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La crise de 1929 vs 2008
Vanessa Lutgen Sandrine de Moerloose Mai 2009 La crise de 1929 vs. 2008 : Origine, conséquences et interventions des gouvernements et BC Professeur : A. de Crombrugghe Université Catholique de Louvain Année académique 2008-2009 Table des matières INTRODUCTION................................................................................................................................................. 2 PARTIE I : LA CRISE DE 1929.......................................................................................................................... 3 1. 2. 3. ORIGINE DE LA CRISE ................................................................................................................................. 3 PREMIÈRE ÉTAPE DE LA CRISE : 1929......................................................................................................... 4 DEUXIÈME ÉTAPE DE LA CRISE OU « LA GRANDE CRISE » : 1930-1933 ..................................................... 5 1. La destruction du système bancaire américain : les interventions de la FED et du gouvernement américain....................................................................................................................................................... 5 2. La liquidation générale de leurs dettes par les entreprises ................................................................. 8 3. Exportation et importation de la crise ................................................................................................. 9 4. LA SORTIE DE LA CRISE ET LES INTERVENTIONS DE L’ETAT : 1933-…..................................................... 10 PARTIE II : LA CRISE DE 2007-20??............................................................................................................. 11 1. 1. 2. 2. 1. 2. 3. 3. 1. 2. 3. 4. 5. ORIGINE DE LA CRISE ............................................................................................................................... 11 Le marché hypothécaire américain.................................................................................................... 11 Des conditions qui se détériorent… ................................................................................................... 11 PREMIÈRE ÉTAPE DE LA CRISE FINANCIÈRE : JUILLET 2007-AOÛT 2008 ................................................... 11 Début de crise et contagion................................................................................................................ 11 Problèmes des banques et interventions des banques centrales ........................................................ 11 Suite de la crise.................................................................................................................................. 12 DEUXIÈME ÉTAPE DE LA CRISE : SEPTEMBRE 2008-… ............................................................................. 13 Première phase d’attaque, l’angle des gouvernements...................................................................... 13 Première phase d’attaque, l’angle de la FED et de la BCE .............................................................. 15 Deuxième phase d’attaque ................................................................................................................. 16 QU’ONT RÉELLEMENT PAYÉ LES ETATS ? ................................................................................................ 17 CONCLUSION ........................................................................................................................................... 17 PARTIE III : COMPARAISON DE LA CRISE DE 1929 VS. 2008............................................................... 18 1. LES CRISES EN TANT QUE TEL… .............................................................................................................. 18 Similitudes.......................................................................................................................................... 18 Différences ......................................................................................................................................... 19 3. LES INTERVENTIONS DES BC ET GOUVERNEMENTS ................................................................................. 19 1. Similitudes.......................................................................................................................................... 19 2. Différences ......................................................................................................................................... 19 1. 2. CONCLUSION.................................................................................................................................................... 21 RÉFÉRENCES BIBLIOGRAPHIQUES .......................................................................................................... 22 ANNEXES ........................................................................................................................................................... 28 1 Introduction Dans la presse et à la télévision, les journalistes parlent souvent de la crise actuelle, dite des subprimes, en la comparant à la crise de 1929 qui précipita le monde dans une grande dépression. Les analystes, quant à eux, proclament que nous faisons face à la plus grave crise depuis celle de 1929. Mais que fut cette crise de 1929 ? Quelles en sont les origines et quelles en ont été les conséquences ? Comparativement, que s’est-il passé en 2008 ? En quoi la crise actuelle peutelle se distinguer, ou au contraire ressembler, à la crise de 1929 ? Qu’ont fait les banques centrales et les gouvernements dans les deux cas, afin de limiter les effets de la crise ? L’objectif de ce travail est de prouver que, sur certains points, les situations sont divergentes entre les deux époques, et sur d’autres, elles tentent, au contraire, à converger. Dans un premier temps, nous analyserons la crise de 1929. Pour comprendre comment celle-ci s’est déroulée, et en particulier les interventions principales des gouvernements et banques centrales, nous expliquerons les différentes étapes à partir de l’origine jusqu’à la sortie de la crise. Dans un second temps, nous décrirons les origines et les conséquences de la crise actuelle, en nous focalisant également sur les interventions des principales autorités politiques et monétaires. Néanmoins, nous ne reprendrons que les interventions les plus importantes qui ont eu lieu. La liste présentée est une illustration, et n’est donc pas exhaustive. Enfin, nous comparerons les deux crises, en montrant les similitudes et les différences qu’il existe, tout d’abord dans les crises en elles-mêmes, et ensuite dans les interventions qui ont été faites par les gouvernements et banques centrales. 2 Partie I : La crise de 1929 Pendant les années vingt, les Etats-Unis ont été l’objet de fortes spéculations. Celles-ci étaient d’abord en matière immobilière : en 1925, les achats immobiliers augmentaient en Floride, dont on vantait le climat, ainsi que la proximité grâce au développement de l’aviation. Les cours ont connu des hausses rapides car chacun cherchait dans de tels achats un enrichissement quasi-immédiat en revendant le bien dans un délai moyen de quinze jours, plutôt qu’une source de revenus durables ou une résidence. Mais, lorsqu’en 1926, deux ouragans ont dévasté la Floride, les gens ont jugé les placements dans cette région moins intéressants et, dès lors, ont commencé à investir massivement en Bourse au printemps 1928. Une période d’euphorie commença, qui fut suivie 18 mois plus tard, par la débâcle des spéculateurs. 1. Origine de la crise Entre juin 1928 et septembre 1929, l’ascension des cours d’actions atteignit 56% à la Bourse de New-York, mais celle-ci fut irrégulière car le 12 juin 1928 et 26 mars 1929, il y eut deux ruptures où, note J. Galbraith, « les prix semblaient tomber à la verticale »1. Mais pourquoi une telle hausse ? Quatre éléments peuvent être mentionnés. 1. Les déclarations optimistes : Certains industriels, hommes politiques ou économistes, dont Irving Fisher, affirmaient à l’automne 1929 que « le prix des actions a atteint ce qui paraît être un haut plateau permanent »2. Même en décembre 1929, c’est-à-dire après le krach, la Harvard Economic Society déclarait encore : « Une crise semble improbable »3. 