Eyal Chvika Avocat

Droit des affaires BANQUE
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Marchés financiers
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La responsabilité des intervenants
dans le cadre d’une introduction
en bourse
Bilan des décisions récentes de l’AMF sur les
banquiers, émetteurs et commissaires aux comptes 1
Eyal Chvika,
docteur en droit,
avocat à la Cour, Hogan & Hartson MNP
Dans la perspective d’une fenêtre boursière favorable sur les marchés financiers, il est utile de faire
le point, au regard des décisions de la Commission des sanctions de l’Autorité des marchés
financiers et de la jurisprudence, sur ce qu’il est possible de faire pour les intervenants banquiers,
émetteurs et dirigeants, et commissaires aux comptes afin d’assurer une meilleure information
financière diffusée par une société dans le cadre de son introduction en bourse.
1 - L’information financière diffusée par une société dans le cadre
de son introduction en bourse peut être source de responsabilité 2 et
de contentieux 3. Cette information financière doit être de qualité 4 :
« exacte, précise et sincère » 5. La disposition essentielle en matière
d’information financière est l’article 632-1 du Règlement général de
l’Autorité des marchés financiers (l’ « AMF ») (le « RGAMF ») relatif
au manquement de diffusion d’une fausse information : « Toute per­
sonne doit s’abstenir de communiquer, ou de diffuser sciemment, des
informations, quel que soit le support utilisé, qui donnent ou sont sus­
ceptibles de donner des indications inexactes, imprécises ou trompeuses
sur des instruments financiers émis par voie d’appel public à l’épargne
au sens de l’article L. 411-1 du Code monétaire et financier, y compris en
répandant des rumeurs ou en diffusant des informations inexactes ou
trompeuses, alors que cette personne savait ou aurait dû savoir que les
Ndlr : Cette Étude a déjà été publiée in RD bancaire et fin. 2008, ét. 19.
2. Sur les responsabilités encourues en matière d’information financière
d’une société cotée : Voir ANSA n° 07-021 sur ce thème.
3. S. Loyrette, Le contentieux des abus de marché : Joly Éditions 2007, p. 165 et
suivants.
4. F. Roussel, Transparence et qualité de l’information financière : enjeux et
limites : Journ. sociétés n° 29, février 2006, p. 44. – N. Rontchevsky, L’information du marché par les émetteurs, in Le droit boursier en mouvement, Actes du
Colloque de Chantilly organisé les 14 et 15 juin 2003 par l’Association Droit et
Commerce : RJ com. n° spécial 2003, p. 106.
5. RGAMF, art. 223-1. L’information diffusée en France doit être donnée de
manière simultanée et de manière identique (RGAMF, art. 223-8) ou
équivalente en pratique à celle qui est donnée à l’étranger.
14
informations étaient inexactes ou trompeuses 6 ». Cet article est appli­
cable à toutes les sociétés faisant appel public à l’épargne « si bien qu’il
est inutile d’attendre que la société soit effectivement cotée pour s’interroger sur la qualité des informations diffusées au public 7. » En d’autres
termes, dans le cadre de la préparation de la documentation afférente
à une introduction en bourse en particulier le prospectus 8, il
convient d’être attentif au vocabulaire utilisé, d’éviter les
ambiguïtés 9, les tournures trop commerciales.
2 - L’introduction en bourse 10 consiste en l’admission des instruments financiers d’une société à la cote d’un marché réglementé,
Euronext Paris, et en l’inscription pour Alternext Paris et le marché
libre 11. Une introduction en bourse permet à une société
essentiellement : d’accéder aux marchés financiers qui sont une
6. Sur ce texte, voir notes sous Cass. com., 19 déc. 2006, obs. Th. Bonneau : Dr.
sociétés 2007, comm. 80 et B. Garrigues : RTDF 1/2007, p. 122.
7. F. M. Laprade, Introduction en bourse : Encyclopédie Joly Bourse – Études,
p. 62.
8. Une introduction en bourse en faisant appel public à l’épargne nécessite un
prospectus qui est composé : (i) du document de base qui contient un
descriptif de la société, (ii) de la note d’opération qui décrit la structure de
l’offre des actions, et (iii) d’un résumé.
9. ANSA, n° 07-021, préc., p. 1.
10. Une introduction en bourse résulte en général d’une augmentation de
capital et / ou d’une cession d’actions existantes.
11. Une introduction en bourse peut se faire par placement privé sur Alternext
Paris et sur le marché libre (le document d’offre n’est pas visé par l’AMF en
cas de placement privé).
JCP / LA SEMAINE JURIDIQUE – ÉDITION ENTREPRISE ET AFFAIRES N° 47. 20 NOVEMBRE 2008
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source de financement pour les sociétés – les fonds levés permettront
de financer l’expansion de la société ; ou d’accroître sa notoriété
auprès de ses partenaires commerciaux – être cotée en bourse facilite­
rait la conclusion de contrats par la société. Les intervenants dans le
cadre d’une introduction en bourse visés dans le présent article sont :
les banquiers,les émetteurs et leurs dirigeants,et les commissaires aux
comptes. On constate que le paragraphe 5 intitulé « Responsabilité
des différents intervenants : émetteur, contrôleurs légaux des comp­
tes et prestataires de services d’investissement » qui se situe dans la
section 2 « Dépôt, visa et diffusion du prospectus », chapitre II
« Information à diffuser en cas d’appel public à l’épargne », Titre Ier
« Appel public à l’épargne », Livre II « Émetteurs et information
financière » du RGAMF mentionne les trois intervenants objet de la
présente étude 12. Ce ne sont pas les seuls intervenants (l’AMF, NYSE
Euronext Paris, les avocats, les analystes financiers, les journalistes, les
agences de communication, l’expert indépendant 13) mais le présent
article traite des principaux intervenants notamment ceux dont la
responsabilité est envisagée dans les décisions de la Commission des
sanctions (la « Commission ») en rapport avec les introductions en
bourse.
3 - L’information financière (notamment document de référence,rapports financiers,communiqués) est importante dans la mesure où elle peut être source de responsabilité : le processus
d’introduction en bourse va nous permettre de l’illustrer. En pratique, cet article vise à justifier la rigueur nécessaire des intervenants et
de leurs conseils (avocats et / ou juristes) sur une introduction en
bourse qui ont le souci de ne pas laisser les dirigeants de la société
voire leur agence de communication, ayant une approche commer­
ciale, dire tout et n’importe quoi (par exemple, affirmer qu’on est le
leader incontesté alors qu’on ne l’est pas), aller trop loin dans l’idée de
donner une image par trop améliorée de la société en vue de sa valori­
sation. Ce qu’on dit, ce qu’on écrit peut être source de contentieux – il
vaut mieux être rigoureux,privilégier la qualité de l’information pour
éviter les dérapages qui auront un impact négatif direct sur le cours de
bourse. La réputation des intervenants dans le cadre d’une introduc­
tion en bourse peut être fortement atteinte par une introduction en
bourse qui se passe mal et qui donne lieu à des articles de presse et des
contentieux. Cette exigence de rigueur attendue par l’AMF dans le
cadre de l’instruction du dossier d’introduction en bourse de la so­
ciété et par la Commission justifie les efforts des sociétés dans la mise à
disposition de moyens notamment humains afin de préparer la docu­
mentation, le prospectus en particulier, et pour fournir une informa­
tion de qualité, gage de risque de contentieux moindre.
4 - La période récente et ce jusqu’au troisième trimestre 2007 in­
clus a été très active par le nombre d’introductions en bourse 14. On
peut se poser la question si le retournement des marchés financiers va
donner lieu à une multiplication des contentieux visant les interve­
nants dans une introduction en bourse, en particulier devant la
12. Sur les travaux de place en vue d’essayer de clarifier les responsabilités des
différents intervenants dans le cadre des introductions en bourse, et des
intermédiaires en particulier : voir AMF, Synthèse des réponses à la
consultation de place sur la réforme de la procédure de contrôle des
opérations financières et de délivrance du visa lancée le 31 juillet 2001,
20 novembre 2001, H. de Vauplane et J.-J. Daigre : Banque et droit n° 85,
sept.-oct. 2002, p. 32.
13. Dans le cadre de l’introduction en bourse et de l’offre publique d’échange
du groupe Eurotunnel SA sur Euronext Paris une expertise indépendante a
été délivrée en vertu du jugement de sauvegarde et non dans les cas prévus
par le RGAMF. Le rapport de l’expert indépendant figurant dans le
document de base pourrait être source de responsabilité, ce qui nécessite
d’éviter d’autres mentions du rapport dans les documents d’offres (note
d’opération et note d’information).
