1- Le marché des changes - Jean

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1- Le marché des changes
PRÉSENTATION DU MARCHÉ DES CHANGES
• lieu non géographique des transactions sur devises
• intégré au plan mondial
• fonctionne 24h/24
source des données : enquête triennale de la BRI.
http://www.bis.org/publ/rpfx10.htm
Jean-Baptiste Desquilbet
1
Université d'Artois
UTC
EST
06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23 24 01 02 03 04 05
01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23 24
Londres
New-York
Los Angeles
Sydney
Tokyo
H-K/Singapour
2
Global foreign exchange market turnover by instrument1
Average daily turnover in April, in billions of US dollars
Instrument
Foreign exchange instruments
Spot transactions²
Outright forwards²
Foreign exchange swaps²
Currency swaps
Options and other products³
1998 2001 2004 2007 2010
1 527 1 239 1 934 3 324 3 981
568 386 631 1 005 1 490
128 130 209 362 475
734 656 954 1 714 1 765
10
7
21
31
43
87
60 119 212 207
1 Adjusted
for local and cross-border inter-dealer double-counting (ie “net-net” basis).
Previously classified as part of the so-called "Traditional FX market".
3 The category "other FX products" covers highly leveraged transactions and/or trades whose notional amount is variable and where a decomposition
into individual plain vanilla components was impractical or impossible.
2
3
Currency distribution of global foreign exchange market turnover
Percentage shares of average daily turnover in April
USD
EUR
JPY
GBP
AUD
CHF
CAD
1989 1992 1995 1998 2001 2004 2007 2010
45,0 41,0 41,6 43,4 44,9 44,0 42,8 42,4
16,5 27,3 26,8 26,1 19,0 18,7 18,5 19,5
13,5 11,7 12,0 10,9 11,8 10,4 8,6 9,5
7,5 6,8 4,7 5,5 6,5 8,2 7,4 6,4
1,0 1,2 1,3 1,5 2,2 3,0 3,3 3,8
5,0 4,2 3,6 3,5 3,0 3,0 3,4 3,2
0,5 1,6 1,6 1,8 2,2 2,1 2,1 2,6
EUR : up to 1998: DEM, FRF, ECU and other EMS currencies
http://www.iso.org/iso/fr/support/faqs/faqs_widely_used_standards/widely_used_standards_other/currency_codes/currency_codes_list-1.htm
4
1. U.S. Dollar (USD) – Federal Reserve (Fed) – http://www.federalreserve.gov/
2. European Euro (EUR) – European Central Bank (ECB) – http://www.ecb.int/
3. Japanese Yen (JPY) – Bank of Japan (BoJ) – http://www.boj.or.jp/
4. British Pound (GBP) – Bank of England (BoE) – http://www.bankofengland.co.uk/
5. Swiss Franc (CHF) – Swiss National Bank (SNB) – http://www.snb.ch/
6. Canadian Dollar (CAD) – Bank of Canada (BoC) – http://www.bankofcanada.ca/
7. Australian Dollar (AUD) – Reserve Bank of Australia (RBA) – http://www.rba.gov.au/
5
Acteurs :
•
•
•
•
banques, pour le compte de leurs clients / pour leur propre compte
courtiers
banques centrales
quelques très grandes entreprises
Supports :
• marginalement : change manuel (espèces et chèques de voyage)
• principalement : change scriptural
◦
notamment opérations des banques
◦sur comptes loro (écritures en monnaie nationale)
◦sur comptes nostro (écritures en devises)
6
1- LE MARCHÉ DES CHANGES AU COMPTANT
1.1- FORMATION DU TAUX DE CHANGE COMPTANT
taux de change = prix d'une devise dans une autre
résulte de la confrontation de l'offre et de la demande sur le marché des changes
L'offre et la demande de devises étrangères découlent d'opérations enregistrées
dans la balance des paiements.