2. L’abondance d’épargne et la facilité du crédit : L’épargne abondante qui existait après plusieurs années de prospérité, ainsi que la facilité avec laquelle il était possible d’obtenir des crédits (due au laxisme des autorités monétaires) ont permis de financer les achats au comptant et les achats sur marge. 3. La constitution et l’action de nombreuses sociétés d’investissement : Ces sociétés créées grâce à l’épargne publique, utilisaient les capitaux collectés pour investir en valeurs mobilières. 4. Le laxisme des autorités monétaires américaines : Les autorités monétaires américaines ne pouvaient ou ne voulaient pas arrêter ce mouvement de hausse lorsqu’il était évident qu’il était excessif. En particulier, la Banque Fédérale de Réserve de New York augmenta son taux d’escompte4 de 3,5% en janvier 1928 à 6% en août 1929, pour essayer de ralentir les opérations boursières, ce qui était fort tardif. Cela a eu comme conséquence que la masse monétaire diminua d’un tiers en moins de six mois entre août 1929 et mars 1930. Les actions et le prix des actifs se sont effondrés et l’économie réelle a subi une forte contraction au final. 1 GALBRAITH J. (1961), La crise économique de 1929 : Anatomie d'une catastrophe financière, Payot, Paris (France), p. 40 2 op. cit., p. 95 3 op. cit., p. 169 4 Le taux d’escompte est le taux d’intérêt sur le marché monétaire pour des prêts à très court terme (quelques jours), accordé plus facilement que le taux d’intérêt de base. 3 D’autre part, d’après de nombreux économistes, la crise de 1929 est due aussi à la prospérité qui « aveugla » les Etats-Unis après la Première Guerre Mondiale, et la plupart des pays européens après 1922. En effet, à cette époque, tous les secteurs de l’économie américaine se sont développés grâce aux demandes européennes en matières premières, produits agricoles, produits industriels,…et à l’augmentation de la productivité. D’autre part, cette productivité a permis d’augmenter les salaires, et donc le pouvoir d’achat. Ainsi, les Américains ont eu une impression de bien-être quasi permanent, et leur a donné une confiance aveugle dans la prospérité. 2. Première étape de la crise : 1929 Après cette période d’euphorie, succéda en octobre 1929 la chute catastrophique des marchés financiers, suivi de ses aspects cumulatifs et de ses conséquences. Mais quelles ont été les causes de ce retournement ? Les causes du retournement des cours boursiers sont dues indirectement à l’évolution des profits avant 1929 : entre 1920 et 1929, il y a eu une hausse des salaires réels dans les industries manufacturières, à laquelle les entreprises ont réagi par l’innovation technique et l’amélioration de l’organisation du travail. Mais les profits ont diminué car les gains de productivité n’étaient pas suffisants pour compenser les hausses salariales. Ainsi, pour continuer à investir, les entreprises ont dû trouver des capitaux sur les marchés financiers, et pour attirer les actionnaires, leur offrir des dividendes attrayants, et dissimuler leurs pertes éventuelles. Ainsi, le cours des actions entra dans une spirale ascendante et atteignit un niveau qui ne correspondait plus à la rentabilité des entreprises. C’est surtout entre 1928 et 1929, avec l’accès facile au crédit (à des taux relativement bas) que le nombre de ces spéculations imprudentes a augmenté et a gonflé les prix jusqu’à une bulle insoutenable. En moins de 30 mois, le Dow Jones est monté de 230%, jusqu’à aller à 381% en septembre 1929 ! La chute qui suivit se traduisit, entre autres, dans les cours de bourse : l’indice Dow Jones a été pratiquement divisé par dix entre son niveau le plus haut en 1929 et son niveau le plus bas en 1932. De plus, selon Keynes5, les taux d’intérêts étaient excessifs pour les investisseurs au printemps 1929. Il s’en suivit une diminution des investissements, qui a eu des conséquences défavorables sur les recettes et donc les profits des entreprises. Cette baisse de profit a affecté la production et les cours boursiers, en septembre 1929, où les cotations deviennent irrégulières et les transactions importantes, due à la nervosité des gens qui voient les cours baisser en raison de beaucoup de plans d’investissements qui se sont avérés insolvables. La crise boursière commença le samedi 19 octobre 1929,et se transforma rapidement en panique pour deux raisons : l’existence de processus cumulatifs de ventes (par les ordres de vente-stop et les appels de marge forçant les spéculateurs à vendre des titres) et l’échec des tentatives de régulation du marché (par exemple, le « soutien organisé » venant des principaux banquiers américains d’acheter des titres pour des montants considérables, avec les liquidités fournies sur l’open-market par la FED). Du 23 au 29 octobre, le pire fut successivement atteint : chaque jour, des millions de titres ont été échangés, poussant les cours successivement à la baisse. Le 28 octobre, les banquiers ont dû se résoudre à réduire leurs interventions de 5 ARNOULD D. (1989), Analyse des crises économiques d'hier et d'aujourd'hui, Dunod, Paris (France), p. 32 4 manière à « organiser » l’effondrement. Ainsi, de 1929 à 1932, l’indice du Times6 est passé de 452 à 58, et le niveau moyen des cours a été divisé par 8. Une correction était inévitable, mais elle a été au final beaucoup plus sévère qu’attendue, suite à de mauvaises interventions du gouvernement et de la FED. 3. Deuxième étape de la crise ou « La grande Crise » : 1930-1933 Ce qui n’était qu’un « simple » crash boursier est donc devenu une crise économique généralisée. Tout d’abord, bien que le krach boursier ait eu des conséquences directes, la perte de confiance qui en résulte a affecté la consommation et les investissements dans les mois suivant le krach. Les investisseurs qui ont emprunté pour spéculer, n’ont plus pu rembourser les banques, qui ont alors été obligées de diminuer les prêts qu’elles octroyaient. En conséquence, les entreprises ont connu des difficultés de trésorerie croissantes. Les plus faibles ont fait faillite, augmentant ainsi encore la fragilité des banques. Il en a résulté une panique des épargnants. Ceux-ci se précipitaient auprès de leur banque pour retirer leur argent. Sans aide, les banques les plus faibles ont fait faillite : la crise est devenue alors une crise bancaire dès 1930. Mais les conséquences ont été moins importantes qu’on le dit parfois. En effet, les détenteurs de valeurs mobilières ne représentaient en octobre 1929 que 5% des ménages. De plus, seuls les acheteurs sur marge ont été ruinés, et, en conséquence, ont dû réduire leur consommation, ce qui eut des répercussions négatives sur l’activité économique. Ceux qui avaient acheté au comptant, ayant perdu tout ou une partie de leur épargne, gardaient néanmoins leur revenu courant. Les entreprises, quant à elles, ont vu leur portefeuille de valeurs mobilières se déprécier, ce qui eut des conséquences néfastes sur leurs investissements. Mais, d’après les estimations, l’impact direct du krach ne dépassa pas 1% du revenu national américain7. La crise économique s’aggrava après le krach boursier : entre 1929 et 1932, la production industrielle a chuté de 48%, alors que le montant des investissements est divisé en neuf. Le chômage s’éleva à 16% de la population active en 1931, et les salaires diminuèrent de 39% et les prix de 33% de 1929 à 1931. Ainsi, la gravité de la crise de 1929 provient des nombreux processus cumulatifs de crise. Quatre processus cumulatifs importants semblent être responsables de cette situation. 1. La destruction du système bancaire américain : les interventions de la FED et du gouvernement américain La crise boursière devint très vite une crise bancaire : les banques étaient prises en tenaille entre l’effondrement de la valeur de leurs actifs (50% des prêts bancaires étant garantis par des titres) et leurs emprunteurs qui leur faisaient défaut de remboursement. De plus, les particuliers ruinés faisant des retraits, celles-ci connaissaient des problèmes de liquidité fin 1929. La situation s’aggrava en 1930 due aux difficultés de refinancement auprès de la FED qu’elles connaissaient. La vente d’obligations ne suffit pas non plus à combler les 6 L’indice du Financial Times, ou FT30 ou FT Ordinary, est calculé à partir de 30 valeurs parmi les plus grandes sociétés industrielles sur la Bourse de Londres, toutes les heures. 