14. Voir en ce sens AMF, rapp. 2007, p. 25.
Commission 15. En effet, les introductions en bourse donnent lieu à
du contentieux. L’enjeu financier des contentieux ainsi que le mon­
tant des sanctions sont importants. Une tendance générale à l’alourdissement des sanctions pécuniaires est constatée par certains devant
la Commission 16. Sur 115 décisions de la Commission publiées sur le
site de l’AMF du 18 mars 2004 au 29 septembre 2008, soit environ
quatre ans, nous avons recensé 11 décisions en rapport avec une in­
troduction en bourse 17. Ce contentieux vise aussi bien Euronext
Paris que le marché libre 18. Alternext Paris n’a pour l’instant pas fait
l’objet de décisions probablement en raison de sa création récente le
17 mai 2005. Ces décisions de la Commission donnent lieu à des
recours devant la Cour d’appel de Paris, Cour de cassation et / ou
devant le Conseil d’État. Il y a également des contentieux devant les
tribunaux de commerce et cours d’appel concernant des conflits au
niveau de la répartition de la responsabilité civile entre émetteurs et
banquiers en cas d’échec de l’introduction en bourse, en particulier
sur l’exécution du mandat d’introduction en bourse (V. n° 17 et s.).
Une décision préalable de sanction administrative devrait faciliter
l’action en responsabilité civile 19.
5 - L’approche juridique classique du sujet en distinguant responsabilités contractuelle ou délictuelle 20, responsabilités civile, administrative ou pénale 21, ou encore en procédant à l’étude spécifique
des incriminations 22, ne sera pas retenue. L’approche dans le présent
article est documentaire et casuistique : quels sont les documents
source de responsabilité, c’est-à-dire les documents qui traduisent
l’engagement des intervenants dans le processus d’introduction en
bourse, et illustrer avec de la jurisprudence et la pratique des dossiers
d’introduction en bourse. Nous examinerons successivement : la res­
ponsabilité des banquiers (1), des émetteurs et des dirigeants (2), la
répartition de la responsabilité civile entre les banquiers et les émet­
teurs (3) et la responsabilité des commissaires aux comptes (4).
1. Responsabilité des banquiers
A. - Documents
6 - Dans le cadre d’une introduction en bourse, les banquiers réa­
lisent des audits de la société de deux types : documentary due dili­
gence qui consiste à revoir les documents relatifs à la société dans une
data room (salle de données) et management due diligence qui impli­
que de poser des questions aux dirigeants de la société lors d’entretiens prévus à cet effet. Ces diligences auxquelles participent les
avocats répondent à des pratiques de place telles que décrites dans le
15. H. de Vauplane et J.-J. Daigre, note sous Paris, 3e ch., sect. C, 27 février 2001,
SA Continental Group c/ SA RBDH Industries : Banque et droit n° 79,
sept.-oct. 2001, p. 28 : « Les périodes de cycles boursiers baissiers sont
favorables aux demandes de mise en responsabilité en tout poil émanant de
clients déçus ».
16. H. de Vauplane, J.-J. Daigre, B. de Saint Mars, J.-P. Bornet, AMF –
Commission des sanctions – Bilan d’activité 2006 : Banque et droit n° 115,
sept.-oct. 2007, p. 43.
17. Nombre de décisions par année : 2008 (0 pour le moment) ; 2007 (3) ; 2006
(2) ; 2005 (2) ; 2004 (4).
18. Marché libre (6 décisions dont 1 décision qui porte sur 9 sociétés du marché
libre) ; Nouveau Marché (4 décisions dont 2 sociétés sur Euronext Paris
actuellement) ; Euronext Paris (1 décision).
19. H. Letréguilly, La responsabilité des émetteurs en matière d’information
financière : RD bancaire et fin. 2004, p. 453.
20. H. Letréguilly, La responsabilité des émetteurs en matière d’information
financière, op. cit., p. 449.
21. Voir par exemple, J.-P. Valuet, L’information financière des sociétés cotées :
Joly Bourse – études, p. 104-106. – D. R. Martin, Responsabilité et marchés
financiers – propos introductifs, in Dossier spécial : droit de la responsabilité et
droit des marchés financiers : Bull. Joly Bourse, mai-juin 2007, p. 289.
22. N. Rontchevsky, La responsabilité pénale : Bull. Joly Bourse, mai-juin 2007,
p. 336.
JCP / LA SEMAINE JURIDIQUE – ÉDITION ENTREPRISE ET AFFAIRES N° 47. 20 NOVEMBRE 2008
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Code professionnel FBF-AMAFI d’octobre 2006. Les banquiers in­
troducteurs préparent sur la base de l’audit de la société et des entre­
tiens avec les dirigeants, une attestation de prestataire de services
d’investissement (le « PSI ») qui confirme à l’AMF que le PSI a effec­
tué les diligences professionnelles d’usage et que ces diligences n’ont
révélé dans le contenu du prospectus aucune inexactitude ni aucune
omission significative de nature à induire l’investisseur en erreur ou à
fausser son jugement 23. Cette attestation qui est remise à l’AMF préa­
lablement à la délivrance du visa sur le prospectus engage la responsa­
bilité du PSI 24. En cas d’introduction en bourse sur Alternext Paris,
une attestation supplémentaire, l’attestation du listing sponsor, est
remise par le banquier introducteur. Il est également attesté dans ce
document par le listing sponsor qu’une série de vérifications
(« diligences ») ont été réalisées selon un schéma-type fixé par Euro­
next Paris 25. En pratique, l’AMF peut être amenée à demander au
listing sponsor d’attester sur tel ou tel élément relatif à l’opération
d’introduction en bourse, ce qui ne va pas sans soulever des discus­
sions entre les intervenants et l’AMF : par exemple, sur une conven­
tion d’assistance à l’introduction en bourse conclue entre l’émetteur
et l’un des actionnaires.
B. - Illustrations
7 - Deux décisions illustrent la responsabilité du banquier intro­
ducteur. L’intermédiaire qui avait « un rôle de véritable maître d’œuvre de l’opération » avait participé à des réunions avec les
commissaires aux comptes, l’expert-comptable, le conseil juridique
de la société et les dirigeants de cette dernière concernant les informa­
tions financières et comptables prévisionnelles de la société émettrice
et les hypothèses les sous-tendant. La Commission a considéré que le
banquier introducteur se trouvait ainsi parfaitement informé de ce
que tous les éléments introduits à sa diligence ne reposaient que sur
des hypothèses relevant davantage de l’espérance que sérieusement
étayées – notamment en ce qui concerne le planning d’ouverture des
agences, au regard de l’état de préparation de leurs installations au
premier trimestre 2000,et l’augmentation irréaliste du chiffre d’affaires au regard, en particulier, des données de l’exercice 1999 – soute­
nues par les seuls dires du dirigeant de l’émetteur, dont le jeune âge et
l’expérience limitée auraient dû susciter de la part du professionnel
une vigilance particulière le conduisant à solliciter notamment des
précisions ou des garanties et à appeler le dirigeant à une plus grande
mesure, ce qui n’avait pas été fait. La Commission affirme également
que le banquier introducteur a contrevenu aux règles de bonne
conduite figurant dorénavant aux articles L. 533-13 I. et L. 533-11 du
Code monétaire et financier (V. n° 19) et au contenu de son attesta­
tion PSI figurant aujourd’hui à l’article 222-16 du RGAMF (V. n° 6).
Ces éléments justifient une sanction pécuniaire de 100 000 euros à
l’encontre du banquier introducteur 26. Dans une autre décision, la
Commission a prononcé un blâme à l’encontre d’un banquier intro­
ducteur qui a contrevenu aux règles de bonne conduite essentielle­
ment aux motifs que le banquier introducteur n’aurait pas apporté
aux opérations d’introduction en bourse toute l’attention et les
23. RGAMF, art. 222-16.
24. J.-J. Daigre, La responsabilité du banquier en matière de prestation de services
d’investissement : RD bancaire et fin. 2006, p. 90. – C. Pénichon, Obligations
et responsabilité des prestataires de services d’investissement, in Le droit
boursier en mouvement, Actes du Colloque de Chantilly organisé les 14 et
15 juin 2003 par l’Association Droit et Commerce : RJ com. n° spécial 2003,
p. 48.
25. Article 2.2 des Règles Alternext Paris du 7 mai 2008.
26. AMF, Commission des sanctions, déc. 19 janv. 2006, M. M. Azoulay, Sté X, Sté
Tradition Securities and Futures (annulée par une décision du Conseil d’État
du 30 mai 2007) : Banque et droit n° 108, juillet-août 2006, note H. de
Vauplane et J.-J. Daigre, p. 38 ; Bull. Joly Bourse, sept.-oct. 2006, note
N. Rontchevsky, p. 569.
16
moyens nécessaires transférant une bonne part de la charge de travail
à l’émetteur, les services de l’AMF relevant la faible qualité de la ver­
sion initiale des prospectus et la tendance généralisée du banquier
introducteur à s’appuyer largement sur les services de l’AMF 27.
8 - En revanche, l’intermédiaire financier n’a pas été sanctionné
alors qu’il faisait l’objet de griefs portant exclusivement sur des dili­
gences relatives à la vérification de certains aspects de la situation
juridique de l’émetteur au moment de son introduction en bourse
(notamment absence de renouvellement de mandat d’administrateur, conseil d’administration comportant un nombre d’administrateurs inférieur au minimum légal de trois, mandat de commissaire
aux comptes non renouvelé dans les délais requis) 28. Une sanction
n’a pas été prononcée mais cette décision permet de voir le degré de
détails des griefs soulevés devant la Commission à l’encontre du banquier introducteur.
