Redonner sa compétitivité au Pôle Investisseurs

Version préliminaire
Paris EUROPLACE
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Redonner sa compétitivité au Pôle
Investisseurs de la Place de Paris
Version finale
Achevé de rédiger le 20/09/2013
Rapport produit avec la contribution du Boston Consulting Group
Contexte
Les propositions faites dans ce document n’ont de sens que si le projet de taxe sur les
transactions financières européennes (EFTT) dans sa forme actuelle est profondément
remanié pour le rendre fiscalement efficient et économiquement utile. En effet, telle qu’elle
est conçue, l’EFTT fait courir un risque de destruction rapide d'une partie majeure de
l'activité financière des 11 pays concernés, avec pour conséquence une fragilisation de
l'ensemble de leurs économies et de la zone euro elle-même dans un contexte de retour à
la croissance difficile. L'amendement du projet actuellement à l'étude constitue donc un
préalable à toute discussion sur la compétitivité de la Place.
Au-delà de la menace que constitue l’EFTT, il est primordial de ne pas déstabiliser les
encours existants de l’épargne longue, en particulier ceux de l’assurance-vie, qui est en
France le principal pilier de l’épargne longue, avec le PEA, l’épargne salariale et le PERCO.
Plus généralement, l’une des conditions pour le développement de notre pôle Investisseurs
est la consolidation de la zone euro, en particulier par la mise en œuvre effective des
réformes structurelles annoncées (union bancaire, rétablissement des finances publiques,
sécurisation et flexibilisation de l’emploi…).
Dans ce contexte, marqué également par l’offre de rachat déposée par ICE sur NYSEEuronext qui devrait notamment se traduire par une mise sur le marché d’Euronext, il nous
a paru nécessaire de réfléchir sur les conditions de compétitivité de notre Pôle
Investisseurs en ciblant les travaux les plus prioritaires et présentant les enjeux les plus
stratégiques.
2
Synthèse
Redonner sa compétitivité au Pôle Investisseurs :
Les 10 propositions de Paris EUROPLACE
I/ Trois préalables à toute discussion sur la compétitivité du Pôle investisseurs
Le préalable absolu est de revoir l’ensemble du projet actuel de taxe européenne sur
les transactions financières (EFTT) pour le rendre efficient fiscalement et utile
économiquement : réfléchir à la mise en place d’une taxe qui pourrait s’appuyer sur les
expérimentations britanniques et françaises et qui, en tout état de cause, ne pourrait que
viser, dès maintenant, son élargissement à l’ensemble des pays de l’Union Européenne et
du G20.
Il est également primordial de ne pas déstabiliser les encours existants de l’épargne
longue, en particulier ceux de l’assurance-vie, qui est en France le principal pilier de
cette épargne longue avec le PEA, l’épargne salariale et le PERCO.
Plus généralement, il est crucial de dynamiser et mieux diffuser la volonté partagée
entre les pouvoirs publics, les régulateurs et les acteurs de la Place de renforcer la
compétitivité de notre industrie financière dans un cadre régulé – comme savent le
faire nos concurrents et voisins.
II/ Les constats
 Un problème d’allocation de l’épargne des ménages, orientée à plus des 2/3
sur l'immobilier :




Malgré un taux d’épargne global qui reste élevé (16,4%) et supérieur à la moyenne
de l’UE (inférieure à 14%), les Français doivent, pour se loger, y consacrer
l’essentiel de leur épargne, ce qui limite d’autant l’épargne dédiée au financement
de l'économie ;
De plus, cette tendance se dégrade à un double point de vue : (i) des flux
d'épargne financière en baisse régulière (-54%, entre 2006 et 2012) ; (ii) et de plus
en plus orientés vers des produits d'épargne réglementée dont la rémunération
reste faiblement connectée des taux monétaires ;
L’assurance-vie reste le support préféré des ménages en drainant la moitié de
l’épargne financière mais 15% seulement est investie en unités de compte ;
Par ailleurs, la dette publique absorbe une partie substantielle de cette épargne
financière…
 Une dégradation de la compétitivité de la Place de Paris pour les
investisseurs :

Une capacité d'attraction des capitaux internationaux (375 Mds€) conséquente
mais inférieure à nos grands concurrents (Londres et Luxembourg) 
3




délocalisation progressive vers Londres pour la gestion et Luxembourg pour la
domiciliation des fonds ;
Un leadership français désormais contesté sur la gestion financière elle-même des
OPCVM, notamment par le Royaume-Uni et les USA (5 acteurs américains et 3
acteurs britanniques dans le top 10 de la collecte 2012 des OPCVM en Europe ; 1
seul Français) ;
Un fort développement de l'assurance-vie au Luxembourg, en partie soutenu par
des capitaux en provenance de France…
Peu de véhicules capables de drainer l’épargne à long terme, notamment du fait de
l’absence de fonds de pension ;
Une instabilité fiscale croissante et un renforcement des prélèvements fiscaux et
sociaux sur les personnes comme sur les entreprises…
 Un contexte économique difficile (taux bas…) et une aversion au risque de
l’épargnant français
 Une instabilité réglementaire et une accumulation de réglementations
européennes et internationales parfois contradictoires, susceptibles de
présenter de fortes contraintes pour les investisseurs institutionnels
(restrictions de l’univers d’investissement…) et sources d'inégalité
concurrentielle entre acteurs…
III/ Les enjeux
Il est crucial et urgent de redonner au Pôle sa compétitivité, car il joue un rôle clé
pour répondre à plusieurs défis de l'économie :




Aider les épargnants à se constituer une épargne de long terme en particulier pour
compléter leur retraite par répartition et faire face aux besoins de financement
des retraites ;
Contribuer efficacement au financement de l'économie (entreprises, infrastructures,
économie de la connaissance…) et à la ré-industrialisation du tissu économique
(avec un enjeu particulier pour le développement des PME et ETI confrontées au
resserrement du crédit et à un accès encore très limité aux financements de
marché1) ;
Maintenir les emplois de l’industrie financière en France en évitant la
délocalisation et la suppression d'emplois et activités à forte valeur ajoutée sur le
territoire français (le seul secteur de la gestion d’actifs pour compte de tiers
représente près de 85 000 emplois directs et indirects) ;
Capter l'épargne internationale notamment des pays émergents pour offrir un
relais de croissance au Pôle Investisseurs et ainsi créer des emplois à valeur
ajoutée et in fine, apporter davantage de capitaux au financement de notre
économie…
1
L’emprunt bancaire représente 92% des sources de financement des PME et ETI, 7% venant du capitalinvestissement et 1% seulement directement des marchés financiers.
4
IV/ Dans ce contexte, 2 objectifs stratégiques ont été identifiés par Paris
EUROPLACE : développer l’épargne financière longue ; attirer davantage d’épargne
internationale
 Concernant l'épargne nationale : développer l'épargne financière longue
Afin de permettre aux épargnants de se constituer une épargne de long terme avec des
perspectives de rendement satisfaisantes pour répondre à leurs besoins de financement de
la retraite, des études des enfants, des projets immobiliers, de la dépendance, etc., tout en
renforçant les sources de financement pérennes pour l'économie française.
Pour cela, il convient d'influer dès à présent sur l'allocation des flux d'épargne à travers des
mesures essentiellement fiscales, et dans un horizon nécessairement plus long, mais avec
un impact plus important, sur la répartition des stocks via des actions pédagogiques et un
renforcement de l'offre produits. Des ajustements réglementaires sur le statut des
investisseurs institutionnels devront également être opérés pour favoriser le financement
des besoins de l'économie et en particulier les besoins en capitaux propres et crédit des
PME/ETI.
Pour orchestrer de manière contrôlée l'adéquation entre l'offre et la demande, la maîtrise
des infrastructures de marché est un sujet majeur.
 Concernant l'épargne internationale : passer de 15 à 20% de capitaux
étrangers gérés en France en 5 ans
Afin de pouvoir capter les flux d'épargne futurs, essentiellement issus des pays émergents,
et ainsi offrir un relais de croissance aux acteurs du Pôle Investisseurs et créer des emplois
à haute valeur ajoutée tout en apportant in fine davantage de capitaux pour financer
l'économie française et contribuer ainsi au retour à une croissance forte et durable.
Pour cela, dans un secteur très concurrentiel, il importe de ne pas défavoriser la place
financière française par rapport aux autres places internationales aux plans prudentiel,
réglementaire, fiscal et comptable, et à renforcer ses points forts, au travers de l’innovation,
de la recherche, de la formation, de l’analyse financière et de l'incubation, pour construire
les atouts différenciants de demain.
5
V/ Les 10 mesures proposées par Paris EUROPLACE pour répondre à ces deux
objectifs stratégiques
Pour y parvenir, il faut utiliser de manière combinée et cohérente, différents leviers :
la fiscalité ; les produits ; les normes ; les infrastructures et les équipements ; la
recherche et la formation.
 Pour développer l'épargne longue :
 Fiscalité :
1.
Remettre la fiscalité de l'épargne à l’endroit, en faisant bénéficier l’épargne
longue de la clause de « l’épargne la plus favorisée fiscalement » ;
 Produits :
2.
Compléter la retraite par répartition avec une épargne retraite individuelle et
collective, s’appuyant sur les dispositifs existants (assurance-vie, PERCO, épargne
salariale, dispositifs individuels, etc.). Ceci suppose notamment de :



3.
Revenir sur l'augmentation du forfait social afin de relancer l'actionnariat salarié
(augmentation de 8% à 20%) et le faire évoluer vers une épargne retraite ;
Ne pas mener à terme le projet de doublement du plafond du livret A qui
renforcerait l'avantage donné en France à l'épargne liquide sur l'épargne de
long terme ;
Examiner l'opportunité d'un dispositif incitant fortement chaque ménage à
épargner régulièrement, dans une perspective de long terme ;
Compléter et renforcer l’offre de dispositifs et produits contribuant au
financement de long terme de l'économie :


Développer les produits de type fonds diversifiés avec contraintes
d’emplois (actions non cotées 10%, actions cotées 40%, obligations 30%, cash
20%), éligibles au PEA, au PEA PME et aux supports UC de l’assurance-vie à
taux préférentiel, ainsi que les fonds Euro-Croissance ;
Proposer des fonds d'investissement de long terme, en améliorant le cadre
présenté par la Commission européenne le 26 juin dernier, que ce soit en
termes de distribution, de règles de liquidité et d’actifs éligibles ;
 Pour passer de 15 à 20% de capitaux étrangers gérés en France en 5 ans :
 Normes :
4.
S'assurer d'une transposition harmonisée des règles prudentielles,
comptables et fiscales au plan communautaire et d'un minimum de
convergence des règles applicables au sein du G20 (UE/Etats-Unis/Asie) afin de
garantir une réelle équité concurrentielle entre pays, entre produits, entre acteurs.
Garantir au niveau national la stabilité et la compétitivité des conditions
d'exploitation et du cadre fiscal et réglementaire afin de donner aux acteurs de
la Place les moyens de collecter des capitaux étrangers en France ;
5.
Moderniser et assouplir les règlementations applicables aux investisseurs
institutionnels afin de leur permettre d’investir sur un pied d’égalité avec leurs
concurrents européens, et accéder ainsi aux mêmes opportunités d'investissement
6
(infrastructures, crédits intermédiés, titres non cotés…) pour générer un surcroît de
rentabilité pour les épargnants dans un univers de risque maitrisé ;
6.
Continuer à renforcer et communiquer sur les points forts de la Place en
termes d'expertise quantitative et mathématique, d’innovation, via le développement
de la recherche, de la formation, des systèmes d’information, de l’analyse financière
ainsi que de l'incubation de sociétés de gestion innovantes et de jeunes gérants,
notamment en capitalisant sur l’expérience du fonds d’incubation de place
Emergence ;
De manière transversale, ne pas négliger l’enjeu des infrastructures :
 Infrastructures et équipements :
7.
Se réapproprier les infrastructures de marché et post-marché afin de garantir la
souveraineté et la sécurité de la Place sur l'ensemble du cycle de financement et
d'investissement ;
Enfin, les priorités énoncées lors des rapports précédents, notamment sur l’épargne
longue, restent plus que jamais d’actualité :
8.
Relancer une titrisation maîtrisée et transparente pour encourager les banques
à continuer leur soutien à l'économie, tout en tenant compte des contraintes
réglementaires pesant sur leur bilan ;
9.
Garantir durablement l'accès aux capitaux propres des PME/ETI afin de
financer leur développement, en particulier via le capital-investissement ;
10.
Mettre en place des actions pédagogiques pour sensibiliser aux bénéfices de
l'investissement de long terme et à la compréhension du couple "Risque /
rendement" et ainsi « rationaliser » l'aversion au risque du grand public, en
s’appuyant notamment sur une éducation financière des épargnants, des
intermédiaires (notamment conseillers) et des décideurs – en rappelant que les
Anglais rendent l’éducation financière obligatoire dans les écoles… Au-delà, il s’agit
aussi de responsabiliser/informer davantage l’épargnant et futur retraité sur l’enjeu
de la retraite par capitalisation.
7
Sommaire
Préalable à toute discussion sur la compétitivité de la place financière, revoir l’ensemble du projet actuel de
taxe européenne sur les transactions financières (EFTT) pour le rendre efficient fiscalement et utile
économiquement et l’étendre sans tarder à l’ensemble de l’Union Européenne et du G20 ............................. 10
1
Rappel de l'intérêt pour l’industrie financière française et l'économie dans son ensemble de disposer d'un
Pôle Investisseurs compétitif ............................................................................................................................. 12
1.1
Description du Pôle Investisseurs ..................................................................................................... 12
1.1.1
Acteurs du pôle .......................................................................................................................... 12
1.1.2
Organisation et fonctionnement du Pôle Investisseurs ............................................................. 13
1.2
Le Pôle Investisseurs a pour mission de servir les intérêts des épargnants et ayant-droits… ......... 14
1.3
… et d'assurer la redistribution de l'épargne aux besoins de financement de l'économie ................ 14
1.4
Au travers de ces activités, le Pôle est créateur d'emplois et de richesse en France… ................... 15
1.5
… et contribue ainsi au maintien de la souveraineté économique du pays ...................................... 16
2
Deux défis à relever pour l'économie française et auxquels le Pôle Investisseurs doit apporter sa
contribution : la faiblesse des rendements de l'épargne et les tensions sur le financement ............................ 17
2.1
Les faibles rendements actuels font peser un risque sur les intérêts des épargnants à long terme 17
2.1.1
Bien qu'importante, l'épargne des Français présente des perspectives de rendement faible en
raison d'une allocation aux 2/3 sur l'immobilier, un contexte de taux bas et un renforcement de l'épargne
réglementée ............................................................................................................................................... 17
2.1.2
Ce manque de rendement est d'autant plus critique que nous allons faire face au mur de
financement des retraites .......................................................................................................................... 20
2.1.3
Le contexte actuel risque de dégrader encore plus la possibilité pour les ménages de se
constituer une épargne avec des rendements satisfaisants ..................................................................... 20
2.1.4
Face à cet enjeu, le développement de l'épargne retraite reste encore limité .......................... 20
2.1.5
Plus généralement, une réponse à la problématique de l'épargne de long terme doit être
apportée pour financer les besoins collectifs et individuels ....................................................................... 21
2.2
Les tensions sur le système de financement font peser des risques sur le retour à la croissance .. 21
2.2.1
Le modèle de quasi monopole du financement de l'économie majoritairement par le crédit
bancaire est remis en question .................................................................................................................. 21
2.2.2
Ce qui induit des tensions sur le financement, en particulier des PME..................................... 22
3
Des menaces pèsent sur la compétitivité du Pôle Investisseurs : un risque de destruction ou de
délocalisation d'activités génératrices d'emplois à forte valeur ajoutée et importatrices de richesses ............. 25
3.1
Une dynamique négative déjà engagée sur certaines activités mettant l'ensemble de l'écosystème
en danger… ................................................................................................................................................... 25
3.1.1
Rappel des atouts et faiblesses structurels de la Place française ............................................ 25
3.1.2
En dépit de la taille des stocks d'épargne domestique, la nette diminution des flux de
placements financiers constitue une menace............................................................................................ 26
3.1.3
En outre, la compétitivité de la Place s'est dégradée… ............................................................ 26
3.1.4
… et la concurrence accrue des places étrangères a déjà entrainé la délocalisation de
certaines activités et d'une partie de l'épargne domestique ...................................................................... 28
3.1.5
3.2
Des conséquences à prévoir sur l'ensemble de l'écosystème .................................................. 31
… ce qui représente un risque pour la souveraineté économique du pays ...................................... 32
3.3
Au-delà de la nécessité de sécuriser sur le territoire la gestion d'une épargne domestique moins
dynamique, il est important d'assurer la compétitivité de la Place pour permettre à ses acteurs de pouvoir
attirer les flux d'épargne en croissance des pays émergents ....................................................................... 33
4
Redonner sa compétitivité au Pôle Investisseurs : les 10 propositions de Paris EUROPLACE ............... 34
4.1
Trois préalables à toute discussion sur la compétitivité du Pôle investisseurs ................................. 34
4.2
Les constats ....................................................................................................................................... 34
4.3
Les enjeux.......................................................................................................................................... 35
8
4.4
Dans ce contexte, 2 objectifs stratégiques ont été identifiés par Paris EUROPLACE : développer
l’épargne financière longue ; attirer davantage d’épargne internationale ..................................................... 35
4.5
Les 10 mesures proposées par Paris EUROPLACE pour répondre à ces deux objectifs stratégiques
36
9
Préalable à toute discussion sur la compétitivité de la place financière,
revoir l’ensemble du projet actuel de taxe européenne sur les
transactions financières (EFTT) pour le rendre efficient fiscalement et
utile économiquement et l’étendre sans tarder à l’ensemble de l’Union
Européenne et du G20
Le projet de taxe européenne sur les transactions financières (EFTT) cherche à tirer les leçons de la crise
financière et à limiter les activités de finance dite « spéculative », tout en visant la recherche de sources
nouvelles de financements pour les Etats européens.
Or la construction de cette taxe, dans le projet actuellement à l’étude, présente tant sur ses objectifs que sur
ses modalités (assiette, taux, etc.), des anomalies structurelles telles qu’elle détruira une partie significative
de l’activité financière dans les pays concernés, avec pour conséquence une fragilisation de leurs économie
domestiques respectives, sans atteindre par ailleurs les objectifs attendus en matière de finances publiques.
Cette taxe pâtit d'erreurs de conception majeures :
 Un déséquilibre immédiat dans l’Union Européenne : seuls 11 Etats sur les 27 de l'UE sont
concernées par cette taxe, créant immédiatement un déséquilibre de compétitivité et économique
entre les pays de l’Union Européenne, et de fragilité supplémentaire pour la zone euro ;
 Un nouvel impôt sur l’épargne au lieu d’une taxe sur la « spéculation » : le champ d’application
est tellement large qu’il englobe toute une série de transactions et d’activités financières utilisées
pour financer les entreprises, les particuliers, les collectivités locales et les Etats ;
 Un nouveau frein à la croissance européenne : ce projet va à l’encontre du changement de
modèle de financement des entreprises européennes, qui nécessite un recours accru aux marchés
financiers, pour faire face la désintermédiation du fait des contraintes de Bâle III et Solvabilité II.
En outre, cette taxe représenterait un coût insupportable pour plusieurs filières de financement ou
refinancement de l’économie (repo, fonds de trésorerie…) et massif pour l’ensemble des entreprises
et de l’économie. Elle risque donc d’entraîner rapidement une destruction significative d’activités et
d’emplois :