7 ARNOULD D. (1989), Analyse des crises économiques d'hier et d'aujourd'hui, Dunod, Paris (France), p. 36 5 besoins en trésorerie. La destruction du système bancaire commença en octobre 1930 pour s’effondrer totalement en 1932. Friedman et Schwartz8 distinguent 4 étapes : 1. Octobre 1930, première crise bancaire : De nombreuses banques font faillite : 256 en novembre, 352 en décembre. La Banque des Etats-Unis, la plus grande banque commerciale (mesuré par le volume des dépôts), tombe aussi en faillite. D’après Friedman et Schwartz, celle-ci aurait pu, aurait dû être sauvée par les autorités monétaires américaines car ne pas avoir sauvé cette banque a eu des conséquences néfastes sur le système bancaire américain. De plus, il en résulte une crise de confiance généralisée du public, qui commence à détenir de plus en plus de liquidités. Mais, d’après Friedman et Schwartz, la raison majeure pour laquelle la FED a autant tardé à s’intéresser aux faillites bancaires, et a été aussi inactive dans les mesures à prendre, est due au fait qu’elle avait une compréhension limitée du lien qu’il existait entre les faillites bancaires, la ruée des déposants vers les banques, la contraction des dépôts, et la faiblesse des marchés d’obligations. En effet, ils voyaient les faillites bancaires comme de regrettables conséquences d’un mauvais management et pratiques bancaires, ou comme des conséquences inévitables de spéculation excessive, ou encore d’une conséquence de l’effondrement financier et économique. Quatre explications additionnelles peuvent expliquer la non-réaction de la FED lors des faillites bancaires ou de ne pas avoir pris des mesures positives lorsqu’elles étaient nécessaires : 1) La FED ne ressentait aucune responsabilité pour des banques qui n’étaient pas membres. Or, à cette époque, la plupart des banques qui faisaient faillite ne l’étaient pas. 2) Les faillites lors de cette période ne concernaient que de petites banques et les personnes les plus influentes dans la FED étaient des banques de villes importantes qui déploraient l’existence de petites banques. Dès lors, leur disparition a pu avoir été vue avec complaisance. 3) Même en novembre et décembre 1930, où le nombre de faillites augmenta fortement, plus de 80% n’étaient pas des membres. 4) Le peu de banques importantes, membres, qui ont fait faillite fin 1930, ont été regardées par la FED comme des cas regrettables de mauvais management et n’étaient dès lors pas sujettes à recevoir de l’aide de la FED. La crise bancaire se reflète aussi dans les taux d’intérêts.9 Jusqu’en septembre 1930, les taux d’intérêts à court et à long terme, ainsi que les taux sur les obligations d’entreprise Baa, diminuèrent. Avec le début de la crise, une différence importante entre le taux des obligations d’entreprises de qualité inférieure et celui des obligations d’état commence à apparaître. Le taux des obligations d’entreprises continuent à augmenter fortement, et donc leur prix diminue, et le taux sur les obligations d’Etat continue de chuter. La raison en est évidente : dans leur recherche de liquidité, les banques et autres vendent d’abord leur obligations de qualité inférieure. De plus, le désir pour la liquidité rend les obligations d’état d’autant plus désirables. 8 FRIEDMAN M. et SCHWARTZ A. (1971), A monetary history of the United States 1867-1960, 5ième édition, Princeton University Press, Princeton (USA), p. 299-419 9 Voir Annexe 1 : « Common Stock Prices, Interest Yields, and Discount Rates of Federal Reserve Bank of New York, Monthly, 1929-March 1933 » 6 2. Mars 1931, deuxième crise bancaire : Des petites banques indépendantes, devenues fragiles par le krach et abandonnées par la FED, tombent en faillite. Les déposants se ruent aux banques de l’Etat concerné et des Etats voisins. Les banques liquident leurs actifs afin de satisfaire la demande de liquidité du public, ainsi que leur propre désir de liquidité. La crise bancaire s’aggrave encore par la faillite de la Kreditanstalt, la plus grande banque autrichienne, dont les banques américaines détiennent des obligations. En effet, suite à la crise qu’elle vit, la demande des Etats-Unis pour les biens et services et les titres étrangers s’en voit sévèrement réduite. En juillet, des banques en Allemagne et dans d’autres pays font aussi faillite. Ainsi, le Président Hoover adopta un moratoire intergouvernemental pour une durée d’un an, afin que les banques commerciales ne fassent pas pression pour que leurs crédits internationaux à court terme soient remboursés, ce qui soulagea les pays temporairement. De février à août, les dépôts bancaires chutèrent à nouveau de 7%, la monnaie détenue par le public augmentant encore. Le taux d’intérêt des obligations d’entreprises de qualité inférieure augmenta encore fortement, ce qui diminua encore leur prix. De plus, la contraction économique nuit à la capacité de gain et augmente les chances de défaut. Le taux d’intérêt des obligations d’état à long terme a continué à diminuer jusqu’à atteindre des niveaux extraordinairement bas en 1931. Ainsi, le différentiel de taux est le reflet des mouvements de titres de qualité inférieure et supérieure. Une raison est le désir de liquidité qui renforce la valeur des titres d’état, ou encore que ces titres peuvent être utilisés comme collatéral pour des prêts auprès de la FED. Le taux sur les certificats d’entreprise diminua aussi.10 3. Septembre 1931, troisième crise bancaire : Les difficultés internationales apparurent en septembre 1931. Les anglais abandonnèrent le système de l’étalon de change-or11 et dévaluèrent leur monnaie de 30 à 40%. Cela provoqua une crise de confiance sur le dollar : anticipant un comportement similaire de la part des USA12, les américains, banques centrales et investisseurs européens achetèrent de l’or contre des dollars. Afin de respecter le système de l’étalon de change-or, les USA se virent obligés de réduire leur masse monétaire suite aux sorties d’or du pays. Pour défendre l’étalon de change-or, la FED se vit contrainte d’augmenter le taux d’escompte, le faisant passer de 2,5 à 3,5%, ce qui retarda encore la reprise. Les banques, devant toujours faire face aux demandes internes de monnaie, virent leurs difficultés s’accroître. Elles n’eurent que deux possibilités : emprunter auprès de la FED ou vendre leurs actifs dans le marché, ce qu’elles firent mais ce ne fut pas suffisant et les faillites se multiplièrent à nouveau. Plusieurs mesures furent proposées par la FED pour secourir les banques. En 1931, la National Credit Corporation fut créée par Hoover, pour offrir des prêts aux banques individuelles. Néanmoins, ceux-ci furent limités. En janvier 1932, la Reconstruction Finance Corporation fut créée par Hoover. Celle-ci avait pour but d’accorder des prêts aux banques et autres institutions financières. Les faillites bancaires cessèrent quasi en même temps que la création du RFC, bien que les deux puissent être non corrélés. Par la suite, dans chaque évènement en 1932, la RFC prêta aux banques pour un total de 0,9 milliard. Le Glass-Steagall 10 Voir Annexe 1 : « Common Stock Prices, Interest Yields, and Discount Rates of Federal Reserve Bank of New York, Monthly, 1929-March 1933 » 11 Créé en 1922, ce système prévoyait que seules les monnaies américaines et britanniques seraient convertibles en or. Il s’agissait donc d’échanger sa monnaie contre des dollar ou des livres sterling, pour les échanger ensuite en or. 12 Les Etats-Unis n’abandonnera ce système qu’en 1933. 