2. Responsabilité des émetteurs
et des dirigeants
A. - Documents
9 - La responsabilité des dirigeants 29 peut être engagée au titre de
l’information diffusée de façon générale à l’occasion d’une introduc­
tion en bourse et du prospectus sur lequel l’AMF appose son visa 30.
En effet, un guide de communication dans le cadre d’une introduc­
tion en bourse dénommé publicity guidelines est fourni aux dirigeants
de la société par leurs avocats : que dire, ou ne pas dire et à quel
moment,comment gérer la relation avec l’agence de communication,
les salariés et les journalistes notamment 31. En matière d’information financière, les dirigeants sont directement responsables, la délé­
gation de pouvoirs n’étant pas en principe exonératoire : elle est
inefficace pour protéger le dirigeant contre la mise en cause de sa
responsabilité 32.
10 - Dans le cadre d’une introduction en bourse, l’émetteur four­
nit une attestation du responsable du prospectus 33 dans laquelle : (a)
les dirigeants assument la responsabilité du prospectus sur la base de
cette attestation qu’ils signent et qui figure dans le document de base
et dans la note d’opération ou dans le prospectus ; (b) les dirigeants
précisent dans cette attestation dont le modèle figure à l’article 2 de
l’instruction n° 2005-11 du 13 décembre 2005 relative à l’information à diffuser en cas d’appel public à l’épargne notamment que : (i) à
leur connaissance, après avoir pris toute mesure raisonnable à cet
effet, les données du document de base, de la note d’opération ou du
prospectus sont conformes à la réalité et ne comportent pas d’omis27. AMF, Commission des sanctions, déc., 7 juill. 2005, Sociétés X, ORAPI et
Luxyachting, MM. Y, D. Bonzy, S. Michelot et E. Sidler (annulée par une
décision du Conseil d’État du 30 mai 2007).
28. AMF, Commission des sanctions, déc., 5 avr. 2007, MM. F. Piot, P. Sénéchal,
G. Moraschetti, et société EFI : Bull. Joly Bourse, nov.-déc. 2007, note T. Gra­
nier, p. 742.
29. J.-P. Mattout, Information financière et responsabilité des dirigeants : RD
bancaire et fin. 2004, p. 454.
30. A. Maréchal, La responsabilité des dirigeants des sociétés cotées en matière
d’information financière : Dr. sociétés 2001, p. 5.
31. En vertu de ce guide de communication, il est demandé aux dirigeants de ne
pas mentionner l’opération d’introduction en bourse avant l’enregistrement du document de base ; entre l’enregistrement dudit document et le
visa, il est possible de parler de la société dans les mêmes termes du
document de base ; après le visa sur la note d’opération qui inclut le résumé,
les dirigeants peuvent en principe tout dire sur la société et l’offre des
actions.
32. A. Maréchal, La responsabilité des dirigeants des sociétés cotées en matière
d’information financière, op. cit., p. 9. – S. Loyrette, Le contentieux des abus de
marché, op. cit., p. 178.
33. RGAMF, art. 212-14.
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sion de nature à en altérer la portée ; (ii) l’émetteur a obtenu de ses
contrôleurs légaux des comptes une lettre de fin de travaux, dans
laquelle ils indiquent avoir procédé à la vérification des informations
portant sur la situation financière et les comptes données dans le
prospectus ainsi qu’à la lecture d’ensemble du document 34 ; et (iii) le
cas échéant, l’émetteur mentionne les observations des contrôleurs
légaux ; (c) aussi bien les personnes physiques que morales pour­
raient être signataires de cette attestation et en assumer la responsabi­
lité en vertu de l’article 212-14 du RGAMF. En pratique, c’est le
président directeur général de la société qui signe cette attestation
remise à l’AMF avant la délivrance du visa.
11 - Les sanctions administratives visent l’émetteur en tant que
personne morale et / ou les dirigeants 35 en tant que personne
physique 36. En d’autres termes, il s’agit d’une responsabilité alterna­
tive ou cumulative qui est envisageable pour la société 37 et les diri­
geants. La notion de faute séparable des fonctions pour les dirigeants
n’est pas applicable en cas de responsabilité administrative : la res­
ponsabilité du dirigeant n’est pas subordonnée à la démonstration
d’une faute détachable de ses fonctions 38 et peut donc être recherchée
de manière plus facile qu’en matière de responsabilité civile où une
faute séparable des fonctions est exigée. Il en est ainsi lorsque le diri­
geant commet intentionnellement une faute d’une particulière gra­
vité incompatible avec l’exercice normal des fonctions sociales 39.
positionnée 41, ce qui a un impact sur la valorisation de la société. Il
arrive que dans le cadre des réunions de rédaction du document de
base, les banquiers comprennent sur la base des discussions que la
société est positionnée sur un autre secteur d’activité, qui peut entraî­
ner une valorisation moindre de la société.
- la société a-t-elle vraiment le produit dans le rayonnage ?Ainsi, si
la société souhaite annoncer la mise en place d’un catalogue de pro­
duits standardisés : il faut s’en assurer en posant des questions, on
arrive à clarifier les affirmations de la société et l’état d’avancement du
produit.
- la question de savoir si l’on insère des prévisions dans le docu­
ment de base, ce qui entraîne l’intervention d’un rapport des com­
missaires aux comptes (V. n° 24). Le rapport des commissaires aux
comptes sur les prévisions n’empêche pas les difficultés pour une
société introduite en bourse d’atteindre les prévisions annoncées
postérieurement à l’introduction en bourse.Les difficultés sont géné­
ralement relayées par la presse et n’ont pas un impact positif sur le
cours de bourse. Les risques inhérents à l’annonce de prévisions de­
vraient conduire les émetteurs à éviter si possible l’insertion de prévisions dans le prospectus.
La Commission poursuit en cas de diffusions de fausses informa­
tions l’émetteur et / ou les dirigeants.
1° Responsabilité de l’émetteur
B. - Illustrations
12 - Dans son rapport annuel pour 1999 la Commission des opé­
rations de Bourse (la « COB ») souligne le comportement de diri­
geants de deux sociétés cotées : (i) la première société sur le second
marché n’était pas en mesure de tenir ses prévisions et le dirigeant a
proposé aux actionnaires entrés à l’occasion de l’introduction en
bourse notamment de racheter leurs actions au prix d’introduction ;
(ii) la seconde société sur le nouveau marché a vu son cours largement
chuté après l’introduction en bourse en 1999 à un prix très élevé – le
dirigeant, qui a cédé sa participation au début de l’année 2000, a
accepté d’obtenir un prix inférieur à celui proposé aux actionnaires
minoritaires, et a fait prendre l’engagement au cessionnaire d’offrir
aux actionnaires minoritaires une garantie de cours à un niveau pro­
che de celui de l’introduction en 1999 40.
13 - Dans le cadre d’une introduction en bourse, en pratique, on
envisage souvent avec la société et ses dirigeants les points suivants
qui peuvent être source de responsabilité :
- lors de la définition de l’equity story, à savoir au sens littéral l’histoire des actions,on détermine sur quel secteur d’activité la société est
34. Cette mention ne s’applique pas dans le nouveau compartiment profession­
nel ouvert aux personnes qui sollicitent l’admission de leurs instruments
financiers aux négociations sur un marché réglementé, sans émission ni
cession dans le public.
35. Sur les personnes susceptibles d’être poursuivies et sanctionnées, V. C.
Arsouze, note sous CJCE, 1re ch., 5 juill. 2007, Ntionik Anonymi Etaireia
Emporias H/Y : Bull. Joly Bourse mars-avr. 2008, p. 160. – ANSA, Responsa­
bilité des administrateurs signataires d’un prospectus, n° 06-036, Comité
Juridique du 5 juillet 2006.
36. Voir l’article de D. R. Martin, Responsabilité et marchés financiers – propos
introductifs, in Dossier spécial : droit de la responsabilité et droit des marchés
financiers, op. cit., p. 287.
37. H. de Vauplane, Responsabilité et information publiée par la société : RD
bancaire et fin. 2004, p. 458.
38. Cass. com., 31 mars 2004 : RD bancaire et fin. 2004, note H. Le Nabasque,
p. 268 ; Bull. Joly Bourse juillet-août 2004, note J.-J. Daigre, p. 465 ; Banque et
droit n° 96, juillet-août 2004, note H. de Vauplane et J.-J. Daigre, p. 38.
39. Cass. com. 20 mai 2003 : Bull. civ. 2003, IV, n° 84, p. 94.
40. COB, rapp. annuel 1999, p. 39.
14 - Dans une décision qui n’est pas relative à une introduction en
bourse, la Commission a décidé que : « La circonstance que l’actionnariat et la direction de la société ont été profondément modifiés
postérieurement à la commission des faits reprochés est, par elle­
même, sans incidence sur le fait que ces actes qui ont été commis au
nom de la société engagent celle-ci ; que toutefois, dans le cas d’espèce, il y a lieu de tenir compte de ce que les manquements commis
sont directement liés à la personnalité des anciens dirigeants, notamment de M.M.F., et à la façon dont ce dernier concevait son rôle ; qu’il
y a lieu de tenir compte également de ce que les nouveaux dirigeants
ont pris des mesures pour prévenir le renouvellement de tels
manquements ; qu’il sera fait une exacte appréciation des circonstances de l’espèce en prononçant une sanction pécuniaire de
500 000 euros à l’encontre de la société 42 ».
