Synthèse Systèmes Financiers Basés Sur Les Marchés / Systèmes

Synthèse Systèmes Financiers Basés Sur Les Marchés / Systèmes Financiers
Basés Sur Les Banques: Une Analyse Comparative
Inés CHAARI
RESUME
On assiste en Tunisie, depuis quelques années, à une série de réformes économiques. Le
marché financier tunisien s’est modernisé pour répondre aux besoins du développement
économique et possède depuis, une structure de marché conforme aux normes internationales.
Mais, cette modernisation s’est avérée insuffisante et incapable de faire émerger les marchés
de capitaux tunisiens. Une analyse comparative entre les systèmes financiers basés sur les
marchés et ceux basés sur les banques nous permettra de comprendre les raisons pour les
quelles les marchés de capitaux tunisiens ont du mal à décoller.
Mots clés : Analyse comparative des systèmes financiers, marchés de capitaux, banques.
JEL No : G0, G2
Inés CHAARI, doctorante
Université de paris I Panthéon-Sorbonne
Maison Des Sciences Economiques
TEAM pôle Finance
108-112 Boulevard de l’hôpital
75647 Paris Cedex 13
[email protected]
Tél : 01 44 0782 70
06 31 79 39 38
fax : 01 44 07 82 47
1
Système Financier Basé Sur Les Marchés / Systèmes Financiers Basé Sur
Les Banques : Une Analyse Comparative
I. INTRODUCTION
La Tunisie a amorcé depuis plus d’une décennie, un vaste mouvement de réforme du
secteur financier dans la perspective de son intégration dans l’espace financier internationale.
Le marché financier tunisien s’est modernisé depuis, et possède aujourd’hui une structure de
marché conforme aux normes internationales.
Dans certains pays où de telles réformes ont été mises en place, nous avons assisté à
une mutation des modes de financement : la transition d’un financement indirect,
(financement intermédiaire) vers un financement direct (financement par le marché).
Une étude réalisée, en 2002, par SMART Finance et GMA Capital Markets
intitulée : « Etude de diagnostic et de recommandations pour le développement des marchés
de capitaux en
Tunisie » montre que le recours au marché financier tunisien par les
entreprises privées et par l’administration publique est très modeste, pour ne pas dire
insignifiant. La tendance générale du financement de l'économie demeure à dominance
bancaire. Ainsi, l'économie tunisienne demeure une économie d'endettement, une économie
basé sur les banques.
Comme le dit si bien C. De Boissieu, professeur à l’Université de Paris I, « il ne faut
pas trop attendre de la réforme financière »1, le processus d’élaboration d’un système
financier robuste est une action longue et difficile. En effet, la modernisation du système
financier tunisien s’est avérée insuffisante et incapable de faire émerger les marchés de
capitaux tunisiens. Certes, de nouveaux marchés ont vu le jour, tels que le marché des billets
de trésorerie, des bons de trésor, des certificats de dépôts… mais ces marchés se sont avérés
incapables de transformer le mode de financement de l’économie tunisienne au profit des
marchés de capitaux et d’assurer ainsi le passage d’un système « orienté banque » vers un
système « orienté marché ».
1
De Boissieu C, Problématique des marchés de capitaux émergents, Revue d’Economie Financière, n°29, été
1994.
2
Rajan et zingales (2003) affirment qu’aucun système financier ne peut être classé en
système purement basé sur les banques ou purement basé sur les marchés. Tous les systèmes
combinent les deux modes de financement. Toutefois, la différence réside dans l’importance
relative de chacun et de leur mode de combinaison.
Un système financier basé sur les marchés est un système où les marchés de capitaux
sont fortement développés et où les banques participant faiblement à l’allocation des
ressources et à l’acquisition d’actif financier (les États-Unis et l’Angleterre). Par contre, un
système financier basé sur les banques est un système à dominance bancaire avec une faible
participation des marchés dans le financement de l’économie (le Japon et l’Allemagne).
L’objectif de cet article est d’expliquer les raisons pour les quelles le système financier
tunisien est orienté banque et d’essayer de comprendre les difficultés de décollage des
marchés. Pour ce faire, nous allons commencer dans une première section par faire une
analyse comparative entre les systèmes basés sur les marchés et les systèmes basés sur les
banques. Ensuite, dans une deuxième section, nous allons étudier le développement financier.