7 Act fut passé en février 1932 pour permettre aux bons d’Etat de servir de collatéral lors de prêts, et d’élargir les circonstances sous lesquelles les banques pouvaient emprunter auprès de la FED. Les problèmes des banques ne s’atténuèrent que momentanément, car la FED en avril 1932 changea de politique : sous la pression du Congrès, elle acheta des titres en masse sur l’open-market pour alimenter les banques en liquidités. Cela eut pour conséquence de faire baisser de manière importante les taux d’intérêt. Mais le recouvrement ne fut que temporaire et en août 1932, cette politique fut abandonnée de par sa faible efficacité, car les banques étaient épuisées. Une nouvelle série de faillites bancaires eut lieu dans le dernier quadrimestre de 1932. Ces difficultés monétaires furent à nouveau reflétées dans un changement de direction de mouvements des taux d’intérêt. Pour la première fois, le taux sur les obligations d’état à long terme et des certificats de trésorerie, ainsi que celui des obligations d’entreprise de qualité inférieure, augmenta fortement. Ces augmentations de taux reflétaient la crise de liquidité et le refus ou l’incapacité des banques d’emprunter encore plus auprès de la FED. Après le pic atteint en décembre 1931, les taux diminuèrent à nouveau. Au second quadrimestre 1932, le taux des obligations d’entreprise Baa atteignit à nouveau un pic, et le taux sur les obligations d’état à long terme augmenta légèrement. Le taux des certificats de trésorerie continua de baisser. Après que le programme d’achat de la FED ait commencé, tous les taux diminuèrent fortement.13 D’autre part, le budget de l’état étant en déficit, et les revendications sociales montant en flèche, Hoover décida d’augmenter les impôts sur le revenu. La loi fiscale de 1932 augmenta en une seule fois le taux d’imposition sur les revenus les plus élevés de 25 à 63%. Aussi, la majorité des dérogations fiscales fut réduite, ce qui affecta surtout les revenus moyens. 4. Mars 1933, « la vacance bancaire » : Cette fois, la possibilité de recourir aux prêts du RFC n’endigua pas la vague des faillites bancaires, en partie à cause de la publication en juillet 1932 de la liste des banques auxquelles le RFC a accordé son soutien. Le marché interpréta cette liste comme étant celle des banques en difficulté, et retira ses dépôts de cellesci. En conséquence, les banques eurent peur d’emprunter au RFC. Suite à cette erreur, et à la panique qui s’en suivit, le 6 mars, Roosevelt déclara la « vacance bancaire » générale, c’est-àdire que les banques furent relevées de l’obligation de rembourser leurs dettes aux créanciers et les dépôts ne furent plus accessibles aux déposants. Les banques furent fermées pour une semaine. Mais au lieu de prévenir de futures faillites bancaires, 5000 mille d’entre elles ne rouvrirent pas leur portes à la fin de la semaine et 2000 d’entre elles ne les rouvrirent jamais. Le système bancaire fut détruit ; l’économie américaine fonctionna presque sans banques, sans crédits et sans dépôts. Ainsi, l’incertitude arriva après plus de trois ans de contraction économique et après plus de deux ans de difficultés bancaires, où une vague de faillites bancaires a suivi une autre et a laissé le système bancaire dans une position particulièrement vulnérable. La FED a participé elle-même à cette atmosphère générale de panique… 2. La liquidation générale de leurs dettes par les entreprises Suite au krach boursier, les crédits offerts diminuèrent fortement, la consommation, l’investissement et la production continuèrent de chuter. La crise bancaire devint une crise 13 Voir Annexe 1 : « Common Stock Prices, Interest Yields, and Discount Rates of Federal Reserve Bank of New York, Monthly, 1929-March 1933 » 8 économique en 1931. Les ménages réduisirent leur consommation. Les entreprises, quant à elles, dans ce contexte de réduction de la demande et de pression des banques créancières en difficulté, ne renouvelèrent pas leurs prêts à court terme. Afin d’éviter la faillite, elles se désendettèrent, c’est-à-dire qu’elles cédèrent leur portefeuille de valeurs mobilières, vendant à perte leurs stocks, ce qui les obligea à diminuer leur production. Il en résulta une diminution de la masse monétaire, ainsi qu’une baisse de la vitesse de circulation de la monnaie, due au nombre croissant d’encaisses de précautions prises par les ménages et les entreprises. La déflation impliqua une diminution des prix, et ainsi une augmentation de la dette réelle, une diminution des profits des entreprises, de la production et de l’emploi. D’après Fisher, ce phénomène fut important en 1929 car, d’une part, dû à une politique monétaire laxiste et des taux d’intérêt bas pratiqués depuis 1925, et aux prêts à la reconstruction d’après guerre, l’économie américaine est surendettée, et, d’autre part, rien ne fut mis en œuvre pour rompre ce processus cumulatif d’accroissement des dettes. D’après Fisher, il aurait fallu stabiliser les prix en approvisionnant l’économie en liquidités sur l’open-market. 3. Exportation et importation de la crise La diffusion de la crise à l’échelle internationale se fit par deux canaux. Après le krach de Wall Street, les banques américaines vendirent les valeurs mobilières qu’elles détenaient sur les bourses européennes et rapatrièrent leurs capitaux placés là-bas, pour résoudre leurs problèmes de liquidité. Ainsi, la crise financière se propagea progressivement dans toute l’Europe. De la même manière, les difficultés des bourses et banques européennes se diffusèrent aux Etats-Unis (par exemple, par la faillite de la Kreditanstalt à Vienne)14. Parallèlement, la baisse des importations américaines, suite à la crise, eut des effets négatifs sur la demande et la production des autres pays. Puis, à leur tour, les exportations des USA s’effondrèrent, ce qui renforça la crise aux USA. Les échanges internationaux subirent aussi l’effet négatif des réactions protectionnistes, d’abord des USA, puis des autres pays15. En effet, des mesures protectionnistes, telles que la loi Hawley-Smoot, mise en œuvre en 1931, augmentèrent les droits de douane à l’importation, aggravant ainsi encore la crise. Les USA mirent des barrières tarifaires aux importations. Les partenaires commerciaux internationaux ne tardèrent pas à prendre des mesures comparables. Au final, la guerre tarifaire impliqua une diminution du commerce international et l’économie mondiale ralentit. La productivité dans le monde entier connut une chute importante, et le chômage augmenta, surtout dans les secteurs exportateurs. Néanmoins, les relations internationales étant à l’époque moins importantes qu’actuellement, ces répercussions de la crise mirent du temps à se diffuser au niveau international : par exemple, la France ne fut touchée que 6 mois plus tard, au second semestre 1930. Mais les réactions gouvernementales ne furent pas plus adéquates en Europe qu’aux Etats-Unis. La crise en France fut aggravée par des mesures déflationnistes (baisse des prix et des salaires), bien que le gouvernement tenta, de façon limitée, d’entreprendre certains grands travaux16. Néanmoins, dans ce contexte de crise, la dévaluation de la livre sterling en 1931 14 Pour éviter ces effets de boomerang, Hoover adopta en juin 1931 un moratoire international de dettes pour une durée d’un an. 15 La France ou le Royaume-Uni, par exemple, se replient sur leurs colonies. 16 Par exemple, l’électrification des campagnes. 9 sembla avoir joué un rôle majeur sur le dollar et les banques américaines : elle permit à l’industrie britannique de se protéger derrière des « barrières monétaires » et ainsi, de sortir de la crise, tout en provoquant encore une nouvelle diminution des exportations des autres pays à destination de l’Angleterre. Au final, le monde entier fut touché par la crise, excepté l’Union Soviétique qui fut protégé par un système économique encore autarcique. 