g genesta

Transcription

g genesta

Internet / Média
G
ETUDE ANNUELLE
Meetic
GENESTA
Equity & Bond Research
Date de première diffusion : 28 mars 2011
Meetic
Vers un nouveau cycle de croissance ?
Commentaires sur les résultats FY 2010
Opinion
2. Achat
Cours (clôture au 24 mars 11)
15,65 €
18,50 € (+18,2 %)
Objectif de cours
Données boursières
Code Reuters / Bloomberg
MEET.PA / MEET:FP
Capitalisation boursière
355,3 M€
Valeur d'entreprise
314,7 M€
Flottant
178,72 M€ (50,3 %)
Nombre d'actions
22 702 797
Volume quotidien
669 554 €
Taux de rotation du capital (1 an)
48,62%
Plus Haut (52 sem.)
23,85 €
Plus Bas (52 sem.)
15,65 €
Performances
Absolue
1 mois
+ 5,5 %
6 mois
-22,5 %
12 mois
-13,2 %
Après avoir publié le 10 février dernier un chiffre d’affaires consolidé de
186,0 M€, faisant ressortir une croissance annuelle de +17,8 % (+2,0 % en pro
forma) et annoncé un ROAA de 38,3 M€, représentant 20,6 % des revenus du
groupe, la société est revenu lors de la présentation des résultats sur la
stratégie qu’elle souhaite mener d’ici à 2013.
Enrichissement de l’offre pour accroitre l’audience et le temps passé
sur les sites du groupe…
Afin d’accroître le temps passé par ses utilisateurs sur ses services, Meetic
devrait déployer d’ici la fin de l’année 2011 une application destinée aux
smartphones sur tous ses sites de Dating en Europe. La société compte en effet
sur la forte croissance du parc de smartphones pour affirmer sa présence et
conforter sa place de leader européen de la rencontre online. La société devrait
également lancer au cours de l’été une nouvelle plateforme de Dating
reprenant les codes qui ont fait le succès des réseaux sociaux. Cette plateforme
devrait accueillir des applications tierces, comme Allocine, last.fm et Facebook,
permettant ainsi aux utilisateurs de partager leurs goûts et leurs centres
d’intérêts, pour une meilleure interactivité entre les utilisateurs. Le lancement
d’une telle plateforme devrait permettre au groupe de se démarquer de la
concurrence et ainsi de séduire de nouveaux utilisateurs.
… tout en accentuant la segmentation grâce à 2 nouvelles marques
Meetic devrait poursuivre en 2011 la segmentation de ses offres, initiée par
Meetic Affinity, en proposant deux nouveaux services : 1/ un site dédié aux
rencontres locales, ciblant une audience jeune, et 2/ un site de rencontre très
haut de gamme, ciblant les CSP+. Ces deux nouveaux services devraient
permettre à la société de toucher une clientèle qui ne se retrouve pas
totalement dans les offres actuellement proposées.
26,0
Un acteur de la consolidation du secteur
24,0
La société a également confirmé sa volonté de faire partie des acteurs de la
consolidation du secteur, et devrait, si des opportunités se présentent, réaliser
des acquisitions afin de consolider sa position de leader européen.
22,0
20,0
Valorisation : Achat (vs. Achat Fort)
18,0
16,0
14,0
févr.-10
avr.-10
Meetic
juin-10
août-10
oct.-10
déc.-10
SBF 250 (rebasé)
Actionnariat
Flottant : 50,3 % ; Match.com Pegasus : 26,7 % ;
Marc Simoncini : 23,0 %
Suite à la publication des résultats 2010 et à la présentation de cette stratégie,
nous sommes confiants dans les capacités du groupe Meetic à maintenir sa
position de leader européen et à tirer profit de l’innovation et de la
segmentation du marché afin de séduire de nouveaux abonnés. Ainsi, nous
anticipons pour 2011 un chiffre d’affaires de 204,1 M€ (+9,7 % vs. 2010) et une
marge de ROAA de 22,8 % du chiffre d’affaires (20,6 % vs. 2010). Après mise à
jour de notre modèle de valorisation, notre objectif de cours ressort toutefois
en forte baisse à 18,50 € (vs. 22,15 €), présentant un potentiel d’upside de
+18,2 %, et ce après le décrochage récent du titre en bourse.
Thomas DELHAYE
Analyste Financier
[email protected]
01.45.63.68.88
Agenda
Chiffre d'affaires T1 11 publié le 11 mai 2011
Chiffres Clés
CA (M€)
Evolution (%)
EBE (M€)
REX (M€)
Marge d'expl. (%)
Res. Net. Pg (M€)
Marge nette (%)
BPA
Ratios
2009
157,9
18,1%
37,3
34,3
21,7%
19,7
12,5%
0,9
2010
186,0
17,8%
38,3
34,2
18,4%
24,2
13,0%
1,1
2011E
204,1
9,7%
46,5
42,6
20,9%
30,4
14,9%
1,3
2012E
219,4
7,5%
50,1
45,9
20,9%
33,1
15,1%
1,5
2013E
234,0
6,6%
55,1
51,1
21,8%
36,7
15,7%
1,6
VE / CA
VE / EBE
VE / REX
P /E
Gearing (%)
Dette nette / EBE
RCE (%)
2009
1,7
7,4
8,0
16,1
2010
1,7
8,2
9,2
14,7
2011E
1,4
6,0
6,6
11,7
2012E
1,2
5,2
5,7
10,7
2013E
1,0
4,3
4,6
9,7
-16,7%
-1,0
8,2%
-16,9%
-1,0
10,1%
-28,2%
-1,5
11,2%
-31,4%
-1,8
10,9%
-34,6%
-2,0
10,8%
Genesta dispose du statut de Conseiller en Investissements Financiers et est membre de l’AACIF (Numéro d’agrément AMF : B000119).
Voir avertissements importants en fin de document. Pour plus d’informations sur Genesta et ses procédures internes, se référer au site Internet www.genesta-finance.com.
www.genesta-finance.com
1
28 mars 2011
Présentation de la société
Leader européen dominant de la rencontre en ligne
Avec le rachat des activités européennes de Match.com mi-2009,
Meetic, créé fin 2001, est devenu sans conteste le leader dominant du
secteur de la rencontre en ligne en Europe. Regroupant environ
5 à 6 millions de visiteurs uniques par mois, et plus de 858 milliers de
membres au sein de son parc d’abonnés, la société dispose d’une
notoriété et d’une base de clients inégalées en Europe, zone sur
laquelle la société occupe 50 % de parts de marché.