Dans une décision rendue par la COB, il a été considéré que la
société n’a pas diffusé une information exacte, précise et sincère dans
son prospectus d’introduction qui ne mentionnait pas l’environnement juridique de son principal secteur d’activité,alors que des incertitudes existaient quant à l’évolution du contexte juridique. Ce
contexte juridique aurait dû être présenté en toute objectivité dans le
prospectus d’information afin que le public dispose d’une informa­
tion exacte et précise sur le principal secteur d’activité de la société 43.
De plus, la Commission a affirmé qu’est caractérisé le manquement à
délivrer une information précise, exacte et sincère, le fait pour un
émetteur, compte tenu des difficultés financières et économiques
rencontrées, de ne pas respecter ses engagements pris dans le prospec­
tus d’introduction, de publier certaines informations au Bulletin des
41. Par exemple, immobilier classique ou immobilier de tourisme, domaine
particulier dans la high tech.
42. AMF, Commission des sanctions, déc., 5 juill. 2007, Marionnaud Parfumeries
et KPMG : Bull. Joly Bourse, janv.-fév. 2008, p. 46 ; Banque et droit n° 115,
sept.-oct. 2007, note H. de Vauplane, J.-J. Daigre, B. de Saint-Mars, J.-P.
Bornet, p. 38. A titre de rappel, des sanctions pécuniaires d’un (1) million et
de 500 000 euros ont été prononcées à l’encontre des deux dirigeants. Cette
décision fait l’objet d’un recours devant la cour d’appel de Paris.
43. COB, déc. sanct. 1er juin 1995, Welcom International : Bull. COB juin 1995,
p. 15 : pour un ensemble de manquements une sanction pécuniaire de
76 219 euros a été prononcée à l’encontre de la société.
JCP / LA SEMAINE JURIDIQUE – ÉDITION ENTREPRISE ET AFFAIRES N° 47. 20 NOVEMBRE 2008
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annonces légales obligatoires. Une sanction de 50 000 euros a été pro­
noncée à l’encontre de la société 44.
2° Responsabilité des dirigeants
15 - Les décisions qui illustrent la responsabilité des dirigeants
sont nombreuses et il est possible de les regrouper de la manière
suivante : celles relatives aux groupes de sociétés, aux prévisions et
celles où l’on cache la vérité à l’investisseur.
Groupes de sociétés : La COB a relevé que n’a pas diffusé une
information exacte, sincère et précise la présidente d’une société qui
mentionnait dans la note d’introduction que la société était totale­
ment autonome sur le plan juridique, technique et économique, alors
qu’en réalité des flux financiers importants et permanents au profit
d’autres sociétés du groupe existaient et qui indiquait l’existence de
créances à moins d’un an, alors que la convention de trésorerie avait
été conclue pour une durée indéterminée et que toute perspective de
remboursement des créances était illusoire, en tout état de cause en
aucun cas à l’échéance d’un an. Ce qui a l’origine avait été implicite­
ment présenté comme une remontée de flux tenant à une volonté de
gestion centralisée des finances du groupe non coté s’est révélé être un
mécanisme occulte de financement permanent de ce groupe qui pro­
cédait à des prélèvements continus sur la société filiale introduite en
bourse afin de pouvoir faire face à une situation de trésorerie
déficitaire 45. Dans une autre décision, la Commission a caractérisé la
non communication d’une information exacte dans le prospectus
d’introduction dans une espèce où il a été constaté une détention
indirecte d’une participation plus importante au capital de la société
émettrice, le dirigeant s’étant bien gardé de révéler qu’il contrôlait en
réalité une holding Luxembourgeoise présentée comme un action­
naire indépendant 46.
Prévisions : Le président de la société a pu se voir reprocher le fait
d’avoir attesté la sincérité et le caractère complet des informations
contenues dans le prospectus simplifié, nonobstant la conscience
qu’il avait ou devait avoir du caractère irréaliste des prévisions
d’ouverture d’agences et dès lors, des prévisions de chiffre d’affaires
pour les mois d’avril, mai et juin 2000 47. La Commission a considéré
dans une autre espèce qu’un dirigeant qui avait diffusé un prospectus
faisant état d’un chiffre d’affaires prévisionnel près de 34 fois supé­
rieur à la réalité et fondé sur des contrats dont la poursuite était aléa­
toire, a en toute connaissance de cause délivré au public une
information inexacte et trompeuse 48.
44. AMF, Commission des sanctions, déc., 17 juin 2004, Société Oxis Internatio­
nal.
45. COB, déc. sanct. 10 juin 2003, Mme C. Bourgoin : Bull. COB juillet-août
2003, p. 231 : une sanction pécuniaire de 250 000 euros a été infligée au
dirigeant.
46. AMF, Commission des sanctions, déc., 16 sept. 2004, M. G. Raynaud, société
Cross Systems Company, confirmée par la cour d’appel de Paris le 19 avril 2005
(RD bancaire et fin. 2005, note P. Portier, p. 34). Le dirigeant a été condamné
à une amende de 10 000 euros.
47. AMF, Commission des sanctions, déc. 19 janv. 2006, M. Azoulay, Sté X, Sté
Traditions Securities and Futures, préc. : une sanction pécuniaire de
100 000 euros a été prononcée à l’encontre du dirigeant.
48. AMF, Commission des sanctions, déc. 8 juill. 2004, M. M. Andrieux : une
sanction pécuniaire de 500 000 euros a été prononcée à l’encontre du
dirigeant. Dans une autre espèce, la Commission s’est focalisée sur les
prévisions diffusées dans le public à l’occasion de l’introduction en bourse
qui se sont avérées très vite démenties comme un élément pour caractériser
le défaut d’information du public par le dirigeant et l’émetteur condamnés
chacun à 10 000 euros (AMF, Commission des sanctions, déc., 14 juin 2007,
Société Crédit du Nord, M. C. Marty, Société Clinique du Rond-Point des
Champs-Elysées et M. B. Sillam). Voir également sur des prévisions inexac­
tes et abusivement optimistes dans le cadre de l’introduction en bourse qui
s’analysaient plutôt comme des objectifs, ne reposant sur aucun engage­
ment ferme et non rectifiées par la suite : AMF, Commission des sanctions,
18
Défaut de véracité des informations données aux investisseurs :
Le prospectus d’introduction en bourse et le document de référence
indiquaient que les prêts étaient assortis de sûretés alors qu’il n’existait alors aucun nantissement sur les titres du dirigeant. Les montants
des prêts considérés étaient importants et représentaient 16 % des
capitaux propres consolidés du groupe. L’attitude du dirigeant était
d’autant plus critiquable que c’est à raison de cette absence de sûreté
grevant des titres acquis à l’aide de ce prêt qu’il a pu en disposer
librement par la suite, sans qu’apparemment rien n’ait été encore au
jour de la décision de la Commission remboursé de ces sommes dont
il a contesté dans ses explications jusqu’à la qualification de prêt. La
Commission relève chez le dirigeant une volonté de tromper délibérément le marché 49.Dans une autre décision,la Commission a considéré notamment que l’absence de mention dans l’annexe aux
comptes consolidés de la société d’une double transaction réalisée sur
le même actif par ladite société avec des sociétés appartenant au diri­
geant et sa famille constitue un manquement à l’information exacte,
précise et sincère du public. La double transaction a eu pour effet de
majorer le chiffre d’affaires de la société pour l’exercice d’un produit
complémentaire de 2,7 millions d’euros et qu’ainsi porté à 19 mil­
lions d’euros, ce chiffre d’affaires a pu apparaître au public comme
voisin de la prévision de 19,8 millions d’euros annoncée lors de l’introduction en bourse de la société, alors que la comparaison perti­
nente devait être faite avec le chiffre d’affaires hors l’élément
exceptionnel dont il s’agit, lequel s’est élevé qu’à 16,3 millions
d’euros 50. La Commission a relevé dans une autre espèce qu’un dirigeant n’avait pas indiqué dans le cadre de l’introduction en bourse
son intention de transférer 50 % de ses titres au directeur commercial
de la société et que le nom dudit directeur commercial n’apparaissait
pas dans l’organigramme de direction de la société en raison de ses
antécédents (ancien gérant et caution personnelle d’une SARL ayant
fait l’objet d’une liquidation judiciaire) et par crainte de nuire à la
réputation de la société auprès de l’actionnariat de cette société. Le
manquement à la bonne information est constitué 51.
3. Répartition de la responsabilité civile
entre les banquiers et les émetteurs
16 - Dans le cadre d’une opération d’introduction en bourse,
deux contrats régissent la relation entre le banquier introducteur et
l’émetteur : le mandat d’introduction en bourse qui définit en particulier les services fournis par le banquier introducteur en vue d’introduire la société en bourse 52, et le contrat de garantie et de placement
des titres en vue d’assurer le placement des instruments financiers par
déc., 12 oct. 2006, M. E. Teboul – une sanction pécuniaire de 30 000 euros a
été prononcée à l’encontre du dirigeant.
