Commentaires des gestionnaires sur le 2ème trimestre de 2011

AG Employee Benefits
Fonds Rainbow
Commentaires des gestionnaires
sur l’activité économique et les marchés financiers
30/06/2011
Introduction
Un long chapelet de statistiques décevantes fait craindre un ralentissement de la croissance
économique. Dans le même temps, la crise de la dette devient de plus en plus aiguë en Europe.
Dans leur recherche d’une solution, les pays membres de la zone euro essaient de gagner du temps,
tandis que sur les marchés financiers, l’incertitude provoque des dégâts. Les meilleures opportunités
de placement se situent dans les secteurs les plus abrités du monde des entreprises.
La tragédie grecque
Les signes de ralentissement de la croissance mondiale tombent particulièrement mal, parce qu’ils
coïncident avec une nouvelle escalade dans la crise européenne de la dette. La Grèce a
complètement perdu les pédales: elle ne satisfait plus aux conditions d’octroi du fonds d’urgence de
110 milliards EUR créé en mai 2010. Pourtant, personne ne veut abandonner Athènes. Une telle
décision provoquerait tant de remous qu’elle risquerait de mettre en péril tout le secteur bancaire
européen. Par conséquent, l’Europe entend aider la Grèce en lui prêtant de l’argent supplémentaire
en échange d’un contrôle international plus serré. Pour toute une série de politiques, le secteur privé
doit être impliqué dans les plans de sauvetage. C’est ainsi que circule le scénario d’un
réaménagement « volontaire » de la dette, qui verrait les créanciers échanger leurs obligations
grecques contre des obligations à plus long terme (et assorties de conditions plus attrayantes). La
Banque centrale européenne (BCE) a clairement indiqué que la participation du secteur privé ne
pouvait se dérouler que sur une base volontaire. Selon le mantra officiel, Athènes est toujours
censée rembourser sa dette jusqu’au dernier euro. Mais le marché n’est pas convaincu. Si la Grèce
éprouve déjà aujourd’hui de la peine à financer sa dette, que se passera-t-il si cette dernière
augmente encore ? En mettant de nouveau la main au portefeuille, l’Europe ne peut tout au plus que
gagner du temps. Un temps que les banques et les autres pays en difficulté peuvent mettre à profit
pour renforcer leur position. La Grèce devient ainsi un problème isolé, que l’on pourra régler plus
tard.
L’avenir des bourses
La tragédie grecque et les doutes croissants relatifs à la conjoncture économique jettent une ombre
sur les marchés financiers, qui passent de nouveau en mode risk-off. Les placements risqués se
retrouvent impitoyablement aux encombrants. À juste titre? Comme nous l’avons déjà maintes fois
souligné, les entreprises sont saines et en forme. Les résultats du premier trimestre l’ont encore
démontré. Mais il ne sera pas facile d’améliorer encore la rentabilité à partir des niveaux élevés
actuels. La croissance des bénéfices devra donc surtout être alimentée désormais par la hausse du
chiffre d’affaires. Or le ralentissement de la croissance économique qui se profile aujourd’hui à
l’horizon pourrait bien venir jouer les trouble-fêtes. Mais peut-être ne s’agit-il que d’une averse
temporaire, due à des circonstances exceptionnelles, comme le tremblement de terre du mois de
mars au Japon et la révolution du jasmin au Moyen-Orient ? Une fois ces nuages passés, le soleil
pourrait se remettre à briller. Ce serait un souci de moins pour les bourses…
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Opter pour de beaux dividendes
Une chose est sûre: les marchés traversent une zone de fortes turbulences. Ces conditions nous
incitent à la prudence, également pour ce qui est de nos placements en actions, où nous misons
principalement sur les thèmes défensifs. Ainsi, nous avons toujours un faible pour les actions à
dividende élevé, pour autant bien sûr que ce dernier soit durable. Or c’est impossible
à savoir à l’avance. C’est pourquoi nous examinons volontiers les cash-flows qui alimentent les
dividendes. S’il y a des raisons suffisantes pour croire qu’ils continueront dans la bonne direction,
nous avons là un attrayant investissement potentiel.
En quête de rendement
Dans le cas des placements à rendement fixe, tout l’art consiste à trouver des rendements
supérieurs à l’inflation (elle est actuellement de 2,7%). Vu les taux d’intérêt toujours très bas, ce n’est
guère évident… mais pas impossible. Du côté des obligations d’entreprise, par exemple, il existe des
coupons intéressants pour un terme pas trop long. Mais ces coupons généreux cachent évidemment
des risques supérieurs. Si vous jouez cette carte, veillez bien à ne pas mettre tous vos œufs dans le
même panier.