http://www.imf.org/external/np/sta/bop/bop.htm
http://www.banque-france.fr/fr/statistiques/economie/economie-balance/economie-balance.htm
7
La balance des paiements
présentation synthétique des transactions économiques (flux) entre les résidents
(intermédiaires financiers, entreprises, ménages et administrations publiques...)
d'une économie et les non-résidents (le reste du monde), répartis en trois
catégories principales :
• le compte des transactions courantes : biens, services, revenus et transferts
courants,
• le compte de capital,
• le compte financier : investissements directs, de portefeuille et autres
investissements (prêts et crédits commerciaux).
La position extérieure
un relevé des stocks qui résume, à une date donnée, les avoirs et engagements
d'une économie vis-à-vis du reste du monde.
8
Le Manuel de la la balance des paiements est établi par le FMI.
http://www.imf.org/external/np/sta/bop/bop.htm
La balance des paiements...
... de la France est élaborée par la Banque de France.
http://www.banque-france.fr/fr/statistiques/economie/economie-balance/economie-balance.htm
… de la zone euro est établie par la BCE.
http://www.ecb.int/stats/external/balance/html/index.en.html
... des États-Unis est diffusée par le Bureau of Economic Analysis
http://www.bea.gov/international/index.htm
9
1.2- COTATION DU TAUX DE CHANGE AU COMPTANT
1.2.1- Cotation au certain ou à l'incertain
cotation « à l'incertain » : prix de la devise étrangère en monnaie domestique
(« direct quote »)
• exemple : 1 USD = 0,7692 EUR
cotation « au certain » : prix de la monnaie domestique en devise étrangère
(« indirect quote »)
• exemple : 1 EUR = 1,30 USD
L'euro est coté au certain
taux de change au certain = 1 / taux de change à l'incertain.
Dans les opérations scripturales : 4 décimales (?)
10
1.2.2- Cours acheteur/vendeur
Les opérateurs cotent des cours d'achat (bid) et de vente (ask ou offer) d'une
devise (« devise directrice » = « base currency ») dans une autre (« quote
currency »).
USD/GBP → prix d'un dollar (devise directrice) en livre sterling
cours vendeur (ask) > cours acheteur (bid)
exemple : Tuesday, Sep 21, 2010, 08:35:00 EDT
Currency Bid
Ask
EUR/USD 1.31180 1.31189
UTC = Temps universel coordonné (Coordinated Universal Time)
EDT = Eastern Daylight Time (North America) : UTC – 4 h.
11
Tuesday, Sep 21, 2010, 08:35:00 EDT
Currency
Bid
Ask
EUR/USD 1.31180 1.31189
EUR/CHF 1.31609 1.31626
EUR/GBP 0.84477 0.84488
EUR/JPY 112.08100 112.10000
GBP/CHF 1.55792 1.55822
GBP/JPY 132.67100 132.69400
GBP/USD 1.55276 1.55295
USD/CAD 1.03037 1.03061
USD/CHF 1.00330 1.00343
USD/JPY 85.44000 85.44900
http://www.oanda.com/
12
1.2.3- Passage des cours acheteur/vendeur au certain aux cours
acheteur/vendeur à l'incertain
As of Sep 21, 2010, 09:33 EDT
Currency Bid Offer
USD/GBP 0.6428 0.6433
GBP/USD 1.5544 1.5556
http://www.reuters.com/finance/currencies
USD/GBP = 1 / GBP/USD
USD/GBP acheteur
= prix d'achat de l'USD contre GBP
1 / USD/GBP acheteur
= prix de vente de GBP contre USD
= GBP/USD vendeur
13
1.2.4- Cours croisés et arbitrage triangulaire
Les cours croisés (21 septembre 2010, 15h15)
1 Euro
1 US $
1 UK £
1 ¥en
1 SFranc
1 RUB
Euro
1.0
0.76090
1.1828
0.0089174
0.75880
0.024536
US $
1.3135
1.0
1.5538
0.011714
0.99670
0.032209
UK £
¥en
SFranc
RUB
0.84510
112.10 1.3175
40.754
0.64320
85.320 1.0029
31.047
1.0
132.54 1.5584
48.400
0.0075364
1.0
0.011748 0.36354
0.64130
85.080
1.0
30.955
0.020661 2.7481 0.032280
1.0
http://fr.reuters.com/news/currencies
EUR/JPY = (USD/JPY) / (USD/EUR)
→ rôle pivot joué par le dollar, coté partout, permettant de construire les cours de
change de devises non cotées directement.