Un impôt qui ruinerait la compétitivité de l’ensemble des entreprises en supprimant des
instruments nécessaires à leur bon financement et alourdissant leur charge fiscale et leurs coûts de
financement ;

Une destruction massive d’activité et d’assiette taxable : les activités concernées deviendraient
ipso facto non viables économiquement et devront être immédiatement arrêtées ou transférées
dans les pays hors zone EFTT. La taxe n’aura par conséquent pas du tout le rendement attendu ;

Un impôt destructeur d’emplois : l’activité de gestion qui, par exemple en France, s’appuie sur
80 000 emplois directs et indirects devrait délocaliser a minima 15% des actifs (i.e. ceux investis
par les non-résidents), et supprimer la totalité de la gestion monétaire. L’impact en emplois pourrait
être de l’ordre de 15 000 à 20 000 personnes.
A l’évidence, dans sa forme actuelle, le projet d’EFTT est entaché de vices de construction rédhibitoires,
susceptibles de détruire des segments entiers du Pôle Investisseurs et au-delà, de pénaliser lourdement nos
économies.
10
Principaux éléments de diagnostic
Le Pôle Investisseurs regroupe principalement les entreprises et mutuelles d'assurance, institutions de
prévoyance, caisses de retraite complémentaire ainsi que les sociétés de gestion de portefeuille. L'ensemble
de ces acteurs joue un rôle clé dans le service des intérêts des épargnants et dans la redistribution de cette
ressource financière aux besoins de financement de l'économie. Au travers de ces activités, le Pôle est
créateur d'emplois et de richesse et participe au maintien de la souveraineté économique du pays.
Il est capital, dans l'intérêt de notre place financière et de l'économie dans son ensemble que ce Pôle
consolide et développe sa compétitivité. D'autant plus que l'économie française se trouve confrontée à deux
défis auxquels le Pôle peut apporter une partie de la solution : la faiblesse des rendements de l'épargne et les
tensions sur le financement de l'économie.
Bien qu'importante (11 000 Mds€), l'épargne des Français présente des perspectives de rendement faible en
raison d'une allocation aux 2/3 sur l'immobilier, un contexte de taux bas et une part importante d'épargne
réglementée. Ce manque de rendement est d'autant plus critique que nous allons faire face au mur de
financement des retraites, et que face à cet enjeu, le développement de l'épargne retraite, qui pourrait
apporter une réponse de complément, reste encore limité. Le contexte actuel de taux bas, de renforcement de
l'aversion au risque des épargnants, d'une fiscalité n'incitant pas à l'investissement de long terme combiné au
relèvement des plafonds des livrets défiscalisés risque de dégrader encore plus la possibilité pour les
ménages de se constituer une épargne longue avec des rendements satisfaisants, qui soit utile à l'économie
dans son ensemble.
Le quasi-monopole du financement de l'économie par le crédit bancaire est remis en question par un
ensemble d’évolutions dont les effets sont convergents : l'effet des règles prudentielles de Bale III (avec un
positionnement particulier ex ante des banques françaises au regard des normes de liquidité/transformation,
et plus généralement un souhait par le marché d’un deleveraging des banques après la crise), le poids massif
des prêts à l’habitat contraignant l’offre de crédit en faveur des entreprises et la captation d’une part
croissante des ressources de la clientèle par les fonds centralisés d’épargne réglementée…
Les solutions alternatives étant aujourd'hui limitées, en particulier pour les PME et ETI, qui n'ont pas un accès
aussi facilité que les groupes internationaux aux marchés de capitaux, cette transformation induit des tensions
sur le financement qui font peser des risques sur le retour à la croissance. En outre, il est utile de rappeler
que le financement de l'économie française pâtit d'une sous allocation structurelle au financement de long
terme en actions à cause du manque d'investisseurs de long terme du fait de l'absence de fonds de pension,
de la moindre détention d'actions par les assureurs en raison de Solvabilité II, ainsi que de l’insuffisante
captation des capitaux étrangers.
En plus de ces défis, la baisse des flux d'épargne (-54% entre 2006 et 2012), le contexte fiscal et
réglementaire défavorable, combiné à une compétition accrue des places financières étrangères menacent la
compétitivité des acteurs du Pôle. Ce risque particulièrement sensible pour les activités de la chaîne de valeur
de la gestion d'actifs est déjà matérialisé sur les activités de domiciliation et distribution en grande partie
délocalisée au Luxembourg aujourd'hui leader de la domiciliation en Europe avec 26,9% de part de marché
contre 16,2% pour la France et pourrait aujourd'hui s'étendre à la gestion financière en elle-même, activité qui
concentre l'essentiel de la création de valeur.
La délocalisation des centres de décision de la gestion financière représente un risque pour la souveraineté
économique du pays, car la disparition du biais domestique d'investissement dont bénéficient aujourd'hui les
actifs français viendrait renforcer les tensions sur le financement de l'économie. Le Pôle Investisseurs, et plus
particulièrement la gestion d'actifs pour compte de tiers, pourrait ainsi être emblématique d'une industrie
localisant jusqu’à maintenant en France de la richesse étrangère (environ 375 Mds€) et qui risque désormais
de ne plus être créatrice de valeur, subissant une délocalisation à la fois de notre épargne et de nos emplois.
Au-delà de la nécessité de sécuriser sur le territoire français la gestion de l'épargne domestique, il est
important d'assurer la compétitivité de la Place pour permettre à ses acteurs de pouvoir d'attirer les flux
d''épargne internationale en croissance des pays émergents, qui représente aujourd'hui la majeure partie des
flux mondiaux (seulement 13% des flux d'épargne entre 2007 et 2011 provenaient de l'Amérique du Nord,
Europe et Japon).
11
1 Rappel de l'intérêt pour l’industrie financière française et l'économie
dans son ensemble de disposer d'un Pôle Investisseurs compétitif
1.1 Description du Pôle Investisseurs
1.1.1
Acteurs du pôle
Le pôle Investisseurs regroupe deux types d'acteurs :

Les investisseurs institutionnels (sociétés et mutuelles d'assurance, institutions de prévoyance et
2
caisses de retraite complémentaire, organismes de sécurité sociale , etc.),

Les sociétés de gestion de portefeuille (SGP), y compris les sociétés de capital-investissement,
qui gèrent des actifs pour le compte des ménages et des investisseurs institutionnels.
Les investisseurs institutionnels regroupent 18 familles d'investisseurs, dépendant d'un cadre
réglementaire généralement diversifié. Les principales sont les sociétés et mutuelles d'assurance, institutions
de prévoyance et administration de sécurité sociale. Ces acteurs assurent l'intermédiation du risque pour le
compte des ménages, en gérant les encours qui leur sont confiés. Ils assurent ainsi une équité de traitement
entre les ayants droits dans un environnement réglementé et sécurisé. Les investisseurs institutionnels gèrent
une partie de leurs encours en direct mais peuvent également les déléguer à des sociétés de gestion. En
raison notamment de l'importance des encours liés à l'assurance-vie, les assureurs sont les principaux
investisseurs institutionnels français.
3
Les sociétés de gestion pour compte de tiers interviennent comme intermédiaires :

pour les épargnants via les OPCVM (Organismes de Placement Collectif en Valeurs Mobilières)
grand public ;

pour les investisseurs institutionnels via des mandats ou des OPCVM institutionnels ;

pour les entreprises dans le cadre de la gestion de la trésorerie.
4
Parmi celles-ci, les sociétés de capital-investissement ont la particularité d'investir principalement à long
terme en fonds propres dans les sociétés non cotées, en particulier les PME et ETI.
Les attentes des investisseurs portent en particulier sur les objectifs suivants à moduler selon leur catégorie :
 Pour les particuliers :
1. préserver son capital (notamment pour la majorité des particuliers),
2. se constituer une épargne pour la retraite et/ou pour faire face aux aléas de la vie ;
 Pour les entreprises, gérer et garantir la liquidité d’une partie de ses actifs ;
 Pour les institutions financières, assurances, mutuelles : dégager du rendement sur la durée sur la
base ressources et sous les contraintes prudentielles ou statutaires.
2
Notamment la CNAV (Caisse Nationale d'Assurance Vieillesse), la CNAVPL (Caisse Nationale d'Assurance Vieillesse
des Professions Libérales), les caisses AGIRC (Association générale des institutions de retraite des cadres) et ARRCO
(Association pour le régime de retraite complémentaire des salariés) et le FRR (Fonds de Réserve des Retraites).
3
Cf. annexe n°1
4
Cf. annexe n°2
12
1.1.2
Organisation et fonctionnement du Pôle Investisseurs
Présentation de l'écosystème du pôle Investisseurs
Ressources
financières
Investisseurs
institutionnels (y
compris assureurs)
Epargne financière
des ménages
Trésorerie des
entreprises
Epargne
internationale
Collecte / Distribution
Gestion de la
ressource /
Usine de
production
Offre de
produits /
Solutions
d'investissements
Canaux de
transmission à
l'économie
réelle
Sociétés de gestion
(dont Capital-Investissement)
Gestion directe des investisseurs
institutionnels (y compris assureurs)
OPCVM ou Mandats
FIA (Fonds d'Investissement Alternatif)
Actions
Taux
Monétaires Diversifiés
Actions
cotées
Actions
non
cotées
Oblig.
corporates
CapitalInvestmt
Oblig.
Etat
Hedge
Funds
Prêts
Fonds
immobiliers
Monétaire
Autres
Immobilier
Contribution au financement de l'économie française
Le pôle assure la collecte et la gestion des ressources financières qui proviennent principalement de
l'épargne financière des ménages, des investisseurs institutionnels, de la trésorerie des entreprises et de
l'épargne internationale.
La gestion de ces ressources financières peut se faire en direct ou être intermédiée par des sociétés de
gestion de portefeuille.
Les acteurs en charge de la gestion investissent ensuite ces ressources principalement au travers de
produits et solutions d'investissements tels que les OPCVM, les mandats ou les fonds d'investissement
5
dits alternatif (fonds de capital-investissement, fonds immobiliers, hedge funds, etc.).
A l'intérieur de ces enveloppes d'investissement, les ressources sont ensuite affectées aux produits émis par
les différents acteurs économiques et visent à assurer leurs besoins en financement (actions cotées et non
cotées, obligations d'entreprises ou d'Etat, prêts ou immobilier) – la transmission aux besoins de l'économie
étant ainsi assurée.
La stratégie du Pôle investisseurs consiste donc à définir les conditions d’optimisation des 5 strates de
l’écosystème :

Un politique dynamique de l’épargne domestique et internationale orientée vers le long terme ;
5

Une stratégie de collecte et distribution de fonds rigoureuse ;

Une politique favorisant diversité et efficience des acteurs-investisseurs ;

Une politique de produits/instruments innovante répondant à l’aversion risque des clients ;

Un processus efficace d’allocation des ressources vers les canaux privilégiés de l’économie.
Au sens de la directive AIFM : cf. annexe n°3
13
1.2 Le Pôle Investisseurs a pour mission de servir les intérêts des épargnants et
ayant-droits…
Vis-à-vis des particuliers (épargnants et ayant-droits), le Pôle Investisseurs a pour vocation
d'accompagner les particuliers dans la constitution et la gestion de leur épargne, afin de leur permettre de
financer leurs projets (logement, automobile, etc.), préparer leur retraite ou encore de faire face aux coups
durs.
Les investisseurs institutionnels (notamment assureurs et caisses de retraite, intermédiés ou non par les
sociétés de gestion), en regroupant l'épargne des ménages et en assurant une gestion professionnelle de leur
investissement, font bénéficier les particuliers de plusieurs avantages majeurs par rapport à une gestion
individuelle :

Une sécurisation de l’épargne grâce à :

la diversification des placements, rendue possible par la mise en commun des sommes
épargnées ;

l'intermédiation par des acteurs régulés comme le sont les produits qu’ils gèrent.

L’accès à des classes d’actifs, des zones géographiques ou des techniques auxquelles ils ne
pourraient pas avoir accès en direct - la gestion collective étant un portail d’entrée régulé vers un
univers élargi de placements.

Une allocation de leur épargne entre les différentes classes d’actifs, en fonction de la situation
financière et patrimoniale des épargnants, de leurs objectifs personnels (épargne retraite, épargne
de précaution, logement…) et de leur profil de risque.
1.3 … et d'assurer la redistribution de l'épargne aux besoins de financement de
l'économie
Aux côtés des banques qui assurent une part importante du financement de l'économie via le crédit bancaire,
les investisseurs institutionnels ont une contribution clé pour répondre aux besoins de l'ensemble des acteurs
économiques (grandes entreprises cotées, PME / ETI, Etat et secteur public) en terme de dettes ou de fonds
propres.
6
Selon la dernière étude de l'AF2i , les sociétés et mutuelles d'assurance, les institutions de prévoyance, les
caisses de retraite complémentaire et administrations de sécurité sociale gèrent à hauteur de 2 080 Mds€ à
fin 2011 principalement au travers de l'assurance-vie (73% du total). Ces encours sont investis à :

71% en obligations (dont la moitié en obligations d'Etat et l’autre moitié en obligations corporate) ;

11% en actions (dont 75% sont des actions de la zone euro) ;

7% en liquidité ;

4% en immobilier ;

1% en capital investissement ;

6% dans les autres classes d'actifs (prêts, gestion alternative, fonds diversifiés, etc.).
L’industrie française de la gestion d'actifs, en assurant plus de 60% de la gestion pour compte de tiers des
investisseurs institutionnels français et en captant en direct des capitaux étrangers ou des épargnants, avec
7
ses 2 650 milliards d’euros de capitaux, contribue activement au financement de l’économie notamment via :

Les capitaux propres des entreprises (détention de 20% de la capitalisation boursière en actions du
8
CAC 40 (120 Mds€)) ;
6
Enquête AF2i 2012. L'ensemble des répondants couvrait 75% des encours des investisseurs institutionnels, soit 1500
Mds€
7
AFG Cahiers de la Gestion N°1 : Contribution des OPCVM aux fonds propres des entreprises – Investissement en
actions cotées par les OPCVM actions et Cahiers de la Gestion N°3 : Contribution des gestion au financement de
l'économie française – L'investissement en titres de créances – Juin 2012 – Chiffres à fin 2010
8
En incluant l'épargne salariale (25 à 30 Mds€ investis dans le CAC40). Cf. par ailleurs annexe n°4 sur l’épargne
salariale.
14



Le financement à moyen long terme (détention de 19% du stock de dette en titres à moyen et long
termes des émetteurs français (530 Mds€)) :

25% de la capitalisation des obligations d’entreprises non financières (94 Mds€) ;

22% de la capitalisation des obligations d’Etat (271 Mds€) ;
Le financement à court terme (détention de 32% du stock de dette en titres à court terme des
émetteurs français (183 Mds€)) :

45% des certificats de dépôts (134 Mds€ pour le financement de la liquidité des banques),

36% des billets de trésorerie des entreprises (18 Mds€) ;
Le financement en fonds propres des PME non-cotées, via le capital-investissement :

Plus de 6 Mds€ ont été investis en 2012 (contre près de 10 Mds€ en 2011) par les acteurs
français du capital-investissement dans 1 550 entreprises, dont plus de 80% sont des PME et
près de 90% ont leur siège social situé en France,

Près de 100 Mds€ ont été investis dans plus de 20 000 entreprises entre 1995 et aujourd’hui,

A fin 2011, les sociétés de capital-investissement accompagnaient plus de 5 400 entreprises ,
dont près de 90% ont leur siège social en France et représentent près de 10% de l’emploi
salarié privé.
9
1.4 Au travers de ces activités, le Pôle est créateur d'emplois et de richesse en
France…
10
Les filières d'activité des investisseurs institutionnels génèrent environ 30 000 emplois directs (15 000
11
emplois dans la gestion et 15 000 emplois dans l'assurance ). Du fait du haut niveau de qualification moyen,
ces emplois ont un impact important sur l'économie en termes de création de valeur ajoutée ainsi que
d'emplois indirects (par exemple, un emploi direct dans la gestion d'actifs génère 5 emplois indirects dans
12
5
l'écosystème ) et par conséquent de retombées fiscales (estimées à plus de 2 Mds€ en 2011 pour la gestion
13
d'actifs et 8 Mds€ pour les assureurs ).
Dans les secteurs des assurances et de la gestion d'actifs, la France dispose de champions nationaux
d'envergure mondiale ayant prouvé leur capacité à localiser en France une part de la richesse étrangère :
14

Pour les assurances, 3 acteurs parmi le top 20 mondial de l'assurance-vie :


Axa, n°1 mondial de l'assurance vie (55 Mds€ de primes d'assurance-vie en 2012, 519 Mds€
d'encours) ;

CNP, n°8 européen et n°16 mondial (17 Mds€ de primes d'assurance-vie en 2012, 292 Mds€
d'encours) ;

Crédit Agricole Assurance, n°9 européen et n°19 mondial. (16 Mds€ de primes d'assurance-vie
en 2012, 225 Mds€ d'encours)
Pour la gestion d'actifs, 4 acteurs parmi les 20 premiers mondiaux :

Amundi, n°2 européen et n°9 mondial, gérant 730 Mds€ ;

Natixis Global Asset Management, n°4 européen et n°11 mondial, gérant 591 Mds€ ;
15
9
Source : AFIC
Source : Etude Paris EUROPLACE 2011 – Scenarii d’évolution des métiers et de l’emploi financiers en fonction des
conditions d’attractivité de la place de Paris
11
Emplois dans l'assurance : poste à haute valeur ajoutée en lien avec la finance institutionnelle
12
En France, la gestion pour compte de tiers génère au total 83 000 emplois. Au-delà des 15 000 emplois directs dans les
sociétés de gestion, chaque emploi en génère 5 autres dans l'écosystème :

11 000 emplois auprès des prestataires

48 000 emplois dans la distribution / commercialisation de produits, notamment d'OPCVM

9 000 emplois dans les métiers associés (dépositaires/teneurs de comptes, professions comptables, brokers,
etc.)
Source : Les emplois dans la gestion d'actifs pour compte de tiers – AFG
13
Source : Conseil des prélèvements obligatoires – Les prélèvements obligatoires et les entreprises du secteur financier –
Janvier 2013
14
Source : BCG – classement selon le volume de primes 2011
15
Encours au 31/12/2012
10
15

AXA IM, n°5 européen et n°14 mondial, gérant 554 Mds€ ;