49. AMF, Commission des sanctions, déc. 10 nov. 2005, Société Gemplus, International SA, M. M. Lassus, Société Pricewaterhousecoopers Audit (France), M. P.
Willemin et de M. R. Mackintosh ; Banque et droit n° 107, mai-juin 2006, note
H. de Vauplane et J.-J. Daigre, p. 50. Une sanction pécuniaire de
400 000 euros a été prononcée à l’encontre du dirigeant. La société est
sanctionnée à 600 000 euros avec les mêmes motifs que pour le dirigeant. La
cour d’appel de Paris dans un arrêt du 20 mars 2007 a ramené la sanction
pécuniaire à 450 000 euros.
50. AMF, Commission des sanctions, déc. 21 nov. 2007, MM. K. Ait Yala,
D. Leveque, R. Mansouri et L. Zouary ; Bull. Joly Bourse, mars-avr. 2008, note
N. Rontchevsky, p. 139 : une sanction pécuniaire de 10 000 euros a été
prononcée à l’encontre du dirigeant.
51. AMF, Commission des sanctions, déc., 6 déc. 2004, MM. M. Benchetrit,
J. Macia et N. Bakar : une sanction pécuniaire de 100 000 euros a été
prononcée à l’encontre du dirigeant ; cette sanction a été ramenée à
60 000 euros par la cour d’appel de Paris le 9 décembre 2004.
52. Ce type de contrat portant sur une opération complexe comporte à la fois
des actes matériels relevant d’un contrat d’entreprise et des actes juridiques
relevant d’un mandat (N. Rontchevsky, note sous CA Paris, 28 janv. 2000, SA
CEJIBE et autres c/ SA EFI et a. : RTD com. 2000, p. 401).
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le PSI. Ces contrats peuvent être source de contentieux et soulèvent la
question de la répartition de la responsabilité entre les banquiers et les
émetteurs 53.
A. - Au titre du mandat d’introduction en bourse
17 - Un client déçu par l’aventure boursière est susceptible de re­
chercher la responsabilité du banquier. C’est un contentieux qui semble classique en raison de la multitude de jugements et d’arrêts. Le
banquier introducteur est tenu d’une obligation de moyens 54 qui
peut être mentionnée dans le mandat d’introduction en bourse 55. La
Cour d’appel de Paris avait retenu par le passé une obligation de
moyens renforcée 56. L’échec d’une introduction en bourse n’est pas
en elle-même constitutive d’une faute de l’introducteur. C’est le manque de diligence du professionnel qui justifie sa responsabilité
contractuelle vis-à-vis de l’émetteur 57.
18 - Les juges relèvent de multiples manquements pour retenir la
responsabilité du banquier introducteur dans l’inexécution fautive
du mandat d’introduction en bourse 58. Les juges se fondent non
seulement sur les termes du mandat d’introduction en bourse, mais
également sur les correspondances échangées entre banquier intro­
ducteur et émetteur. Il est donc fortement déconseillé au banquier
introducteur de manifester dans des courriers avec l’émetteur un en­
thousiasme excessif sur les chances de succès de l’introduction en
bourse, ce qui pourrait se retourner contre lui dans le cadre d’un
contentieux. Un manquement est constitué lorsque par exemple un
intermédiaire financier qui pour mener à bien la mission,s’est adjoint
les services d’une banque garante qui s’est finalement révélée dé­
faillante quelques jours avant l’introduction en bourse 59. En revan­
che, si le mandataire présente faussement l’introduction en bourse
comme une opération simple et assurée, il commet une faute, mais
l’entreprise mandante, représentée par un directeur de banque, pro­
fessionnel en matière financière et boursière, ne peut prétendre avoir
été trompée et insuffisamment informée, n’étant pas un profane ; les
torts doivent alors être partagés et la demande de dommages et inté­
rêts rejetée 60. Le juge peut être amené dans le cadre de son pouvoir
d’appréciation à réduire l’honoraire prévu de l’introducteur s’il est
excessif au regard du service rendu, peu importe que le premier versement ait eu lieu à titre forfaitaire 61.
53. Sur ce point, A. Poncelet, Responsabilité des banquiers introducteurs en bourse
vis-à-vis des émetteurs : Décideurs Juridiques et Financiers n° 37, 2002, p. 18.
54. Par exemple, CA Paris, 15e ch., sect. B, 23 mars 2006, Médikéo c/ BNP
Paribas : Bull. Joly Bourse, mai-juin 2006, note L. Ruet, p. 335.
55. H. de Vauplane, J.-J. Daigre, note sous T. com. Paris, 29 avr. 2003, 5e espèce,
Banque et droit n° 93, janv.-fév. 2004, p. 36.
56. CA Paris, 28 janv. 2000, SA CEJIBE et a. c/ SA EFI et a. : RTD com., 2000,
p. 399, note N. Rontchevsky.
57. H. de Vauplane, J.-J. Daigre, note sous T. com. Paris, 11 mai 2004, Quadrimex/
EFI : Banque et droit n° 98, nov.-déc. 2004, p. 37.
58. Par exemple, CA Paris, 25e ch., sect. A., 7 sept. 2007, EFI / Probag : Bull. Joly
Bourse, nov.-déc. 2007, note M. Goldberg-Darmon et J. Balensi, p. 755 ;
Banque et droit n° 118, mars-avril 2008, note H. de Vauplane, J.-J. Daigre, B.
de Saint-Mars, J.-P. Bornet, p. 29.
59. H. de Vauplane, J.-J. Daigre, note sous T. com. Paris, 11 mai 2004, Quadrimex/
EFI, op. cit., p. 38.
60. H. de Vauplane, J.-J. Daigre, note sous T. com. Paris, 5 févr. 2001, SA Groupe de
l’Olivier c/SA Europe Finance et Industrie : Banque et droit n° 83, mai-juin
2002, p. 25.
61. CA Paris, 3e ch., sect. C., 27 févr. 2001, SA Continental Group c/ SA RBDH
Industries : Bull. Joly Bourse, juillet-août 2001, note L. Ruet, p. 375 ; Banque
et droit n° 79, sept.-oct. 2001, note H. de Vauplane, J.-J. Daigre, p. 28 ; RTD
com., 2001, note M. Storck, p. 943. Sur une autre affaire où la faute de la
banque autorise le client à réclamer la restitution d’une partie des honorai­
res versés à la banque, soit la somme de 71 760 euros : CA Paris, sect. A.,
23 févr. 2007, SA EFI c/ SA Homsys Group : Bull. Joly Bourse, juillet-août
2007, note F. Martin Laprade, p. 506.
Ce contentieux factuel qui s’appuie sur l’analyse des termes du
contrat 62 pourrait se fonder non seulement sur des règles de bonne
conduite auxquelles sont astreints les prestataires de services d’investissement mais également sur les obligations d’information, de
conseil et le cas échéant de mise en garde.
1° Règles de bonne conduite
19 - Le mandat d’introduction en bourse s’apparente 63 au service
connexe au service d’investissement de : « fourniture de conseil aux
entreprises en matière de structure de capital, de stratégie industrielle et
de questions connexes, ainsi que la fourniture de conseil et de services en
matière de fusions et de rachat d’entreprises » (C. monét. fin.,
art. L. 321-2 3). Le PSI participant à l’introduction en bourse est ainsi
soumis aux règles de bonne conduite qui figurent dans la sectionV du
chapitre III,Obligations des prestataires de services d’investissement,
du titre III, Les prestataires de services d’investissement du Code monétaire et financier (C. monét. fin., art. L. 533-11 et s.) qui prévoient
notamment que : les PSI « agissent d’une manière honnête, loyale et
professionnelle, servant au mieux les intérêts des clients » (C. monét. fin.,
art. L. 533-11) ; « En vue de fournir le service de conseil en investisse­
ment ou celui de gestion de portefeuille pour le compte de tiers, les pres­
tataires de services d’investissement s’enquièrent auprès de leurs clients,
notamment leurs clients potentiels, de leurs connaissances et de leur
expérience en matière d’investissement, ainsi que de leur situation fi­
nancière et de leurs objectifs d’investissement, de manière à pouvoir leur
recommander les instruments financiers adaptés ou gérer leur porte­
feuille de manière adaptée à leur situation » (C. monét. fin., art. L. 533­
13 I).
Les règles de bonne conduite du PSI participant à une introduc­
tion en bourse résultent également des articles 315-31 et suivants du
RGAMF 64. Ces dispositions visent principalement à : assurer préala­
blement à la signature du mandat d’introduction l’information des
dirigeants de l’émetteur sur le déroulement de l’opération d’introduction et sur les obligations légales et réglementaires de
l’émetteur 65 ; prévoir un délai minimal de trois mois entre la signa­
ture du mandat d’introduction en bourse et la date à laquelle l’introduction en bourse a effectivement lieu 66. Le respect de ces délais
constituerait une stricte obligation de résultat pesant sur le
professionnel 67, dont la violation constitue une faute 68. En effet, un
banquier introducteur commet une faute en établissant un calendrier
d’introduction en bourse incompatible avec les délais réglementaires,
notamment le délai de trois mois minimum entre la date de signature
du mandat et la date de l’introduction en bourse. Dans cette espèce 69,
compte tenu d’un ensemble de fautes, la banque introductrice a été
condamnée à 150 000 euros de dommages-intérêts au profit de la
société dont les titres n’ont pas pu être introduits en bourse. Le préju­
62. Voir par exemple, CA Paris, 25e ch., sect. B., 9 sept. 2005, SA Adhersis : Bull.
Joly Bourse, mars-avril 2006, note L. Ruet, p. 173.