Une offre mieux segmentée et diversifiée…
Historiquement positionné sur le segment du Dating, Meetic s’est
progressivement attaché à diversifier son offre en développant des
services différenciés, à forte valeur ajoutée, répondant pleinement aux
attentes spécifiques des utilisateurs (rencontre gay, « flirting » pour les
plus jeunes, rencontre par affinités, etc.). Cet élargissement continu des
services proposés par le groupe s’accompagne d’une segmentation plus
pertinente de son offre afin d’optimiser le trafic et améliorer son taux
de conversion de profils en membres payants.
… qui devrait profiter du dynamisme de marché du
Matchmaking
Dans cette optique de segmentation et de diversification de son offre,
Meetic cherche aujourd’hui à maximiser la valeur de ses abonnés, tout
en continuant d’augmenter son parc de membres. Sur un marché
toujours dynamique, mais au sein duquel le segment du Dating entre en
phase de maturité, Meetic dispose aujourd’hui d’un relais de croissance
à fort potentiel sur le segment du Matchmaking, segment sur lequel le
groupe était modestement présent avant le lancement de l’offre
Affinity mi-2008. Ainsi, Meetic s’attache aujourd’hui à conquérir ce
nouveau segment de marché, avec pour ambition à horizon 3 ans d’y
acquérir une position prépondérante, à l’instar de celle construite sur le
segment du Dating, soit 50 % de parts de marché.
Méthode de valorisation
DCF
Suite à la publication par Meetic de résultats 2010 conforme à nos
attentes, nous sommes confiants dans les capacités de la société à
délivrer un exercice 2011 de qualité tout en poursuivant le déploiement
de son offre de Matchmaking ainsi que le lancement de l’application
pour smartphones et de la nouvelle plateforme de Dating. Nos
hypothèses de progression des revenus se fondent sur une croissance
sensible du parc d’abonnés du Matchmaking, segment le plus
dynamique du secteur de la rencontre online, alors que le Dating tend à
arriver en maturité en Europe, et sur lequel Meetic ne devrait croître
qu’au rythme du marché. Nous pensons la société à même d’afficher
une rentabilité (ROAA) dans le milieu de la fourchette de 20-25 % du
chiffre d’affaires et à générer des cash flows significatifs sur les
prochains exercices. L’actualisation des flux de trésorerie d’exploitation
disponibles avec un coût moyen pondéré des ressources de 11,13 %
valorise le titre à 21,46 € par action.
Comparables
Meetic n’ayant pas de comparable direct en Europe, nous avons
constitué notre échantillon de :
1)
IAC : maison mère de Match.com aux Etats-Unis, également
positionnée sur des activités de régie publicitaires et
d’édition de sites.
2)
DNXcorp : leader européen de l’Internet de charme pour
adultes, dont la majorité des revenus proviennent de la
vente d’abonnements.
L’approche par les multiples boursiers nous conduit à une valorisation
de l’action Meetic de 15,55 € par action.
Notre objectif de cours, résultant de la moyenne des résultats obtenus
par les méthodes DCF et comparaison boursière, ressort à 18,50 € par
action.
GENESTA
G
Meetic
SWOT
Forces
Faiblesses
- Leader européen de la
rencontre en ligne, ayant
atteint une position quasi
dominante
- Forte
notoriété
et
capitalisation sur l’une de ses
deux marques fortes selon
les zones géographiques :
Meetic ou Match
- Politique de partenariats clés
et stratégiques (MSN, etc.)
- Présence peu marquée en
Allemagne et perfectible à
l’international, au-delà de la
présence en Amérique
Latine (Joint Venture avec
Match sur cette zone)
- Echec de l’implantation en
Asie et retrait des activités
chinoises
- BFR structurellement négatif,
bonne
génération
de
trésorerie
Opportunités
Menaces
- Dynamisme du segment de
marché « Matchmaking »
- Dynamisme de l’Internet
mobile sur smartphones
- Nouvelle plateforme de
Dating reprenant les codes
qui ont fait le succès des
réseaux sociaux
- Contexte
concurrentiel
intense et segmenté
- Arrivée graduelle à maturité
du segment « Dating » en
Europe
Synthèse et Opinion
Enrichissement de l’offre pour accroitre l’audience et le temps
passé sur les sites du groupe…
Afin d’accroître le temps passé par ses utilisateurs sur ses services,
Meetic devrait déployer d’ici la fin de l’année 2011 une application
destinée aux smartphones sur tous ses sites de Dating en Europe. La
société compte en effet sur la forte croissance du parc de smartphones
pour affirmer sa présence et conforter sa place de leader européen.
La société devrait également lancer au cours de l’été une nouvelle
plateforme de Dating reprenant les codes qui ont fait le succès des
réseaux sociaux. Cette plateforme devrait accueillir des applications
tierces, comme Allocine, last.fm et Facebook, permettant ainsi aux
utilisateurs de partager leurs goûts et leurs centres d’intérêts, pour une
meilleure interactivité entre les utilisateurs. Le lancement d’une telle
plateforme devrait permettre au groupe de se démarquer de la
concurrence et ainsi de séduire de nouveaux utilisateurs.
… tout en accentuant la segmentation
Meetic devrait poursuivre en 2011 la segmentation de ses offres, initiée
par Meetic Affinity, en proposant deux nouveaux services : 1/ un site
dédié aux rencontres locales, ciblant une audience jeune, et 2/ un site
de rencontre très haut de gamme, ciblant les CSP+. Ces deux nouveaux
services devraient permettre à la société de toucher une clientèle qui
ne se retrouve pas totalement dans les offres actuellement proposées.
Valorisation : Achat (vs. Achat Fort)
Suite à la publication des résultats 2010 et à la présentation de cette
stratégie, nous sommes confiants dans les capacités de Meetic à
maintenir sa position de leader européen et de tirer profit de
l’innovation et de la segmentation du marché afin de séduire de
nouveaux abonnés. Ainsi, nous anticipons pour 2011 un chiffre
d’affaires de 204,1 M€ (+9,7 % vs. 2010) et une marge de ROAA de
22,8 % du chiffre d’affaires (20,6 % vs. 2010). Après mise à jour de notre
modèle de valorisation, notre objectif de cours ressort toutefois en
forte baisse à 18,50 € (vs. 22,15 €), présentant un potentiel d’upside de
+18,2 %, et ce après le décrochage récent du titre en bourse.