BNPP IP, n°6 européen et n°18 mondial, gérant 503 Mds€.
La France dispose également du tissu de sociétés de gestion le plus dynamique et le plus dense d'Europe
(plus de 600 sociétés de gestion enregistrées à fin 2012 contre 430 à Dublin, 360 au Luxembourg, 290 en
Allemagne et 180 à Londres). Cette croissance quasi ininterrompue depuis 2005, atteste de la vitalité de
l’industrie de la gestion d’actifs en France qui est notamment le fait des structures entrepreneuriales – une
vraie exception française - créant une dynamique d'innovation profitant à l'ensemble du secteur.
1.5 … et contribue ainsi au maintien de la souveraineté économique du pays
La présence d'une gestion d'actifs et d'investisseurs institutionnels forts permet, notamment via un « biais
domestique » important d'investissement dans les actifs nationaux, de disposer d'un actionnariat susceptible
de peser pour maintenir les centres de décisions et les compétences en France et compensant au moins
partiellement l’absence de fonds de pension.
Par ailleurs, leur présence permet de conserver et développer les acteurs clés sur la chaîne de valeur, qu’il
s’agisse des infrastructures et intermédiaires de marchés (Euronext, brokers…) ou des acteurs de la
conservation/tenue de compte et de l'administration de fonds (notamment BPSS, SGSS et CACEIS qui
représentent 10 000 emplois en France).
16
2 Deux défis à relever pour l'économie française et auxquels le Pôle
Investisseurs doit apporter sa contribution : la faiblesse des
rendements de l'épargne et les tensions sur le financement
2.1 Les faibles rendements actuels font peser un risque sur les intérêts des
épargnants à long terme
2.1.1
Bien qu'importante, l'épargne des Français présente des perspectives de rendement faible en
raison d'une allocation aux 2/3 sur l'immobilier, un contexte de taux bas et un renforcement
de l'épargne réglementée
Le patrimoine des Français s'est constitué grâce à un taux d'épargne élevé, comptant parmi les plus hauts
d'Europe et relativement stable dans le temps :

Entre 14,7% et 16,4% sur les 10 dernières années,

Si l'Allemagne dispose d'un taux d'épargne légèrement plus élevé (17%), l'Italie (12%), l'Espagne
(9%) et le Royaume-Uni (7%) ont un taux d'épargne sensiblement plus faible.
Ce patrimoine des ménages représente aujourd'hui 11 230 Mds€ à fin 2011 qui sont répartis à 68% en
immobilier et à 32% en épargne financière (3 600 Mds€).
Un patrimoine constitué à 68 % d'immobilier et 10 % de
dépôts et livrets
Patrimoine des ménages à fin 2011 (en Mds€)
7 660
11 230
Dont 130 Mds€
d'actions cotées
françaises
Dont 184 Mds€
en actions
françaises
Dont 590 Mds€
d'épargne
réglementée
960
3 580
Valeurs Mobilières
Epargne
Financière
Immobilier
Patrimoine total
9%
32%
68%
100%
1.430
Fonds €
UC
1.180
Dépots et livrets
10%
Assurance Vie
13%
Source: INSEE, BDF, FFSA
Dans un contexte où les perspectives de rendement de l'immobilier résidentiel sont faibles, cette allocation
entre épargne financière et épargne immobilière risque de poser des problèmes. D'autant plus que la fraction
du patrimoine immobilier est peu liquide et n'apporte guère de revenus complémentaires.

La détention immobilière correspond en effet majoritairement à l'acquisition de la résidence
principale. L'unique flux financier lié à ce patrimoine étant par conséquent le produit de la vente.
L'épargne financière des Français est allouée à 40% vers l'assurance-vie (1 430 Mds€), avec une dominante
du support euro, générant actuellement de moindres rendements dans le contexte économique actuel de taux
bas. Les contrats en unités de compte représentent eux 15% de l’encours total de l’assurance-vie. Notons
17
que l'assurance-vie représente un bon compromis pour l'épargnant et pour l'économie. Elle permet à
l'épargnant d'investir à long terme, avec un capital garanti pour le support Euro, dans un environnement
sécurisé, tout en contribuant au financement de l'économie via les investissements des assureurs. En tout
état de cause, le développement de nouvelles solutions d’assurance-vie permettant d’améliorer les
rendements servis tout en augmentant la part consacrée aux placements plus à risque est à rechercher.
Le reste de l'épargne financière est majoritairement alloué à des supports court-terme ou garantis,
générant de faibles rendements et limitant la valorisation du capital par rapport à l'inflation :

33% de l'épargne financière des Français (1 180 Mds€) est effectivement placé sur des placements
liquides à rendement nul (monnaie fiduciaire et dépôts à vue) ou à rendement et capital garantis
(livrets défiscalisés, livrets ordinaires, CEL, PEL, PEP)…
Le PEA, quant à lui, stagne (à moins de 100 Mds€ d’encours), alors qu’il s’agit d’un des outils les plus
16
naturels pour l’investissement dans nos entreprises .
Il convient toutefois de noter le développement de l’épargne salariale dont les encours atteignent 95 Mds€,
dont plus de 50 Mds€ en actions (soit près de 53%) est unique, à l’exception – précisément – du PEA. Le
nombre d'entreprises équipées est ainsi en forte croissance, passant de 165 000 en 2006 à 270 000 en
17
2012 .
Ainsi, en 2012, les flux de placements financiers représentent 77 Mds€ (59 Mds€ en excluant les actions non
cotées et autres participations, correspondant principalement à la détention de titres de leur propre entreprise
par les entrepreneurs), à comparer aux 3 600 Mds€ de stocks (soit plus de 45 années de flux). De plus, les
flux actuels, principalement orientés vers l'épargne réglementée viennent renforcer l'allocation vers des
supports de court terme et garantis.
Les raisons de l'orientation de l'épargne financière vers des produits présentant aujourd'hui des rendements
peu élevés sont multiples :

Une forte aversion au risque des épargnants. L'étude réalisée par IPSOS en janvier 2013 pour la
18
FFSA souligne que :


74% souhaitent "Sécuriser leur épargne en ne prenant pas de risque",

15% souhaitent "Accepter de prendre un peu de risques en cherchant à améliorer un peu le
rendement de leur épargne",

4% souhaitent "Prendre des risques en cherchant à augmenter fortement le rendement de votre
épargne",

6% "n'épargnent pas".
Une fiscalité plus attractive pour les produits les moins risqués et les plus courts :

L'épargne de court terme, garantie et totalement liquide comme le Livret A est totalement
défiscalisée, alors que l'épargne en actions, plus risquée, supporte des prélèvements de
60,5%.
16
Plus de 5 millions de PEA ouverts en France. 60 000 PEA au plafond réglementaire (soit environ 8Mds€).
Cf. annexe n°4
18
Enquête Ipsos – Janvier 2013 – Les Français, l’épargne et l’assurance-vie
17
18
La fiscalité est plus attractive pour les produits les moins
risqués et moins longs
60.5%10
15.5%
Prélèvements
sociaux
Assurance-vie >8 ans3
15.5%
Actions via PEA >5 ans
CEL, PEL, PEP
PEE >5 ans1
PERCO2- Sortie en capital
Réduits
PERE7
Nuls
Livret A
Livret jeune
LDD / LEP
Actions via PEA < 5 ans
PV sur Act. hors PEA :
- droit commun > 2 ans4
- régime "incitatif" > 1 an5
Dividendes hors PEA
Obligations
Comptes à terme
Livrets fiscalisés6
Assurance-vie <4 ans
PV sur Act. hors PEA :
- droit commun < 2 ans4
- régime "incitatif" < 1 an5
PEL > 10 ans
PERCO2- Sortie en rente
PERP8
0%
45%
Nuls
Réduits9
Prélèvements fiscaux
Maximaux
(Imposition au barème progressif de l'IR)
19

Des contraintes de régulation qui orientent la collecte bancaire vers des produits dits bilantiels :

La collecte étant largement intermédiée par les banques, ces dernières orientent effectivement
principalement les flux d'épargne vers des produits liquides tels que les produits d'épargne
bilantielle (livrets notamment) afin de satisfaire aux nouvelles contraintes de bilan liées à la
réglementation Bâle III.

Une régulation (MIF, UCITS, etc.) qui tend à restreindre l'univers d'investissement des investisseurs
non professionnels aux instruments financiers les moins complexes et les moins investies en
actions.

Un déficit de formation des prescripteurs par rapport à la vente de produits financiers en général et
de gestion en particulier.
Notes du tableau :
1. Pour son volet obligatoire
2. Prélèvements réduits pour l'épargnant, complétés par des prélèvements pour l'employeur à hauteur de 8.2 % au-delà de 2300€ assujettissement des versements au forfait social à 20 % depuis le 1er août 2012 ; Abondements de l'entreprise exonérés de charges
sociales
3. Prélèvement forfaitaire libératoire à 7.5 % ou IR et abattement de 4600€ ou 9200€ si couple marié. Prélèvements uniquement sur les
sommes retirées
4. Projet à l'étude : abattement de 50 % après 2 années de détention et 65 % après 8 ans
5. Projet à l'étude : pour les JEI, PME de moins de 10 ans, départ à la retraite et cession intrafamiliale, abattement de 50 % après 1 an,
de 65 % après 4 ans et de 85 % après 8 ans
6. Prélèvements fiscaux à 24 % si moins de 2000 € d'intérêts par an
7. Assiette réduite pour CGS et CRDS, versements volontaires déductibles du revenu imposable ;
8. Rentes soumis aux prélèvements sociaux des pensions
9. Correspond à des déductions du revenu imposable, des abattements, des exonérations par rapport au barème général de l'impôt sur le
revenu et de l'ISF
10. Hors taxe sur les hauts revenus à 3 % entre 250000€ et 500000€, 4 % entre 500000€ et 1000000€, hors Contribution sur les Très
Hauts Revenus à 18% au-delà de 1000000€
19
De manière plus générale sur la problématique de l'épargne longue, l'assurance vie qui est le support
aujourd'hui plébiscité par les Français est soumise à de fortes contraintes de garantie et de liquidité du capital
qui limitent les modalités d'investissement en adéquation avec une maturité longue (notamment en actions).
2.1.2
Ce manque de rendement est d'autant plus critique que nous allons faire face au mur de
financement des retraites
Le contexte actuel de questionnement sur le caractère exclusif du modèle de retraite par répartition
(matérialisé par la baisse prévisible des taux de remplacement des retraites obligatoires) rend indispensable
la constitution de compléments de revenus disponibles au moment de la retraite.

Selon une étude du COR (Conseil d'Orientation des Retraites) réalisée en 2007, le taux de
remplacement pour un salarié cadre du secteur privé ayant toujours perçu le salaire moyen des
cadres diminuerait de 75% à 58% entre 2000 et 2040.
Selon la dernière étude du COR (décembre 2012), le besoin de financement annuel du système de retraite se
creuserait régulièrement au cours des prochaines années, passant de 13,2 milliards d’euros en 2011 à 20,2
milliards en 2017, soit respectivement 0,7 et 0,9 point de PIB En 2020, ce besoin est estimé entre 19,8 et 21,9
milliards d’euros selon les scénarios et variantes analysés par le COR.
2.1.3
Le contexte actuel risque de dégrader encore plus la possibilité pour les ménages de se
constituer une épargne avec des rendements satisfaisants
De nombreux facteurs aggravants, déjà constatés ou à prévoir, ont été identifiés :

La faible rentabilité des actifs français dans le contexte actuel de crise économique (pour les
actions) et de taux d'intérêts bas (pour les obligations)

Un renforcement de l'aversion au risque dans le contexte de crise économique et de confiance en
France

Un fort besoin de liquidité des banques lié aux contraintes réglementaires imposées par Bâle III

Des décisions n'incitant pas à la constitution d'une épargne de long terme telles que :
2.1.4

Le relèvement des plafonds des livrets défiscalisés en 2012. Les prochains relèvements du
Livret A de 22 950 € à 30 600 € devraient aggraver la tendance ;

Le fort durcissement de la fiscalité des actions et le relèvement du « forfait social » sur
l’épargne salariale et l’épargne retraite d’entreprise de 8% à 20% ;

Le nouveau déblocage anticipé de l'épargne salariale.
Face à cet enjeu, le développement de l'épargne retraite reste encore limité
20
L'offre d'épargne retraite repose aujourd'hui sur deux canaux principaux :

Les produits dédis à l’assurance-retraite : les régimes dits « article 83 » et « Madelin » ; le PERCO
(avec 6,7 Mds€ d'encours pour 1,25 millions de bénéficiaires travaillant dans 160 000
21
entreprises ) ; le PERP ; le PERE ;

L'assurance vie, qui est de facto employée par de nombreux ménages comme produit d'épargne en
vue de la retraite.
Si cette offre produit peut paraître suffisante, il manque une vraie prise de conscience des pouvoirs publics et
de l'opinion sur la nécessité d'accroître significativement les financements en complément d'un système par
répartition, l'enjeu de financement à court et moyen terme de notre système de retraite devenant de plus en
plus prégnant. Outre l'effort de sensibilisation, l'incitation passera nécessairement par des mécanismes
22
fiscaux et des conditions égales d’accès à ces dispositifs de retraite additionnelle .
20
Cf. annexe n°5
Chiffres au 31/12/2012
22
Les seuls mécanismes de type fonds de pensions en France (PREFON, ERAFP : cf. annexes n°6 et n°7) sont réservés
aux seuls salariés du secteur public.
21
20
2.1.5
Plus généralement, une réponse à la problématique de l'épargne de long terme doit être
apportée pour financer les besoins collectifs et individuels
En anticipation des modifications à venir notamment dans la structuration des systèmes de retraite et plus
généralement de long terme, il est souhaitable de développer une enveloppe grand public de gestion
allocataire afin de disposer d'un produit de long terme s'appuyant sur une gestion professionnelle sécurisant
la prise de risque en fonction de l'environnement macro-économique et de l'horizon de placement (par
exemple sur le modèle des fonds à horizon, avec un produit de type Compte d'Epargne Long Terme (CELT)
en substitution/prolongement du PEA, et intégrant en particulier un engagement de versement régulier tout en
permettant un développement du marché obligataire).
La mise en œuvre d’un produit d'épargne individuel obligeant les ménages à épargner régulièrement sur le
23
modèle du Compte Epargne de Long Terme peut ainsi se justifier à plus d’un titre :

Responsabiliser chaque épargnant sur la constitution d'un capital

Motiver chacun à apprendre les bases de l’allocation d'actifs et de la gestion - moyen de remettre en
valeur le rapport entre risque et rentabilité

Redonner le goût du risque à chaque épargnant

Désintermédier la gestion de l'épargne et permettre un nouveau développement de l’actionnariat
individuel (11 millions d'actionnaires fin des années 80 ; 7 millions à la fin des années 90 ; 4 millions
seulement actuellement)

Populariser la gestion financière et dynamiser les métiers de la gestion et du conseil patrimonial et
financier…
En outre, le livre vert de la Commission Européenne sur le financement à long terme de l'économie
européenne a montré l'ampleur des besoins notamment d'infrastructures (besoins estimés pour l'UE à
1 000 Mds€ d'ici à 2020 pour les infrastructures de transports, d'énergies et de télécommunications). Parmi
les pistes envisagées par la Commission Européenne, des réflexions en matière de gestion d'actifs sur des
fonds d'investissement à long terme sont engagées (LTIF, Long Term Investment Funds). Elles visent à lever
24
les contraintes actuelles qui ne favorisent pas l'investissement de long terme :

Une valorisation quotidienne du fonds,

Les contraintes de liquidité,

Des actifs éligibles limités (seulement les produits cotés),

Absence d'un passeport européen retail pour les produits non UCITS, limitant leur distribution.
2.2 Les tensions sur le système de financement font peser des risques sur le retour
à la croissance
2.2.1
Le modèle de quasi monopole du financement de l'économie majoritairement par le crédit
bancaire est remis en question
Le quasi-monopole du financement de l'économie par le crédit bancaire est remis en question par un
ensemble d’évolutions dont les effets sont convergents : l'effet des règles prudentielles de Bâle III (avec un
positionnement particulier ex ante des banques françaises au regard des normes de liquidité/transformation,
et plus généralement un souhait par le marché d’un deleveraging des banques après la crise), le poids massif
des prêts à l’habitat contraignant l’offre de crédit en faveur des entreprises et la captation d’une part
croissante des ressources de la clientèle par les fonds centralisés d’épargne réglementée…
En effet, le financement actuel de l'économie française repose majoritairement sur le crédit bancaire, à l'instar
du reste de la zone euro. En France, les crédits bancaires dans la dette totale des acteurs non financiers
25
représentent 80% , à l'inverse du modèle anglo-saxon qui repose principalement sur les marchés financiers
(les crédits bancaires ne représentent que 30% dans la dette totale des acteurs non financiers).
23
Cf. annexe n°8
Proposition de BNPP IP et de l’AFG
25
Source : Paris EUROPLACE – Financement des Entreprises et de l'Economie Française : Pour un retour vers une
croissance durable – 2013
24
21
Les risques à prévoir sont multiples : hausse du coût de financement bancaire (hausse estimée entre 100 et
200 points de base, étalée sur plusieurs années) baisse des financements, difficulté à trouver des
financements en fonds propres (en partie dû à l'effet d'éviction représenté par la forte augmentation des
besoins en fonds propres des banques (+320 Mds€ pour les 5 années à venir)). Ils impacteront en priorité les
PME / ETI qui ne bénéficient pas d'un accès aussi aisé aux marchés de capitaux.
En résumé, les réformes actuelles pénalisent plus les économies d'Europe continentale, intermédiées à
environ 80% par les banques, plutôt que l'économie des Etats-Unis qui se financent principalement sur les
marchés.
Un fort besoin de financement de l'économie
26
Les besoins de financement des entreprises ont été estimés dans différentes publications récentes :

En fonds propres pour les PME/ETI (notamment par l'intermédiaire du capital investissement) :

2.2.2

11 Mds€ actuellement selon l'AFIC ;

20 Mds€ à l'horizon de 2020 selon le rapport FINECO de Paris EUROPLACE ;
En fonds propres et en dettes pour l'ensemble des entreprises :

80 Mds€ selon le rapport FINECO de Paris EUROPLACE ;

100 Mds€ selon le rapport Berger/Lefebvre (dont 15 à 25 Mds€ pour les PME/ETI).
Ce qui induit des tensions sur le financement, en particulier des PME
Actuellement, les solutions alternatives ou complémentaires au crédit bancaire semblent limitées :

Difficulté d'accès au marché de capitaux pour les PME/ETI :

En 2011, le crédit bancaire représentait 97% de la dette financière externe des PME, contre
81% pour les ETI et 36% pour les grandes entreprises (pour ces dernières, la part était de 46%
en 2008, signe de l'accélération du retrait du crédit bancaire) ;

Faible présence d'acteurs capable d'investir dans la dette en direct, faute de capacité d'analyse du
risque de crédit ;

Faible développement des marchés de dette de type high yield, covered bonds, et autres produits
de financement alternatif au crédit bancaire.
Il est par conséquent important que les banques conservent un rôle majeur dans le financement de
l'économie, a minima pour assurer les activités d'origination des prêts et d'analyse crédit.
En outre, le financement de l'économie française pâtit déjà d'une sous-allocation structurelle de l'épargne
au financement de long terme en actions. En France, seulement 20% des encours gérés sont investis en
actions, contre 41% au UK, entrainant un écart de détention de 1 000 Mds€ sur les actions, notamment en
raison :

d'une moindre détention d'actions par les assureurs français. Les contraintes de Solvabilité 2
viendraient accentuer cette situation.