Dans une troisième section, nous allons essayer de déterminer les principaux éléments qui
pourraient stimuler le développement financier et enfin conclure.
II. SYSTEME FINANCIER BASE SUR LES BANQUES - SYSTEME FINANCIER
BASE SUR LES MARCHES
Les partisans de l’approche systèmes financiers orientés banques soutiennent que
durant les premières étapes du développement économique et en présence de faibles
infrastructures, un système basé sur les banques abouti à de meilleurs résultats que le système
basé sur les marchés dans la mobilisation de l’épargne, l’allocation du capital et dans
l’exercice du contrôle de l’entreprise. Par contre, les partisans de l’approche systèmes
financiers orientés marchés affirment que les marchés fournissent des services financiers qui
stimulent l’innovation et la croissance économique à long terme.
II.1. Les Différences Théoriques Entre les deux Types de Systèmes
Nous allons essayer dans ce qui suit d’identifier les différences théoriques entre les
systèmes financiers basés sur les marchés et les systèmes financiers basés sur les banques.
3
1. La réponse aux signaux des prix
Une dominance du système financier orienté banque sur une économie signifie que la
concurrence est assez limitée et que les décisions d’investissements ne sont pas dirigées par
les signaux des prix (les prix ne transmettent pas suffisamment d’informations sur les
entreprises). Ce refus des banques à répondre aux signaux des prix a été analysé par Hoshi,
Kashyrap et Scharfstein (1991). Pour leur étude, ces économistes choisissent deux
échantillons d’entreprises japonaises : des entreprises qui ont des relations étroites avec leurs
banques et des entreprises qui n’ont pas de relations étroites avec leurs banques et comparent
ensuite leurs investissements. Ils observent que les investissements de celles qui n’ont pas de
relations étroites avec leurs banques sont très sensibles aux flux de trésoreries (lorsque les
cash flow augmentent, les investissements augmentent et vise versa). Par contre, pour celles
qui ont d’étroites relations avec leurs banques, leurs investissements sont insensibles aux
variations des cash flow. Ainsi, les relations que les entreprises entretiennent avec leurs
banquiers, leur facilitent l’obtention de nouveaux financements et les rendent moins
dépendant de leur propre cash flow. Toutefois, si les banques sont incapables de financer les
sociétés avec les bons signaux, il parait que les marchés de capitaux peuvent le faire. Ces
derniers possèdent un système financier guidé par les prix, permettant aux entreprises de faire
passer plus d’information.
2. La sensibilité aux bulles
Les expériences récentes peuvent suggérer aussi, qu’accorder une grande importance
aux signaux des prix peut être nuisible, surtout si ces prix sont écartés de leur valeur
fondamentale. La grande sensibilité des marchés de capitaux aux bulles spéculatives
représente le principal inconvénient des systèmes financiers basés sur les marchés. Toutefois,
il faut noter que les banques peuvent jouer un rôle important dans la formation de bulle. Donc,
les systèmes financiers basés sur les marchés et ceux basés sur les banques sont sensibles à
différents types d’euphories. Les premiers sont sensibles à l’euphorie institutionnelle et les
seconds à l’euphorie individuelle.
3. Le risque
Un système financier orienté marchés fournit aux investisseurs institutionnels des
opportunités de partage de risque supérieur à celui orienté banques. Toutefois, si les marchés
sont incomplets ou si la participation au marché est incomplète, les banques peuvent offrir de
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meilleures opportunités de partage de risque. Diamond et Dybvig (1983) produisent un
exemple de partage de risque qui ne peut être fournit par les marchés : Généralement, les
épargnants ne veulent pas abandonner le contrôle de leur épargne pour de longue période. Ils
préfèrent épargner à court terme, et ne pas tirer profit des retours de l’épargne de long terme,
parce qu’ils n’ont pas de certitude sur leur besoin futur de liquidité. Cependant, en groupant
un grand nombre d’épargnant qui ont un besoin incertain de liquidité, une banque peut tirer
profit de la loi des grands nombres pour offrir la liquidité et en même temps partager les
retours de l’épargne à long terme. Les marchés financiers n’ont pas la capacité de fournir une
assurance contre le stock de liquidité parce qu’ils n’arrivent pas à distinguer entre les
investisseurs avec de vrai besoin de liquidité et ceux qui cherchent à réaliser des profits.