4. La sortie de la crise et les interventions de l’Etat : 1933-… La crise atteignit son maximum au début 1933, juste après l’élection du nouveau président Franklin Roosevelt, en novembre 1932. Celui-ci tenta de redresser l’économie américaine par le New Deal, et en particulier le National Industrial Recovery Act17 en 1933. Dans le cadre de celui-ci, Roosevelt accrut les interventions de l’Etat, réforma le système bancaire et les marchés financiers, abandonna l’étalon-or, dévalua le dollar de 40% (ce qui impliqua une spirale négative de dévaluations compétitives dans le monde entier), limita volontairement la production agricole, mit en place des aides économiques et sociales et lança des programmes de grands travaux afin de lutter contre le chômage, de relancer la croissance et d’assainir l’économie. Roosevelt s’inspira des théories de Keynes, suivant lesquelles l’Etat a un rôle de régulateur à jouer lorsque les lois du marché font défaut. Il mit donc en place une politique de dépenses publiques (grands travaux,…) afin de compenser le manque d’investissements existant dans le secteur privé et la baisse du pouvoir d’achat, et permettre un retour à la consommation et l’emploi. Ainsi, Roosevelt arriva à restaurer la confiance. Au fur et à mesure, la dépression recula, mais ce n’est qu’avec l’entrée en guerre que le pays se redressera durablement. Cette orientation interventionniste de l’Etat fut aussi adoptée par la France et l’Allemagne. En France, la crise fut atténuée par rapport aux autres pays, la production industrielle ne diminuant que de 20% environ de 1929 à 1935 et le taux de chômage n’augmentant que faiblement, car elle connut une importante pénurie de population active due à la guerre et à la faible natalité. Le gouvernement de Laval mit en place une politique de déflation et bloqua les salaires des fonctionnaires. Mais ces mesures se révélèrent être inefficaces, et lorsque éclata la guerre, la France n’était toujours pas sortie de la crise. En Allemagne, Hitler mena une politique d’industrialisation et de militarisation permettant le retour à l’équilibre, mais qui entraîna l’Europe dans la guerre. L’économie allemande reprit donc en 1932, grâce à des commandes de l’Etat et une politique de dumping à l’exportation. L’Angleterre, entrée en crise avant 1929, vécut une baisse de la production industrielle inférieure à 20%, et en sortit plus rapidement grâce à la dévaluation de la livre sterling. Ainsi, on voit que les pays avaient pris conscience, mais un peu tard, de la nécessité d’avoir une régulation étatique. 17 Le National Industrial Recovery Act ou NIRA (« loi de redressement industriel national ») avait pour but de soutenir les prix et salaires grâce à une « code de bonne conduite » des entreprises. Il a aussi contribué à créer des emplois pour lutter contre le chômage. 10 Partie II : La crise de 2007-20?? 1. Origine de la crise 1. Le marché hypothécaire américain Suite à l’éclatement de la bulle Internet, les années 2000 ont été caractérisées par des conditions favorables sur le marché du crédit. Dès lors, les agents, rémunérés par prime pour le service, ont accordé beaucoup de crédits, notamment des prêts hypothécaires à des personnes qui, dans des conditions normales de marché, n’y auraient pas eu accès. Cela n’était pas un problème pour les banques car elles revendaient leurs créances à des SPV qui titrisaient ces créances afin de les remettre sur le marché. Les gens et institutions financières qui les achetaient détenaient le risque de crédit. Ils pouvaient se prémunir de ce risque en achetant des « credit default swap ». La banque, recevant de nouvelles liquidités suite à la vente de ces titres, pouvait dès lors accorder de nouveaux prêts. Il y avait deux phases dans le remboursement de ceux-ci : les premières années, les emprunteurs ne remboursaient que les intérêts, à un taux inférieur au taux de marché ; ensuite, ils reversaient non seulement les intérêts au taux de marché, mais aussi le principal. 2. Des conditions qui se détériorent… Cependant, dès 2003, la FED remonte les taux d’intérêt pour faire face aux menaces d’inflation grandissantes. Il s’en suit alors une augmentation des non-remboursements, et donc de la reprise des biens immobiliers pour lesquels il y eut un prêt, par la banque. Cependant, la demande étant décroissante et l’offre croissante, on assiste aussi à une chute du prix de l’immobilier (elle atteignit 20% du prix). Cela a provoqué de nombreuses pertes sur actifs et une obligation pour les banques de racheter les titres émis par leurs SPV, diminuant ainsi la possibilité d’accorder de nouveaux crédits. 2. Première étape de la crise financière : juillet 2007-août 2008 1. Début de crise et contagion En juin 2007, les établissements spéculatifs (Hedge Funds18, SICAV) ont annoncé des pertes sur actifs et les agences de ratings ont réévalué la cotation des titres CDO émis par les SPV. La première banque qui subira des dommages dus à cette réévaluation est la banque d’investissement Bear Stearns. En juillet 2007, c’est la banque allemande IKB, ainsi que les deux principaux organismes de refinancement de crédit américains, Freddie Mac et Fannie Mae, qui connaîtront des difficultés. Ceux-ci recevront le soutien des autorités américaines. En août, BNP Paribas a annoncé le gel de 3 de ses fonds d’investissement. 2. Problèmes des banques et interventions des banques centrales Une vraie crise de confiance due au questionnement de la solvabilité de certaines banques suite à l’augmentation des défauts de paiement des crédits accordés s’installe sur le 18 Un hedge fund, contrairement à son nom qui signifie « couverture », est un fonds d’investissement non coté, à vocation spéculative, recherchant des rentabilités élevées, utilisant abondamment les produits dérivés, ainsi qu’un effet de levier particulièrement élevé. Ce sont donc des fonds à haut risque. 11 marché interbancaire, mais aussi dans l’économie toute entière. On le voit avec la chute du cours des actions des banques. Pourquoi ? Les banques ont acheté des CDO. Ceux-ci sont devenus risqués. On ne sait pas très bien où se trouve le risque sur le marché interbancaire, les risques ayant été dispersés par le système de la titrisation. Les banques se méfient et beaucoup d’entre elles préfèrent placer leur liquidité de fin de journée chez le prêteur en dernier ressort, plutôt que de le placer sur le marché interbancaire. En conséquence, le taux sur celui-ci augmente car la prime de risque augmente.19. Il en résulte une crise de liquidité sur le marché interbancaire, ce qui obligera les banques centrales à intervenir sur le marché. Celles-ci vont injecter massivement, la première fois le 9 août 2007, des liquidités. En 2 jours, ce n’est pas moins de 35 milliards de dollars et surtout 155,8 milliards d’euros qui vont se retrouver sur le marché, pour faire face à la demande de liquidités des banques, vu l’assèchement du marché interbancaire. Pour cela, la BCE a dû modifier la structure de ses modalités techniques de la fourniture de liquidité. La FED va également diminuer son taux d’escompte. Cette chute atteindra 100 bps d’août à décembre 2007. En juillet, le président Bush avait également proposé de l’aide aux ménages américains en difficultés de paiement. De nouvelles règles concernant les conditions de refinancement de crédit ont été appliquées et on a modifié le système de taxation. 3. Suite de la crise Malgré les liquidités mises sur le marché, les banques et autres organismes financiers ont continué à subir des difficultés. Le 15 septembre, on assiste à un « bank run » : les déposants de la banque anglaise Northern Rock vont retirer leurs dépôts de la banque. Le Royaume-Uni a garanti tous les dépôts, pour éviter que la crise de liquidité ne donne lieu à une crise de solvabilité et donc à la faillite de la banque. Celle-ci sera cependant nationalisée en février 2008, suite à une impossibilité de trouver des liquidités sur le marché. Dans le courant du troisième et quatrième trimestre 2007, les institutions ont, à tour de rôle, annoncé des pertes substantielles. Celles-ci ont trois origines distinctes : la perte nette sur les crédits (l’obligation de l’IAS 39 d’évaluer les actifs « mark-to-market »), de même que sur les CDO qu’elles avaient achetés, mais également due à la diminution des prêts octroyés. Cela va de nouveau provoquer une crise de confiance sur le marché, ce qui amènera à nouveau les banques centrales à intervenir et à apporter de la liquidité sur le marché. En mars 2008, Bear Stearns fut sur le point de tomber en faillite. L’établissement fut racheté par JP Morgan, grâce à l’aide de la FED qui lui accorda un prêt, garanti par les actifs de Bear Stearns et une partie de JP Morgan. 