26
27
Actuellement les assureurs en France sont investis à hauteur de 10% en actions cotées (dont
la moitié investis en titres d'entreprises ou institutions financières), et 73% en obligations
(1 285 Mds€ dont 290 Mds€ de dette publique française, 325 Mds€ de titres émis par les
banques françaises et 50 Mds€ d'obligations d'entreprises françaises) ;

d'une quasi-absence de fonds de pension en France, acteurs fortement investis en actifs de long
27
terme (45% en actions et 4% en private equity pour les fonds de pension ) ;

d'une moindre captation d'actifs étrangers par la gestion financière par rapport à Londres. En
effet, seulement 14% des actifs gérés en France proviennent de l'étranger contre 38% à Londres.
Formation brute de capital fixe moins capacité d'autofinancement
Source : FMI – septembre 2011 – Long-Term Investors and their asset allocation: where are they now?
22
Une moindre attraction des capitaux étrangers à Paris
A Paris, 14% des capitaux proviennent de l'étranger, vs. 38% à Londres
Répartition des encours gérés à Paris et à Londres (Mds€)
4 940
38%
Capitaux étrangers
62%
Capitaux domestiques
2 650
14%
86%
Paris
Londres
Note: 1 € = 0.85 GBP au 10 juin 2013 – encours à fin 2011
Source: AFG, IMA
Par ailleurs, le rôle important du capital-investissement dans le financement des PME/ETI non cotées,
est actuellement remis en question, notamment du fait de plusieurs évolutions réglementaires : les levées
de fonds sont passées de plus de 10,5 Mds€ en moyenne sur la période 2005-2008 à 5 Mds€ sur 2009-2012,
soient 5,5 Mds€ par an en moins entre 2008 et 2012 pour financer les PME/ETI notamment en raison du :

Moindre contribution des assureurs du fait de l'anticipation des exigences supérieures de fonds
propres imposées par Solvabilité II par rapport à d'autres classes d'actifs ;

Moindre contribution des banques à cause des contraintes prudentielles imposées par Bâle III.
L'investissement dans le non coté nécessite en effet une exigence en ressources de long terme plus
importante que pour les autres classes d'actifs ;

Forte diminution de l'incitation fiscale pour les FIP/FCPI, conduisant à une réduction de
l'investissement dans ces supports visant à financer les entreprises innovantes :
28
Collecte FIP/FCPI : 628 M€ levés en 2012, 736 M€ en 2011, 835 M€ en 2010, 898 M€ en 2009,
1 129 M€ en 2008 (soit une réduction de -44% des montants collectés entre 2008 et 2012).
29
En parallèle, certaines contraintes supplémentaires telles que EMIR , les nouvelles exigences de collatéral
30
ou les contraintes apportées à la relance d’une titrisation transparente et maîtrisée vont renforcer ces
difficultés de financement.
Etat des lieux des solutions permettant un plus grand financement par les marchés
Différentes solutions alternatives ou complémentaires au crédit bancaire se développent :

Accès direct au marché obligataire, qui reste toutefois complexe pour des PME/ETI, du fait du
manque de liquidité des titres et d’une plus grande difficulté à disposer d’une analyse financière sur
leurs titres ;
28
Source : Statistiques professionnelles AFIC - AFG
EMIR (European Market Infrastructure Regulation) : règlement européen visant à réduire le risque lié aux produits
dérivés de gré à gré ou Over The Counter (OTC) en instaurant le passage par des chambres de compensation
30
Cf. annexe n°9 – propositions de la commission titrisation de Paris EUROPLACE
29
23

Emissions obligataires groupées (notamment par le biais du fonds commun de titrisation du GIAC
ou du fonds commun de placement MICADO) ;

Placements privés en Euro, notamment les EuroPP (European Private Placement) sur le modèle
du Schuldschein en Allemagne ou de l'USPP aux Etats-Unis. Ce marché est en net
développement, comme en témoignent les projets suivants :

Partenariat d’Axa France avec la Société Générale et le Crédit Agricole (l'alignement d'intérêt
est garanti par la conservation de 20% de l'encours par la banque). Cette offre s'adresse aux
ETI dont le CA est supérieur à 250 M€ pour des prêts allant de 30 à 100 M€ environ ;

De plus en plus de sociétés de gestion lancent des fonds communs de titrisation (FCT) :
Amundi (lancement du fonds commun de titrisation Amundi Loans Fund) ; Acofi (ACOFI Loan
Management Services) ; GTI Asset Management ; Tikehau ; Eiffel Investment Group ;
31
ERAAM… .
Les conditions nécessaires à un réel développement de ces marchés ne sont toutefois pas encore
pleinement réunies :

Le cadre juridique et réglementaire mérite d'être précisé, notamment s'agissant des contraintes
d'investissements des investisseurs institutionnels vis-à-vis de ces produits. (cf. infra sur les
contraintes d’investissement des investisseurs institutionnels) ;

En matière de titrisation, par exemple, la place a engagé des travaux pour une mise à jour du cadre
réglementaire propre à la relance d’une titrisation maîtrisée et transparente, ne serait-ce qu’en
levant les handicaps purement français (obligation de notation par des agences pour les titres
sous-jacents…).
En tout état de cause, les banques continueront à jouer un rôle déterminant dans le financement de
l'économie et plus particulièrement des PME et ETI, en particulier, elles conserveront un rôle important pour
l'origination des prêts et pour l'analyse crédit.
31
Plusieurs professionnels venus du monde de l’investissement, de l’asset management et du conseil ont constitué en
avril 2012 l’Observatoire des Fonds de Prêts à l’Economie (OFPE). L’AFG a également mis en place un groupe de travail
dédié à la titrisation.
24
3 Des menaces pèsent sur la compétitivité du Pôle Investisseurs : un
risque de destruction ou de délocalisation d'activités génératrices
d'emplois à forte valeur ajoutée et importatrices de richesses
3.1 Une dynamique négative déjà engagée sur certaines activités mettant
l'ensemble de l'écosystème en danger…
3.1.1
Rappel des atouts et faiblesses structurels de la Place française
Atouts de la Place française













Un niveau du taux d’épargne et une masse
critique d'encours sous gestion (la place de
Paris est la seconde en Europe derrière
Londres en termes de capitaux gérés avec
2 650 Mds€ vs 4 900 Mds€ pour Londres). De
surcroît, Paris est la seconde place financière
dans le monde pour la gestion collective
derrière les Etats-Unis avec 1 400 Mds€ sous
gestion à fin 2011
Une forte sécurité de l’environnement et des
régulateurs de qualité. Ceci se matérialise
notamment
par
l'absence
de
faillite
d'établissements bancaires suite à la crise de
2008 et le faible coût induit par le soutien aux
banques pour l'Etat français en comparaison
des autres pays européens (gain pour l'Etat de
2 Mds€ en France vs. des coûts de 157 Mds€
aux USA, 40 Mds€ en Allemagne et 17 Mds€ au
UK)
Une réserve d’épargne de long terme
importante, principalement constituée par
l’assurance-vie
Un bassin d’emploi de qualité, formant des
profils recherchés et demandés dans le monde
entier
La force des acteurs locaux, à vocation
européenne ou globale
Compagnies d’assurance (3 acteurs parmi le
top 20 mondial pour l'assurance-vie)
Gérants d’actifs (4 acteurs parmi le top 20
mondial) et entrepreneuriaux à forte clientèle
internationale
Métiers Titres / Securities Services (3 acteurs
dans le top 10 mondial)
Un dynamisme des sociétés de gestion
autour de grands groupes mondiaux mais aussi
d’un
tissu
exceptionnel
de
sociétés
entrepreneuriales et innovantes
Profondeur de l’offre de services (présence
de l'intégralité des acteurs / expertises sur la
place de Paris depuis les infrastructures
boursières jusqu’au post-marché)
Une industrie du capital investissement qui
investit dans plus de 1500 entreprises par an et
ème
qui se situe au 2
rang en Europe
Une expertise reconnue sur les taux et les
produits dérivés
Atouts français en termes d’infrastructures et de
cadre de vie…
Faiblesses de la Place française

Fiscalité
instable
et
pénalisant
l'investissement à risque ou de long
terme

Fiscalité des personnes et des sociétés
parmi les plus élevées d'Europe

Dans certains cas, une réglementation
plus contraignante (problématique de
sur-régulation)

Impact important de certaines règles
communautaires, adoptées ou en cours
de discussion, qui affectent prioritairement
notre Place, car touchant ses domaines de
force
(gestion
monétaire,
gestion
innovante, banque universelle, produits
dérivés…)

Du fait de l’absence de fonds de
pension, manque relatif d’investisseurs
de long terme à côté des assureurs et des
caisses de retraite

Asymétrie entre filière taux et actions au
niveau des encours et par conséquent des
expertises de gestion…

Processus
de
distribution
l’étranger
moins
efficace
Luxembourg…
vers
qu'au
25
3.1.2
En dépit de la taille des stocks d'épargne domestique, la nette diminution des flux de
placements financiers constitue une menace
Les flux d'épargne financière sont en nette diminution (-54% entre 2006 et 2012). Cette diminution
s'accompagne d'une réallocation de l'épargne se traduisant par une augmentation des placements en dépôts
et livrets, et une diminution des placements en valeurs mobilières et d’un fort ralentissement de la collecte en
assurance-vie. Cette réallocation s'explique par le contexte actuel d'aversion au risque des ménages, le
relèvement des plafonds des livrets d'épargne réglementée, l’alourdissement de la fiscalité et l'orientation des
banques vers l'épargne bilantielle.
Entre 2006 et 2012, les flux des placements financiers ont
diminué de 54 %
Evolution des flux de placements financiers
Mds€ 150
-54%
127
23
100
122
40
101
101
45
50
35
60
78
15
84
59
89
56
0
91
16
77
4
0
-1
2007
2008
2009
86
57
-20
29
-5
17
-15
2010
2011
2012
-50
2006
Dépôts et Livrets
Assurance vie et fonds de pension
Valeurs mobilières (hors actions non cotées et participations)
Source : Banque de France
3.1.3
En outre, la compétitivité de la Place s'est dégradée…
Au-delà du tarissement des flux de ressources à destination du Pôle Investisseurs, la compétitivité de la place
de Paris s'est dégradée en raison de plusieurs facteurs :

Une moindre performance économique et donc des actifs français :


Depuis 5 ans, les actions USA ont augmenté de 19%, les actions anglaises de 9% quand les
actions françaises ont diminué de 14% et celle de l'Allemagne seulement de 3%. Notons
toutefois que depuis le début de l'année, les actions françaises ont augmenté de près de 10%,
32
contre 7% en Allemagne, 12% au Royaume-Uni et 16% aux USA ;

Un environnement de taux bas diminuant fortement les espérances de rendement… ;
L'augmentation de la fiscalité des placements, avec l'imposition des plus-values au barème de
33
l'impôt sur le revenu. En 2011, le taux d'imposition implicite sur le capital en France a atteint
44,4%, en France, niveau le plus élevé de la zone euro, contre 28,9% en moyenne dans cette
32
Source : MSCI – comparaison des indices France, Allemagne, UK et USA au 27 mai 2013 (devise locale)
Le taux d'imposition implicite exprime les recettes fiscales cumulées, en pourcentage de la base d'imposition potentielle
– source Eurostat – Avril 2013
33
26
zone). On notera cependant les annonces positives des Assises de l’Entrepreneuriat qu’il faut
maintenant traduire rapidement dans la réglementation ;

La forte fiscalité des sociétés : le taux de l'impôt sur les sociétés est en France le plus élevé
d'Europe à 36% contre 23% en moyenne dans l'Union Européenne ;

Augmentation de la fiscalité des personnes, créant des difficultés pour attirer et maintenir les
talents, sur une population particulièrement mobile ;

Des cotisations sociales employeurs et salariales nettement plus élevées en France que chez
ses principaux concurrents (UK, Suisse ou Luxembourg) ;
1€ net pour le salarié coûte à l'employeur 2,4€ en France,
contre 1,6€ au UK et 1,3€ en Suisse
Comparaison pour un salaire annuel brut de 100 000 USD (~75 k€), célibataire, sans enfant
France
Luxemb.
Irlande
UK
Suisse
Cout total
employeur
141
115
111
112
106
Cotisations
sociales employeur
41
15
11
12
6
Salaire brut
100
100
100
100
100
Cotisations
sociales salariales
22
13
4
7
6
Impôts sur le
revenu
20
28
32
24
11
Net salarié
58
60
64
69
82
2.4x
1.9x
1.7x
1.6x
1.3x
Ratio Cout total
employeur / Net
salarié
Source: KPMG’s Individual Income Tax and Social Security Rate Survey 2012

L'instabilité réglementaire et les contraintes fortes posées par certaines dispositions en
discussion, notamment :

les contraintes liées au copier-coller quasi intégral de la directive CRD IV au secteur de la
gestion d’actifs, via AIFM et UCITS V, en matière de rémunération, sans prise en compte des
spécificités du secteur (pratiques de rémunération très différentes ; devoir fiduciaire à l’égard
des investisseurs…) ;

les menaces sur l’utilisation des produits dérivés au sein des fonds (un des atouts historiques
de la place de Paris) ;

l’impact encore mal apprécié d’EMIR sur les sociétés de gestion ;

et au total, l’accumulation inédite, en une période de temps aussi réduite, de réglementations
sur le secteur de la gestion d’actifs : UCITS IV, V et VI ; AIFM ; MIF I et II ; EMIR ; Solvabilité II ;
Dodd-Frank Act ; FATCA… - avec à chaque fois une absence de réelle étude d’impact par la
Commission à la fois des projets de textes en eux-mêmes et de leurs interactions (cf. les
débats actuels sur les interactions non anticipées entre AIFMD et EMIR)… ;
27

L'industrie du capital-investissement souffre particulièrement des renforcements des contraintes
fiscales et réglementaires, expliquant notamment la forte réduction des capitaux levés auprès des
investisseurs étrangers (1,5 Mds€ en 2012 vs 3,3 Mds€ en 2011).
… et la concurrence accrue des places étrangères a déjà entrainé la délocalisation de
certaines activités et d'une partie de l'épargne domestique
3.1.4
A cela s'ajoute une forte concurrence des autres places financières internationales dont les conséquences
sont visibles à différentes étapes de la chaîne de valeur :

Domiciliation de fonds : la concurrence du Luxembourg et de l'Irlande en termes de domiciliation
34
s’est accrue depuis la mise en œuvre de la directive UCITS IV contrairement à ce qui était espéré :

Le Luxembourg est leader sur la domiciliation de fonds, avec une part de marché en Europe de
35
26,9% . On notera cependant qu’outre les problèmes réputationnels liés à l’affaire Madoff, le
Luxembourg souffre de coûts administratifs émanant des différents acteurs de l’écosystème
plus élevés qu’en France,

L'Irlande est en forte croissance, passant de 10,6% à 13,9% entre 2008 et mars 2013,

Sur la même période, la France est passée de 21,3% à 16,2% de parts de marché en Europe.
Le Luxembourg renforce son leadership sur la domiciliation
de fonds
Evolution des parts de marché en Europe selon la domiciliation des fonds
% des encours
30
Luxembourg
France
Allemagne
Irlande
Royaume-Uni
Italie
Espagne
25
20
15
10
2003
Q1 2013
20,3 %
21,9 %
14,8 %
7,5 %
9,0 %
7,9 %
4,9 %
26,9 %
16,2 %
14,1 %
13,9 %
10,9 %
2,1 %
1,7 %
5
0
2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 Q1
2013
Source: EFAMA, AFG

Distribution des fonds à l'international : le Luxembourg est devenu la place de référence sur ce
marché (cette activité étant fortement corrélée à la domiciliation) :

36
Plus de 68% des fonds cross-borders (distribués dans au moins deux pays) sont des
fonds domiciliés au Luxembourg (contre 18% domiciliés en Irlande et 4% en France). La
quasi-totalité des acteurs internationaux ont choisi le Luxembourg et dans une moindre mesure
l'Irlande comme plateforme de distribution à l'international ;
34
Cf. étude AFG juin 2012 sur l’impact de la mise en œuvre de la directive OPCVM IV
EFAMA – Quarterly Statistical Release – Q4 2012
36
Source : Global Fund Distribution Report 2013 – PWC
35
28


Les fonds luxembourgeois sont les principaux véhicules de collecte à l'international en Europe
37
et en Asie :
– 59% des fonds distribués à Hong Kong, 52% des fonds distribués à Singapour et 42% à
Taiwan sont domiciliés au Luxembourg,
– 61% des fonds distribués en Italie et aux Pays-Bas, 54% des fonds distribués en
Allemagne et 47% des fonds distribués en Espagne sont domiciliés au Luxembourg,
– En France, 57% des fonds distribués sont domiciliés en France, le Luxembourg ne
comptant que pour 30%.
Sur la gestion financière :

La mise en place de UCITS IV n’a pas eu jusqu’à maintenant les effets attendus, notamment
s’agissant du recours aux instruments prévus par cette directive qui auraient pu avantager la
gestion française : le passeport de la société de gestion ; la structure maître-nourricier (avec
localisation du maître en France, les fonds nourriciers étant localisés dans les pays de
commercialisation)… La transposition de la directive AIFM d’ici au mois de juillet prochain
pourrait même faire craindre une délocalisation d’équipes de gestion si les contraintes prévues
par la Commission sur la délégation de la gestion financière et du contrôle des risques sont
effectivement appliquées.