4. Le type d’actif financer par chaque système
Les systèmes financiers basés sur les banques financent principalement l’industrie des
biens physiques (actifs corporels) plutôt que l’industrie orientée vers la recherche et le
développement de la nouvelle technologie (actifs incorporels). Cette dernière est
principalement financée par les marchés de capitaux. En fait le système bancaire présente un
avantage comparatif à financer les projets d’investissement avec un ratio actifs corporels /
actifs incorporels élevé parce qu’ils leur permettent d’accroître leur rentabilité.
5. Type d’entreprise financer par chaque système
Le financement sur le marché à des coûts fixes très élevés. En effet, l’installation d’un
système d’information permettant la diffusion d’informations relatives à l’entreprise est très
coûteuse. Mais une fois ce système mis en place, le coût de production de l’information
devient faible pour les grandes entreprises réalisant ainsi des économies d’échelles. Novaes et
Zingales (1998) montrent qu’une firme procédant plusieurs niveaux hiérarchiques tend à
produire plus d’informations contrôlables qu’une à deux niveaux hiérarchiques. Cette
information produite pour être exploitée à l’intérieur de l’organisation, sera utilisée à
l’extérieur sans aucun coût supplémentaire. Ainsi, les grosses entreprises à plusieurs niveaux
hiérarchiques peuvent bénéficier plus des financements sur les marchés que les petites.
6. Le financement de l’innovation
Le financement de l’innovation se fait, généralement, sur les marchés financiers. En
effet, sur les marchés, on dispose plus d’informations publiques et les nouvelles entreprises
qui cherchent à investir dans les nouvelles technologies ont plus de chance de récolter les
5
financements dont elles ont besoin qu’en ayant recours aux intermédiaires. Par contre, si la
technologie est légèrement modifiée et qu’elle a fait ses preuves, le financement par le
système bancaire est probablement plus adéquat.
II.2. L’efficience Relative des deux Modes de Financement
Les partisans de l’approche système financier basé sur les banques mettent l’accent sur
les avantages qu’ont les banques : dans l’acquisition d’informations sur les entreprises et les
ménages et dans l’amélioration de l’allocation du capital et le gouvernement d’entreprise
(Diamond 1984, Ramakrishnan et Thakor 1984) ; à gérer les risques intertemporel et de
liquidité, à améliorer l’efficience de l’investissement et à stimuler la croissance (Allen et
Galle 1999, Bencivenga et Smith 1991) et à mobiliser les capitaux pour exploiter les
économies d’échelles (Sirri et Tufano 1995).
Ils considèrent que les marchés présentent quelques imperfections que les banques
peuvent pallier. En particulier, ils estiment qu’en mettant l’information à disposition du
public, les marchés financiers réduisent la motivation que pourrait avoir les investisseurs
individuels à acquérir cette information (Stiglitz 1985). Ils affirment aussi, que la liquidité des
marchés peut créer un climat de myopie. En effet, sur un marché liquide, les investisseurs
peuvent vendre leurs actions à des prix élevés et ne pas voir l’intérêt d’exercer un contrôle
rigoureux pour l’entreprise. Ils considèrent ainsi, qu’un grand marché peut entraver ou
bloquer et le contrôle d’entreprise et la croissance économique. De plus, Greschenkron
(1962), Rajan et Zingales (1998) soulignent que les banques puissantes peuvent forcer les
entreprises à rembourser leur débits, par contre le marché ne peut le faire surtout dans des
pays avec de faible possibilité d’application ou respect du contrat. Ainsi, les banques qui
n’ont pas de restriction réglementaire peuvent exploiter les économies d’échelles, réduire
l’asymétrie d’information par des procédures de contrôle et de surveillance efficace et
stimuler ainsi la croissance économique.