2
28 mars 2011
Meetic
G
GENESTA
Sommaire
1
Présentation de la société................................................................................................................................. 4
1.1
Un marché recelant encore un certain potentiel, notamment grâce à la croissance du nombre de
célibataires en Europe................................................................................................................................... 5
1.2
Commentaires sur les résultats FY 2010 ....................................................................................................... 6
2
Plan stratégique de Meetic 2011 - 2013 ........................................................................................................... 8
2.1
Innovation : vers une offre multiplateforme ................................................................................................ 8
2.2
Segmentation : lancement de 2 nouveaux sites ........................................................................................... 9
2.3
Consolidation : les intensions sont là… ....................................................................................................... 10
3
Prévisions ........................................................................................................................................................ 10
3.1
Chiffre d’affaires et marges......................................................................................................................... 10
3.2
Santé financière .......................................................................................................................................... 11
4
Valorisation ..................................................................................................................................................... 11
4.1
DCF .............................................................................................................................................................. 11
4.2
Comparables ............................................................................................................................................... 13
5
Synthèse des comptes .................................................................................................................................... 16
5.1
Compte de résultats simplifié ..................................................................................................................... 16
5.2
Bilan – principaux agrégats ......................................................................................................................... 16
5.3
Tableau des flux de trésorerie – principaux agrégats ................................................................................. 16
5.4
Ratios financiers .......................................................................................................................................... 17
6
Avertissements importants ............................................................................................................................. 18
6.1
Définition des opinions et objectifs de cours de Genesta Equity Research................................................ 18
6.2
Détection de conflits d’intérêts potentiels ................................................................................................. 18
6.3
Historique des opinions et objectifs de cours relatifs à la valeur au cours des 12 derniers mois .............. 18
6.4
Répartition des opinions ............................................................................................................................. 18
6.5
Avertissement complémentaire ................................................................................................................. 19
3
28 mars 2011
1
G
Meetic
GENESTA
Présentation de la société
Avec la reprise, en juin 2009 des activités européennes de Match.com (n° 1 mondial), Meetic est devenu le leader européen de
la rencontre en ligne, avec un parc d’abonnés s’élevant à fin 2010 à 858 197 personnes à travers 16 pays européens. Meetic est
aujourd’hui sans conteste le leader dominant du secteur de la rencontre en ligne en Europe avec 5 à 6 millions de visiteurs
uniques par mois et une part de marché estimée à 50 %, en se classant n°1 en France, en Espagne, en Italie, en Suède et en
ème
Norvège et se place en 2 position au niveau mondial, derrière Match.com, filiale d’IAC.
Meetic est essentiellement présent sous les marques Meetic, Meetic Affinity et Match.com, sur deux principaux segments de
marché :
-
le Dating, cœur de métier historique de la société depuis sa création, est une activité de rencontre en ligne classique à
vocation généraliste, dont les principales plateformes sont meetic.fr et match.com. Le dating représente un parc
d’abonnés de 718 197 personnes au 31 décembre 2010 (vs. 744 360 au 31 décembre 2009) sur les 858 197 que compte
le groupe,
-
le Matchmaking, activité lancée fin 2005 avec le site Ulteem, puis renommée Affinity en 2008, est une activité de
rencontre en ligne par affinités (psychologiques, sociologiques, etc.). Le Matchmaking représente une part croissante
du mix d’activité de la société, avec un parc d’abonnés d’environ 140 000 personnes au 31 décembre2010
(vs. 100 000 fin 2009).
Les activités de Meetic s’organise selon trois segments distincts et complémentaires :
-
Internet : abonnements vendus aux utilisateurs membres, convertis en clients (96,9 % du CA en 2010) ;
-
Mobile : services complémentaires à ceux proposés sur les divers sites Internet du groupe, par le biais de la téléphonie
mobile (WAP, i-mode ©, SMS, etc.), mais également à travers une application pour iPhone lancée le 8 mars 2011
(2,0 % du CA en 2010) ;
-
Autres : vente d’espaces publicitaires sur les sites de la société (1,1 % du CA en 2010).
Meetic emploie un modèle économique construit autour d’abonnement de 1 à 12 mois selon les offres développées par le
groupe (Dating ou Matchmaking), abonnements conférant une certaine récurrence des revenus générés sur le segment Internet,
segment qui représente la majeure partie du chiffre d’affaires global du groupe.
Evolution du chiffre d’affaires de Meetic (en M€) et de son parc d’abonnés (en milliers)
844,360 858,197
696,472
577,255
426,179
224,618
112,9
133,6
157,9
186,0
78,8
43,0
2005
2006
2007
2008
2009
2010
Source : Meetic
Meetic a connu au cours de ces dernières années une croissance soutenue de son chiffre d’affaires, notamment entre les
exercices 2009 et 2010 grâce à l’intégration des activités de Match en année pleine sur l’exercice 2010. Le chiffre d’affaires 2010
connait par ailleurs une progression plus rapide que le nombre d’abonnés, en raison principalement de l’évolution du mix
d’activité en faveur du Matchmaking, activité donnant lieu à des tarifications d’abonnements plus élevées.
4
28 mars 2011
G
Meetic
GENESTA
UN POSITIONNEMENT ADAPTE A CHAQUE CIBLE
Sur le marché de la rencontre en ligne, Meetic a choisi de se positionner progressivement sur plusieurs segments différenciés
afin d’être en adéquation avec les besoins et attentes spécifiques des différents cœurs de cible de clientèle. En effet, la société a
observé qu’il existait des nuances sensibles dans le comportement et les valeurs d’usages des utilisateurs de sites de rencontre,
notamment en fonction de leur âge et de leurs affinités affectives.
Le tableau ci-après détaille l’offre de Meetic par segment de prestations :
Segment
Dating
Matchmaking
Flirting
Services Internet
Meetic
Match
DatingDirect
Lexa.nl
Neu.de
1
Meetic Affinity
Match Affinity
Lexamore.nl
Partner.de
2
PeexMe
Gay Dating
Select Dating
Meetic Gay
Meetic VIP
Portail
VIOO
Services Mobiles
Meetic Mobile
Offre
Rencontre en ligne classique
Sites déclinés selon les zones géographiques
Cible
25-35/40 ans
A noter le basculement progressif de l'offre de
DatingDirect vers la marque Match.com
Rencontre par affinités psychologiques
3
35/40 ans et +
-
A noter le déploiement progressif du Matchmaking sous
la marque Match Affinity
PeexMe
Site communautaire, rencontres ados
18-24 ans
-
A noter le lancement en 2010 de la version iPhone du
site et de son intégration totale à Facebook
Rencontre adaptée à la communauté homosexuelle
Site communautaire composé de membres « premium »
intégrés sur invitation/parrainage
Portail communautaire féminin
Communauté gay
Environ 5 000
abonnés
Femmes
-
Contenu éditorial et participatif (blog), vidéo
Source : Meetic, Genesta
1.1
Un marché recelant encore un certain potentiel, notamment grâce à la croissance du nombre de
célibataires en Europe
Les évolutions démographiques et sociétales des dernières décennies ont profondément modifié le mode de rencontre : recul
de l’âge du mariage, entrée plus tardive dans la vie active, développement du célibat, etc. Ces modifications sociétales
entrainent une hausse du nombre des célibataires en Europe, non seulement chez les jeunes, mais également sur les tranches
d’âges les plus élevées et le segment des CSP+.