Si la France reste leader en Europe sur la gestion financière d'OPC, sa part de marché diminue
et son leadership se voir contesté par l'Allemagne et le Royaume-Uni, ainsi que par la montée
en puissance des Etats-Unis.
Le leadership français sur la gestion financière d'OPC en
Europe est contesté
Evolution des parts de marché en Europe selon la gestion financière d'OPC
% des encours
25
France
Allemagne
Royaume-Uni
USA
Suisse
Italie
20
15
10
2006
2012
21,7 %
17,7 %
18,7 %
9,4 %
6,8 %
7,8 %
19,1 %
19,0 %
19,0 %
13,5 %
7,3 %
4,5 %
5
0
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
Source: EFAMA, AFG

37
En gestion privée, une concurrence accrue des acteurs étrangers sur la collecte de l'épargne
domestique (gestion d’actifs, banque privée et assurance-vie). Notons notamment le fort
développement de l'assurance-vie au Luxembourg qui se fait à 94% à l'international et notamment
en provenance de France (En 2011, 22% des primes d'assurance vie (3,2 Mds€) au Luxembourg
provenaient de l'Hexagone)
Source : Luxembourg’s role in the global fund market – Février 2012 – ALFI
29
Le marché de l'assurance-vie au Luxembourg
Le marché de l'assurance-vie au Luxembourg est en fort développement. Depuis 2006, les encours ont plus
que doublé.
Entre 2006 et 2012 les encours d'assurance-vie au
Luxembourg ont plus que doublé
Evolution des encours de l'assurance-vie au Luxembourg (en Mds€)
Mds€ 150
+115 %
108
100
88
92
2010
2011
69
50
50
56
52
0
2006
2007
2008
2009
2012
Source: Commassu
Ce marché est principalement orienté vers l'international : 94% des primes d'assurance vie sont versées sur
des contrats souscrits hors du Luxembourg.
La France figure à la première place de souscription de contrats d’assurance vie luxembourgeois en 2011
avec 22% des primes (3,2 Mds€) et 18% des encours (16,5 Mds€).
L'assurance vie au Luxembourg présente de nombreux avantages par rapport au contrat français :

Une meilleure protection des actifs pour les contrats en unités de comptes : Les souscripteurs
sont considérés comme des créanciers de premier rang (notion de super-privilège), protégeant
ainsi le capital à 100% en cas de faillite ; a contrario, en France, le fonds de garantie limite la
protection à 70 000€ par institution financière ;

Des stratégies plus variées, notamment par l'accès à des supports plus performants non permis
par l'assurance vie française tels que les fonds d'investissements alternatifs ;

L'inclusion de titres vifs cotés et non cotés ;

Le maintien des avantages fiscaux liés à l'assurance vie pour les résidents français (du fait de
la neutralité fiscale.
Notons toutefois que l'assurance-vie au Luxembourg est intéressante seulement pour les placements
supérieurs à 250k€.
Si la domiciliation et la distribution à l'international sont en partie déjà délocalisées, – l'enjeu pour la
place consistant à contenir l’érosion de ses pertes de marché sur ce segment et à conserver ses atouts en
matière de securities services – il est important de noter que la gestion financière reste l'élément à plus forte
valeur ajoutée de la chaîne de valeur. Le risque de départ de ces activités est aujourd'hui réel et tous les
moyens doivent être mis en œuvre pour en préserver la localisation sur le territoire français. En parallèle, la
30
concurrence grandissante du Luxembourg sur l'assurance-vie montre clairement l'enjeu sur le maintien de
l'épargne domestique en France.
3.1.5
Des conséquences à prévoir sur l'ensemble de l'écosystème
Le Pôle Investisseurs, et plus particulièrement la gestion d'actifs pour compte de tiers, pourrait être
emblématique d'une industrie qui réussissait jusqu’à maintenant à localiser en France de la richesse
étrangère et qui risque désormais de détruire de la valeur, délocalisant à la fois épargne et gérants.
Les difficultés et incertitudes actuelles, notamment sur les niveaux de prélèvements fiscaux, risquent de
provoquer le départ de capitaux domestiques vers l'étranger.
Dans le même temps, la place de Paris perd fortement en attractivité pour les capitaux des investisseurs
étrangers.
Cette réduction des flux domestiques et étrangers entraînera des délocalisations et/ou des suppressions
d'activités et d’emplois associés. Dans un premier temps, ces mouvements concerneront les gérants, qui
entraineront l'ensemble de l'écosystème derrière eux.
Cette réduction des encours à gérer, alliée à la pression sur les emplois, risque d'entrainer une pénurie de
débouchés dans le secteur et par répercussion la disparition de certaines filières universitaires ou de grandes
écoles qui ont fait une partie de l’excellence de la gestion française.
Dans ce contexte, la dynamique d'innovation du secteur via la création de sociétés de gestion innovantes
pourrait se rompre.
Principaux critères de localisation des équipes de gestion
La logique de localisation des équipes de gestion entre les différentes places financières internationales
répond à deux objectifs :

Etre proche des actifs gérés,

Etre proche des distributeurs et des vendeurs des produits.
La présence forte d'équipe à l'international est un réel avantage pour la place de Paris, les mandats
institutionnels récupérés par ces équipes étant en partie gérés en France pour la poche Euro, une partie
significative sera donc investie dans l'économie française.
Toutefois, il convient de séparer deux types d'implantations à l'étranger :


Les implantations éloignées, notamment asiatiques, qui ne sont pas en concurrence avec Paris :

Centre de production des expertises locales,

En charge des relations avec les clients et distributeurs locaux et vendent les expertises
locales mais également les produits gérés à Paris ;
Les implantations européennes depuis lesquelles les activités effectuées à Paris pourraient être
assurées et dont l'attractivité s'évalue suivant les différents critères sur lesquels Londres a
aujourd'hui l'avantage :

Bassin d'emplois plus profond avec un panel de compétences plus variés (notamment sur
les expertises aujourd'hui les plus porteuses telles que la performance absolue par
exemple),

Ecosystème plus développé (notamment présence importante des différents acteurs :
consultants spécialisés, investisseurs étrangers, fonds de pensions, etc.),

Environnement réglementaire et fiscal plus favorable – le récent allègement de la Stamp
Duty au Royaume-Uni est un signal politique majeur en ce sens, au moment même où 11
pays de l’Union sont aux prises avec le projet de taxe européenne sur les transactions
financières (cf. supra),

Action concertée de la place et des pouvoirs publics pour renforcer la compétitivité (cf.
rapport de l’IMA et du Treasury en mars 2013)…
31
3.2 … ce qui représente un risque pour la souveraineté économique du pays
Etant donné le « biais » domestique fort des investisseurs et sociétés de gestion, la fuite des activités et des
centres de décision pourrait renforcer la tension sur le financement des actifs français.

En France comme dans les autres pays, les gérants privilégient effectivement les titres les plus
proches localement :


Pour les OPCVM actions, plus de 2/3 des encours sont investis sur des actions émises dans la
38
zone euro dont plus d'1/3 sur des actions émises en France ;

Pour les titres de dette détenus par les gestions en France, 85% sont émis en zone euro (dont
39
38% pour la France) .
Cette problématique est d'autant plus critique pour les PME innovantes n'ayant pas accès aux
marchés internationaux et qui, faute de financement, seront créées à l'étranger, ou ne pouvant pas
se développer en France, seront rachetées par des groupes internationaux.
La réglementation française, développée dans une optique presque exclusive de protection de l’épargnant,
pourrait produire, sous l’effet d’une tendance à la sur-régulation, quelques effets contre-productifs en
entraînant notamment la fuite de certaines activités vers des zones moins contraignantes (à l'intérieur même
de l'Union Européenne) voire reprises par des acteurs moins régulés, et donc paradoxalement renforcer ce
que les régulateurs estiment être du shadow banking.
Par ailleurs, la perte de contrôle et/ou la délocalisation, actées ou en cours, de certaines infrastructures de
marché (boursières et post-marché (compensation, règlement livraison)) pourrait faire peser un risque sur
l'ensemble de l'écosystème du Pôle :

Les activités de négociations sont sous le contrôle de NYSE-Euronext, qui a fait l’objet d’une offre
40
de rachat par ICE - qui ne souhaite pas conserver l'activité de négociations d'actions européennes
(Paris, Bruxelles, Amsterdam et Lisbonne), faisant porter un risque sur le devenir de Paris en tant
que place d'émission et de négociation des titres ;


Les activités de compensation, sont effectuées par Clearnet SA, filiale française de LCH Clearnet,
détenu par le London Stock Exchange. L'avenir de Clearnet SA est actuellement incertain du fait :

De l'acquisition de LCH Clearnet maison mère de Clearnet SA par LSE Group (concurrent de
NYSE – Euronext) ;

Des projets de réallocation par ICE de certains flux Euronext sur ICE Clearing, risquant de faire
perdre une part significative des revenus de Clearnet SA ;
Les activités de règlement-livraison et de dépositaire central sont effectuées par Euroclear France,
filiale d'Euroclear qui est détenu par ses utilisateurs.
De manière plus générale, l'affaiblissement des infrastructures de la place impacte également la souveraineté
économique à deux niveaux :

Au niveau de la localisation des centres de décisions et des emplois à haute valeur ajoutée.
En effet, étant donné l'intérêt pour les émetteurs de se localiser à proximité des places d'émissions
et des principaux investisseurs internationaux, les directions financières, mais également plusieurs
services associés à haute valeur ajoutée risquent de se déplacer (avocats, cabinets de conseils et
d'audit, etc.) ;

Au niveau de l'influence de la France dans les questions de régulation de marché traitées au
niveau international et européen. En effet, le poids d'un régulateur est directement corrélé au poids
des entités et des marchés qu'il régule et supervise.
En tout état de cause, l’existence et le bon fonctionnement d'infrastructure de marché sur la place de Paris
sont un gage de confiance dans la stabilité du système financier. L'exécution des transactions financières sur
des marchés organisés et réglementés permet de maintenir un contrôle des risques de qualité permettant de
rassurer les investisseurs.
38
AFG – Cahiers de la Gestion N°1 : Contribution des OPCVM aux fonds propres des entreprises – Investissement en
actions cotées par les OPCVM actions – Avril 2011
39
AFG – Cahiers de la Gestion N°3 : Contribution des gestion au financement de l'économie française – L'investissement
en titres de créances – Avril 2011
40
Intercontinental Exchange, société de bourse spécialisée dans les produits dérivés basée à Atlanta
32
De même, la compensation et la conservation des titres sur le territoire français ou tout le moins à l’intérieur
de la zone monétaire sont un enjeu majeur pour la sécurité des investissements.
3.3 Au-delà de la nécessité de sécuriser sur le territoire la gestion d'une épargne
domestique moins dynamique, il est important d'assurer la compétitivité de la
Place pour permettre à ses acteurs de pouvoir attirer les flux d'épargne en
croissance des pays émergents
Ainsi, s'il est primordial de maintenir la gestion de l'épargne domestique en France, la croissance du Pôle
passera par l'international. Assurer la compétitivité du Pôle est donc un prérequis pour attirer de l'épargne
41
internationale et permettre un développement de la place de Paris .
Notons toutefois que l'enjeu, au-delà de de capter l'épargne des pays occidentaux, est surtout d'attirer
celle des pays émergents, qui représente actuellement la majeure partie des flux dans le monde
(seulement 13% des flux d'épargne entre 2007 et 2011 provenaient de l'Amérique du Nord, Europe et Japon).
Bien que les stocks proviennent principalement des pays
développés, la croissance est tirée par les pays émergents
Evolution des encours totaux1 dans le monde (000 Mds$)
+5.9%
-1.0%
51.8
37.6
35.5
51.3
-0,5 %
2007
2011
21,3
21,2
2007
2011
Europe
2007
2011
Amérique du Nord
+50.5%
19.2
+X%
Taux de croissance
2007 -2001
2007
Japon / Australie
28.9
2011
Reste du Monde
1. Encours totaux incluant les encours des fonds de pensions, des assureurs, les dépôts des ménages et les actifs totaux des
ménages hors fonds de pension, assurance et dépôts
Source: Global Asset Management Report, Wealth Management Report, BCG analysis
Afin d'attirer cette épargne internationale, la Place française, en s'appuyant notamment sur ses capacités de
recherche et d’innovation financières, doit se positionner sur un certain nombre de sujets novateurs qui ont
vocation à être les moteurs de croissance de la gestion de demain, notamment : les risques spécifiques de
l’investissement à long terme, les alternatives à la notation externe ou la rationalisation de l’information de
marché…
41
Cf. annexe n°10 sur les appels d'offres à l'international
33
4 Redonner sa compétitivité au Pôle Investisseurs : les 10 propositions
de Paris EUROPLACE
4.1 Trois préalables à toute discussion sur la compétitivité du Pôle investisseurs
Le préalable absolu est de revoir l’ensemble du projet actuel de taxe européenne sur les transactions
financières (EFTT) pour le rendre efficient fiscalement et utile économiquement : réfléchir à la mise en place
d’une taxe qui pourrait s’appuyer sur les expérimentations britanniques et françaises et qui, en tout état de
cause, ne pourrait que viser, dès maintenant, son élargissement à l’ensemble des pays de l’Union
Européenne et du G20.
Il est également primordial de ne pas déstabiliser les encours existants de l’épargne longue, en
particulier ceux de l’assurance-vie, qui est en France le principal pilier de cette épargne longue avec le
42
PEA, l’épargne salariale et le PERCO .
Plus généralement, il est crucial de dynamiser et mieux diffuser la volonté partagée entre les pouvoirs
publics, les régulateurs et les acteurs de la Place de renforcer la compétitivité de notre industrie
financière dans un cadre régulé – comme savent le faire nos concurrents et voisins.
4.2 Les constats


Malgré un taux d’épargne global qui reste élevé (16,4%) et supérieur à la moyenne de l’UE
(inférieure à 14%), les Français doivent, pour se loger, y consacrer l’essentiel de leur épargne, ce
qui limite d’autant l’épargne dédiée au financement de l'économie ;

De plus, cette tendance se dégrade à un double point de vue : (i) des flux d'épargne financière en
baisse régulière (-54%, entre 2006 et 2012) ; (ii) et de plus en plus orientés vers des produits
d'épargne réglementée dont la rémunération reste faiblement connectée des taux monétaires ;

L’assurance-vie reste le support préféré des ménages en drainant la moitié de l’épargne
financière mais 15% seulement est investie en unités de compte ;

Par ailleurs, la dette publique absorbe une partie substantielle de cette épargne financière…

42
Un problème d’allocation de l’épargne des ménages, orientée à plus des 2/3 sur l'immobilier :
Une dégradation de la compétitivité de la place de Paris pour les investisseurs :

Une capacité d'attraction des capitaux internationaux (375 Mds€) conséquente mais inférieure à nos
grands concurrents (Londres et Luxembourg)  délocalisation progressive vers Londres pour la
gestion et Luxembourg pour la domiciliation des fonds ;

Un leadership français désormais contesté sur la gestion financière elle-même des OPCVM,
notamment par le Royaume-Uni et les USA (5 acteurs américains et 3 acteurs britanniques dans le
top 10 de la collecte 2012 des OPCVM en Europe ; 1 seul Français) ;

Un fort développement de l'assurance-vie au Luxembourg, en partie soutenu par des capitaux en
provenance de France…

Peu de véhicules capables de drainer l’épargne à long terme, notamment du fait de l’absence de
fonds de pension ;

Une instabilité fiscale croissante et un renforcement des prélèvements fiscaux et sociaux sur les
personnes comme sur les entreprises…

Un contexte économique difficile (taux bas…) et une aversion au risque de l’épargnant
français

Une instabilité réglementaire et une accumulation de réglementations européennes et
internationales parfois contradictoires, susceptibles de présenter de fortes contraintes pour
Cf. annexe n°4
34
les investisseurs institutionnels (restrictions de l’univers d’investissement…) et sources
d'inégalité concurrentielle entre acteurs…
4.3 Les enjeux
Il est crucial et urgent de redonner au Pôle sa compétitivité, car il joue un rôle clé pour répondre à
plusieurs défis de l'économie :

Aider les épargnants à se constituer une épargne de long terme en particulier pour compléter leur
retraite par répartition et faire face aux besoins de financement des retraites ;

Contribuer efficacement au financement de l'économie (entreprises, infrastructures, économie de la
connaissance…) et à la ré-industrialisation du tissu économique (avec un enjeu particulier pour
le développement des PME et ETI confrontées au resserrement du crédit et à un accès encore très
43
limité aux financements de marché ) ;

Maintenir les emplois de l’industrie financière en France en évitant la délocalisation et la
suppression d'emplois et activités à forte valeur ajoutée sur le territoire français (le seul secteur de la
gestion d’actifs pour compte de tiers représente près de 85 000 emplois directs et indirects) ;

Capter l'épargne internationale notamment des pays émergents pour offrir un relais de croissance
au Pôle Investisseurs et ainsi créer des emplois à valeur ajoutée et in fine, apporter davantage de
capitaux au financement de notre économie…
4.4 Dans ce contexte, 2 objectifs stratégiques ont été identifiés par Paris
EUROPLACE : développer l’épargne financière longue ; attirer davantage
d’épargne internationale

Concernant l'épargne nationale : développer l'épargne financière longue
Afin de permettre aux épargnants de se constituer une épargne de long terme avec des perspectives de
rendement satisfaisantes pour répondre à leurs besoins de financement de la retraite, des études des
enfants, des projets immobiliers, de la dépendance, etc., tout en renforçant les sources de financement
pérennes pour l'économie française.
Pour cela, il convient d'influer dès à présent sur l'allocation des flux d'épargne à travers des mesures
essentiellement fiscales, et dans un horizon nécessairement plus long, mais avec un impact plus important,
sur la répartition des stocks via des actions pédagogiques et un renforcement de l'offre produits. Des
ajustements réglementaires sur le statut des investisseurs institutionnels devront également être opérés pour
favoriser le financement des besoins de l'économie et en particulier les besoins en capitaux propres et crédit
des PME/ETI.
Pour orchestrer de manière contrôlée l'adéquation entre l'offre et la demande, la maîtrise des infrastructures
de marché est un sujet majeur.

Concernant l'épargne internationale : passer de 15 à 20% de capitaux étrangers gérés en
France en 5 ans
Afin de pouvoir capter les flux d'épargne futurs, essentiellement issus des pays émergents, et ainsi offrir un
relais de croissance aux acteurs du Pôle Investisseurs et créer des emplois à haute valeur ajoutée tout en
apportant in fine davantage de capitaux pour financer l'économie française et contribuer ainsi au retour à une
croissance forte et durable.
Pour cela, dans un secteur très concurrentiel, il importe de ne pas défavoriser la place financière française par
rapport aux autres places internationales aux plans prudentiel, réglementaire, fiscal et comptable, et à
renforcer ses points forts, au travers de l’innovation, de la recherche, de la formation, de l’analyse financière
et de l'incubation, pour construire les atouts différenciants de demain.
43
L’emprunt bancaire représente 92% des sources de financement des PME et ETI, 7% venant du capital-investissement
et 1% seulement directement des marchés financiers.
35
4.5 Les 10 mesures proposées par Paris EUROPLACE pour répondre à ces deux
objectifs stratégiques
Pour y parvenir, il faut utiliser de manière combinée et cohérente, différents leviers : la fiscalité ; les
produits ; les normes ; les infrastructures et les équipements ; la recherche et la formation.