Les partisans de l’approche système financier basé sur les marchés soulignent le rôle
positif des marchés : à améliorer le gouvernement d’entreprise (Jenson et murphy 1990) ; à
diversifier le risque (Levine 1991, Obstfeld 1994) ; à tirer profit de l’information disponible
pour le choix d’investissement (Holmstrom et Triole 1993).
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Eux aussi considèrent que les banques présentent des imperfections que les marchés
peuvent pallier. Ils affirment que les banques puissantes peuvent contrecarrer les innovations
en s’emparant du loyer informationnel et en protégeant les entreprises existantes (qui ont
d’étroite relation avec elles) de la concurrence (Hellwig 1998, Wenger et Kaserer 1998). Par
contre, un marché de capitaux compétitif joue un rôle positif dans la diffusion de signaux
d’information et dans la transmission de l’information vers les investisseurs (Boot et Thakor
1997, Allen et Galle 1999). Donc, le marché va réduire les inefficiences associées aux
banques et stimuler la croissance économique.
III. LE DEVELOPPEMENT FINANCIER
Dans cette section, nous allons étudier la relation existante entre développement
financier et croissance économiques et essayer de comprendre les raisons pour les quelles
l’expansion de la finance n’est généralement appréciée par les économies en développement.
I.1. La Littérature sur la Relation Développement Financier Croissance Economique
Théorie et pratique s’accordent à dire que la croissance économique semble être un
puissant stimulant pour l’expansion des marchés des capitaux. Un des premiers économistes à
avoir lié la finance à la croissance est Schumpeter (1912). Selon lui, le service apporté par les
intermédiaires financiers est essentiel pour la croissance et l’innovation, et le développement
financier permet une meilleure allocation des ressources. Après, il y a eu MacKinnon et Shaw
(1973) qui considèrent que les restrictions gouvernementales sur le système financier (telles
que garder le taux d’intérêt à un niveau négatif, établir des programmes de crédit et de réserve
obligatoire) peut bloquer le développement du système financier. En effet, cette situation de
répression financière pourrait avoir un effet négatif sur la qualité et la quantité de
l’investissement et donc sur la croissance. Pour eux, la libéralisation financière et
l’élimination de toute forme d’intervention publique sont de vrai stimulant à la croissance
économique.
La relation empirique entre développement financier et croissance économique a été
établie un peu plus tard dans le temps. C’est grâce aux travaux de Barro (1991), King et
Levine (1993), Levine (1997), Levine, Beck et Demirguc-Kunt (2000), Levine et DemirgucKunt (2001), Levine et Beck (2002, 2004)… que nous parvenons à avoir une relation
7
empirique entre développement financier et la croissance solide. Certains travaux mettent
l’accent sur l’impact positif que peut produire la structure financière sur la croissance
économique.
III.2. Pourquoi le Développement Financier n’est-il pas Apprécier ?
Bien que plusieurs études empiriques montrent l’existence d’une forte relation entre
développement financier et croissance économique, certaines économies émergentes
demeurent hostiles à ce développement. Pour quelles raisons ?
Rajan et zingales (2003a, 2003b) affirment que le développement financier peut être
considéré comme une menace par les grandes entreprises déjà établies. Ces dernières (dans
certaines situations) n’ont pas besoin du développement financier, et particulièrement de
recourir aux marchés de capitaux pour financer leurs nouveaux projets. Elles peuvent tout
simplement profiter de leur réputation et de la relation qu’elles entretiennent avec leurs
banques pour emprunter. Or, le développement des systèmes financiers facilite l’entrée de
nouvelles entreprises, augmente la concurrence et tend à faire baisser le profit des grandes
compagnies. Haber (1997) prend l’exemple du Brésil, où suite à la libéralisation financière,
l’industrie du textile, qui était moins large et moins compétitive que l’industrie mexicaine, est
devenue beaucoup plus importante et moins concentrer.