Les obligations des pays émergents peuvent également être une solution. Ces dernières années,
bon nombre de ces pays ont réduit leur dette, ce qui, combiné avec une économie en pleine
expansion, a dopé leur crédibilité et leur monnaie. Le juteux coupon vient en sus de ces atouts. Mais
attention! Ces marchés sont assez récents et connaissent parfois des courbes d’intérêt très
incomplètes ainsi qu’une liquidité modérée. Le risque de formation rapide d’une bulle n’est pas exclu.
Investir dans ce créneau est plus que partout ailleurs un travail de spécialiste.
La psychose du requin
Les fondamentaux des entreprises ont beau être sains, l’investisseur se méfie de la bourse et préfère
ne pas se mouiller. C’est un peu comme un touriste sur une plage exotique: même si la mer présente
une eau de très bonne qualité, il refusera de s’y baigner s’il pense qu’elle est infestée de requins.
Cela étant, nous continuons à penser que les meilleures opportunités de placement se trouvent du
côté des entreprises pour l’instant. Alors qu’en Occident, la plupart des gouvernements éprouvent les
pires difficultés à maîtriser leur dette, les entreprises continuent à profiter de la mondialisation. Avec
la suppression des lignes de démarcation idéologiques entre l’Ouest et l’Est, les débouchés pour les
entreprises occidentales se sont multipliés. En outre, ces entreprises se sont déjà bien adaptées au
nouveau monde d’économies et de croissance lente dans les pays développés. Elles ont réduit leur
dette et sabré dans leurs coûts. Elles ont retrouvé santé et sveltesse. Les incertitudes liées au
contexte économique nous obligent pour le moment à nous concentrer essentiellement sur le
segment le moins risqué des placements, à savoir les obligations d’entreprise et les actions
défensives. Mais la donne pourrait changer dès l’instant où nous disposerons de suffisamment
d’éléments indiquant que le ralentissement annoncé de la croissance n’est que temporaire.
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Obligations
(commentaires portant sur Rainbow Indigo, Green et Orange (fonds stratégiques World) et sur
Rainbow Blue (Bonds World)
Malgré la crise financière européenne, les obligations d'État sont restées dans le vert. Cependant,
les Corporates ont affiché des résultats sensiblement plus élevés étant donné la bonne santé de leur
statut financier.
Les obligations de la zone Euro ont fait mieux que celles de la zone World.
Obligations de la zone Euro
•
Les obligations d’entreprises et obligations d’État ont enregistré des prestations positives au
cours du premier semestre. Leurs indices respectifs affichent 1,49 en 0,65 %.
Les obligations d’entreprises à rendement élevé (high yield corporates) ont, comme lors des
périodes précédentes, décroché les meilleurs résultats. Leur indice a ainsi progressé de 4,07 %
YTD.
Les obligations émises par des pays émergents européens (emerging markets debts) ont, quant
à elles, réalisé 2,47 %.
Les obligations convertibles (qui peuvent être converties en actions) ont à nouveau réalisé de
bonnes performances grâce à leur corrélation avec le marché des actions. Elles ont ainsi atteint
4,54 % depuis début 2011.
L’indice JPM Euro Cash 1M a perdu 1,83 % au cours du premier semestre.
Les gestionnaires de la zone Euro sont parvenus, en règle générale, à faire mieux que le
benchmark de leur propre style (obligations à rendement élevé, pays émergents européens, etc.).
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•
•
Les fonds d’obligations d’entreprises (corporates) ont été gérés par AG Insurance dans
l’attente de la désignation du nouveau gestionnaire Insight Investment Management (Global)
Limited (à partir du 19 juillet 2011), ce qui a permis d’obtenir un bon résultat. Les
performances positives ont été obtenues par les fonds « third-party » de Schroeder, Robeco,
Pimco et Standard Life.
Une nouvelle fois, M&G Prudential s’est distingué positivement. Cette bonne prestation
s’explique toujours par son « focus » constant sur les primes mezzazine European ABS, des
obligations garanties par des actifs et dont les excellentes performances sont portées par une
hausse sensible de la demande dans le cadre d’une offre limitée. Dès lors, les returns des
autres marchés ont réagi plus lentement que ceux de ces primes mezzanine European ABS.
Des returns positifs ont également pu être dégagés grâce aux « trades » relatifs entre les
classes d’actifs ABS. Dans ce cadre, le portefeuille se déplace légèrement vers des
obligations à durée plus longue ou vers des obligations de secteurs moins prisés qui, dès
lors, présentent un potentiel d’appréciation plus important. Par ailleurs, grâce à sa réputation
sur ce marché spécifique, M&G a également bénéficié de prix d’exécution plus avantageux
pour ses opérations.