63. H. de Vauplane, J.-J. Daigre, B. de Saint-Mars, J.-P. Bornet, note sous CA
Paris, 7 sept. 2007, EFI/Probag, op. cit., p. 29.
64. Lamy Droit du Financement 2008, p. 455.
65. RGAMF, art. 315-31, al. 1.
66. Article 315-31, alinéa 2, du RGAMF, l’article 2.2 des Règles d’Alternext du
7 mai 2008 prévoit que le listing sponsor qui n’est pas tenu des règles de
bonne conduite applicables aux prestataires de services d’investissement
doit respecter plusieurs principes en particulier « aménager entre la date de
signature du contrat avec l’émetteur et la date d’admission sur Alternext un
délai d’au moins trois mois ».
67. L. Ruet, note sous CA Paris, 3e ch., sect. C, 27 févr. 2001, SA Continental Group
c/ SA RBDH Industries : Bull. Joly Bourse, juill.-août 2001, p. 379.
68. CA Paris, 15e ch., sect. B., 23 mars 2006, Médikéo c/ BNP Paribas : Bull. Joly
Bourse, mai-juin 2006, note L. Ruet, p. 335 ; Dr. sociétés 2006, comm. 149,
note T. Bonneau, p. 26.
69. CA Paris, 15e ch., sect. B., 23 mars 2006, Médikéo c/ BNP Paribas, ibid.
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Droit des affaires BANQUE
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dice subi consiste en des frais exposés pour préparer la société à son
introduction en bourse et en une perte de chance d’un succès espéré.
2° Obligations d’information, de conseil, de mise en garde
20 - Outre les règles de bonne conduite, les PSI sont redevables
d’obligations d’information, de conseil et parfois de mise en garde 70.
La jurisprudence illustre en particulier l’obligation de conseil. La
Cour d’appel de Paris relève ainsi que le banquier introducteur
n’avait pas apporté à l’émetteur l’aide et le soutien de son expérience
et de ses compétences qui lui étaient contractuellement dus et qu’il
avait abusé de la méconnaissance profonde que l’émetteur pouvait
avoir des conditions à remplir pour réussir une introduction en
bourse et dès le début de leurs relations contractuelles, la mission
impartie au banquier introducteur était vouée à l’échec, et qu’il ap­
partenait au professionnel averti qu’il était d’en informer l’émetteur
et qu’en s’étant abstenu de le faire, ledit banquier avait manqué à son
devoir de conseil. Le préjudice dont peut se prévaloir l’émetteur est la
perte de chance de voir l’introduction en bourse envisagée, devenir
un succès, soit 250 000 euros 71. En outre, la Cour d’appel de Paris
dans une autre espèce relève l’existence d’une obligation de conseil du
banquier introducteur qu’il n’a pas rempli en l’espèce concernant les
modalités de l’offre des actions de l’émetteur au public alors que la
mission d’assistance dans l’introduction en bourse et de coordina­
tion des opérations impliquait nécessairement une mission de conseil
sur la stratégie et les modalités de l’opération, tant préalablement à la
signature du contrat qu’au cours de son exécution. Compte tenu des
négligences et manquements du banquier introducteur à ses obliga­
tions contractuelles (notamment l’absence d’agrément d’une société
de bourse pour procéder au placement des titres de l’émetteur), la
Cour a retenu une condamnation du banquier introducteur à
200 561 euros au profit de l’émetteur 72.
B. - Au titre du contrat de garantie et de placement
21 - Dans le cadre du contrat de garantie et de placement, le ban­
quier introducteur afin de se protéger contre un risque d’action en
responsabilité par un investisseur mécontent demande à la société de
déclarer et de garantir que les informations données au public sont
exactes, précises et sincères 73. L’efficacité de cette couverture dépend
70. H. de Vauplane, J.-J. Daigre, B. de Saint-Mars, J.-P. Bornet, note sous CA
Paris, 7 sept. 2007, EFI/Probag, op. cit., p. 29 : Selon ces auteurs, le client du
prestataire de service d’investissement « n’étant généralement pas un « opé­
rateur averti », l’obligation générale de mise en garde lui est applicable au titre
de la jurisprudence Buon » (Cass. com., 5 nov. 1991 : Bull. civ. 1991, IV,
n° 327, p. 227). En vertu de la jurisprudence Buon, il faut être également en
présence d’une opération spéculative – notion dont la jurisprudence n’a pas
défini le critère (X. Delpech, note sous Cass. com., 26 mars 2008 : D. 2008,
n° 16, act. jurispr., p. 1058). Dans l’arrêt de la chambre commerciale de la
Cour de cassation du 26 mars 2008 (Cass. com., 26 mars 2008, préc., note
X. Delpech ; RD bancaire et fin. 2008, comm. 90, note S. Torck et comm. 95,
note F.-J. Crédot et T. Samin ; Bull. Joly Bourse, mai-juin 2008, note D. Ro­
bine, p. 232), il résulte du document produit par la banque que le nouveau
marché présente un caractère spéculatif en raison de la nature même des
sociétés cotées et s’adresse en priorité et principalement à une clientèle très
avertie. Sur le devoir de mise en garde et l’impact de la Directive MIF : V.
A.-C. Muller, 2007 : les marchés financiers sous les projecteurs : Dr. et
patrimoine 2008, p. 88. Sur ces différentes obligations d’information, de
conseil et de mise en garde, V. M. Storck, Les obligations d’information, de
conseil, et de mise en garde des prestataires de services d’investissement : Bull.
Joly Bourse, mai-juin 2007, p. 312.
71. CA Paris, 25e ch., sect. A., 7 sept. 2007, EFI / Probag : Bull. Joly Bourse,
nov.-déc. 2007, p. 756, note M. Goldberg-Darmon et J. Balensi.
72. CA Paris, 25e ch., sect. B., 16 juin 2006, EFI c/ SA Adexsi et SA Euroland
Market : JurisData n° 2006-306298 ; Banque et droit n° 109, sept.-oct. 2006,
note H. de Vauplane, J.-J. Daigre, B. de Saint-Mars, J.-P. Bornet, p. 62.
73. Exemple de clause : « chaque Document d’Information contenait à la date du
visa de l’AMF et contient, à la date des présentes, toutes les informations
20
des diligences effectuées par le banquier introducteur lui permettant
de s’assurer que les déclarations faites par l’émetteur sont conformes
à la réalité 74.Une multiplication des clauses visant à limiter la responsabilité des intermédiaires financiers est constatée par certains en
pratique 75. Le contrat de garantie et de placement prévoit ainsi géné­
ralement que l’émetteur devra indemniser totalement les banques en
charge du placement de tout préjudice résultant des informations de
chaque document d’information 76. Ce type de clause signifie qu’en
cas d’action récursoire de la banque, la responsabilité encourue sur la
base d’une mauvaise information sera entièrement assumée par la
société et / ou ses principaux actionnaires 77. En effet, les actionnaires
vendeurs, c’est-à-dire les actionnaires existants de la société qui cè­
dent leurs actions dans le cadre de l’introduction en bourse,acceptent
dans le contrat de garantie et de placement une clause d’indemnisation au bénéfice des banques 78.
22 - On peut s’interroger sur l’efficacité des clauses limitatives ou
exonératoires de responsabilité au regard du droit commun des obli­
gations. En effet, la responsabilité civile en matière d’information
financière pourrait résulter de manquements à des prescriptions lé­
gales, réglementaires ou disciplinaires. Le fait qu’un banquier s’affranchisse par des clauses contractuelles de sa responsabilité au titre
de ces règles qui revêtent un caractère d’ordre public 79 pourrait être
relatives à la Société et à ses filiales, et toutes les informations relatives aux
Actions et aux Actions Nouvelles, nécessaires aux investisseurs pour fonder leur
jugement sur le patrimoine, l’activité, la situation financière, les résultats et les
perspectives de la Société et de sa Filiale et décrit fidèlement les modalités de
l’Offre et les caractéristiques des Actions, des Actions Nouvelles et des Actions
Supplémentaires ; ces informations étaient, à la date du visa de l’AMF et sont,
à la date du présent contrat, sincères, précises et exactes, et toutes les
estimations et déclarations d’intention contenues dans les Documents d’Information étaient, à la date du visa de l’AMF, et sont, à la date du présent contrat,
sincères et raisonnablement établies ; il n’existe aucun autre fait significatif
connu de la Société, dont l’omission pourrait faire qu’une information
contenue dans l’un des Documents d’Information soit incomplète, non
conforme à la réalité, erronée ou de nature à en altérer la portée ».