Evolution du nombre de célibataire en Europe de 25 à 65 ans (en millions)
44,7
43,3
41,8
41,2
39,5
2008
2009
2010
2011E
2012E
Source : Eurostat, estimations Meetic
1
2
3
Activité de Matchmaking anciennement opérée sous le site Ulteem, lancé en 2005.
Activité de Flirting anciennement opérée sous le site Superlol, qui devient Superlov début 2006.
Hérité du rachat de Cleargay en 2007.
5
28 mars 2011
G
Meetic
GENESTA
Selon l’institut TNS, un tiers des célibataires seraient des utilisateurs actifs de la rencontre en ligne, ce niveau étant quasiment
homogène dans tous les pays européens.
La montée du célibat en Europe s’accompagne d’une démocratisation des rencontres sur Internet, ces rencontres étant
désormais plus qu’un phénomène de société, mais bien un moyen de rencontre à part entière. Ainsi, selon l’institut Ipsos, les
er
rencontres en lignes seraient le 1 moyen de rencontres des 18-44 ans à Paris en 2010 et seraient le premier moyen de
rencontres amoureuses dans les pays nordique (TNS SIFO 2010).
Taux de célibataires qui considère "socialement acceptable"
de rencontrer quelqu'un via Internet, en Europe, par pays
(2007)
64% 66% 68%
67%
77% 73%
57%
44%
41%
59% 59% 59%
52%
40%
Source : Parship
Ces différents éléments nous laissent à penser que le marché de la rencontre en ligne recèle encore un certain potentiel de
croissance, certes dans des volumes plus faibles que les années précédentes étant donné la plus grande maturité du marché,
mais un marché qui devrait progresser en termes de qualité d’offres et de ciblage, permettant ainsi de convaincre les
célibataires déçus et ceux encore réticent aux rencontres amoureuses en ligne de franchir le pas du Dating online.
1.2
Commentaires sur les résultats FY 2010
Meetic a réalisé, au titre de l’exercice 2010, un chiffre d’affaires consolidé de 186,0 M€, en croissance de +17,8 % par rapport à
l’exercice 2009 (+2,0 % par rapport au pro forma 2009, incluant les acticités de Match en année pleine).
Le mix d’activité est resté assez stable en 2010, la majorité des revenus provenant des abonnements Internet, comme le montre
le graphique ci-après :
Répartition par activités du chiffre d’affaires 2010
2,0%
1,1%
18,9%
81,1%
96,9%
Internet
Mobile
Autres
Dating
Matchmaking
Source : Meetic
6
28 mars 2011
G
Meetic
GENESTA
L’exercice 2010 a notamment été marqué par la poursuite du déploiement du Matchmaking qui a séduit 40 000 nouveaux
abonnés au cours de l’année 2010, ce qui valide la pertinence de cette offre de rencontre par affinités, apportant plus de valeur
ajoutée aux clients que l’offre de Dating classique. A fin 2010, le parc d’abonnés du Matchmaking s’élève à 140 000 clients. Cette
progression est cependant à apprécier au regard de l’effet de cannibalisation partiel que peut avoir cette offre sur le Dating
classique. En effet, le segment du Dating a perdu sur l’année 2010 environ 26 000 clients, dont une partie a migré vers l’offre de
Matchmaking. Ainsi, le recrutement d’abonnés sur l’ensemble des activités nous semble relativement faible en 2010.
Au niveau de la profitabilité, la marge de ROAA ressort dans la fourchette basse des indications données par la société, à savoir
entre 20 et 25 % du chiffre d’affaires, à 20,6 % pour un ROAA après stock-options de 38,3 M€. Ce repli de la marge du groupe
s’explique principalement par la croissance des investissements publicitaires, qui sont passés de 45,0 % du chiffre d’affaires 2009
à 51,0 % des revenus de 2010. Après amortissements, assez faibles pour le groupe, le résultat opérationnel ressort à 34,2 M€,
soit une marge opérationnelle de 18,4 %.
Après prise en compte d’une charge d’impôt de 13,0 M€, le résultat net des activités poursuivies s’établit à 21,9 M€. La sortie
des activités de ParPerfeito est alors reflétée par le résultat net des activités cédées, résultat qui s’élève à 2,3 M€.
Ainsi, le résultat net de Meetic pour l’exercice 2010 s’établit à 24,2 M€.
Compte de résultats de Meetic sur l’exercice 2010 (en M€)
Compte de résultat (en M€)
Chiffre d'affaires
2009
2010
157,9
% évolution
186,0
17,8%
Autres achats et charges externes
92,2
144,8
dt dépenses marketing
71,1
94,8
45,0%
51,0%
26,8
27,9
16,9%
15,0%
% du CA
dt charges de personnel
% du CA
ROAA (avant rémunérations des stock-options)
40,9
% évolution
% du CA
Rémunération des stock-options
ROAA
25,9%
Résultat opérationnel
3,6
2,9
38,3
2,6%
23,6%
20,59%
34,3
34,2
% évolution
% du CA
22,15%
37,3
% évolution
% du CA
41,2
0,7%
-0,2%
21,7%
18,4%
Résultat financier
-0,4
-0,3
Impôts
11,6
13,0
Résultat Net des activités poursuivies
22,3
21,9
Résultat Net des activités cédées ou en cours de cession
-2,7
2,3
Résultat Net
19,7
24,2
Source : Meetic
Au niveau bilanciel, Meetic reste une société dont la structure financière est solide, avec un endettement net négatif de
-40,6 M€, et fortement génératrice de cash avec 29,7 M€ en flux exploitation. Contrairement à l’exercice 2009, Meetic a décidé
de ne pas distribuer de dividende au titre de l’exercice 2010, la société préférant préserver sa trésorerie pour de potentielles
acquisitions.
Enfin, le groupe a réitéré son ambition de poursuivre une stratégie de croissance rentable, avec une marge de ROAA 2011 à
nouveau comprise dans la fourchette de 20 à 25 % du chiffre d’affaires.
7
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2
Meetic
G
GENESTA
Plan stratégique de Meetic 2011 - 2013
Dans un marché plus mature, dans lequel l’acquisition d’audience se révèle de plus en plus difficile, Meetic a exposé, lors de la
présentation des résultats FY 2010 le 23 mars dernier, son plan stratégique triennal (2011 – 2013), reposant sur 3 clés :
l’innovation, la segmentation et la consolidation.