Standish Mellon, qui avait apporté une contribution solide au cours des dernières années,
affiche des résultats moins bons à cause de la pression sur les obligations d’État
européennes.
Les obligations d’État n’étaient pas prisées.
BNP Paribas Investment Partners n’a pas réalisé d’apport avec ses portefeuilles d’obligations
d’État gérés de manière indicielle et active.
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Obligaties de la zone World
La couverture du risque de change a eu un impact marqué sur la majeure partie du portefeuille. Sans
couverture du risque lié au dollar, l’indice obligataire large Barclays Capital Global Aggregate réalisait
-3,42 %.
Ce même indice, hedged into euro, affiche un return positif de 1,80 % depuis le début de l’année.
•
•
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Depuis janvier 2011, les obligations d’État ont réalisé -3,03 % (unhedged).
Les obligations d’entreprises (investment grade corporates) sont passées à -2,78 %
(unhedged).
Les obligations à rendement élevé (high yield) ont limité les dégâts à -1,82 %.
Les obligations d’État émises par des pays émergents (emerging market debts) affichent
–2,07 %.
Les obligations convertibles (qui peuvent être converties en actions) hedged into euro ont
réalisé un bon résultat : 2,64 %.
Les gestionnaires du portefeuille mondial sont parvenus, en règle générale, à faire mieux que le
benchmark de leur propre style.
•
Malgré le « flattening » enregistré sur les marchés pour les obligations d’entreprises de
qualité (investment grade corporates) et la pression sur les obligations d’État, Pimco a fait
bien mieux que son benchmark et affiche un excellent apport au résultat. Cette prestation
découle principalement de la stratégie de crédit et de sa surreprésentation en Investment
Grade Financials et Covered Bonds - Commercial Mortgage-Backed Securities. La sousexposition au Portugal, en Grèce et en Irlande a également permis d'augmenter la valeur de
ce portefeuille. Le fait de shorter les positions en EUR et USD au bénéfice d’une position plus
longue sur les devises asiatiques s’est également avéré positif.
•
Bien que le benchmark ait été négatif au cours du premier trimestre et légèrement positif au
deuxième trimestre, les deux fonds Emerging Market Debts gérés par Pictet et Stone Harbor
ont affiché des prestations positives marquées.
•
Capital at Work a rencontré quelques difficultés, plus particulièrement au premier trimestre, à
cause des fluctuations constantes de la courbe des taux. Par ailleurs, leur gestion « non-euro
currency » active n’a pas vraiment rencontré un franc succès et présente quelques
dépréciations sur les positions en USD et en NOK. Toutefois, au cours du deuxième
trimestre, il a enregistré des résultats bien plus positifs, ce qui lui a permis de revenir dans le
sillage de son benchmark.
Le rendement a été principalement déterminé par l’effet « Skill », et ce plus particulièrement chez
les gestionnaires mondiaux. Par ailleurs, le choix de style dans la zone Euro a également eu un
impact positif.
Actions
(commentaires portant sur Rainbow Indigo, Green et Orange (fonds stratégiques World) et
pour Rainbow Red (Equity World))
Les marchés des actions ont en grande partie perdu les bénéfices constitués depuis le début de
l’année. L’indice d’actions MSCI EMU affiche toujours un apport positif de 4,13 % YTD. Le MSCI
World, quant à lui, finit sur une perte de -2,57 %. L’indice combiné, enfin, a atteint -0,24 %.
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Les marchés mondiaux des actions ont dû abandonner la majeure partie de leurs bénéfices.
Au niveau mondial, les actions de marchés émergents et les Small Caps sont notamment les
catégories ayant eu un impact négatif.
Dans la zone Euro, seules les actions Value ont pu tenir le coup grâce aux bénéfices constitués
depuis le début du semestre.
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Actions de la zone Euro
•
JP Morgan affiche des prestations en ligne avec son benchmark, le MSCI EMU Gross return
(+4,91 %). Sa stratégie consiste à sélectionner des actions Value et Growth « extrêmes ». À
l’heure actuelle, ses prestations sont en lignes avec celles du benchmark « blend ».