Pour développer l'épargne longue :

Fiscalité
1. Remettre la fiscalité de l'épargne à l’endroit, en faisant bénéficier l’épargne longue de la
clause de « l’épargne la plus favorisée fiscalement » ;

Produits
2. Compléter la retraite par répartition avec une épargne retraite individuelle et
collective, s’appuyant sur les dispositifs existants (assurance-vie, PERCO, épargne
44
salariale , dispositifs individuels, etc.). Ceci suppose notamment de :

Revenir sur l'augmentation du forfait social afin de relancer l'actionnariat salarié (augmentation
de 8% à 20%) et le faire évoluer vers une épargne retraite ;

Ne pas mener à terme le projet de doublement du plafond du livret A qui renforcerait l'avantage
donné en France à l'épargne liquide sur l'épargne de long terme ;

Examiner l'opportunité d'un dispositif incitant fortement chaque ménage à épargner
régulièrement, dans une perspective de long terme ;
Cette part de financement complémentaire par rapport à la retraite par répartition est d'autant plus
indispensable que le gouvernement a déjà annoncé étudier une désindexation partielle des retraites par
rapport à l'inflation.
Ce développement passe, comme dans la plupart des pays qui s'y sont engagés, par des mécanismes
d'incitation notamment fiscale, pour chacune des familles de produits d’épargne retraite. Le débat à venir
devrait ainsi permettre à tous les ménages de disposer de conditions juridiques et fiscales égales pour
accéder aux dispositifs de retraites additionnelles.
Une solution additionnelle pourrait être de faciliter la monétisation du patrimoine immobilier des particuliers
afin notamment de financer la dépendance et de permettre le maintien à domicile des personnes âgées en
subvenant aux coûts d'installation médicale, (notamment en levant les réticences liées au viager en favorisant
45
une intermédiation par des professionnels responsables et réglementés ).
46
Parmi les pistes possibles, il faut également favoriser la monétisation de l'immobilier commercial .
3. Compléter et renforcer l’offre de dispositifs et produits contribuant au financement de
long terme de l'économie :

Développer les produits de type fonds diversifiés avec contraintes d’emplois (actions non
cotées 10%, actions cotées 40%, obligations 30%, cash 20%), éligibles au PEA, au PEA PME
et aux supports UC de l’assurance-vie à taux préférentiel, ainsi que les fonds EuroCroissance ;

Proposer des fonds d'investissement de long terme, en améliorant le cadre présenté par la
47
Commission européenne le 26 juin dernier « European Long-Term Investment Funds
(ELTIFs) ». Cette proposition va dans le bon sens mais doit être améliorée sur des points
44
cf. annexe n°4 sur l’épargne salariale et le PERCO
cf. annexe n°12
46
cf. annexe n°13
47
L’ELTIF est disponible à l’ensemble des investisseurs professionnels et particuliers des Etats de l’Union Européenne.
C’est un fonds fermé avec une durée minimum de 10 ans. Il offre un passeport AIFM pour une distribution paneuropéenne
étendu aux investisseurs particuliers et la société de gestion devra être de type AIFM (et non UCITS). Seules les sociétés
de gestion de l’UE seront éligibles à proposer ce type de fonds. L’ELTIF a pour but d’élargir l’univers d’investissement
éligibles UCITS aux titres non cotés – dits actifs de long terme. Il propose d’imposer un minimum de 70% d’investissement
des actifs du fonds dans ces actifs de long terme, etc.
45
36
significatifs : (i) la distribution de ces fonds (affiner la segmentation des investisseurs potentiels
des ELTIFs, notamment pour les particuliers) ; (ii) les actifs éligibles (ne pas limiter l’univers
d’investissement aux seuls titres non cotés mais ouvrir aussi aux actifs listés qui sont
également des actifs de long terme ; supprimer la référence à un minimum d’investissement
dans les actifs non listés)…
Pour passer de 15 à 20% de capitaux étrangers gérés en France en 5 ans :

Normes
4. S'assurer d'une transposition harmonisée des règles prudentielles, comptables et
fiscales au plan communautaire et d'un minimum de convergence des règles
applicables au sein du G20 (UE/Etats-Unis/Asie) afin de garantir une réelle équité
concurrentielle entre pays, entre produits, entre acteurs. Garantir au niveau national la
stabilité et la compétitivité des conditions d'exploitation et du cadre fiscal et
réglementaire afin de donner aux acteurs de la Place les moyens de collecter des capitaux
étrangers en France :
Le renforcement d'acteurs de taille mondiale afin notamment d'être en mesure d'accéder aux grands appels
d'offres internationaux (fonds souverains, fonds de pension, « grands » family offices, etc.) est en effet un
impératif. Comme cela a été souligné, ce renforcement passe en particulier par une série de prérequis de
nature fiscale et réglementaire :
-
Veiller à ce que les projets de textes en cours de discussion ne créent pas de contraintes excessives
ou mal appréciées par rapport aux finalités qu’ils poursuivent : (i) dans le cadre des directives MIF et
UCITS, ne pas restreindre l'univers d'investissement des particuliers ; (ii) maintenir, en l'encadrant, la
possibilité d'utilisation de toutes formes de produits financiers (y compris produits dérivés) ;
-
Mettre davantage l'accent sur les études d'impacts de chacune des régulations, en veillant en
particulier à l'application du principe de proportionnalité, ainsi que sur les interactions entre les projets
de textes (par exemple s'agissant d'EMIR et d'AIFM) ;
-
S’agissant des sociétés de gestion entrepreneuriales (SGE), ne pas les exclure du régime fiscal
particulier mis en place pour adapter la taxation des plus-values lors des cessions d’entreprises par
leurs créateurs ;
-
D’une manière générale, promouvoir des réglementations favorables au développement des activités
innovantes…
Le renforcement des expertises sur l'ensemble des classes d'actifs (notamment actions et performance
absolue) au-delà de l'expertise reconnue sur les actifs de taux euro est également un enjeu pour les acteurs
de la Place.
5. Moderniser et assouplir les règlementations applicables aux investisseurs
institutionnels afin de leur permettre d’investir sur un pied d’égalité avec leurs concurrents
européens, et accéder ainsi aux mêmes opportunités d'investissement (infrastructures,
crédits intermédiés, titres non cotés…) pour générer un surcroît de rentabilité pour les
épargnants dans un univers de risque maitrisé :

48
Notamment, assouplir les contraintes d'investissements des investisseurs institutionnels
48
(notamment en s'appuyant sur les mesures préconisées par l'AF2i ) : (i) au niveau européen,
en révisant le pilier I de Solvabilité II et les règles IFRS sur l'application de la valeur de marché
dans les bilans ; (ii) au niveau national, en révisant les statuts des investisseurs institutionnels
et en élargissant les possibilités de placements en termes de produits et zones
géographiques…
cf. annexe n°11
37
6. Continuer à renforcer et communiquer sur les points de force de la Place en termes
49
d'expertise quantitative et mathématique, d’innovation, via le développement de la
recherche, de la formation, des systèmes d’information, de l’analyse financière et de
l'incubation de sociétés de gestion innovantes et de jeunes gérants, en capitalisant sur
50
l’expérience du fonds d’incubation de place Emergence ;
De manière transversale, ne pas négliger l’enjeu des infrastructures :

Infrastructures et équipements
7. Se réapproprier les infrastructures de marché et post-marché afin de garantir la
souveraineté et la sécurité de la Place sur l'ensemble du cycle de financement et
d'investissement ;
Enfin, les priorités énoncées lors des rapports précédents, notamment sur l’épargne longue, restent
plus que jamais d’actualité :
8. Relancer une titrisation maîtrisée et transparente pour encourager les banques à
continuer leur soutien à l'économie, tout en tenant compte des contraintes réglementaires
pesant sur leur bilan :

Supprimer l’obligation de notation préalablement à toute offre au public ou admission sur un
marché réglementé, des parts, actions, ou titres de créances émis par un organisme de
titrisation ;

Dynamiser les outils existants : élargir l’objet de l’organisme de titrisation ; favoriser la société
anonyme de titrisation en clarifiant notamment son statut fiscal... ;

Peser sur les débats communautaires et internationaux pour relancer, en l’encadrant, la
titrisation…
9. Garantir durablement l'accès aux capitaux propres des PME/ETI afin de financer leur
développement, en particulier via le capital-investissement :

Orienter l'épargne longue vers le financement des entreprises (retour des assureurs dans le
capital-investissement, au travers de nouveaux produits d’assurance-vie favorisant
l’investissement en titres non cotés) ;

Favoriser l'émergence d'investisseurs de long terme ;

Pérenniser et moderniser les dispositifs FIP et FCPI et développer des circuits de financement
du capital-innovation…
10. Mettre en place des actions pédagogiques pour sensibiliser aux bénéfices de
l'investissement de long terme et à la compréhension du couple "Risque / rendement"
et ainsi « rationaliser » l'aversion au risque du grand public, en s’appuyant notamment sur
une éducation financière des épargnants, des intermédiaires (notamment conseillers) et des
décideurs. Les orientations données lors des Assises de l’Entrepreneuriat sont une base
utile, en rappelant cependant que les Anglais rendent l’éducation financière obligatoire dans
les écoles… Au-delà, il s’agit aussi de responsabiliser davantage l’épargnant et futur retraité
sur l’enjeu de la retraite par capitalisation :

Développer l'enseignement de l'entrepreneuriat et de l'entreprise tout au long de la scolarité et
y intégrer un enseignement des bases financières et des notions de risque et de rendement ;
49
cf. la création de QuantValley – Paris Cité des Quants en 2010 et le lancement de Quant Management Initiative avec le
soutien de partenaires industriels et académiques.
50
er
Emergence, SICAV à compartiment lancée en janvier 2012 avec un 1 compartiment Performance Absolue de 150 m€,
ème
géré par New Alpha AM. Le lancement du 2
compartiment « Actions » et la désignation de son gérant délégataire,
NewAlpha AM / NExT AM ont été annoncés lors des Rencontres Financières Internationales de Paris EUROPLACE le 11
juillet dernier.
38

Illustrer le rôle essentiel de la gestion pour compte de tiers et des sociétés de gestion
entrepreneuriales (SGE) pour le dynamisme de la Place et son rayonnement (40% des actifs
qu’elles gèrent proviennent de l’étranger) ainsi que la prise de risque individuelle. La gestion
individuelle sous mandat permet notamment d’accéder à une gestion sur mesure,
responsabilisant l’épargnant, sans forcément s’adresser à la clientèle patrimoniale la plus
aisée.
39
Membres du groupe de travail :

J-C. Benzo (Groupama AM)

D. Bouchoucha (BNP IP)

A. de Bresson (Paris EUROPLACE)

N. Calcoen (Amundi)

J-M. Catala (Groupama AM)

L. Delahousse (AFG)

B. Descreux (EDF)

E. Doumas (Direction Générale du Trésor)

A. Dromer

G. Dusaintpère (AXA IM)

J. Eyraud (AF2i)

S. de Forges (AG2R La Mondiale)

P. Haudeville (AF2i)

B. Labilloy (FFSA)

L. Laplane (Amundi)

D. Le Ménestrel (La Financière de l'Echiquier)

E. de Lencquesaing (Paris EUROPLACE)

P. Perpère (AFIC)

A. Pithon (Paris EUROPLACE)

C. Rouxel (AXA)
Coordinateur :

A. Pithon (Paris EUROPLACE)
Rapporteurs :

B. Pastorelli (BCG)

P-E. Bercegeay (BCG)
Bibliographie :

AFG (Association Française de la Gestion financière) – Cahiers de la Gestion N°1 : Contribution des
OPCVM aux fonds propres des entreprises – Investissement en actions cotées par les OPCVM
actions – Avril 2011

AFG – Cahiers de la Gestion N°2 : Enquête "Les emplois dans la gestion pour compte de tiers" –
Septembre 2011

AFG – Cahiers de la Gestion N°3 : Contribution des gestion au financement de l'économie française
– L'investissement en titres de créances – Juin 2012

AFG – Rapport d'activité 2012-2013

AFG – Rapport Berger-Lefebvre sur l’orientation de l’épargne : un diagnostic de qualité, des
mesures à renforcer – Avril 2013

AFG – L’industrie française de la gestion d’actifs met en garde solennellement sur les
conséquences dévastatrices du projet européen de taxe sur les transactions financières – Févier
2013

AFG – Il est urgent d’agir en faveur de l’épargne longue – Décembre 2012

AF2i (Association Française des Investisseurs Institutionnels) – Panorama Institutionnel France
2012

AFIC (Association Française des Investisseurs pour la Croissance) – Le Livre Blanc du Capital
Investissement – Avril 2012

AFIC – Activité des acteurs français du capital-investissement en 2012 – Avril 2013
40

Bulletin de la Banque de France N° 189 – La détention par les non-résidents des actions des
ème
sociétés françaises du CAC 40 à fin 2011 – 3
trimestre 2012

Rapport Berger – Lefebvre – Dynamiser l’épargne financière des ménages pour financer
l’investissement et la compétitivité – Avril 2013

Rapport Duquesne – Rapport sur la réforme de l’épargne réglementée – Septembre 2012

Rapport Gallois – Pacte sur la compétitivité de l'industrie française – 2012

Cour des Comptes – L'Etat et le financement de l'économie – 2012

Institut Montaigne – Comment concilier Régulation et Croissance : 20 propositions – 2012

Paris EUROPLACE – Rapport sur le financement des entreprises et de l'économie française : Pour
un retour vers une croissance durable – 2013

Paris EUROPLACE – Le développement de l'Epargne Longue – 2010

Paris EUROPLACE – Restaurer la confiance et mettre en place une stratégie offensive de la place
de Paris face à la crise financière – 2008

AF2i – Dix mesures en faveur de l’investisseur de long terme – Juillet 2012

AMF – La gestion d’actifs pour le compte de tiers en 2011 – Novembre 2012

EFAMA – Asset Management Report 2012

EFAMA – Quarterly Statistical Release – Q4 2012

HM Treasury - UK IM strategy – Mars 2013

FFSA – L'assurance française : le bilan de l'année 2012

IMA – Asset Management in the UK 2011-2012

PWC – Global Fund Distribution Report 2013

ALFI (Association of the Luxembourg Fund Industry) – Luxembourg’s role in the global fund market
– Février 2012

Livre Vert de la Commission Européenne sur le financement à long terme de l’économie
européenne – mars 2013

Conseil des prélèvements obligatoires – Les prélèvements obligatoires et les entreprises du secteur
financier – Janvier 2013.
Personnes rencontrées :

Virginie Cayatte, CFO, Axa IM

Arnaud Chaput, Conseiller du Président de la FFSA

Stéphane Janin, Directeur Affaires Internationales, AFG

Alain Leclair, Président, Emergence

Fabrice Lorillon, Responsable du bureau de Bruxelles, Axa

Carlos Pardo, Directeur Economie / Recherche, AFG

Claire-Anne Perini, Responsable veille concurrentielle, Amundi

David Pillet, BNPP IP

Servane Pfister, en charge des Sociétés de Gestion Entrepreneuriales, AFG

Bertrand Merveille, Responsable de la Conformité et du Contrôle Interne, La Financière de
l'Echiquier

Marc Ripault, Directeur, PwC

Simon Ruchaud, Chargé des études économiques et statistiques, AFIC

Thomas Valli, AFG

France Vassaux d’Azémar de Fabrègues, Directrice des Affaires Juridiques et Fiscales, AFIC

Pierre Schoeffler, Senior Advisor, IEIF (Institut de l'Epargne Immobilière et Foncière)

Stéphane Toullieux, Directeur Général, La Financière de l'Echiquier

Antoine Valdes, Président Directeur Général, Alto Invest
41
Annexes
Annexe n°1 : La gestion pour compte de tiers
51
LE MARCHE FRANÇAIS DE LA GESTION EN 2012
ENTRE REBOND DES MARCHES ET DESAFFECTION POUR LE RISQUE
 L’industrie française de la gestion d’actifs et ses clients ont bénéficié en 2012 d’effets marché
largement positifs tant pour les actions que pour les produits de taux. Cependant, la
persistance de l’aversion au risque de la part des investisseurs, l’alourdissement important
de la fiscalité de l’épargne des particuliers, l’attrition programmée de réserves de nombreux
investisseurs institutionnels et la vive concurrence de l’épargne réglementée et des produits
de bilan bancaires n’ont pas permis d’enclencher à nouveau une dynamique positive en
termes de collecte.
 En France, les encours globaux sous gestion (mandats et OPC) ont augmenté en 2012
(+5,9%). Cette évolution résulte d’une augmentation des actifs gérés sous mandat (+3,3%) et
de celle des fonds de droit français (+8,6%).

La population des sociétés de gestion de portefeuille (SGP) continuent à faire preuve de
dynamisme, atteignant 604 unités à fin décembre 2012. Avec 34 créations brutes et cinq en
net, le mouvement de créations mais aussi de fusion, réorganisation et consolidation se
poursuit.
* * *
 Une hausse des encours pour les gestions discrétionnaires et les gestions collectives
Actifs gérés pour compte de tiers sur le marché français
(Montants en milliards d'euros)
OPC de droit français
2658
(+13%)
Mandats y compris OPC de droit étranger
2932
2917
(+5,9%)
2800
(+4,2%) 2768
(+11,6%)
(-5,1%)
2779
(+4,6%)
2509
(-9,7%)
2354
(+13%)
2087
(+16%)
1269
(+25%)
1421
(+12%)
1473
(+4%)
855
1594
1050
888
573
1114
1185
1125
923
1025
2004
2005
2006
2007
2008
485
328
444
538
1997
1998
1999
1387
1384
1329
1016
731
1544
1523
1164
1017
(+25%)
813
(+59%)
1686
(+15%)
1506
1514
1798
(+7%)
566
585
670
748
2000
2001
2002
2003
1277
2009
1403
1381
1426
2010
2011
2012
Source : AMF / estimations 2012 de l'AFG pour les mandats, les fonds étrangers et français à vocation spécifique
Les actifs gérés sur le marché français ont augmenté de +5.9% en 2012, pour atteindre à fin décembre
2 932 milliards, dont environ 200 milliards sous forme de fonds communs de titrisation, soit une
51
Source AFG – Rapport d’activité 2012-2013
42
croissance en volume de l’ordre de 164 milliards d’euros.
Les actifs gérés sous mandat sont en progression de +3,3% (en incluant les fonds de droit étranger
gérés en France) et les OPC de droit français (+8,6%).
Investis à une large majorité en produits de taux, les actifs gérés sous mandat hors OPC de droit étranger
ont augmenté de +2,9% (passant de 1 191 à 1 225 milliards d’euros). Cette croissance résulte quasi
exclusivement d’effets de marché, la stagnation de la collecte de l’assurance-vie ayant probablement
négativement impactée les délégations.
La gestion financière en France d’OPC de droit étranger aurait quant à elle approché les 200 milliards
d’euros (+5,3%).
L’actif net des OPC de droit français atteint 1 506 milliards à fin 2012, soit une hausse de +119 milliards
sur l’année (+8,6%).
La forte reprise des marchés actions depuis début juin, liée en partie à la « levée » des incertitudes sur la
zone euro, a bénéficié aux catégories d’OPCVM actions et diversifiés. Ces catégories voient leurs encours
progresser respectivement de +3,8% et +5%, ce qui contraste avec les baisses importantes de 2011
(respectivement -19,2% et -9,2%), les souscriptions nettes restant négatives pour ces deux catégories, dans
des proportions cependant moindres qu’en 2011.
Evolution des encours des organismes de placement collectif (OPC) domiciliés en France
Actif net (en mds euros)
Variation 2011
Variation 2012
Type de fonds
31/12/2010
31/12/2011 31/12/2012
en mds euros
en %
mds euros
en %
Actions
279,2
225,5
234,1
-53,7
-19,2%
8,6
3,8%
Diversifiés
260,3
236,4
248,1
-24,0
-9,2%
11,7
5,0%
Fonds de fonds
alternatifs
15,6
16,5
14,3
0,9
5,9%
-2,2
-13,3%
A formule
61,8
53,7
47,3
-8,1
-13,1%
-6,4
-11,9%
Obligations
198,8
188,5
209,0
-10,3
-5,2%
20,5
10,9%
Monétaires
394,5
347,6
363,7
-47,0
-11,9%
16,1
4,6%
Autres*
303,5
319,2
389,5
15,7
5,2%
70,3
22,0%
1 513,8
1 387,3
1 506,0
-126,4
-8,4%
118,7
8,6%
Total
Source : AMF // estimations 2012 de l'AFG pour la catégorie "Autres" : FCC/FCT, FCPE, FCPR, OPCI, SCPI et FCIMT.
En 2012, les fonds obligataires ont également connu une année positive, les souscriptions nettes (+3,4
milliards d’euros) s’ajoutant aux effets de marché. Selon Europerformance, les sous-catégories obligataires
euro court-terme, haut rendement et marchés émergents ont été les plus attractives pour les investisseurs.
Composantes de la variation de l'actif net des OPCVM en 2012 (en milliards d'euros)
Type de fonds
Effet de marché (EM)
Monétaire
Obligataire
Action
Alternatif
Diversifié
A formule
Total
Total hors Mon.
2,2
17,1
33,4
0,2
17,0
2,5
72,4
70,2
Souscriptions nettes (SN)
13,9
3,4
-24,8
-2,4
-5,3
-8,9
-24,1
-38,0
Variation de l'actif net
16,1
20,5
8,6
-2,2
11,7
-6,4
48,3
32,2
SN / actif net moyen
3,7%
1,7%
-10,7%
-2,2%
-17,7%
-15,9%
-2,2%
-5,1%
Source : AMF pour la variation de l'actif ; estimations AFG pour les souscriptions nettes et l'effet de marché.
43
Les fonds monétaires ont retrouvé une collecte nette positive en 2012 (+13,9 milliards d’euros), après trois
années de sorties nettes. Les souscriptions nettes représentent 3,7% de l’actif net moyen.
Les encours des fonds de fonds alternatifs et des fonds à formule, quant à eux, continuent de baisser, sous
l’effet de sorties nettes relativement importantes (de l’ordre de respectivement -15,9% et -17,7% de l’actif net
moyen).