19 Exemple en général, celle-ci se situe entre 15 et 20 points de base (bps) au-dessus du taux directeur de la banque centrale. En décembre 2007, l’Euribor atteint 4,95 pourcents, soit un spread de 95bps, le taux d’escompte se situant à 4% 12 Le 13 juillet 2008, les principales institutions de refinancement de crédit américaines, Freddie Mac et Fannie Mae, reçoivent le soutien du gouvernement. Elles seront mises sous tutelle en septembre afin d’éviter la faillite. Cela était nécessaire vu l’importance qu’elles ont (elles garantissent près de 40% des prêts hypothécaires américains). On les appelle les « government-sponsored enterprises (GSE) ». Suite aux interventions des banques centrales principalement, le marché au début de 2007 a remonté pour mieux replonger lors de la deuxième phase de la crise qui commença lors de la mise sous tutelle de Freddie Mac et Fannie Mae en septembre. 3. Deuxième étape de la crise : septembre 2008-… Dans la suite, nous nous intéresserons d’abord aux interventions des différents pays dans le sauvetage des banques et autres institutions. Ensuite, nous examinerons plus en détails les politiques de la FED et de la BCE. 1. Première phase d’attaque, l’angle des gouvernements Nous pouvons tout d’abord mentionner l’existence d’une intervention présente dans tous les pays d’Europe et aux Etats-Unis : le fonds d’assurance des dépôts qui, en cas de faillite, intervient pour protéger les dépôts bancaires des particuliers et des PME. Avant, la limite d’intervention du fonds était fixée à 20 000 Euros pour les dépôts et 20 000 Euros pour le portefeuille de titres déposé. En octobre, les Etats ont tous déclaré augmenter cette limite, ce qui diminua un peu la panique. Etats-Unis L’affaire Lehmann Brothers a, quant à elle, fait beaucoup parler d’elle. Le gouvernement et la FED, en l’abandonnant, ont été beaucoup critiqués lorsqu’elle a été placée sous le chapitre 11, à savoir la protection du droit des faillites. Selon le président de la FED, Ben Bernanke, ils ne sont pas intervenus avec le Trésor américain pour 2 raisons : il n’y avait pas de repreneur (ou ceux-ci n’avaient pas assez de collatéral) et les actifs de Lehmann Brothers n’étaient pas suffisants pour garantir le prêt auprès de la FED. Ils n’avaient donc, selon lui, pas le choix. Le plus grand assureur mondial, AIG, a également été en difficulté. Il a été nationalisé, et a obtenu un prêt avec ses actifs en collatéral. Enfin, le 23 novembre, la FED et le Trésor sont intervenus pour tirer Citigroup hors de la crise. Le gouvernement a accordé 20 milliards de dollars ainsi qu’une garantie de 306 milliards sur des actifs risqués. Pour justifier cet accord, Bernanki dit : « Nous avons travaillé avec le Trésor et le FDIC pour rassembler des garanties. Ce groupe était jugé trop grand pour tomber en faillite. ». Le parlement américain a voté le plan Paulson en septembre : un immense plan de sauvetage pour racheter des actifs toxiques détenus par les banques. Celui-ci sera modifié en novembre. Le plan de sauvetage initial deviendra une prise de participation dans le bilan d’institutions financières en difficulté, les responsables se rendant compte que cela n’était peut-être pas la mesure la mieux adaptée. Ce plan fut beaucoup critiqué car, selon certains observateurs, la modification à plusieurs reprises de celui-ci modifie également la lignée de 13 l’action. Au départ, il y avait un budget initial de 250 milliards auquel le président Bush demanda qu’on ajoute 100 milliards. En novembre, un nouveau vote du Sénat eut lieu pour que l’on débloque la deuxième tranche, à savoir 350 milliards de dollars. Allemagne L’Allemagne, qui au départ refusait de lancer un plan de relance global, a adopté au mois d’octobre, un plan de 480 milliards d’euros pour aider les banques allemandes. Celui-ci fut précédé par des négociations que la chancelière et son gouvernement avaient menées pour obtenir une ligne de crédit de 15 milliards d’euros pour la 4e banque du pays, Hypo Real Estate, qui était au bord de la faillite. France La France a, elle aussi, lancé son plan de refinancement des banques mi-octobre. La limite de ce plan pour le refinancement et la recapitalisation des banques a été fixée à 360 milliards d’euros (320 milliards de garanties et 40 milliards de recapitalisation). Il permet également d’assurer des garanties aux sociétés bancaires en difficulté. Cela fait suite au refinancement de Dexia par exemple. La loi prévoit la création d’une société de refinancement qui pourra prêter aux banques contre garanties (des créances de bonne qualité). Cela devrait inciter les banques à se prêter mutuellement de nouveau. Ils ont également injecté de l’argent dans les 6 plus grandes banques, la semaine suivante, pour tenter d’inciter les établissements de crédit à prêter aux ménages et PME (en tout : 10,5 milliards d’euros). Belgique La Belgique n’a pas été épargnée par la crise. Au cœur de l’actualité, dès septembre, Fortis, le bancassureur belgo-néerlandais, fut nationalisé par les Pays-Bas, la Belgique et le Luxembourg. La cession de Fortis à BNP Paribas pose toujours problème. Le gouvernement belge est aussi intervenu, avec les gouvernements luxembourgeois et français, pour empêcher Dexia de tomber dans des difficultés irréparables (3 milliards d’euros pour la Belgique, le même montant pour la France, et un peu moins de 400 millions pour le Grand Duché de Luxembourg). Ensuite, nos ministres ont accordé 3,5 milliards d’euros au groupe KBC. Enfin, ING fut également recapitalisée, avec l’aide du gouvernement néerlandais. Islande Début octobre, l’Islande a connu un vrai marasme financier. L’Etat islandais a nationalisé les 3 plus grosses banques du pays, dont Kaupfing (plus grande banque d’Islande). 14 Royaume-Uni Le Royaume-Uni a également dû intervenir pour aider ses institutions financières. Le 8 octobre, il a annoncé un plan d’aide aux 8 plus grandes banques du pays. Les montants totaux sont de 50 milliards de livres pour les participations et de 200 milliards de livres pour les garanties. 2. Première phase d’attaque, l’angle de la FED et de la BCE Introduction aux politiques de liquidités des banques centrales (BC) Les banques ont besoin de liquidités importantes pour fonctionner. En premier lieu, il est nécessaire pour elles d’assurer les réserves de fonds obligatoires auprès de la banque centrale. Dans la zone euro, elles doivent avoir un certain montant, en moyenne mensuelle, sur leur compte situé à la BCE. De plus, les organismes prêtent des fonds aux ménages et entreprises. Pour cela, elles ont besoin de liquidités. Les banques centrales ont beaucoup d’outils à leur disposition. Nous introduirons brièvement ces notions. Avec leur rôle de prêteur en dernier ressort, les BC peuvent fournir de l’argent aux banques qui le désirent, ou leur permettre de déposer les fonds chez elles pour une nuit (overnight). Les taux auxquels elles prêtent sont pénalisateurs, ils sont respectivement audessus et en dessous des taux du marché interbancaire afin d’éviter que les banques n’en abusent. Durant la crise, ce rôle a été particulièrement utile car les banques, n’ayant plus confiance entre elles, préféraient intervenir directement avec les BC. • • • • Les BC fournissent également de la liquidité par des opérations de refinancement : Principales : toutes les semaines, la BCE procède à des adjudications qui peuvent être de deux sortes : en taux et en montant ou en montant uniquement (le taux étant fixé par la BCE : ceci est toujours le cas pour faire face à la crise).20 À long terme : pour des durées de 3 à 6 mois, celles-ci se présentent moins souvent (1 fois par mois en zone euro). Fine tuning : pour atténuer une crise par exemple. Structurelles : pour rétablir l’équilibre bilantaire de la BC avec les banques. Bien entendu, afin que la BC n’ait pas de risque de crédit avec une de ses banques, elle exige du collatéral. Il existe, au siège de chaque banque centrale, une liste d’actifs qui peuvent être utilisés dans ce but. La FED Tout d’abord, la FED a baissé fortement son taux d’escompte. Celui-ci est passé, de septembre 2007 à aujourd’hui, de 5,25% à 0-0,25%21, soit une chute de 500 bps en un an. Selon Bernanki, la FED a baissé ses taux pour éviter les effets directs de la crise financière sur 20 Rappelons que le taux pour les opérations de refinancement principales est le taux directeur. Pour les opérations au robinet (fine tuning et structurelles), on parle de taux d’escompte. Les deux taux évoluent toujours dans le même sens, et augmentent ou diminuent du même nombre de points de base. 21 Voir annexe 2 : « Principal taux directeur, en % » 15 l’économie réelle, mais aussi pour réduire le risque que le ralentissement de