•
Les bons résultats du gestionnaire Value Small Cap LSV découlent de la détention d’actions qui
offrent des perspectives, à savoir : augmentation du dividende, achat d’actions propres (share
buy back programs) ou reprises (Mergers & Acquisitions)
•
La stratégie Contrarian de Capital@Work (une stratégie qui vise à faire le contraire de la majeure
partie du marché) a permis de rattraper intégralement les pertes du début d’année. Étant donné
l’absence d’actions financières - qui avaient enregistré de bons résultats en début d’année – dans
ce portefeuille, le rendement était à la traîne. À la suite des conséquences connues de la crise
financière périphérique (et son impact sur les actions financières), le fonds affiche finalement des
prestations supérieures d’1 % à celles de son benchmark.
•
La stratégie Blend de la Financière de l’Échiquier s’est améliorée mais n’a pas encore pu
compenser le retard enregistré au T1. La volatilité extrême des marchés, conjuguée à des
indicateurs macro-économiques négatifs n’ont pas joué en faveur de ce gestionnaire.
•
La stratégie Value de Bernstein affiche encore, à l’heure actuelle, des résultats inférieurs à ceux
de son benchmark. Le style Value (acheter des actions sous-évaluées à un prix avantageux)
n’est pas évident à appliquer dans le contexte économique actuel. Dès lors, les gestionnaires
Value rencontrent moins de succès que les gestionnaires Blend et Growth.
Actions de la zone World
•
La stratégie Global Trend de DWS a déçu. La surexposition régionale en Europe continentale
(surtout en Allemagne, en France et aux Pays-Bas), les effets de devises, la sélection d’actions
aux États-Unis et les Emerging Markets jouent actuellement tous en défaveur de DWS.
•
Acadian est un contributeur constant cette année. La stratégie « low volatilty » porte clairement
ses fruits dans les marchés actuels (à la baisse et fortement volatils). Si les marchés se
reprennent, ce fonds risque de rester à la traîne…
•
Les gestionnaires des actions d’entreprises de pays émergents (emerging markets) restent
globalement en retrait par rapport à leur benchmark, et plus particulièrement TBC qui enregistre
des performances inférieures avec ses Small Caps et Value Bias. Toutefois, le gestionnaire reste
persuadé du potentiel à la hausse des emerging market small caps.
•
La stratégie Growth de JoHambro n’est pas parvenue à poursuivre sa reprise. Il a donc été mis
un terme au mandat, et un nouveau gestionnaire a été désigné en août.
•
Les actions Value d’entreprises à faible capitalisation gérées par BlackRock et Brandes n’ont rien
rapporté.
Globalement, les gestionnaires sont parvenus à faire mieux que leur indice de style, même si ce
n’était pas grâce aux gestionnaires de la zone World.
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Rainbow Absolute Return Flexible Asset Allocation (RARFAA)
Politique d’investissement
RARFAA vise à réaliser une plus-value en profitant de manière optimale des opportunités qui se
présentent sur les marchés financiers. Le gestionnaire de fonds est tout à fait libre de déterminer luimême dans quelle mesure il investira dans des actions, des obligations, des placements à court
terme ou en dérivés émis dans tous les secteurs et toutes les régions.
Benchmark
50% MSCI WORLD + 50% Barclays Aggr. Hedged €
Classe de risque
3
Total Return
QTD 30/06/2011
Rainbow Absolute Return Flexible AA
Index
50% Barclays Aggr. hedged € + 50% MSCI World
Annualized Return
1 year
Annualized Volatility
Sharpe
3 year
5 year
1 year
3 year
5 year
-1,79%
4,64%
-0,39%
0,11%
5,33%
17,48%
14,49%
-0,25
-1,78%
4,77%
-0,31%
0,21%
5,35%
17,55%
14,16%
-0,25
0,11%
6,40%
4,86%
2,65%
3,95%
8,19%
7,52%
0,10
0,23
Weight Underlying Funds
30%
Amundi Internationale Sicav
Amundi
-1,74%
0,29%
6,70%
2,79%
10,05%
11,64%
10,99%
10%
Orbis Optimal Income
Orbis
-1,56%
-2,28%
2,63%
2,35%
3,47%
4,85%
5,07%
-
30%
Global Diversified Growth Fund
Schroder
-0,49%
9,44%
3,64%
-
4,41%
12,54%
-
-0,03
30%
BGF Global Allocation Fund
BlackRock
-2,75%
-0,91%
5,61%
2,95%
8,77%
10,30%
9,41%
0,16
Au cours du T2, RARFAA a présenté un return de -3,58 %.
Orbis Optimal Income : Le manager recherche des entreprises présentant une différence marquée
entre leur cours en bourse et l’estimation de la valeur intrinsèque de l’entreprise (margin of safety).