Une poursuite du mouvement de rationalisation des gammes
Conséquence de l’entrée en vigueur d’UCITS IV et des efforts d’adaptation de la structure des coûts, de
l’offre et des stratégies de gestion aux nouvelles conditions de marché, le nombre de FCP continue de
diminuer en 2012 (baisse de près de 1 000 unités depuis le point haut de septembre 2008), alors que l’on
constate désormais une stabilité du nombre de SICAV.
Evolution du nombre d'OPCVM français à vocation générale
Pousuite de l'effort de rationalisation de la gamme
1000
7900
Source : AMF
Sicav (Ech. G)
950
FCP (Ech. D)
7700
SICAV
900
7500
850
FCP
800
7300
750
7100
700
6900
650
décembre-12
août-12
avril-12
décembre-11
août-11
avril-11
décembre-10
août-10
avril-10
décembre-09
août-09
avril-09
décembre-08
août-08
avril-08
décembre-07
août-07
avril-07
décembre-06
août-06
avril-06
décembre-05
août-05
avril-05
6700
décembre-04
600
 Dynamisme confirmé pour les créations de SGP
La dynamique de création de SGP, notamment entrepreneuriales, s’est confirmé en 2012. Au total 34
nouvelles sociétés de gestion ont été agréées, dont environ deux tiers de sociétés entrepreneuriales. En net
la progression est moins forte, ce qui traduit la poursuite du mouvement de fusion et consolidation.
44
Evolution de la population des SGP en France (en unités)
Nb de SGP (ech. gauche)
Nb de créations brutes (éch. droite)
590
571
62
61
59
567
538
52
502
500
474
53
50
50
486
42
39
36
42
432
35
427
413
400
75
604
599
Source : AMF
600
29
34
26
25
25
375
353
334
300
0
1998
1999
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
Le marché français a ainsi conforté son vaste tissu de sociétés de gestion entrepreneuriales spécialisées
notamment dans la gestion active, la gestion privée, la gestion alternative, la multi-gestion, le capital
investissement…
L’implication croissante de nombre de ces entreprises, comme des sociétés de taille plus importante, sur
les marchés internationaux de la gestion s’est confirmée en 2012.
Deux groupes français figurent parmi les dix premiers groupes de gestion au niveau mondial, et quatre
parmi les vingt premiers.

Une année favorable pour les gestions européennes (+984 mds euros en 2012)
Si l’on considère les marchés où la gestion financière des fonds d’investissement est réalisée, la France
reste leader en Europe, mais par une marge désormais étroite, avec une part de marché de 19,1% suivie par
l’Allemagne et le Royaume-Uni, tous les deux avec 19,0%.
Localisation de la gestion financière* des fonds domicilés en Europe
8 944 milliards d'euros à fin 2012 (Source : EFAMA / AFG / CSSF / IFIA)
Allemagne
19,0%
France
19,1%
Irlande
0,3%
Luxembourg
0,5%
Royaume-Uni
19,0%
Espagne
1,7%
Belgique
2,3% Suède
2,4%
Italie
4,5%
Suisse
7,3%
Autres
10,5%
Etats-Unis
13,5%
* Réallocation des actifs domiciliés au Luxembourg et en Irlande dans les pays d'origine des promoteurs - Estimations AFG
En termes de domiciliation d’OPC, avec une part de marché de 26,7%, le Luxembourg – « centre off shore »
dont les activités sont centrées sur la domiciliation et l’administration de fonds – consolide son premier rang
45
en Europe. La France occupe la deuxième place (16,8%), suivie par l’Allemagne (14,4%), et l’Irlande (13,7%)
en croissance rapide.
Evolution des parts de marchés selon la domiciliation des fonds
Encours : 8 944 mds € à fin décembre 2012
30%
Source : EFAMA, AFG
LUX (26,7%)
25%
20%
FRA (16,8%)
ALL(14,4%)
15%
IRL(13,7%
10%
RU (10,8%)
5%
ITA (2,1%)
ESP (1,7%)
0%
2000
2001
Luxembourg

2002
2003
France
2004
2005
Allemagne
2006
Irlande
2007
2008
2009
Royaume-Uni
2010
Italie
2011
2012
Espagne
Les dernières données de marché 2013 confirment ces tendances :
Les actifs sous gestion à fin juin 2013 en France s’élèvent à 740Mds€ (en baisse de 4% depuis le début de
l’année). La collecte nette est négative de 35,2Mds€.
En revanche, pour l’Europe à fin mai, les actifs s’établissent à 6 843Mds€, avec une croissance de 6,6% en
52
YTD et une collecte nette positive de 210,8Mds€.
De même en Asie (incluant le Japon), les actifs sous gestion atteignent fin mai 2 062Mds$, une évolution
YTD de +4,5% et une collecte positive de 129,2Mds$.
52
Year To Date
46
Annexe n°2 : Le capital-investissement français - Faits et chiffres
53
Le métier de capital-investissement consiste à prendre des participations de long terme (5 à 6 ans en
moyenne), majoritaires ou minoritaires, dans le capital d’entreprises non cotées, petites et moyennes (PME
non cotées : plus de 80 % des entreprises financées par la profession).
Le capital-investissement finance la création et le démarrage (capital-innovation), le développement (capitaldéveloppement), la transmission (capital-transmission) des PME et des ETI françaises ainsi que parfois leur
redressement et leur survie (capital-retournement).
En plus d’apporter à l’entreprise les ressources nécessaires à sa croissance, le capital-investissement
accompagne son management lors des décisions stratégiques et dans la création de valeur au profit de
l’ensemble des parties prenantes à son développement.
Les chiffres clés du capital-investissement :

L’industrie du capital-investissement français se classe en Europe :

à la 1
place en nombre d’entreprises financées chaque année (plus de 1 500 en
moyenne depuis 10 ans),

à la 2
ère
ème
place en montants annuels investis derrière le Royaume-Uni.

Près de 100 Mds€ investis dans plus de 20 000 entreprises entre 1995 et 2012.

Plus de 5 000 entreprises actuellement accompagnées par la profession, soit un volume d’emploi
estimé à près de 10 % de la population active française.

Performances des entreprises françaises accompagnées par le capital-investissement :


+9,1 % de croissance de leurs chiffres d’affaires (CA) cumulées pour l’année 2011 (à
comparer à la croissance des CA des entreprises du CAC mid et small caps pour l’année 2011
estimée à +6,3 %),

+5,2 % de croissance de leurs effectifs en 2011 (à comparer à la croissance des effectifs
des entreprises du CAC mid et small caps en 2011 estimée à +3,8 %).
Les principaux secteurs accompagnés : l’industrie et la chimie, l’informatique, la fabrication et la
distribution de biens de consommation, les industries médicales et biotechnologiques.
Focus sur l’activité des acteurs français du capital-investissement en 2012 :

Baisse des levées de fonds de -22 % par rapport à 2011 à 5 Mds€, soit moins de 50 % des besoins
adressés par l’économie française à l’industrie du capital-investissement (11 Mds€)

A noter la progression des levées de fonds auprès des entités du secteur public et des industriels.
Elle ne compense cependant pas le fort retrait des levées de fonds à l’étranger (divisées par 2
entre 2011 et 2012) ainsi que le retrait des investisseurs institutionnels

6,1 Mds€ investis dans près de 1 550 entreprises, soit une baisse significative des montants
investis par rapport à 2011 de -38 %.

Depuis le début de la crise, les levées de fonds ne couvrent pas les montants investis par la
profession dans les PME et ETI françaises. Un fossé de financement qui érode dangereusement la
capacité de la profession à financer et accompagner leur développement.
L’activité du capital-investissement français est actuellement exercée par 270 sociétés de gestion de fonds
de capital-investissement rassemblant plus de 4 000 professionnels.
53
Source : AFIC : http://www.afic.asso.fr/Website/site/fra_rubriques_activiteperformance_statistiques.htm et AFG
47
Annexe n°3 : Directive AIFM
La directive AIFM (Alternative Investment Fund Managers) a été élaborée en avril 2009 par la Commission
Européenne, adoptée le 8 juin 2011 et doit être transposée en droit français d'ici au 22 juillet 2013 (extension
er
aux fonds non-européens d'ici 2014). Elle vient compléter la directive UCITS IV (entrée en vigueur au 1
juillet 2011) pour les fonds passeportés dans l’UE. Tout fonds d’investissement est désormais régulé soit par
la directive UCITS soit par la directive AIFM.
Cette directive va impacter l'industrie européenne de gestion de fonds d'investissements hors UCITS (par ex.
les hedge funds), de fonds de capital investissement et de fonds immobiliers.
L'objectif visé est double :

Réguler les gestionnaires

Surveiller et limiter les risques systémiques.
Les gestionnaires de fonds alternatifs seront impactés par une supervision et une réglementation accrue :

Changements sur l'organisation et le dispositif de gestion de fonds d'investissement

Obligation de recourir à un dépositaire pour chaque fonds d'investissement alternatif géré

Nomination d'un évaluateur indépendant pour la valorisation du fonds

Nouvelles contraintes en ce qui concerne la gestion du risque (par ex. séparation de la fonction de
gestion du risque de la fonction de gestion de portefeuille)

Nécessité de travaux de mise en conformité avec les règles prudentielles (fonds propres minimum)

Mise en place de processus opérationnels avec les dépositaires (en particulier pour les sociétés
non régulées)

Obligation d'honnêteté, loyauté, compétence, diligence, prévention des conflits d'intérêt

Exigences de transparence vis-à-vis des investisseurs et des autorités de tutelle.
En contrepartie, les gestionnaires de fonds se verront délivrer un passeport européen qui leur permettra de
prester leurs services et de distribuer leurs fonds dans tous les pays de l'Union Européenne :

Possibilité de commercialisation des fonds dans un autre Etat membre sans vérification de
juridiction de commercialisation

Gestion directe possible d'un fonds localisé dans un autre Etat

Pour la France, assouplissement de la réglementation française actuelle sur la commercialisation
de fonds étrangers ouverts dans l'Hexagone.
De nombreux principes énoncés par la directive AIFM sont assez novateurs à l'échelle de l'Union
Européenne (en particulier pour le UK, l'Allemagne et les pays du Nord…). En France, il ne devrait pas y
aura pas y avoir de modifications trop substantielles de l'organisation et du fonctionnement des fonds, hormis
quelques adaptations (comme par ex. le respect des règles d'encadrement des rémunérations des gérants).
Sources : Europaforum.lu, AMF, article Agefi, article revue-banque.fr ("Impact d'AIFM sur les fonds français",
novembre 2011), Amundi…
48
Annexe n°4 : L’épargne salariale
L’épargne salariale en France s’élève aujourd’hui à 94,6 Mds€.
31/12/2007
(Mds€)
53.2
31/12/2012
(Mds€)
Actions
45.1
Dont 35.7 Mds€ au titre de
l'actionnariat salarié (contre 44
Mds€ à fin 2007)
6.7
Obligations
5.8
8.8
13
Monétaire
11.4
23.1
19.6
Diversifié
17.2*
17.6*
Private Equity
0
0
0
Total
87.6
94.6
*Diversifié = 40% actions, 40% obligataires, 20% monétaire
%
60.7
%
47.7
9.3
24.5
18.6
0
270 000 entreprises équipés
12 millions de comptes d'épargne salariale
Zoom sur le PERCO
Les PERCO (Plan d’Epargne pour la Retraite Collectif) continuent leur croissance au 31 décembre 2012
160 000 entreprises équipées (+8% sur un an)
1 250 000 salariés bénéficiaires (+30% sur un an)
6,7 Milliards d’euros d’encours (+34% sur un an)
Allocation : Actions 32%, Obligations 26%, Monétaire : 42% (sur la base des chiffres au 31/12/2011 avec
un encours de 5 Mds€)
Les sept propositions de l’AFG pour renforcer le caractère social de l’épargne salariale
L’épargne salariale crée une dynamique en associant les salariés aux performances de leur entreprise,
atout précieux lorsqu’on s’apprête à sortir progressivement d’une grave crise. En élargissant l’épargne
salariale, on adopterait une logique de croissance au lieu de s’enfoncer dans une logique budgétaire
étroite.
La hausse brutale du forfait risque de stopper net sa diffusion dans les PME. Beaucoup d’accords
d’intéressement pourraient ne pas être renouvelés à leur échéance de trois ans ou leurs critères de
calculs pourraient être revus à la baisse, de même que l’abondement des plans d’épargne. A terme,
49
l’assiette de taxation, c'est-à-dire les flux annuels, serait alors considérablement réduite. Les
ressources des salariés et leur épargne diminueront d’autant. Plus de 170.000 personnes utilisent
chaque année leur épargne salariale comme apport personnel pour acquérir leur logement (les
jeunes surtout). Plus d’1 million de salariés se constituent un supplément de retraite via leur
Perco.
1. Eviter que la hausse du forfait social pénalise les outils d’épargne à long terme des salariés
Plus l’épargne est à long terme, plus elle doit être encouragée. Au sein de l’épargne salariale, le PERCO
doit donc faire l’objet d’incitations particulières. Il faudrait donc moduler le taux du forfait social pour
favoriser l’épargne productive de long terme : le taux de 8% applicable à la prévoyance devrait également
s’appliquer à l’épargne retraite.
2. Accélérer la diffusion de l’épargne salariale dans les PME
Il faudrait poursuivre l’objectif de la loi « Fabius » sur l’épargne salariale de 2001. Même si le nombre de
PME équipées a triplé depuis 2001, ce qui est remarquable, 80% des salariés des entreprises de moins
de 50 salariés n’ont pas encore accès à l’épargne salariale. Il ne s’agit pas d’augmenter la part de
l’épargne salariale dans la rémunération de chacun mais d’élargir la base des salariés bénéficiaires.
3. Créer des « fonds PME » sur le modèle des « fonds solidaires »
Pour les nouveaux accords signés, on pourrait prévoir que les plans proposent un « Fonds Commun de
Placement d’Entreprise PME » en plus du fonds solidaire. Ces fonds PME, reprenant le principe du
« Livret d’épargne industrie », financeraient les PME soit directement, soit via des obligations émises par
la Banque Publique d’Investissement.
4. Accélérer la progression de l’Investissement Socialement Responsable (ISR)
L’épargne salariale est investie à 20% en ISR, ce qui est exceptionnel parmi les produits d’épargne.
L’action du CIES a été déterminante. Pour accélérer ce développement, chaque plan pourrait offrir au
moins un fonds ISR.
5. Développer les incitations pour les jeunes salariés et les plus modestes
Le taux d’épargne des Français est globalement suffisant mais il est très inégal selon les catégories de
population : les jeunes et les salariés les plus modestes ont un taux d’épargne extrêmement faible. On
pourrait créer une « prime à l’épargne » pour aider les jeunes à épargner (coût de 300 millions pour une
prime de 300€ réservée aux 25/35 ans) ou imaginer de nouvelles possibilités d’abondement plus
favorables aux jeunes salariés.
6. Rendre l’épargne salariale plus lisible - Mieux partager la performance des entreprises avec
leurs salariés
La formule de la participation a été conçue dans les années 60 et n’a pas été révisée depuis. Il faudrait la
simplifier et l’asseoir sur le résultat courant plutôt que le résultat fiscal, moins transparent. L’impact devra
bien sûr être chiffré. De premiers tests menés par des entreprises volontaires montrent que les équilibres
ne seraient pas bouleversés. Parallèlement, la « prime dividende » pourrait être supprimée, comme le
gouvernement l’a annoncé cet été.
7. Davantage orienter l’épargne salariale vers le long terme