74. F. M. Laprade, Introduction en bourse : Encyclopédie Joly Bourse – Études,
p. 66.
75. F. Peltier, « Due diligences » à responsabilité limitée : RD bancaire et fin. 2002,
p. 286.
76. Exemple de clause : « La Société indemnisera intégralement le Garant, ses
affiliés qui concourent à l’Offre, toute Personne qui contrôle un Garant, ainsi
que les mandataires, mandataires sociaux, dirigeants, représentants, associés
et employés desdites entités (une « Partie Indemnisée »), de tous préjudices,
responsabilités, dommages et intérêts, pertes, frais, pénalités, débours et coûts
qu’il serait dans l’obligation de supporter, y compris les frais, dépenses et
honoraires d’avocats raisonnablement encourus selon les pratiques et usages
des marchés concernés, à raison de l’une quelconque des raisons suivantes :
– une inexactitude ou une mention de nature à induire en erreur, réelle ou
alléguée, relative à une information contenue dans un document d’information ;
– l’omission, réelle ou alléguée, d’une information dans un document d’information ; et
– un non-respect de l’un des engagements consentis par la Société au titre du
présent contrat ou de l’inexactitude de l’une des déclarations et garanties
consenties par la Société dans le présent contrat ».
77. F. M. Laprade, Introduction en bourse : Encyclopédie Joly Bourse – Études,
p. 80.
78. Exemple de clause : « Les Actionnaires Vendeurs s’engagent conjointement, et
sans solidarité entre eux, à indemniser intégralement la Société, le Garant et ses
affiliés qui concourent à l’Offre et leurs administrateurs et dirigeants de la
même manière et dans les mêmes termes que l’indemnisation prévue pour la
Société (exemple de clause ci-dessus), mais seulement en ce qui concerne toute
violation de l’un des engagements consentis par les Actionnaires Vendeurs au
titre du présent contrat ou de l’inexactitude de l’une des déclarations et
garanties consenties par les Actionnaires Vendeurs dans le présent contrat ».
79. D. R. Martin, Responsabilité et marchés financiers – propos introductifs, in
Dossier spécial : droit de la responsabilité et droit des marchés financiers : Bull.
Joly Bourse, mai-juin 2007, p. 294.
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Droit des affaires BANQUE
2386
remis en cause au niveau de la validité des clauses 80. Par ailleurs,
conformément au droit commun des obligations, ces clauses limita­
tives ou exonératoires de responsabilité à l’égard des tiers ne s’appliquent pas en cas de faute lourde ou dolosive du banquier 81. Cette
question serait source de contentieux du fait que la notion de faute
lourde demeure incertaine en jurisprudence 82. Selon un auteur, dans
le cas où le banquier n’aurait pas procéder aux diligences professionnelles d’usage visées à l’article 212-16 du RGAMF, ou les auraient mal
conduites, on pourrait penser que dans ces conditions « un juge estimerait qu’il y a là une faute « lourde » de la part d’un professionnel, dont
l’intention malveillante (ou la mauvaise foi) est patente puisqu’il devait
au contraire se conformer à une obligation réglementaire 83 ». Toute­
fois, on peut noter l’application de la clause pénale prévue dans le
mandat d’introduction en bourse en l’absence d’une faute lourde et le
refus d’assimiler une négligence grave de nature à rendre impossible
la poursuite des relations contractuelles d’une banque (à savoir, l’absence d’agrément d’une société de bourse pour procéder au place­
ment des titres de l’émetteur) à une faute lourde 84.
4. Responsabilité des commissaires
aux comptes
A. - Documents
23 - Selon l’article 212-15 du RGAMF, les commissaires aux
comptes : se prononcent sur la régularité, la sincérité et l’image fidèle
des comptes annuels, consolidés ou intermédiaires qui ont fait l’objet
d’un audit ou d’un examen limité et qui sont présentés dans le
prospectus ; attestent que les informations prévisionnelles, estimées
ou pro forma, éventuellement présentées dans un prospectus ont été
adéquatement établies sur la base indiquée et que la base comptable
utilisée est conforme aux méthodes comptables appliquées par
l’émetteur ; procèdent à une lecture d’ensemble des autres informa­
tions contenues dans un prospectus ; établissent à destination de
l’émetteur une lettre de fin de travaux sur le prospectus, dans laquelle
ils font état des rapports émis figurant dans le prospectus et indiquent
au terme de leur lecture d’ensemble et des éventuelles vérifications
particulières effectuées conformément à la norme professionnelle de
la Compagnie nationale des commissaires aux comptes relative à la
vérification des prospectus leurs éventuelles observations – cette let­
tre de fin de travaux sur le prospectus est délivrée à une date la plus
proche possible de celle du visa attendu de l’AMF 85 ; une copie de
80. Sur les exceptions à la validité des clauses limitatives et exonératoires de
responsabilité : V. I. Riassetto, L’exonération de responsabilité des prestataires
de services d’investissement : Bull. Joly Bourse, mai-juin 2007, p. 328.
81. I. Riassetto, L’exonération de responsabilité des prestataires de services
d’investissement : Bull. Joly Bourse, ibid, p. 323. La notion de faute lourde
demeure incertaine au niveau de la jurisprudence (F. Terré, P. Simler,
Y. Lequette, Droit civil, Les obligations : Précis Dalloz, 9e éd. 2005, p. 564).
C’est « une erreur, une négligence énorme, impardonnable, mais son auteur
n’avait ni l’intention de nuire, ni même la connaissance du tort qui en
résulterait pour le créancier ; il est encore de bonne foi » (F. Terré, P. Simler,
Y. Lequette, Droit civil, Les obligations : Précis Dalloz, ibid, p. 563). On définit
la faute lourde généralement comme celle qui confine au dol manifeste
l’inaptitude de son auteur à assumer la mission dont il s’est chargé (A.
Bénabent, Droit civil, Les obligations : Montchrestien, 11e éd., 2007, p. 296).
82. F. Terré, P. Simler, Y. Lequette, Droit civil, Les obligations : Précis Dalloz, ibid,
p. 564.
83. F. M. Laprade, Introduction en bourse : Encyclopédie Joly Bourse – Études,
p. 82.
84. CA Paris, 25e ch., sect. B., 16 juin 2006 EFI c/ SA Adexsi et SA Euroland
Market : JurisData n° 2006-306298 ; Banque et droit n° 109, sept.-oct. 2006,
note H. de Vauplane, J.-J. Daigre, B. de Saint-Mars, J.-P. Bornet, p. 62.
85. Afin d’accroître l’attractivité de la place financière de Paris, la lettre de fin de
travaux n’est pas nécessaire dans le nouveau compartiment professionnel
ouvert aux personnes qui sollicitent l’admission de leurs instruments
cette lettre de fin de travaux sur le prospectus est transmise par l’émetteur à l’AMF préalablement à la délivrance de son visa ou à l’enregistrement du document de base. Si elle contient des observations,
l’AMF en tire les conséquences dans l’instruction du prospectus. La
lettre de fin de travaux est remise par les commissaires aux comptes à
la société (généralement à ses avocats) qui envoie une copie à l’AMF,
mais ce document ne figure ni dans le document de base ni dans la
note d’opération.
24 - Outre la lettre de fin de travaux, on peut mentionner la lettre
de confort qui est établie par les commissaires aux comptes lorsqu’on
est en présence d’un document d’offre international (international
offering circular) 86 qui sert de support à un placement hors de France.
La lettre de confort sert de garantie à la banque et lui permet notam­
ment de démontrer qu’elle a su mobiliser les moyens nécessaires et
effectuer les diligences requises 87. Par ailleurs, un rapport des com­
missaires aux comptes est nécessaire sur les prévisions si l’émetteur
choisit d’inclure une prévision ou une estimation du bénéfice dans le
document d’enregistrement (document de base en principe) qui doit
alors contenir les informations suivantes : une déclaration énonçant
les principales hypothèses sur lesquelles l’émetteur a fondé sa prévi­
sion ou son estimation 88 ; un rapport élaboré par des comptables ou
des contrôleurs légaux indépendants, stipulant que, de l’avis de ces
comptables ou contrôleurs légaux indépendants, la prévision ou l’estimation du bénéfice a été adéquatement établie sur la base indiquée
et que la base comptable utilisée aux fins de cette prévision ou estima­
tion est conforme aux méthodes comptables appliquées par l’émetteur.
25 - La Cour de cassation a reconnu que les commissaires aux
comptes, personnes physiques ou morales, qui certifient les comptes
de la société faisant appel public à l’épargne sont soumis au pouvoir
de sanction de l’AMF au titre des manquements relatifs à la commu­
nication d’informations inexactes, imprécises ou trompeuses au
marché et que leur responsabilité peut être alternativement ou cumu­
lativement engagée 89. En d’autres termes, la responsabilité de la per­
sonne morale n’exclut pas celle de l’associé personne physique qui
peut aussi se voir reconnaître responsable à titre personnel.
B. - Illustrations
26 - La Commission a prononcé une sanction pécuniaire d’un
montant de 100 000 euros à l’encontre de la société de commissaires
financiers aux négociations sur un marché réglementé, sans émission ni
cession dans le public (RGAMF, art. 212-15 III).