2.1
Innovation : vers une offre multiplateforme
UNE NOUVELLE PLATEFORME DE DATING
La première phase de la stratégie de Meetic devrait passer par le lancement au second semestre 2011 d’une nouvelle
plateforme de Dating, apportant de nombreuses innovations technologiques. Cette nouvelle plateforme a pour objectif de faire
progresser la qualité des services offerts, mais également d’accroitre le temps passé sur la plateforme par les utilisateurs. Les
innovations de cette plateforme devraient être :
-
une nouvelle interface pour les utilisateurs, reprenant les codes qui ont fait le succès des réseaux sociaux, avec une
page de profil personnalisable sur laquelle l’utilisateur pourra ajouter des applications telles qu’Allocine, last.fm ou
Facebook. Cette nouvelle interface devrait permettre au groupe de faire progresser le temps passé sur sa plateforme
grâce aux diverses applications, notamment Facebook, permettant ainsi à l’utilisateur de rester connecté à son réseau
social, tout en naviguant sur la plateforme de Dating,
-
une mise en commun des utilisateurs web et mobile, permettant de surfer sur le site de rencontre indifféremment d’un
ordinateur ou d’un smartphone,
-
l’intégration des données de géolocalisation, permettant une recherche de contacts localisée plus précise,
-
une amélioration globale de la qualité de service, avec un nouvel algorithme de matching utilisant les informations
contenues dans les applications installées sur chaque profil.
Meetic devrait également faire progresser sa qualité de service en mettant à disposition un service client, accessible par
téléphone 24h/24h et 7j/7j, et ce, dans toutes les langues.
Cette nouvelle plateforme devrait permettre à Meetic de gagner des parts de marché et prendre une longueur d’avance sur ses
concurrents en proposant à ses utilisateurs une interface repensée, dans laquelle l’utilisateur pourra faire partager ses goûts et
ses centres d’intérêts aux personnes qu’il souhaite rencontrer.
UNE STRATEGIE ACCES SUR LA MOBILITE
La stratégie d’innovation que Meetic souhaite mettre en place inclut le déploiement d’une application pour smartphone. Cette
application Meetic est d’ores et déjà disponible sur les Nokia et les smartphones sous Windows, applications lancées au
quatrième trimestre 2010, ainsi que sur iPhone, dont l’application a été lancée le 8 mars 2011. La société devrait au cours de
l’année 2011 proposer cette application sous Androïd (au troisième trimestre 2011) ainsi que sur Blackberry (au quatrième
trimestre 2011).
Cette application devrait permettre aux utilisateurs, grâce à la nouvelle plateforme de Dating, de pouvoir consulter le profil de
l’ensemble des inscrits, aussi bien mobile que web. Elle devrait également permettre de faire progresser le temps passé à surfer
sur le site de Dating, grâce à une accessibilité continue des services proposés et permettre aux utilisateurs de se connecter plus
fréquemment. En effet, l’application sur smartphone devrait permettre d’augmenter le nombre d’utilisateurs aux « heures
creuses » que sont les créneaux horaires correspondant aux transports et aux heures de travail.
Cette application mobile devrait profiter à plein du développement soutenu que connait le marché de l’Internet mobile.
En effet, Forrester Research anticipe d’ici 2014 un taux de pénétration de 40,0 % de l’Internet mobile en France et en Europe.
8
28 mars 2011
G
Meetic
GENESTA
Estimation du taux de pénétration de l'Internet Mobile en
France et en Europe
41%
France
40%
Europe
17%
11%
2009E
2014E
Source : Forrester Research
Ces innovations technologiques, aussi bien la nouvelle plateforme que l’application mobile, devraient permettre à Meetic de
faire progresser le temps passé par ses utilisateurs sur les services que proposent la société, permettant ainsi d’augmenter les
usages et les interactions, améliorant de ce fait l’efficacité du service pour les utilisateurs. La plateforme nouvelle génération
devrait permettre à Meetic de se différencier clairement de la concurrence, grâce à un service convivial, intuitif et connecté, et
ainsi séduire de nouveaux abonnés.
2.2
Segmentation : lancement de 2 nouveaux sites
Second volet du plan stratégique de Meetic, la création de deux nouveaux sites de rencontre afin de proposer une gamme
complète d’offres ciblées, visant particulièrement les segments du flirting et de la rencontre par affinité haut de gamme.
-
Lancement avant la fin de l’été 2011 d’un site de rencontre intégrant une dimension locale, dans lequel les lieux
habituels des utilisateurs seront les vecteurs d’affinités. Ce nouveau site de rencontre devrait s’adresser à une clientèle
plus jeune que les offres existantes et proposer un pricing par abonnement adapté à la cible visée ;
-
Lancement d’un site de rencontre par affinité premium au milieu du second semestre 2011, avec pour cible les
célibataires ayant un niveau socio-culturel élevé. Ce site haut de gamme et sélectif devrait se situer sur des tarifications
élevées, supérieures à celles pratiquées par le groupe actuellement.
Positionnement des sites de rencontres de Meetic
Site de rencontres locales
de type Dating avec comme
vecteurs d'affinités les lieux
fréquentés par les personnes
EDUCATION LEVEL / PREMIUM
NEXT 2
Site de rencontres par affinités
haut de gamme s'adressant à
une cible CSP+ destiné aux
recontres sérieuses
NEXT 1
FLIRT
LOVE
DATING
LONG TERM
MATCHMAKING
Source : Meetic
9
28 mars 2011
G
Meetic
GENESTA
Ces nouveaux sites de rencontre devraient bénéficier du savoir-faire que Meetic a développé depuis sa création, en termes de
génération de trafic et de technologie. Le lancement de ces deux nouveaux sites de rencontre devrait permettre à Meetic de
toucher une population de personnes ne se retrouvant pas totalement dans les offres de Dating proposées actuellement. Ces
sites, visant un public très ciblé, devrait permettre à la société de séduire une clientèle qui, pour le moment, se détourne des
sites de rencontres. Cette stratégie, qui personnalise davantage le service proposé, va dans le sens que Meetic veut donner à ses
sites, à savoir une offre de plus en plus ciblée avec une forte valeur ajoutée apportée aux abonnés.
Meetic aborde ainsi, avec ce plan stratégique, une nouvelle phase de son développement. En effet, la marque a acquis au fil de
sa croissance une solide notoriété, qui a fait de Meetic le leader européen de la rencontre en ligne et grâce à cette stratégie, la
société compte consolider et accentuer cette position.