Ce fonds utilise une part fixe du portefeuille en guise de protection contre des fluctuations de marché
ou de devises inattendues. Dès lors, le return du fonds dépend surtout de la sélection de ces actions
« plus performantes que la moyenne », et moins des tendances générales du marché. Au T2, ce
fonds a affiché des prestations moindres, une tendance principalement due par le stock picking du
manager. Ce manager n’investit pas à court terme mais a un horizon d’investissement de 3 à 5 ans,
ce qui peut impliquer des prestations moins positives à court terme. Les actions sont achetées
quand il y a suffisamment d’upside qui se présentera dans les années à venir. Le manager continue
à croire, à long terme, aux actions qui ont maintenant un impact négatif à court terme sur les
performances et qui sont basées sur les « fundamentals » des entreprises. Une autre raison
expliquant ces moins bonnes prestations est le fait que le manager n’a pas investi dans les secteurs
Industrials et Basic Materials qui ont tout deux affiché des résultats solides.
Schroder et son Global Diversified Growth Fund ont réalisé le meilleur résultat : -0,60 % par rapport
au benchmark.
Le Schroder Global Diversified Growth Fund est un fonds de fonds qui investit dans des fonds de
Schroder et dans des fonds externes. Le gestionnaire sélectionne les meilleurs managers et les
meilleurs fonds et les combine en vue d’obtenir les meilleurs risk-adjusted returns. Lorsque le
gestionnaire estime qu’une gestion active n’offrira pas de valeur ajoutée ou que sa valeur ajoutée
sera limitée, il se tourne vers les fonds passifs.
Au T2, le manager a augmenté ses investissements en actions (surtout US et zone Euro). High yield
debt a été revu à la baisse, car cette classe d’actifs offre actuellement moins d’opportunités. Le recul
du marché des matières premières au T2, surtout en Énergie, a résulté en une exposition moindre
dans cette classe d’actifs (le marché de l’énergie représente +/- 50 % de la commodity exposure). La
performance négative absolue de ce fonds au T2 est principalement due aux performances
négatives des actions, matières premières et Emerging Market debt.
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Amundi est un bottom up stock picker et absolute return oriented actif ; il recherche des entreprises
présentant un business de qualité à des prix intéressants (en d’autres termes dont la valeur de
marché est sensiblement inférieure à la valeur intrinsèque). La vente n’est réalisée que lorsque la
valeur intrinsèque est atteinte. Ce fonds investit en actions et présente une diversification active en
obligations, actions aurifères et ETF (Commodities). L’exposition à l’or d’environ +/- 10 % a eu un
apport positif aux performances, tout comme les prestations solides de certaines actions liées à
l’argent, à l’énergie et au ciment. La principale raison des moins bonnes performances de ce fonds
cette année est l’augmentation de la position cash à cause de l’approche plus prudente des portfolio
managers (en tenant compte des risques macro-économiques actuels), et ce en vue de protéger au
maximum le capital de l’investisseur.
Blackrock
La philosophie de base du fonds est la suivante : "Competitive returns with low-to-moderate levels of
risk can be achieved through a flexible, research-intensive, value-oriented approach that seeks the
best investment opportunities worldwide,broadly diversified across asset classes, countries and
securities.”
Elle constitue également le cadre de cette stratégie d’investissement. Il existe en effet une souplesse
très marquée dans le choix des classes d'actifs. Ainsi, les placements sont réalisés dans plus de 700
lignes individuelles réparties dans plus de 40 pays. L’univers n’est pas limité aux actions, obligations
et cash.
Au T2, ce fonds a surreprésenté les actions par rapport aux obligations. La performance négative
absolue de ce fonds était principalement due à la sélection d’actions US et au Canada, la
surreprésentation des actions en Russie et au Brésil, la surexposition et la sélection d’actions en
Energy et Materials, la sous-représentation et la sélection d’actions en Consumer Staples, la sousexposition en obligations et la sélection en convertible bonds.
Ce document est purement informatif et ne fait pas partie intégrante du contrat d’assurance. AG Insurance ne peut pas être tenue pour responsable
si certaines données se révélaient périmées. Les rendements réalisés dans le passé ne constituent pas une garantie pour l’avenir. Le risque
financier de ces fonds d’investissement est supporté par le preneur d’assurance. Pour toute information complémentaire à propos de ces fonds,
nous vous renvoyons au règlement de gestion qui peut être obtenu gratuitement sur simple demande auprès d’AG Employee Benefits.
AG Insurance sa – RPM Bruxelles – TVA BE 0404.494.849
Bd E. Jacqmain 53, B-1000 Bruxelles
AG Employee Benefits: Bd du Jardin Botanique 20, B-1000 Bruxelles – www.agemployeebenefits.be
Tél. +32(0)2 664 82 11 – Fax +32(0)2 664 83 09
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