l’économie mette encore plus les marchés sous pression et qu’ils aient ainsi un effet encore plus dommageable. Elle a également mis en œuvre différents plans, notamment : le « Term Auction Facilities » pour permettre aux banques de demander des liquidités à la banque centrale en cas de problème de façon anonyme ; le « Term Securities Lending Facilities » pour permettre d’échanger des actifs moins liquides contre des « Treasury bonds » , le « Primary Dealers Facilities » qui autorise les primary dealers à emprunter directement auprès de la FED et enfin l’élargissement de la liste des actifs éligibles pour servir de garantie à un emprunt : « Asset Backed Commercial Paper Money Market Mutual Fund Liquidity Facility » et « Commercial Paper Facilities ». Enfin, la FED a réduit la différence entre le taux directeur et d’escompte qui est passé de 100 bps à 25 bps. La BCE La BCE a, elle aussi, agi face à la crise. Elle a tout d’abord modifié la durée, la fréquence et même le mode de ses opérations principales de refinancement. Plus précisément, pour les opérations principales, elle a fixé le taux des opérations et a, dans un second temps, accordé des prêts illimités (en contrepartie d’actifs éligibles bien entendu). Elle a fait de même pour ses opérations à plus long terme. Elle a également procédé à beaucoup d’opérations de réglages fins. De plus, elle a élargi la liste des actifs admis en garantie dans le prêt aux établissements de crédit. Enfin, elle a diminué l’écart entre taux prêteur directeur et d’escompte de 200 bps à 100 bps du 9 octobre 2008 au 21 janvier 2009. Bien entendu, la BCE a également diminué ses taux directeurs, un peu plus tard que la FED vu les peurs d’anticipations inflationnistes.22 3. Deuxième phase d’attaque Début 2009, la crise n’étant toujours pas sur le point d’être résolue, les Etats ont décidé de réintervenir sur le marché. Etats-Unis En février, le secrétaire au Trésor américain a annoncé son nouveau plan reprenant le plan Paulson. Celui-ci propose de créer un fonds mixte public-privé qui reprendra les actifs toxiques des banques. Il sera doté, à son commencement, de 500 milliards de dollars.23 De plus, ils ont mis en place un « Financial Stability Trust » pour recapitaliser les bilans de certaines banques dans le besoin et un « Consumer and Business Lending Initiative » pour tenter de relancer l’offre de crédit aux particuliers et PME et ainsi éviter les saisies dues aux prêts hypothécaires. Ils ont dû de nouveau recapitaliser des banques, à savoir Bank of America. 22 Voir annexe 2 : « Principal taux directeur, en % » Ce plan sera financé par le gouvernement, la FED et le Fonds d’Assurance dépôt FDIC, mais également par des fonds privés, comme les fonds de pension par exemple. Le but de ce plan est, selon Geithner, de créer un système pour récréer un marché. 23 16 Allemagne Elle a dû continuer à recapitaliser, notamment la Commerzbank dont elle prend 25% des actions. Belgique Fin janvier, le gouvernement flamand a accordé de l’argent à la banque KBC. Celui-ci est constitué d’une première tranche 2 milliards et d’une seconde d’1,5 milliards d’euros qui n’a pas encore été accordée. Royaume-Uni Le 19 janvier 2009, le gouvernement britannique a annoncé un plan pour garantir les prêts accordés par les banques afin de relancer leurs activités de crédit. Les garanties offertes aux banques correspondent à 50% de chaque prêt octroyé pour les firmes avec un chiffre d’affaires limité. En échange, les banques doivent payer une prime afin d’avoir accès à ces garanties et s’engager à prêter à des firmes qui, sans l’aide de l’Etat, n’auraient pas eu accès au crédit. C’est donc un exemple de plan qui agit directement sur l’économie réelle. 4. Qu’ont réellement payé les Etats ? Il nous semble important d’expliquer ce que coûtent vraiment les interventions. En effet, les montants cités semblent astronomiques. Est-ce vraiment le cas ? Non ! Prenons l’exemple du Royaume-Uni. Leur plan prévoit 50 milliards de livres pour les participations dans les banques (en tant que dettes subordonnées ou capitaux propres) et 200 milliards de livres de garanties pour les prêts octroyés par les banques. Cela ne signifie pas pour autant que le Royaume va débourser 250 milliards de livres sterling. Tout d’abord, les 50 milliards de participations ne seront peut-être pas déboursés réellement. En effet, il se peut que les banques n’aient pas besoin de cet argent pour augmenter leurs fonds propres. De plus, même si les 50 milliards sont utilisés, l’Etat aura dû emprunter cet argent et devra donc payer un intérêt dessus. C’est le seul coût véritable qu’il aura. Les banques doivent donc payer un intérêt (plus élevé que le taux auquel les Etats empruntent). Enfin, en ce qui concerne les fonds donnés par l’Etat pour servir de garanties aux sociétés en difficultés, ceux-ci ne peuvent pas être utilisés à d’autres fins. Si les prêts sont remboursés, il n’y aura pas de coût pour l’Etat. 5. Conclusion Les banques centrales et les gouvernements sont beaucoup intervenus lors de cette crise, et si besoin en est, ils tenteront encore de mener des politiques pour déjouer les effets néfastes. Leur but est de diminuer l’impact sur l’économie réelle. Celle-ci est déjà touchée. On voit des remontées du chômage dans tous les pays et des secteurs en difficultés suite à la diminution de la demande. Nos gouvernements, avec l’aide des banques centrales, n’ont donc pas fini leur travail, pour remettre l’économie mondiale sur le chemin de la croissance. 17 Partie III : Comparaison de la crise de 1929 vs. 2008 1. Les crises en tant que tel… 1. Similitudes En 1929 et 2008, on peut remarquer des similitudes. Une première similitude est le lieu d’origine de la crise : les Etats-Unis. On assiste également, dans les deux cas, à une contagion nationale (via le marché interbancaire, qui existait mais était encore peu développé à l’époque de la première crise) et internationale car les banques détenaient des titres à travers le monde. Néanmoins, la crise et ses répercussions mettront plus de temps à se propager en 1929 car les relations internationales étaient moins importantes en ce temps-là. En 2008, la contagion sera beaucoup plus rapide. Au final, dans les deux cas, le monde entier (à part la Russie en 1929) sera touché. Une autre similitude est la facilité avec laquelle les individus ont eu accès à l’emprunt. Ceci était possible grâce à une politique laxiste des autorités monétaires qui laissaient les taux d’intérêt à de bas niveaux. Ainsi, les investisseurs ont pu financer dans les 2 cas des achats à effet de levier. On remarque également que les individus ont beaucoup paniqués lors des deux évènements. Cependant, la panique fut renforcée en 1929 par la non-existence d’un fonds d’interventions en cas de faillite et par les non-interventions des gouvernements et banques centrales. Dans les deux crises, et avec ce que l’on peut déjà observer actuellement, la crise initiale eut des impacts sur l’économie réelle : diminution de la consommation et des investissements, ce provoque un ralentissement de l’économie. Pour combler le manque de liquidités, les banques ont, en 1929 et en 2008, tenté de vendre des actifs qu’elles détenaient (du moins, les actifs les plus risqués afin de garder les moins risqués comme collatéral pour un éventuel emprunt auprès de la BC). Cependant, comme toutes les banques connaissaient des difficultés au même moment, le prix des actifs a diminué, et la vente de ces actifs ne permit pas de combler suffisamment ces manques. De plus, en 1929, ceux-ci valaient moins à cause du krach boursier. Dans les deux cas, on assista à la même évolution concernant le différentiel entre les taux sur les bons d’Etats et bons d’entreprises : il est en augmentation, suite à l’augmentation du risque de crédit (les bons d’états étant considérés comme des actifs sans risque). Cet écart est le reflet des mouvements de titres de qualité inférieure et supérieure. D’autre part, le désir de liquidité renforça la valeur des titres d’état.24 24 Voir Annexe 3 : « Treasuries vs. Corporates » 18 2. Différences Une différence entre les deux crises est que les investisseurs américains en 1929 empruntaient pour spéculer en bourse alors qu’en 2008, ceux-ci empruntaient pour investir dans