2.3
Consolidation : les intensions sont là…
Au cours de la présentation de ses résultats 2010, Meetic a également indiqué vouloir faire partie des acteurs de la
consolidation du secteur, et devrait, si les opportunités se présentent, procéder à des acquisitions ciblées au cours de l’année
2011 afin de conforter son avance et sa position en Europe.
3
Prévisions
3.1
Chiffre d’affaires et marges
Au regard de la publication des résultats annuels 2010 de la société le 22 mars dernier, nous pensons le groupe à même de
délivrer de bons résultats sur les exercices 2011 et suivants. En effet, Meetic devrait continuer de profiter de l’accélération du
déploiement de son offre Affinity, activité ayant un impact positif sur l’ARPU, mais également du lancement de l’application
pour smartphones et de la nouvelle plateforme de Dating qui devraient permettre à la société d’attirer de nouveaux utilisateurs.
Nous anticipons un chiffre d’affaires pour les 3 prochains exercices de 204,1 M€ en 2011, 219,4 M€ en 2012 et 234,0 M€ en
2013, soit des croissances respectives de +9,7 %, +7,5 % et +6,6 %. Nos prévisions de revenus s’appuient sur les hypothèses
suivantes :
-
Un accroissement du parc d’abonnés de la société, tiré en particulier par l’accélération du déploiement des activités de
Matchmaking,
-
Une amélioration assez sensible du revenu moyen par abonné, lui aussi boosté par la hausse du poids des membres du
Matchmaking, dont l’ARPU est estimé entre 25,2 € et 25,7 € sur la période 2011-2013, alors que l’ARPU du Dating
pourrait connaître une certaine pression à la baisse, puisqu’anticipé entre 16,4 et 16,0 € sur la même période,
-
Une évolution significative des revenus générés par le segment mobile, grâce à l’application développé pour les
smartphones.
Au niveau de la rentabilité du groupe, principalement mesurée en termes de ROAA après prise en compte des charges liées aux
stock-options, nous sommes confiants dans les capacités du groupe à maintenir une marge de ROAA comprise entre 20 et 25 %.
Ainsi, nos anticipations de ROAA ressortent à 46,5 M€ en 2011, 50,1 M€ en 2012 et 55,1 M€ en 2013 (vs. 38,3 M€ en 2010), soit
des marges respectives de 22,8 %, 22,8 % et 23,6 %, et ce, pour les raisons suivantes :
-
Des investissements publicitaires se stabilisant autour de 50,0 % du chiffre d’affaires,
-
Des charges de personnel contenues à 30,9 M€ en 2011, 32,0 M€ en 2012 et 33,2 M€ en 2013, soit respectivement
15,1 %, 14,6 % et 14,2 % des revenus.
-
D’une régression progressive des charges liées aux stock-options.
Nous prévoyons dans notre modèle de valorisation une amélioration progressive mais prudente de la marge de ROAA de la
société, jusqu’à un niveau normatif de 24,0 %, en raison d’un mix produits plus favorable en faveur du Matchmaking, segment
étant plus rentable que le Dating.
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Meetic
G
GENESTA
Après prise en compte des amortissements, stables à 2,0 % du chiffre d’affaires sur la période, le résultat opérationnel après
charges liées aux stock-options ressort à 42,6 M€ en 2011, 45,9 M€ en 2012 et 51,1 M€ en 2013 (contre 34,2 M€ en 2010), soit
des marges d’EBIT de respectivement 20,9 %, 20,9 % et 21,8 %.
Nos prévisions de résultat net, intégrant un taux d’impôts de 34,0 % s’élèvent à 30,4 M€ en 2011, 33,1 M€ en 2012 et 36,8 M€
en 2013 (vs. 24,2 M€ en 2010).
3.2
Santé financière
Nous formulons l’hypothèse d’une relative stabilité du BFR en valeur relative à environ -60 jours de chiffre d’affaires, soit un
niveau normatif de -15,0 % des revenus (le BFR étant structurellement négatif), la société ayant selon nous à ce jour quasiment
optimisé ses délais de paiements.
En ce qui concerne l’endettement net, celui-ci devrait rester fortement négatif et la société devrait garder une capacité
importante en termes de génération de trésorerie.
En termes de flux de trésorerie, nous anticipons une bonne génération de cash flows opérationnels pour les prochains exercices,
supérieure à 30 M€ par an. Nous anticipons un niveau de CAPEX en légère croissance, en raison de l’augmentation des
investissements en maintenance informatique liée à la multiplication des plateformes (mobile, deux nouveaux sites), à près de
2,6 % du chiffre d’affaires. Les développements de l’application smartphone, de la nouvelle plateforme et des deux nouveaux
sites ayant été réalisés en interne en partie sur l’exercice 2010, ne devraient pas engendrer d’investissements significatifs sur
l’exercice 2011.
4
4.1
Valorisation
DCF
4.1.1 Détermination du taux d’actualisation
Le taux d’actualisation correspond au coût moyen entre le coût des fonds propres et le coût de la dette financière, et ce de
manière pondérée en fonction de l’importance de ces deux ressources dans le financement global de la société. Le coût des
fonds propres a été déterminé sur la base du modèle du CAPM auquel est intégrée une prime de risque Small Cap, selon la
formule suivante :
Coût des Fonds Propres = Rf +beta * (Rm-Rf) + Prime Small Caps
avec Rf : taux sans risque
(Rm-Rf) : prime de marché action
En effet, compte tenu de la taille de la société, nous affectons une prime de risque Small Caps au coût des fonds propres. La
prime Small Caps est déterminée selon 6 critères, dont l’évaluation est factuelle et objective. L’échelle de notation pour chaque
critère comporte 5 paliers allant de - - à ++. Chaque franchissement de palier ajoute 20 points de base au coût des fonds
propres.
11
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GENESTA
G
Meetic
Les critères sont appréciés de la façon suivante :
Echelle de notation
Critère
++
+
=
-
Gouvernance d’entreprise1
4
3
2
1
-0
Liquidité2
[66 % ; 100 %]
[33 % ; 66 %[
[15 % ; 33 %[
[5 % ; 15 %[
[0 % ; 5 %[
Taille du CA (M €)
[150 ; +∞[
[100 ; 150[
[50 ; 100[
[25 ; 50[
[0 ; 25[
Rentabilité opérationnelle
Gearing
[25 % ; 100 %]
]-∞ % ; -15 %]
[15 % ; 25 %[
]-15 % ; 15 %]
[8 % ; 15 %[
]15 % ; 50 %]
[3 % ; 8 %[
]50 % ; 80 %]
[0 % ; 3 %[
]80 % ; +∞[
Risque Client3
[0 % ; 10 %]
]10 % ; 20 %]
]20 % ; 30 %]
]30 % ; 40 %]
]40 % ; 100 %]
Dans le cas de Meetic, nous obtenons la matrice suivante :
++
+
=
-
--
Prime
Small Caps
Gouvernance d'entreprise
Liquidité
Taille du CA
Rentabilité opérationnelle
Gearing
Risque Client
TOTAL
0,60%
0,60%
0,20%
0,40%
0,20%
0,20%
2,20%
Par conséquent, sur la base d’un taux sans risque de 3,52 % (moyenne à 3 mois de l’OAT TEC 10 – source Agence France Trésor),
4
d’une prime de marché de 5,75 % (prime au 2 mars 2011 calculée par Natixis Securities), d’un beta de la société de 0,94 , d’une
prime de risque Small Caps de 2,20 % et de l’endettement net négatif de la société 31 décembre 2010, le taux d’actualisation
s’élève à 11,13 %.
