endettement lorsque les conditions se stabiliseront et seront susceptibles d’attirer les investisseurs.
Rendements totaux dus à une croissance des revenus locatifs plutôt qu’à une contraction des
rendements – Nous pensons que, en moyenne, les rendements totaux 2011 seront inférieurs à
ceux de 2010 et s’appuieront essentiellement sur la croissance des loyers. En 2010, les activités
d’investissement ont été principalement aiguillonnées par la recherche de rendements alors que
les taux d’intérêt étaient extrêmement bas. En 2011, une augmentation des taux d’intérêt dans
les économies de l’Asie-Pacifique exercerait une pression haussière sur la composante revenus des
rendements immobiliers.
De façon générale, une croissance économique régulière devrait soutenir la demande immobilière. De
plus, les constructions nouvelles qui atteindront des niveaux élevés en 2010/2011 sur la plupart des
marchés minimiseront, de façon globale, les risques de vacance. Nous estimons que, en 2011, les
loyers pourraient augmenter sur 28 de nos 35 marchés.
Amélioration des perspectives de l’immobilier de bureau – Compte tenu du faible niveau des
nouvelles constructions et de la stabilité de la demande locative, les perspectives de l’immobilier
de bureau devraient s’améliorer de façon notable. Certains marchés, comme ceux de Singapour et
de Sydney, sont passés à la phase ascendante du cycle locatif, et les taux de croissance devraient
être supérieurs à la moyenne. Toutefois, certains autres marchés, comme ceux de Séoul et d’Osaka,
souffrent d’une offre excédentaire.
L’immobilier commercial devrait continuer à bénéficier de la croissance pérenne de la consommation
en Asie, particulièrement en Chine. En dépit de l’état favorable des facteurs de détermination
des prix, l’immobilier résidentiel est exposé à d’importants risques réglementaires à court terme,
les gouvernements asiatiques hors Japon étant soucieux de préserver l’accessibilité des biens
immobiliers et de réduire les bulles immobilières.
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Invesco Real Estate – Perspectives mondiales des marchés immobiliers
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