l’immobilier. En 1929, la crise a commencé par un krach boursier ; alors qu’en 2008, il s’agissait d’abord d’une crise bancaire. Mais dans les deux cas, le krach initial a provoqué une perte de confiance généralisée. Les banques ont subi des pertes substantielles (ce qui provoqua une crise de liquidité) dues au non-remboursement des emprunteurs dans les deux crises. Cependant, l’origine est différente. Dans le premier cas, les pertes viennent d’emprunts non-remboursés (gagés par des titres mobiliers) car ceux-ci étaient utilisés pour investir en bourse (qui s’est « krachée ») et du portefeuille de valeurs mobilières détenu par les banques, qui a vu sa valeur fortement diminuer suite au krach boursier. Dans le second cas, les non-remboursements sont dus à des crédits octroyés qui, si le marché était resté semblable (c’est-à-dire avec des taux d’intérêts bas et des prix de l’immobilier croissants), n’auraient pas posé de problèmes. Néanmoins, dû au retournement du marché, les individus furent dans l’impossibilité de rembourser. De plus, les banques avaient acheté des subprimes, dont la valeur dépendait du bon remboursement des emprunteurs. Suite au retournement du marché, les banques ont fait des pertes sur ces titres. Malgré la faillite de Lehmann Brothers, les dirigeants politiques et monétaires sont intervenus massivement afin d’éviter un effondrement, tel que celui de 1929, où les banques sont tombées les unes après les autres. N’oublions pas de mentionner cependant qu’en 2008, les bourses ont fonctionnées correctement, alors qu’en 1929, elles se sont « krachées ». Il n’y avait donc pas de bulle spéculative en bourse en 2008. Mais celle-ci fut présente dans le secteur immobilier américain. 3. Les interventions des BC et gouvernements 1. Similitudes La crise de 1929 et celle de 2008 viennent en partie d’une grosse erreur d’appréciation des gouvernements et BC. En 1929, la Bank of America n’a pas été sauvé (plus grosse banque commerciale). En 2008, la FED n’a pas pu (selon son président) sauver Lehmann Brothers25. Les deux faillites ont eu un impact important sur le système bancaire et la crise de confiance qui en suivit. 2. Différences Une première différence dans les interventions qui ont eu lieu en 1929 et en 2008 se situe dans la position prise par les gouvernements. En effet, en 1929, des interventions inadéquates des gouvernements et de la FED ont été faites jusqu’en 1932 où Roosevelt est 25 Le cas Lehmann Brothers n’aurait pas eu autant d’impact sur le marché interbancaire en 1929, celui-ci étant encore peu important à l’époque et commençant seulement à se développer. Cette faillite n’aurait eu qu’un impact minime sur la confiance des déposants en les banques, car les seules personnes qui auraient véritablement été touchées, étaient des investisseurs et connaissaient donc le risque encouru. 19 monta au pouvoir et mit en place une politique keynésienne. Ceux-ci prônaient le protectionnisme à cette époque là, jusqu’en plus interventionniste (notamment avec la création du RFC) pour que les banques soient sauvées. Par contre, lors de la crise de 2008, les gouvernements et les BC ont directement suivi une politique interventionniste (malgré l’erreur qu’ils ont fait d’avoir abandonné Lehmann Brothers). : chaque banque sera sauvée (nationalisation, injections massives de capitaux,…). On remarque donc qu’ils sont intervenus beaucoup plus rapidement aujourd’hui, alors qu’en 1929, ils ont eu peur d’intervenir. En 1929, l’économie américaine fonctionne presque sans banques, sans crédits et sans dépôts. La FED, par sa non-intervention, a participé à ce mouvement général de panique au lieu d’essayer de l’atténuer. Par contre, en 2008, la FED a agi et a réussi à contenir les éventuels mouvements de panique. Au niveau international, en 1929, les BC et gouvernements de l’Europe feront aussi peu d’interventions que leurs homologues américains, qui de plus se révèleront être aussi inadéquates. En 2008, l’ensemble des pays d’Europe et la BCE suivront la même approche interventionniste que les USA. Dans les deux cas, les épargnants des banques ont paniqué. Ceux-ci voulaient récupérer leurs dépôts, ce qui provoqua un bank-run (les banques, prêtant à long terme et ayant des créances à court terme, sont sujettes au risque de liquidité). Les interventions des banques centrales et gouvernements ont été très différentes lors des deux crises. D’une part, en 1929, la FED n’a pas ou peu fourni de liquidités (les opérations d’open-market étaient insuffisantes). D’autre part, en 2008, comme le montre le cas Northern Rock, les Etats et BC sont intervenus pour combler le besoin en liquidité et assurer les garanties sur le dépôt des épargnants, pour tenter de rétablir la confiance et ainsi, éviter que le problème de liquidité se transforme en problème de solvabilité. Les banques sont donc confrontées à des crises de liquidité. Cependant, en 1929, la FED n’a pas fourni assez de liquidités, ce qui a provoqué des faillites en cascades. En 2008, les BC sont intervenues pour éviter un effondrement du système bancaire suite notamment à l’assèchement du marché interbancaire. Au point de vue de la politique des taux d’intérêts, on remarque qu’en 1929, la FED est intervenue beaucoup trop tard dans la diminution de ces taux pour endiguer les mouvements spéculatifs et lancer un souffle frais sur l’économie réelle (via par exemple, l’augmentation des investissements). Par contre, en 2007 déjà, la FED a diminué ses taux afin de contrôler plus efficacement la crise. 20 Conclusion Au terme de ce travail, il est possible de voir que les deux crises se ressemblent, mais se différencient à la fois. Ceci est valable tant pour les origines et le déroulement de la crise, que pour les interventions des gouvernements et banques centrales dans les difficultés qu’ont connues les banques. Concernant la crise, on a pu remarquer que le pays d’origine était chaque fois les Etats-Unis. Chacune d’elles est due à la facilité avec laquelle les gens pouvaient obtenir des crédits. Les banques ont essayé de faire face à la crise de liquidité en vendant des actifs. Mais cela n’était pas suffisant. Les gouvernements et banques centrales ont vu donc l’importance d’intervenir en 2008, afin de limiter les dégâts, ce qui n’a malheureusement pas été la réaction en 1929, où la FED elle-même a sombré dans la vague de panique. Au final, chaque crise s’est répandue au niveau international, néanmoins en prenant plus de temps en 1929 car les relations internationales étant encore peu développées à cette époque. On a aussi vu que des différences dans la crise en tant que telle existent. L’origine des crises était différente : un krach boursier en 1929 versus un krach immobilier puis bancaire en 2008. Mais les deux crises ont provoqué des crises de confiance. A nouveau, en 2008, grâce à l’intervention rapide des gouvernements et banques centrales, celle-ci s’est vue vite enrayée, provoquant ainsi moins de dégâts sur les banques ; alors qu’en 1929, le fait que la FED n’intervienne pas à provoqué un effet domino dans la vague de faillites des banques. Quant aux interventions à proprement parler, la même erreur a été commise lors des deux crises : le non-sauvetage d’une banque, même si elles étaient de nature différente. Cependant en 2009, l’erreur n’a pas été répétée dans la suite, car les gouvernements et banques centrales sont intervenus en fournissant assez de liquidités pour sauver celles qui étaient au bord du gouffre, et empêchant ainsi tout le système de s’effondrer ; alors qu’en 1929, chaque banque en crise a été abandonnée. La vague de panique qui avait débuté en 2008, s’est donc vue vite arrêtée, l’Etat assurant les dépôts des individus et offrant des garanties ; ce qui n’avait pas été le cas 80 ans plus tôt. En conclusion, nous pouvons donc dire que, malgré que ces deux crises soient fort semblables à certains points de vue (et différent à d’autres), les gouvernements et banques centrales ont compris la majorité de leurs erreurs faites lors de crises précédentes, et ne les ont pas répétées cette fois, même si au début, avec la faillite de Lehmann Brothers, certains observateurs pensaient l’inverse. 21 Références Bibliographiques Livres - ARNOULD D. 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