14
L'arbitrage
Si EUR/JPY = 110,10 au lieu de 112.10
(USD/JPY) / (USD/EUR) = 85,32 / 0,7609 = 112,13
Avec 1 euro → acheter 1/0,7609 = 1,3142 dollars
Avec 1,314 dollars → acheter 1,3142×85,32=112,13 yens
Avec 112,13 yens → acheter 112,13/110,10 = 1,0184 euros
→ gain sans risque de 1,84 %
→ l'exploitation de cette anomalie la fait disparaître...
(Avec EUR/JPY = 112.10, le gain est de 0,026%...)
15
2- LE MARCHÉ DES CHANGES À TERME
Forward : contrat d'échange de deux monnaies à un taux de change prédéfini à
une date future (au-delà de deux jours), de gré à gré.
Future : contrat à terme échangés sur des marchés organisés, via une chambre de
compensation, avec échéances précises et montants standardisés.
• Euronext-NYSE : Dollar/Euro and Euro/Dollar currency futures
http://www.euronext.com/
• Chicago Mercantile Exchange : 49 futures
http://www.cmegroup.com/trading/fx/
16
2.1- DÉTERMINATION DU TAUX DE CHANGE À TERME
a- La parité couverte des taux d'intérêt :
À un an (cotation à l'incertain) :
1 € à placer
→ en euros, au taux i€ → ….......................................... 1i €  € dans 1 an
1
F
1i $  $ dans 1 an soit
1i $  € dans 1 an
→ en dollars, au taux i$ →
S
S
Absence d'opportunité d'arbitrage ⇒ 1i € =
1i €
soit : F = S
1i $
F
1i $ 
S
(cf. §2.4)
Forward USD / EUR = Spot USD / EUR
17
1i €
1i $
Plus généralement : à l'horizon de j périodes (jours, mois...)
1i € × j / N
F = S
1i $ × j / N
avec N le nombre de périodes dans l'année (les taux d'intérêt étant annuels)
(il faut simplement adapter les taux d'intérêt à l'horizon de calcul).
À un an (cotation au certain) :
1i $
F = S
1i €
Forward EUR /USD = Spot EUR /USD
18
1i $
1i €
b- Report, déport : (cotation à l'incertain)
• Report = F – S quand F > S (donc quand i > i*)
• Déport = S – F quand F < S (donc quand i < i*)
ou encore :
• F = S + report
• F = S – déport
i € −i$
F −S
=
≈ i € −i $
taux de report :
S
1i $
19
2.2- COURS ACHETEUR, COURS VENDEUR ET GESTION DU RISQUE
PAR LA BANQUE
Données du Marché (23 septembre 2010) :
• Spot EUR/USD : 1,3442 / 54 (bid / ask)
• Taux USD à 3 mois : 0,62 / 0,92 (bid / ask, offered → rémunéré / prêté)
• Taux EUR à 3 mois : 0,73 / 0,94
A quel taux la banque achète-t-elle / vend-elle des USD à 3 mois ?
→ effectuer uniquement des opérations dont le « prix » est connu aujourd'hui.
• réaliser instantanément l'opération de change (taux de change spot connu),
• assurer la livraison/réception des devises à l'échéance par des opérations de
prêt/emprunt (taux d'intérêt connus) : emprunter aujourd'hui la devise reçue à
l'échéance.