Aligner les modalités de versement de l’intéressement sur celles de la participation (épargne dont
50% automatiquement sur le Perco)
Prévoir que la gestion pilotée soit l’option par défaut du Perco
Prévoir un Perco dans toutes les entreprises versant de la participation.
50
Annexe n°5 : analyse des dispositifs de retraite supplémentaire collectifs existants et produits
connexes
La retraite supplémentaire désigne les régimes de retraite facultatifs par capitalisation (non légalement
obligatoires) proposés par certaines entreprises à leurs salariés, ainsi que les produits de retraite individuels.
Ces dispositifs permettent à toute personne de se constituer une épargne en vue de la retraite, en
complément des régimes de retraite obligatoires par répartition. La loi portant réforme des retraites du 21
août 2003 a créé les premiers dispositifs d’épargne retraite à vocation universelle. Ces produits sont venus
compléter une batterie de dispositifs de retraite supplémentaire individuelle déjà existants destinés aux
professions indépendantes, aux agents de la fonction publique, ainsi qu’aux anciens combattants.
Hormis pour le PERCO, la rente viagère est l’élément central qui permet d’évaluer l’apport régulier d’un
produit de retraite par capitalisation en complément de la retraite de base ou complémentaire par répartition.
Elle est perçue à partir de la liquidation des droits de la retraite de base ou plus tard, si l’adhérent souhaite
continuer à verser des cotisations sur son produit de retraite supplémentaire.
Dispositif
existant
CA et PM 2012
Mise en place et
caractéristiques
Régime fiscal et social
Les produits de retraite supplémentaire souscrits à titre professionnel – Pilier II
Dans un cadre collectif, par l’employeur pour le salarié
Régime
de
retraite
collectif
et
obligatoire à
cotisations
définies
2,2
milliards
d’euros
de
cotisations
en
2012 (+16 % par
rapport à 2011)
« Art 83 »
44,0
milliards
d’euros
de
provisions
mathématiques
fin 2012 (+8 %
par rapport à
2011)
Contrat
collectif
à
souscription facultative et
adhésion obligatoire pour
les salariés concernés, mis
en place par l’employeur.
Versement
calculé
en
pourcentage du salaire et
versé
en
partie
par
l’entreprise et pour partie
par le salarié.
Des versements peuvent
aussi être effectués par le
salarié à titre individuel et
facultatif, en complément
des
versements
obligatoires (PERE). Au
plan fiscal, ils relèvent alors
du régime PERP.
Mise en place par décision
unilatérale, accord collectif
ou référendum.
L’entreprise
choisit
la
catégorie
objective
de
salariés bénéficiaires. Pour
l’administration fiscale, la
contribution de l’employeur
doit être significative et les
cotisations fixées à un taux
uniforme à l’égard de
toutes
les
personnes
1) Contributions
Régime social : Contributions de
l’employeur exonérées de cotisations
sociales, dans une limite englobant
également les abondements PERCO
et égale au montant le plus élevé
entre 5% de PSS ou 5% de la
rémunération (plafonnée à 5PSS).
Ces mêmes contributions sont
soumises à la CSG, à la CRDS et au
forfait social.
Régime
fiscal : contributions
employeurs et salariés déductibles du
salaire imposable pour l’assiette de lR
du salarié, dans une limite égale à 8%
de sa rémunération annuelle brute
(plafonnée à 8PSS). Ce plafond est
réduit de l’abondement versé par
l’employeur à un PERCO. Les
contributions
excédentaires
sont
ajoutées
à
la
rémunération
imposable.
Contributions employeurs constituent
une charge déductible pour l’assiette
de l’IS de celui-ci.
2) Prestations
Régime social : CSG, CRDS et
cotisations maladie des revenus de
remplacement.
Régime fiscal : rente imposable à
l’IR selon le régime des pensions
(abattement de 10%).
51
appartenant à une même
catégorie.
Pour le salarié, l’adhésion
au contrat de retraite
supplémentaire
est
obligatoire.
Prestation en rente viagère.
PERCO
Plan
d’Epargne
pour
la
Retraite
Collective
1,6
milliard
d’euros de flux
d’alimentation en
2012 (+14 % par
rapport à 2011)
6,7
milliards
d’euros
d’encours
fin
2012 (+34 % par
rapport à 2011)
Créé par la réforme des
retraites de 2003,
Mise en place par accord
collectif.
L’adhésion
individuelle
n’est pas obligatoire.
Le plan permet au salarié
de se constituer une
épargne, accessible au
moment de la retraite sous
forme de rente ou, si
l’accord collectif le prévoit,
sous forme de capital.
Les versements volontaires
de l’adhérent (hors ceux
issus d’un compte épargne
temps) sont plafonnés à 25
% de sa rémunération
annuelle brute
1) Abondement de l’employeur
Régime social : dans la limite de
16% de PSS, exonéré de cotisation
sociale, mais soumis à CSG ; CRDS
et forfait social Taxe FSV de 8.2 %
sur fraction
de l’abondement
excédant 2300€, à la charge de
l’employeur.
Régime fiscal : exonération d’IR pour
le salarié, et déductible de l’assiette
de l’IS pour l’employeur.
2) Produits réalisés dans le
PERCO (intérêts, dividendes,
PV)
Régime social : PS selon régime des
produits du « patrimoine » lors de la
sortie du PERCO
Régime fiscal : exonération d’IR pour
les produits réalisés dans le cadre du
PERCO et lors de la sortie. En cas de
sortie en rente, fraction de la rente
soumise à l’IR (régime RVTO)
Dans un cadre individuel, pour les professions indépendantes
« Madelin »
2,6
milliards
d’euros
de
cotisations
en
2012 (+10 % par
rapport à 2011)
23,8
milliards
d’euros
de
provisions
mathématiques fin
2012 (+11% par
rapport à 2011)
1,1 million de
contrats
de
retraite « Madelin
» sont en cours
auprès
des
sociétés
d’assurances à la
1) Cotisations de l’exploitant
Créé par la loi n° 94-126
du 11 février
1994, dite loi « Madelin »,
pour les entrepreneurs
individuels
Obligation annuelle de
cotisation
Choix d’un montant de
cotisation minimale à la
souscription qui peut varier
chaque année dans un
rapport de 1 à 10
Déductibles pour la détermination du
revenu professionnel soumis à l’IR,
dans la limite de 10% de PSS majoré
de 25% du bénéfice imposable
compris entre PSS et 8 PSS
2) prestation versée sous forme
de rente
Régime social : PS selon le régime
des revenus de remplacement
Régime fiscal : rente imposable à
l’IR selon le régime des pensions
(abattement de 10%)
52
fin
de
l'année
2012,
soit
un
nombre
en
progression de 7
% sur un an.
Les produits de retraite supplémentaire souscrits à titre privé – Pilier III
PERP
Plan
d’Epargne
Retraite
Populaire
1,3
milliards
d’euros
de
cotisations
en
2012 (+13 % par
rapport à 2011)
8,8
milliards
d’euros
de
provisions
mathématiques fin
2012 (+18% par
rapport à 2011)
Contrat
d’assurance
accessible
à
tous,
souscrit
de
façon
individuelle
et
facultative, créé par la loi
portant
réforme
des
retraites du 21 août 2003.
Les
cotisations
sont
définies contractuellement
et l’épargne acquise est
servie en rente viagère à
compter de la date de
liquidation de la pension
au
titre
du
régime
obligatoire
d'assurance
vieillesse
Les contrats
rachetables
transférables.
sont
non
mais
Une sortie en capital est
possible pour l’acquisition,
en primo-accession, d’une
résidence
principale.
Sortie en capital lors du
départ à la retraite, limitée
à 20 % de la valeur de
rachat du contrat.
1) Contributions individuelles
Régime fiscal : pour l’assiette de
l’IR, déductibles du revenu global
du souscripteur dans la limite
d’une enveloppe annuelle égale à
la différence entre
- d’une part, 10% des revenus
professionnels (plafonnés à 8PSS)
ou 10% de PSS
- et d’autre part, les cotisations
versées à un régime art 83 (y
compris contributions employeur),
une fraction des cotisations
versées au titre d’un contrat
Madelin et des sommes versées
en
franchise
d’impôt
par
l’employeur ou le salarié sur un
PERCO.
Les contributions versées à un
PERE entrent dans ce cadre
2) Prestation
Rente imposable
aux PS des revenus de
remplacement
à l’IR selon le régime des
pensions (abattement
10%)
53
Annexe n°6 : Préfon
Préfon est un dispositif d'épargne de retraite par capitalisation ouvert facultativement aux agents de la
fonction publique et à leurs conjoints
 Création du régime en 1967 par l'association Préfon (Caisse Nationale de Prévoyance de la Fonction
Publique)
Les cotisations versées par les souscripteurs sont converties en points retraite. A terme, c'est-à-dire entre 55
et 70 ans, ces derniers sont transformés en rente viagère
 La valeur des points évolue au cours du temps
 L'encours est placé à plus de 75 % en obligations et à moins de 20 % en actions (stratégie
d'investissement sécuritaire)
 Le rendement global du régime dépend du taux marginal d'imposition et de la "longévité" du
souscripteur
L'épargne peut également être reversée sous forme de capital à hauteur de 20 % maximum et être transférée
vers un contrat ou un régime de même nature (par ex. PERP).
Les versements effectués sont déductibles des revenus imposables (dans la limite des plafonds annuels).
Seules quelques conditions permettent de résilier un Préfon et de récupérer son épargne (par ex. expiration
des droits aux allocations chômage, surendettement).
Les rentes sont imposables à l'impôt sur le revenu, après un abattement de 10 %.
Fin 2011, Préfon-Retraite comptait plus de 375 000 affiliés, dont 103 000 retraités, pour près de 10,4 Mds€
d'actifs.
Annexe n°7 : RAFP – Retraite Additionnelle de la Fonction Publique
L'ERAFP est un établissement public assurant la gestion du régime de retraite additionnelle de la fonction
publique (RAFP), régime de retraite obligatoire par points institué au bénéfice des fonctionnaires de l'État
(civils et militaires), territoriaux, hospitaliers, ainsi que des magistrats.
Ce régime a été créé en 2003 et est opérationnel depuis 2005.
Les cotisations versées par les souscripteurs sont converties en points. Au moment du départ en retraite, ces
points peuvent être transformés :

En rente si le nombre de points acquis est supérieur à 5125 points

En capital si le nombre de points acquis est inférieur à 5125 points (soit un capital inférieur à environ
6000 € pour un départ à 60 ans en 2013)
L’ERAFP assure, en interne (obligations d'Etats et collectivités) ou par délégation à des sociétés de gestion
extérieures (actions, obligations corporates, convertibles et immobilier), les placements financiers du régime.
Ce fonds de pension couvre plus de 4,5 millions d’actifs et recense près de 45 000 employeurs publics
cotisants. A fin 2012, l'encours est de 13,5 Mds€. Cet encours est placé à plus de 65 % en obligations, et au
maximum à 25 % en actifs de diversification et maximum 10 % en immobilier. 100 % des investissements
sont effectués en ISR.
54
Annexe n°8 : Produit individuel avec sortie en capital – exemple du CELT
CELT : Compte Epargne de Long Terme
er
• Créé le 1 octobre 1973
• Contrat par lequel l'épargnant s'engageait à effectuer des versements réguliers pour une période
d'au moins cinq ans (devenue une période maximale de 5 ans le 1er juin 1978)
• Investis en valeurs mobilières (50 % de valeurs étrangères étaient autorisées) et totalement
indisponibles ainsi que les produits capitalisés des placements
• Versements inférieurs à 20 000 francs par foyer, ou au quart de la moyenne des revenus imposables
de l'épargnant au cours des trois années précédant l'engagement, la plus faible de ces limites étant
retenue
• Double incitation fiscale :
– les revenus des placements étaient exonérés de tout impôt sur le revenu
– le Trésor restituait les crédits d'impôt et avoirs fiscaux, qui étaient portés au crédit du compte
• Suppression progressive à partir de janvier 1982.
55
Annexe n°9 : Pré-propositions de la commission titrisation de Paris EUROPLACE
Le groupe de travail présidé par Hervé Touraine (cabinet Freshfields Bruckhaus Deringer) associant
établissements financiers, cabinets d’avocats, régulateurs et Trésor vise à élaborer d’ici à l’été un
certain nombre de propositions permettant d’adapter le cadre français en le rendant notamment plus
compétitif sans perdre en sécurité. Les orientations ci-dessous sont données, à ce stade, à titre
indicatif :

Supprimer l’obligation de notation pour les titres cotés en France (facteur de délocalisation d’opérations
« françaises » vers les places du Luxembourg et de Dublin) ;

Elargir l’objet de l’organisme de titrisation pour lui permettre de participer à un plus grand nombre de
financements pour lesquels les établissements financiers montrent moins d’intérêt ;

Donner – enfin – un cadre fiscal aux sociétés de titrisation (dont l’équivalent est opérationnel à l’étranger
mais pas en France pour des raisons fiscales) ;

Permettre d’établir des modalités contractuelles de vote et de rang entre créanciers ;

Clarifier le régime de certaines opérations au regard du monopole bancaire (cession d’actifs en cas de
liquidation) ;

Sécuriser davantage la monétisation de certains actifs (continuation des contrats en cours en cas de
faillite du cédant, financement de la valeur résiduelle des actifs en crédit-bail et assimilés ; extension des
garanties au-delà des garanties « financières ») ;

Réfléchir sur les aspects de communication et d’information (modification de la dénomination « fonds
commun de titrisation »…)…
56
Annexe n°10 : Principaux critères de sélection pour les appels d'offres internationaux
Les principaux facteurs de succès pour répondre aux appels d'offres des clients internationaux sont les
suivants :

Taille de la société de gestion

Référencement des processus de gestion auprès des consultants spécialisés

Performance des gestions

Equipes de recherche de qualité

Equipes totalement bilingues pour rédiger les appels d'offres

Un contrôle des risques de qualité

Une stabilité des équipes de gestion
La France dispose d'avantages réels la France sur certains des critères de sélection :
 4 acteurs dans le top 20 mondial
 Des équipes de recherche de qualité, notamment grâce à la qualité de la formation et de la
recherche en France
 Une compétence reconnue en gestion des risques
En revanche, la France pâtit de certaines faiblesses sur certains des critères :

Référencement auprès des consultants spécialisés : ces acteurs sont majoritairement anglosaxons et localisés à Londres, disposant donc d'une grande proximité avec les gérants
Londoniens

Un niveau d'anglais moyen plutôt faible…
57
Annexe n°11 : AF2i : 10 mesures en faveur de l'investisseur de long terme
•
•
•
•
•
•
•
•
•
•
Mesure 1 : Recréer un cadre prudentiel explicitement adapté a l’investisseur de long terme et aux
établissements de crédit a long terme
Mesure 2 : Edicter des règles comptables adaptées à la détention et à la gestion d’actifs de très
long terme
Mesure 3 : Edicter corrélativement des règles fiscales adaptées en excluant par exemple
l’imposition de simples plus-values latentes ; prévoir des modes de taxation ou d’étalement
possible sur un cycle de marché ou de risques
Mesure 4 : Déduire les effets de l’inflation de la base imposable des plus-values à long terme
réalisées
Mesure 5 : Elargir la palette des placements réglementés des institutionnels
Mesure 6 : Accroître les facultés d’investissement dans les marchés émergents d’actions ou de
dette et supprimer les références obligatoires à l’appartenance à l’OCDE ou à l’Union
Européenne
Mesure 7 : Alléger les règles de «congruence» et reconnaître les devises comme une classe
d’actifs
Mesure 8 : Donner les moyens d’investir dans des portefeuilles de crédits intermédiés
Mesure 9 : Ré-ouvrir le dossier de la transcription de la directive IORP en France afin de favoriser
l'épargne retraite entreprise sous toutes ses formes
Mesure 10 : Revoir les conditions contractuelles des contrats d’assurance vie et d’épargneretraite, dans l’optique d’un meilleur équilibre des engagements
Source : AF2i – Juin 2012
58
Annexe n°12 : Monétisation de l'épargne immobilière des Français
Le viager apparaît comme une solution particulièrement intéressante de monétisation du patrimoine
immobilier résidentiel des Français dans l'optique de se constituer un complément de retraite
Le marché du viager est aujourd'hui peu développé

L'offre actuelle est limitée : stock de 10 à 15 000 viagers en vente représentant une valeur en nuepropriété de 2,5 à 3,5 Mds€. 4 000 à 5 000 transactions réalisées par an

Principalement localisé en Ile de France, PACA et Rhône Alpes (75 % du marché)

Peu d'investisseurs institutionnels positionnés sur le marché
En raison de problématiques connues :

Un problème de réputation très fort (nécessité de rebrander le concept)

Manque de liquidité (pas de marché secondaire)

Pas d'incitation fiscale particulière
Alors que le potentiel apparaît important

La population vieillit et la demande des personnes à vieillir chez elles est importante

75 % des retraités sont propriétaires de leur biens (soit une valeur de marché de 1 000 Mds€)
Le viager intermédié présente des avantages certains en (i) réduisant l'aspect émotionnel du viager et (ii) en
garantissant l'équité de traitement entre les ayants-droits. Toutefois, certaines barrières persistent :

L'immobilier résidentiel de manière générale apparaît peu attractif pour les institutionnels (yield
(loyer / prix d'achat) faible et gestion opérationnelle compliquée associée à une législation très
protectrice des locataires)

L'immobilier est en haut de cycle

La gestion opérationnelle "quotidienne" pour le viager serait plus simple (pas de gestion d'impayés
ou de réparations) mais la dissémination des biens dans l'espace serait plus forte (pas de
possibilité d'acheter des immeubles entiers).
59
Annexe n°13 : Monétisation de l'immobilier commercial
L'externalisation de l'immobilier commercial représente un réel potentiel. Actuellement, la valeur totale de
54
55
l'immobilier commercial en France est de 963 Mds€ auquel on peut ajouter l’immobilier d’infrastructure
qui s’élève à 1 183 Mds€, soit un stock total de 2 146 Mds€. On estime que l’immobilier commercial «
Investment Grade » constitue la moitié du stock soit de l’ordre de 1 000 Mds€, dont 70 % environ en
56
bureaux. Seulement 220 Mds€ , soit 22 % du stock investissable, est actuellement externalisé et détenu
par des investisseurs institutionnels. Le taux d'externalisation dans les autres économies développées, en
particulier les USA, étant proche de 50 %, il existe un fort potentiel permettant de libérer jusqu'à 280 Mds€
qui seraient ensuite réinjectés dans l'économie.
3 raisons principales poussent les entreprises à externaliser leur immobilier commercial :

Se désendetter et reconstituer ses fonds propres

Dégager de la liquidité pour investir

Améliorer sa rentabilité en dynamisant l'utilisation de ses fonds propres

Toute entreprise dont la rentabilité de l'activité (en termes de retour sur fonds propres)
dépasse celle du rendement foncier (5 à 6 %) a intérêt à externaliser son immobilier pour
se concentrer sur son cœur de métier.
En outre, les outils existent déjà pour permettre cette externalisation :

L'OPCI RFA pour le non coté. Cet outil réservé aux investisseurs institutionnels est parfaitement
adapté et permet une grande flexibilité aux investisseurs

La SIIC pour le coté.
Toutefois, certains freins existent au développement de ce marché notamment :

Une certaine frilosité des PME à se détacher de l'immobilier qui est considéré selon une
approche prudentielle (actif en cas de coup dur) ;

Pour les TPME, le propriétaire entreprise est souvent propriétaire en propre de l'immobilier ;

L'immobilier commercial est un marché à deux vitesses, avec une réelle liquidité à Paris et dans
les pôles importants, mais les zones les moins denses supportent une prime d'illiquidité ;

Egalement un marché à deux vitesses entre les nouvelles constructions répondant aux
dernières normes écologiques, et les locaux anciens qui n'y répondent pas, ces derniers
supportant également une prime d'illiquidité.
Une diminution des frais de mutation permettrait de faire augmenter la rotation des actifs, et donc la
respiration des fonds propres, tout en maintenant un niveau de recette fiscale équivalent pour l'Etat.
54
Bâtiments non résidentiels. Source : Comptes de patrimoine de la nation 2011
Ouvrages de génie civil. Source : Comptes de patrimoine de la Nation 2011
56
Source : Investment property Databank 2011
55
60