Il faut ajouter aussi que, le développement des marchés financiers demande plus de
transparence et une meilleure application des législations. Ce qui est loin de correspondre au
comportement des grosses entreprises (dans certaines économies émergentes) qui ont recours
à leur réputation et à leur cercle de contact pour décrocher de nouveaux emprunts. Le
financier des grandes entreprises ne rassemble pas l’information dont il a besoin auprès des
sources publiques disponibles, mais auprès de ses divers contacts informels. Il ne récupère
pas, non plus, ses redevances en ayant recours au système légal, mais plutôt en menaçant et en
cajolant. Donc, la capacité de prêter des banques dépend des rapports qu’elles entretiennent
avec ceux qui ont une influence sur la société tels que directeurs, fournisseurs, autres prêteurs
ou politiciens...
Le développement financier introduit de la concurrence sur le secteur financier
réduisant ainsi, les faveurs et le pouvoir des banques. Les banques semblent (ce qui n’est pas
8
du tout le cas !) être les perdantes de l’expansion financière. Ceci pourrait les conduire à
mener une action collective contre le développement. Les autorités monétaires et financières
(de certaines économies émergentes), sous prétexte de ne pas déstabiliser les banques à court
terme, ont tendance à avoir une attitude plus que prudente, parfois même bloquante contre les
innovations financière et l’expansion des marchés de capitaux. Or, l’expérience mondiale
montre que tout le monde a intérêt à ce qu’un système bancaire et financier se modernise, se
libéralise et s’ouvre. Chacun y gagne : les banques en y trouvant de nouvelles activités et de
nouveaux sources de revenus ; les entreprises, en y trouvant un autre moyen de financement et
les marchés. Ainsi, à terme, il n’y aurait pas de perdant.
C’est ce qui nous amène à aborder le biais naturel que pourrait avoir les autorités
politiques et particulièrement les banques centrales contre le développement financier et
l’expansion des marchés financiers.
III.3. Banques Centrales et Système Financier
Le pouvoir politique et particulièrement la banque centrale auraient un biais naturel
pour les systèmes financiers orientés banques, mais pour quelles raisons ?
Wilson (1989) soutient que la fonction principale d’une banque centrale est de mener
une politique monétaire en maintenant une stabilité des prix et que son but institutionnel est
de préserver la stabilité du système bancaire. Or, ces deux objectifs sont plus faciles à mettre
en œuvre avec un système financier orienté banque qu’avec un système orienté marché. C’est
ce qui pourrait expliquer le biais naturel qu’ont les banques centrales en faveur des systèmes
basés sur les banques.
De plus, un système financier orienté banques garanties à ces dernières une rente qui
les rendraient averses aux risques. Par contre, sur un système financier orienté marchés, les
investisseurs institutionnels prennent beaucoup plus de risque, ce qui pourrait déstabiliser le
système financier global. Ainsi, le développement et l’expansion des marchés peut aller à
l’encontre de l’objectif principal de la banque centrale : assurer la stabilité du système
financier.
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En fait, la banque centrale possède un biais naturel contre le marché et contre les
institutions qui supportent le marché. La transparence et la mobilité du capital rendent son
travail beaucoup plus difficile. Les mouvements de capitaux réduisent sa capacité à avoir une
politique monétaire indépendante et diminue son pouvoir discrétionnaire.
VI. QUAND LA FINANCE SE DEVELOPPE-T-ELLE ?
Quand les marchés financier pourront-il prendre place si les autorités politiques, les
banques et les grosses sociétés s’y opposent?
La machine du développement financier peut se mettre en marche si on assiste à un
changement dramatique dans la structure politique du pays ou si les banques et les grosses
sociétés industrielles y consentent (une période de petit changement politique ne peut
accélérer le développement sauf si les banques et les grosses entreprises en veulent de ce
développement).
1- Concrètement, le développement financier, et particulièrement, l’expansion des
marchés financiers ne peut se faire sans le soutient des autorités publique ! Les marchés
financiers ne peuvent éclore sans une aide visible du gouvernement puisque c’est ce dernier
qui met en place les infrastructures adéquates et qui permet aux intervenants d’effectuer des
transactions librement et en toute sécurité. Puisqu’un système « mixte » (un système financier
basé sur les banques et les marchés) est certainement préférable à un système « pur » (système
basé sur les banque ou sur les marchés), il est de la responsabilités des autorités publiques
d’encourager la concurrence entre la finance directe (sur le marché) et la fiance indirecte
(finance intermédiée).