20
2.2.1- Construction du taux de change à terme acheteur de USD contre EUR
La banque s'engage à livrer F EUR (recevoir 1 USD) dans 3 mois...
– emprunter la valeur actuelle de 1 USD, au taux offered de 0,92/4 = 0,23
– acheter des EUR au cours spot ask (vendre USD au cours spot bid) de 1,3354
– placer les EUR au taux bid = 0,73/4 = 0,1825
bid
bid
F USD / EUR=S USD / EUR
1i bid
€
=
off
1i$
1
10,1825 %
1
1
×
=0,7485=
= ask
1,3354
10,23 %
1,3331 F EUR /USD
C'est l'inverse du taux de change à terme vendeur de EUR contre USD.
21
2.2.2- Construction du taux de change à terme vendeur de USD contre EUR
C'est l'inverse du taux de change à terme acheteur de EUR contre USD, qui est
calculé comme ci-dessus...
La banque s'engage à livrer F USD (recevoir 1 EUR) dans 3 mois...
– emprunter la valeur actuelle de 1 EUR, au taux offered de 0,94/4 = 0,235
– acheter des USD au cours spot ask (vendre EUR au cours spot bid) de 1,3342
– placer les USD au taux bid = 0,62/4 = 0,155
bid
bid
F EUR /USD =S EUR / USD
1i bid
$
=1,3342×
off
1i €
10,155 %
1
1
=1,3331=
= ask
10,235 %
0,7501 F USD / EUR
22
Construction du taux de change à terme vendeur de USD contre EUR
La banque s'engage à livrer 1 USD contre F EUR dans 3 mois...
– placer la valeur actuelle de 1 USD au taux bid de 0,62/4 = 0,155
– acquise au cours spot ask (inverse du cours spot bid EUR = 1,3342)
– en empruntant la val. act. de F EUR au taux offered de 0,94/4 = 0,235
F ask
USD / EUR
off
1i €
=
ask
ask
S USD
/ EUR
bid
1i $
ask
F USD / EUR = S USD / EUR
ask
ask
⇔ F USD / EUR = S USD / EUR
1i off
€
=
bid
1i $
1i off
€
bid
1i $
1
10,235 %
1
×
=0,7501=
1,3342 10,155 %
1,3331
23
2.2.3- Lecture des cotations
LIBOR : London InterBank Offered Rate :
« bbalibor™ stands for (British Bankers’ Association) London InterBank Offered
Rate. It is ... a benchmark; giving an indication of the average rate a leading bank,
for a given currency, can obtain unsecured funding for a given period in a given
currency. It therefore represents the lowest real-world cost of unsecured funding in
the London market. »
http://www.bbalibor.com/
EURIBOR :
« Euribor® (Euro Interbank Offered Rate) is the rate at which euro interbank term
deposits are being offered by one prime bank to another within the EMU zone. »
http://www.euribor-ebf.eu/
24
http://markets.ft.com/ft/markets/currencies.asp
http://markets.ft.com/markets/bonds.asp
24/09/2010
25
http://www.lesechos.fr/
24/09/2010
26
2.2.4- L'arbitrage
La parité couverte des taux d'intérêt résulte d'une condition absence d'opportunité
d'arbitrage :
1i € 
F
1i $  → emprunter des USD, placer en EUR
S
conséquence : hausse du taux d'intérêt sur le USD,
baisse du taux d'intérêt sur l'EUR,
appréciation de l'USD (hausse du cours spot USD/EUR).
27
2.2.5- Les swaps cambistes
swap : accord permettant de vendre une devise au comptant et de la racheter à
terme (contre une autre).
Intérêt :
– gestion du risque de change
– limiter les coûtrs de recherche de contreparties
– ne pas alourdir les bilans (swap : hors-bilan ≠ forward)
28

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