Taux
sans risque
Prime de
marché
Beta
Prime
Small Caps
Coût du
capital
3,52 %
5,75 %
0,94
2,20 %
11,13 %
Coût de
la dette
Levier
financier
Taux
d'impôts
WACC
NS
NS
34,00 %
11,13 %
Source : AFT, Natixis Securities, Datastream, estimations Genesta
4.1.2 Calcul de FCF opérationnels
Avec un taux d’actualisation de 11,13 %, nous obtenons le tableau de flux de trésorerie disponible suivant (en M€) :
Chiffre d'affaires
Excédent brut d'exploitation
Impôt
Investissements
Variation de BFR
FCF opérationnels
FCF opérationnels actualisés
2010
186,000
38,316
12,211
3,200
-4,295
27,200
2011E
204,120
46,542
14,471
4,500
-2,718
30,289
27,985
2012E
219,424
50,137
15,592
5,200
-2,296
31,641
26,308
2013E
234,000
55,127
17,383
6,200
-2,186
33,730
25,237
2014E
248,040
57,883
17,994
6,510
-2,106
35,486
23,892
2015E
261,682
60,777
18,885
6,836
-2,046
37,103
22,481
2016E
276,074
63,816
19,820
7,177
-2,159
38,978
21,252
2017E
289,878
67,007
20,811
7,500
-2,071
40,766
20,002
2018E
2019E
2020E
304,372 316,547 326,043
70,357
73,875
77,569
21,852
22,965
24,156
7,838
8,151
8,477
-2,174
-1,826
-1,424
42,842
44,585
46,360
18,916
17,715
16,576
Source : estimations Genesta
1
La qualité de la gouvernance d’entreprise est évaluée selon les quatre critères suivants : séparation des fonctions de Présidence et de Direction Générale ou
fonctionnement sur la base d’un Conseil de Surveillance et d’un Directoire ; présence de membres indépendants au sein du Conseil d’Administration ou du
Conseil de Surveillance ; présence de censeurs ou d’organes de contrôle ; existence de comités spécialisés.
2
Taux de rotation du capital au cours d’une année.
3
Part du chiffre d’affaires représentée par les 5 clients les plus importants.
4
Le beta retenu correspond à la moyenne d’un beta sectoriel (calculé comme moyenne des betas désendettés du secteur Internet – 1,13 – et du secteur des
loisirs – 1,06 –, moyenne ensuite réimpactée du cash dont dispose la société, soit un beta de 1,24) et du beta Datastream de Meetic, de 0,64. Eu égard aux
disparités des informations transmises par nos bases, informations qui ne nous semblent pas cohérentes avec le profil et les activités de la société, nous avons
retenu la méthode de calcul présentée ci-avant.
12
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Meetic
GENESTA
Sur la période post prévisionnelle, nous appliquons un taux de croissance à l’infini, en deux temps, et obtenons les prévisions
suivantes (en M€) :
Croissance
des FCF
Période 1-10 ans
Période 11-20 ans
Taux de croissance à l'infini
Total
dont valeur terminale
Valeur
%
220,363
52,6 %
109,903
26,3 %
88,377
21,1 %
418,643
100,0 %
198,281
47,4 %
Source : estimations Genesta
3,0%
2,0%
Ainsi, la valorisation d’entreprise de Meetic ressort à 418,643 M€.
4.1.3 Calcul de la valeur par action
La valeur des fonds propres par action est obtenue comme suit :
FCF actualisés (2009-2018)
+ Valeur terminale actualisée
+ Titres financiers
+ Participation dans la JV *
- Provisions
- Endettement financier net
- Minoritaires
= Valeur des Capitaux Propres pg
Nombre d'actions
Valeur par action
220,363
198,281
5,875
22,600
0,500
-40,600
0
487,218
22,703
21,46
* : La valeur de la participation de Meetic à hauteur de 50 % dans la Joint Venture créée avec Match.
In fine, la méthode d’actualisation des flux de trésorerie disponible (« Discounted Cash Flow ») fait ressortir une valeur par
action de 21,46 € soit un potentiel d’appréciation de la valeur selon cette méthode de +37,1 % par rapport au cours de clôture
du 24 mars 2011 de 15,65 €.
A titre informatif, le tableau de sensibilité de la valorisation en fonction du taux d’actualisation retenu et de la croissance à
l’infini est le suivant (en €) :
CMPC
4.2
21,46071017
10,13%
10,63%
11,13%
11,63%
12,13%
1,0%
22,24
21,63
21,04
20,48
19,94
Taux de croissance à l'infini
1,5%
2,0%
22,46
22,70
21,84
22,07
21,24
21,46
20,67
20,88
20,12
20,33
2,5%
22,97
22,32
21,71
21,12
20,55
3,0%
23,27
22,61
21,98
21,38
20,80
Comparables
4.2.1 Choix des comparables
Meetic, leader sur le marché européen de la rencontre en ligne, ne dispose pas de société cotée directement comparable en
termes d’activité sur cette zone, ainsi qu’à l’échelle internationale. Ainsi, la composition de notre échantillon de comparables
vise à : 1/ approcher le secteur sur lequel Meetic est positionné, à savoir la rencontre en ligne, mais plus largement le domaine
de la rencontre communautaire ou de charme ; 2/ apprécier le business model du groupe, au carrefour de modèles
économiques de l’industrie Internet, récurrents par abonnement, de régie publicitaires et d’acteurs à la fois présent sur
l’Internet classique et l’Internet Mobile.
13
28 mars 2011
GENESTA
G
Meetic
Dans cette perspective, notre échantillon de comparables est composé de IAC qui détient désormais les activités hors d’Europe
de Match, et de DNXcorp.
IAC (InterActiveCorp) : cette société américaine est l’ancienne maison mère de Match.com, à laquelle Meetic a racheté mi 2009
les activités de Match Europe. La société Internet, regroupant plus de 50 marques dans plus de 30 pays, opère sur divers
segments d’activités dont la rencontre en ligne (désormais en dehors de l’Europe via Match), la régie publicitaire ou encore
l’édition de sites.