Afin d’encourager la concurrence entre les systèmes financiers, les autorités publiques
doivent mettre en place des lois de protection des actionnaires et des créditeurs, une bonne
réglementation comptable, veiller à la bonne application des contrats et à l’exécution des lois,
supprimer les restrictions réglementaires sur les banques, instaurer un climat de confiance
afin d’attirer les investisseurs étrangers… cet ensemble de mesure permettra le
développement du système financier et l’expansion de marchés de capitaux compétitifs.
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Ainsi, un système financier orienté banque semble être l’alternative la plus adéquate
pour les pays avec de faible système légale, de faible réglementation comptable, un niveau
d’inflation assez élevé, une faible exécution des contrats, … Rajan et Zingale (1998) affirment
qu’un système financier basé sur les banques est meilleur pour stimuler la croissance des pays
avec de faibles systèmes légaux et qu’un système basé sur les marchés est plus avantageux
avec de meilleurs systèmes légaux. Smith et boyd (1998) suggèrent que les banques sont
particulièrement dominantes à un niveau bas du développement économique. Par contre, au
fur et à mesure que le PIB augmente, les pays seront plus gagnants à devenir plus orienté
marché. Levine et Demirguç-Kunt (1999) montrent que les pays à revenus élevés ont
tendance à avoir des marchés de capitaux plus efficient et plus actifs que les banques et que
les systèmes financiers ont tendance à devenir plus orienté marché au fur et à mesure que les
économies s’enrichisses. Levine (2002) souligne que la structure financière change au fur et à
mesure que, le pays se développe et que le système légal évolue. Peterson et Rajan (2002)
montrent qu’un système orienté marchés est plus performant lorsqu’on dispose d’information
fiable qui peut être facilement diffusées. Donc, lorsqu’on a une bonne transmission
d’information, la concurrence entre prêteurs augmente ainsi que l’avantage du recours au
marché.
L’approche « service financier », telle qu’elle a été surnommée par Merton et Bodie
(1995) et Levine (1997), minimise le débat système orienté banque / système orienté marché.
Les partisans de cette approche affirment que la meilleure issue n’est pas d’avoir un système
orienté marché ou un système orienté banque, la meilleure issue serait de créer un
environnement dans lequel intermédiaires et marchés fournissent de solides services
financiers. En effet, La Porta, Lopez-de-Silaves, Shleifer et Vishy (LLSV) (2000, 2002)
considère qu’avoir un système orienté banque ou orienté marché n’est pas une manière
particulièrement commode de distinguer les systèmes financiers. Par contre, l’exécution des
contrats, la mise en place et le respect des lois semblent être plus adéquats pour distinguer les
systèmes financiers. Ils affirment que mettre en place un « système légal » efficient est
prédominant pour le développement financier.
Cette idée du « système légale » a été développée par les partisans de l’approche « loi
et finance », cas particulier de l’approche « service financier ». Pour LLSV (1999) les
éléments du développement financier sont définis par la présence de codes légaux pour les
11
actionnaires et les créditeurs et par l’efficience de l’exécution des contrats et du respect des
lois.
LLSV (1998) expliquent comment les pays avec des origines légales différentes
développent des lois distinctes. Il faut noter qu’il existe principalement deux familles légales :
les lois standard anglaises (English common law) et les lois civiles françaises (French civil
law) et chaque type de famille traite les contractants financiers différemment. LLSV (1998),
Levine (1998, 1999a, 1999b) Levine, Loayza, Beck (1999) et Maksimovic et Demirguc-Kunt
(1998) affirment que l’environnement des contractants exerce une forte influence l’évolution
du système financier. LLSV (1997,1998) montrent que les pays avec des lois standard tendent
à mettre l’accent sur le droit des actionnaires minoritaires, ce qui pourrait avoir un impact
positif sur le développement des marchés financiers. Par contres, les pays avec des traditions
civiles françaises tendent à ignorer le droit des actionnaires minoritaires, ce qui pourrait avoir
un effet négatif sur le fonctionnement des marchés de capitaux.