86. Norme du référentiel CNCC 4-105 Lettre de confort, qui définit la lettre de
confort comme une attestation du commissaire aux comptes dans laquelle
il exprime une assurance de nature ou de niveau approprié sur des
informations préparées par les dirigeants de l’entité, portant sur la situation
financière ou les comptes, et destinée, dans le cadre d’une opération
financière, à un tiers désigné, généralement le banquier finançant ou
garantissant la bonne fin de l’opération.
87. M. Ferrère, in Table ronde – Marchés de capitaux : la responsabilité au cœur du
débat, Décideurs : Stratégie Finance Droit – n° 74-75, 15 févr.-15 avr. 2006,
p. 30.
88. Il convient d’opérer une distinction nette entre les hypothèses relatives à des
facteurs que peuvent influencer les membres des organes d’administration,
de direction ou de surveillance et les hypothèses relatives à des facteurs
échappant totalement à leur influence. Ces hypothèses doivent, en outre,
être aisément compréhensibles par les investisseurs, être spécifiques et
précises et ne pas avoir trait à l’exactitude générale des estimations
sous-tendant la prévision.
89. Cass. com., 11 juill. 2006 : Dr. sociétés, nov. 2006, p. 25, note T. Bonneau ;
Bull. Joly Bourse juill.-août 2006, note B. Garrigues et S. Bonfils, p. 443 ; Bull.
Joly Sociétés, déc. 2006, note T. Granier, p. 1357 ; D. 2006, n° 29, note
A. Lienhard, p. 2033. – Y. Paclot, La responsabilité administrative des commis­
saires aux comptes devant l’Autorité des marchés financiers : Journ. Soc. nov.
2006, n° 37, p. 66 ; RTDF n° 3 2006, note N. Rontchevsky, p. 168 ; Banque et
droit n° 109, sept.-oct. 2006, note H. de Vauplane, J.-J. Daigre, B. de
Saint-Mars, J.-P. Bornet, p. 60.
JCP / LA SEMAINE JURIDIQUE – ÉDITION ENTREPRISE ET AFFAIRES N° 47. 20 NOVEMBRE 2008
21
Droit des affaires BANQUE
2386-2388
aux comptes et 50 000 euros à l’encontre de la personne physique
associée de ce cabinet qui ont participé à la communication d’informations inexactes ou trompeuses en indiquant notamment que des
prêts litigieux étaient assortis de sûretés alors qu’il n’existait aucun
nantissement sur les titres du dirigeant. La Commission affirme en
particulier que l’associé savait que le document de référence sur les
comptes 2000 qu’il a approuvé comportait des mentions inexactes et
des incohérences avec les documents figurant en annexe, ceux-ci ne
faisant pas référence au moindre nantissement – cela aurait due être
relevé dès le prospectus d’introduction 90.
27 - La Commission prend en compte la répartition des travaux
entre les co-commissaires aux comptes et ne sanctionne que ceux qui
étaient précisément chargés du contrôle des postes comptables en
cause. Seule une des sociétés de commissaires aux comptes a été sanc­
tionnée à hauteur de 100 000 euros et l’associé de ladite société à
40 000 euros. La Commission considère que la société de commissai­
res aux comptes et l’associé auraient dues en raison des insuffisances
comptables, qu’ils ne pouvaient ignorer, conduire davantage de dili­
gences et faire des observations à l’appui de la certification 91. En
pratique, dans le cadre des introductions en bourse le rôle joué par
chaque commissaire aux comptes est différent, et la prise en compte
par la Commission de cette différence pour envisager une sanction
semble, dès lors, justifiée.
28 - Sur la base de la présente étude relative à la responsabilité des
intervenants dans le cadre d’une introduction en bourse, il est possi­
ble d’esquisser les observations conclusives suivantes :
‰ Une introduction en bourse comporte des risques de réputation
et de contentieux pour les intervenants : l’émetteur doit s’entourer
d’une équipe expérimentée en matière d’introduction en bourse
pour que le prospectus et l’information délivrée au marché ne soit pas
inexacte, imprécise ou trompeuse. Il en va de sa crédibilité vis-à-vis
du marché, de son cours de bourse et du risque de contentieux devant
la Commission et voies de recours.
‰ Le banquier introducteur doit gérer en bonne intelligence la
relation avec l’émetteur et inversement. Si l’introduction en bourse
échoue, il y a un risque que l’émetteur agisse en responsabilité civile
contre la banque et on regardera alors notamment la correspondance
entre les parties, leurs diligences et la documentation contractuelle,
pour déterminer les responsabilités de chacun.
‰ Un groupe de travail de l’AMF tel qu’envisagé par le passé 92 sur
la responsabilité des intervenants dans le cadre des introductions en
bourse, ne nous semble pas nécessaire.
90. AMF, Commission des sanctions, déc. 10 nov. 2005, Sté Gemplus, Internatio­
nal S.A., M. M. Lassus, Société Pricewaterhousecoopers Audit (France), M. P.
Willemin et de M. R. Mackintosh, op. cit. La cour d’appel de Paris dans son
arrêt du 20 mars 2007 a ramené la sanction pécuniaire à 75 000 euros à
l’encontre de la société de commissaires aux comptes et à 25 000 euros à
l’encontre de la personne physique associée de ce cabinet.
91. AMF, Commission des sanctions, déc. 5 juill. 2007, Marionnaud Parfumeries
et KPMG, préc.
Mots-Clés : Marchés financiers - Introduction en bourse Intervenants - Responsabilité
Marchés financiers - Émetteurs - Banquiers - Commissaires aux comptes
92. V. AMF, Synthèse des réponses à la consultation de place sur la réforme de la
procédure de contrôle des opérations financières et de délivrance du visa lancée
le 31 juillet 2001, 20 novembre 2001.
PANORAMA
2387
BANQUE - Responsabilité civile - Produits finan­
sur la stratégie de pente, affirmée comme
“gagnante à coup sûr”.
de la réglementation et des règles compta­
bles.
ciers - Souscription de contrats de swap par des
sociétés d’HLM - Caractère spéculatif - Résilia­
tion des contrats
L’analyse comptable réalisée par la compa­
gnie nationale des commissaires aux comp­
tes amène à considérer que les contrats de
swaps fondés sur des stratégies de pente, que
le taux échangé soit fixe ou variable, ne res­
pectent pas le critère de corrélation et doivent,par conséquent,être considérés comme
des instruments spéculatifs et non comme
des instruments de couverture, impliquant
ainsi la passation d’écritures de provisions.
Il convient de prononcer la résiliation des
contrats de swaps conclus aux torts de la se­
conde défenderesse.
Les sociétés et organismes d’HLM financent
leurs opérations de construction au moyen
d’emprunts souscrits à un taux équivalant à
celui du Livret A. Jusqu’au mois de juin
2004, ce taux fixe était périodiquement ré­
visé par décision gouvernementale obéissant
à des considérations d’ordre politico­
économique. En juin 2004, a paru un décret
modifiant les conditions d’évolution de ce
taux, prévoyant pour l’essentiel qu’il serait
dorénavant révisé de façon automatique
avec une périodicité semestrielle. Ces nou­
velles dispositions ont amené plusieurs éta­
blissements bancaires à proposer aux
sociétés et offices d’HLM de se prémunir
contre le risque d’évolution défavorable de
ce taux par la souscription de contrats de
swap.
En l’occurrence, il a été proposé à la deman­
deresse la souscription de contrats de swap
afin de couvrir son risque,les contrats fondés
22
Lorsqu’une opération de swap conclut à un
caractère spéculatif, le banquier est tenu à
“une obligation de mise en garde” spécifique à
son client et non d’écrire que la stratégie proposée était gagnante à coup sûr.
Les défenderesses n’ont jamais proposé,
comme elles auraient dû le faire, à leur parte­
naire des solutions leur permettant de bascu­
ler sans indemnité sur une des stratégies fixes
ou semi-fixes. Elles ont manqué à leurs obligations d’information et de conseil auprès de
leur client en lui conseillant de souscrire des
contrats de swaps avec option “stratégie de
pente”, en s’abstenant de l’aviser du caractère
spéculatif de ce produit financier au regard
JCP / LA SEMAINE JURIDIQUE – ÉDITION ENTREPRISE ET AFFAIRES N° 47. 20 NOVEMBRE 2008
La responsabilité de la première défende­
resse est aussi engagée au regard du manque­
ment à son obligation d’information et de
conseil précontractuelle à l’égard de la de­
manderesse.
T. com. Toulouse, 27 mars 2008, Sté
Patrimoine Languedocienne c/ Caisse
d’épargne Midi Pyrénées et Sté Ixis
corporate investment bank
2388
BANQUE - Responsabilité civile - Service de
bourse en ligne - Dépassement du plafond
contractuel - Ventes sans couverture suffisante Responsabilité contractuelle de la banque (oui)
Aux termes de l’article L. 533-4 du Code mo­
nétaire et financier, dans sa rédaction alors
applicable, le prestataire de services d’investissement est tenu d’exercer son activité avec
la compétence,le soin et la diligence qui s’imposent, au mieux des intérêts de ses clients et