En examinant la relation entre origine légale et structure financière, Levine et
Demirguc-Kunt (1999) réalisent que les économies qui possèdent des lois d’origines standard
tendent à avoir un système financier orienté marché et que ceux qui possèdent des lois
d’origines légales françaises tendent à avoir soit un système financier orienté banque, soit un
système financier sous-développé. Ils soulignent aussi que les économies dont les codes
légaux protègent rigoureusement le droit des actionnaires possèdent probablement un système
financier orienté marché. Par contre, les économies dont les codes légaux protègent et le droit
des créditeurs et le droit des actionnaires ne possèdent probablement pas de système financier
sous-développé. Ils affirment aussi que le non respect des contrats va de pair avec un système
financier sous-développé. En revanche, l’exécution des contrats n’est pas fortement corrélé
avec le fait que le système financier soit basé sur les marchés ou sur les banques.
Levine (2002) fournit un support assez fort à l’approche « service financier » et
montre, à partir d’une étude réalisée sur 48 pays (pays développés et en développement), que
le bon développement du système financier influence positivement la croissance économique.
Mais, ce n’est relativement pas important, pour la croissance économique, d’avoir un
développement financier global basé sur le développement des marchés ou sur le
développement des banques. Plus particulièrement, il réalise que le système légal influence
fortement le développement du secteur financier et la croissance économique (les éléments du
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développement financiers, à savoir les doits légaux des investisseurs et l’efficience du
système légale à appliquer les contrats et à respecter les lois, sont fortement et positivement
corrélé avec la croissance économique à long terme).
V. CONCLUSION
Ainsi, un système financier orienté banques est plus performant avec les économies ou
les entreprises et les marchés sont petits ; la protection légale est faible ; en absence de
transparence et où le processus d’innovation n’est pas suffisamment révolutionnaire. Par
contre, un système financier orienté marché donne de meilleurs résultats si les entreprises et
les marchés sont très grands ; les entreprises sont formellement organisées ; s’il y a respect
des lois et des législations et si le processus d’innovation est plus révolutionnaire.
Donc, il semble, pour certaines économies émergentes, telle que la Tunisie, qu’avoir
un système financier orienté banques serait l’alternative la plus adéquate si elles
n’entreprenaient pas les réformes nécessaires. Certes, la Tunisie a mené une série de réformes
économiques destinées à assurer le développement financier, le marché financier a connu une
évolution considérable sur le niveau de l’organisation et du cadre juridique, mais toutes ses
réformes se sont avérées insuffisantes et incapable d’assurer le décollage des marchés
financiers tunisiens. Quels sont alors les facteurs de blocage du développement financier ?
Les autorités publiques tunisiennes ont une attitude très prudente, voir même
bloquante contre les innovations financière et l’expansion des marchés de capitaux.
Les autorités ont peur de remettre en cause un certain nombre de rentes et
d’avantages constitués, et ont particulièrement peur de déstabiliser les banques.
Il semble, aujourd’hui, que les entreprises tunisiennes n'ont pas réellement
besoin de recourir aux marchés pour financer leur développement, parce que les
banques sont toujours prêtes à leur offrir les ressources dont elles ont besoin sans
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aucune condition. Par contre, recourir au marché de capitaux exige des sociétés
tunisiennes la publication de prospectus, avec un degré de divulgation d'information
très élevé, et de la performance afin d’attirer les futurs souscripteurs.
Il est clair que le recours au marché financier ne peut se développer en
Tunisie sans le soutient du gouvernement, qui continue à jouer un rôle prépondérant
dans l’économie tunisienne. Il requière aussi, la réduction de l’éviction des
financements directs par les financements bancaires et ceci ne peut se faire qu’en
respectant les nouvelles règles de transparence et de liquidité. Il faudrait aussi
améliorer la transparence des sociétés tunisiennes et favoriser l’émergence de
structures ayant une taille et une organisation adaptées au marché financier. Il faut
aussi mettre en place un ensemble de règles de protections des investisseurs, veiller
à l’application des contrats et au respect des lois. La mis en œuvre de l’ensemble de
ses propositions ne peut qu’assurer le décollage et l’expansion des marchés
financiers tunisien et permettra ainsi à l’économie tunisienne d’avoir finalement un
système financier « mixte », ni orienté banque, ni orienté marché, mais plutôt
combinant les deux modes de financement.
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