DNXcorp : DNXcorp est le leader européen de la distribution en ligne de contenus et de produits de charme pour adultes. Les
revenus du groupe sont générés à environ 80 % par la vente d’abonnements, le solde correspondant à des activités de vente à
distance en e-commerce.
Pour rappel, notre échantillon contenait auparavant la société AdenClassifieds, société ayant été reprise totalement par le
groupe Le Figaro et sortie de la côte.
Le tableau ci-dessous récapitule les principaux agrégats, en M€, des sociétés composant notre échantillon :
IAC
DNXcorp
CA 10
CA 11
CA 12
1 235,049 1 279,091 1 389,338
61,200
61,700
63,700
EBE 10
191,193
13,700
EBE 11
216,355
13,200
EBE 12
253,336
14,000
Capitalisation
1 910,050
75,048
IAC
DNXcorp
REX 10
130,197
13,500
Dette nette
-913,000
-5,000
REX 11
REX 12
RN 10
RN 11
RN 12
157,747 192,278
74,971
61,889
81,511
12,400
13,200
9,300
8,400
9,000
Source : Infinancials au 25/03/11, estimations Genesta
Minoritaires
VE
45,000
1 042,050
0,000
70,048
Source : Infinancials 25/03/11
4.2.2 Valorisation
Le tableau ci-dessous détaille les principaux multiples bousiers des sociétés comparables composant notre échantillon :
IAC
DNXcorp
VE/CA 11
0,81
1,14
VE/CA 12
0,75
1,10
VE/ EBE 11
4,82
5,31
Moyenne
Médiane
0,97
0,97
0,92
0,92
5,06
5,06
VE/ EBE 12 VE/REX 11
VE/REX 12
4,11
6,61
5,42
5,00
5,65
5,31
4,56
4,56
6,13
6,13
5,36
5,36
PE 101
30,86
8,93
PE 12
23,43
8,34
19,90
19,90
15,89
15,89
Le tableau ci-après montre les valorisations induites (en M€) pour Meetic en fonction des multiples appliqués sur la base des
valorisations actuelles affichées par les sociétés de l’échantillon.
Meetic
Valorisation induite
Valorisation moyenne (€/ action)
CA 11
204,120
267,589
267,589
11,87
CA 12
219,424
271,508
271,508
EBE 11
46,542
304,149
304,149
13,24
EBE 12
50,137
297,120
297,120
REX 11
42,562
329,370
329,370
14,18
REX 12
45,859
314,519
314,519
RN 11
30,416
673,801
673,801
27,92
RN 12
33,057
593,711
593,711
Compte tenu de la différence entre la capitalisation boursière moyenne des sociétés composant l’échantillon de comparables
retenu et celle de Meetic, nous appliquons une décote de taille, sur la base du modèle de Eric-Eugène Grena, présenté dans la
note méthodologique ci-après, afin d’obtenir une valorisation plus pertinente du titre.
Appliquée à Meetic, cette méthode nous amène à mettre en œuvre une décote de taille de -8,1 % aux résultats évoqués
précédemment.
Capitalisation moyenne des comparables
Capitalisation non corrigée de la société
Rapport des capitalisations
Décote à appliquer
992,5
M€
361,6
M€
38,4 %
-7,5 %
14
28 mars 2011
G
Meetic
GENESTA
Après décote, nous obtenons les valorisations suivantes :
Valorisation moyenne / action
Moyenne
10,99
15,55
12,25
13,12
25,83
Ainsi, l’approche par la méthode des multiples boursiers de sociétés comparables nous amène à une fourchette de valorisation
de 10,99 € – 25,83 €, et en moyenne à un prix par action de 15,55 €. Sur la base du cours de clôture de l’action Meetic au
24 mars 2011 de 15,65 €, le titre présente selon cette approche un potentiel de baisse (-0,6 %).
Si notre valorisation par DCF fait ressortir un objectif de cours de 21,95 € par action, soit un potentiel d’appréciation de la valeur
d’environ +40,2 %, notre objectif de cours par comparaison boursière n’offre quant à lui pas d’upside. Bien que notre échantillon
référentiel soit composé de sociétés dont le positionnement n’est pas totalement identique à celui de Meetic, cette approche
montre que le titre Meetic se traite actuellement à un prix identique par rapport à ses comparables.
4.2.3 Méthodologie de la décote
Compte tenu de la différence éventuelle entre la capitalisation boursière moyenne des sociétés composant l’échantillon de
comparables retenus et celle de la société à évaluer, Genesta applique une décote ou une prime, inspirée du modèle de EricEugène Grena, afin d’obtenir une valorisation plus pertinente de la société.
Les travaux menés par Eric-Eugène Grena – membre de la SFAF, ancien responsable du bureau d’analyse financière de BNP
Paribas et directeur associé de Clinvest – ont montré le risque qu’il existe à appliquer la méthode d’évaluation par les
comparables boursiers sans tenir compte de l’existence d’écarts parfois non négligeables entre la taille de la société évaluée et
celle des sociétés retenues comme référentiel boursier.
Il semble donc important de procéder à une correction en calculant, le cas échéant une décote ou une prime à appliquer à la
société évaluée. L’étude réalisée sur un échantillon probant a révélé une décroissance des P/E avec la taille des sociétés de
l’échantillon et que la correction à pratiquer doit être du même ordre de grandeur.
La démarche que Genesta adopte consiste à :
1) Calculer le rapport entre la capitalisation boursière de la société à évaluer et la capitalisation boursière moyenne du
groupe de comparables ;
2) Appliquer, selon le ratio obtenu, la décote ou la prime selon l’abaque défini par les travaux d’Eric-Eugène Grena en
prenant soin de pratiquer une extrapolation linéaire entre chaque palier ;
3) Impacter cette décote ou cette prime sur la valorisation de la société concernée et ainsi affiner la pertinence de la
valorisation par les comparables.
Rapport des capitalisations
<2%
2%
5%
10%
20%
30%
40%
50%
60%
80%
100%
120%
140%
150%
160%
170%
180%
190%
195%
198%
>198%
Ajustement à appliquer
-40%
-34%
-26%
-20%
-14%
-10%
-7%
-5%
-4%
-2%
0%
2%
4%
5%
7%
10%
14%
20%
26%
34%
40%
Décote
Prime
15
28 mars 2011
5
G
Meetic
GENESTA
Synthèse des comptes
5.1
Compte de résultats simplifié
Au 31/12 (en M€)
Chiffre d'affaires
2007
112,87
2008
133,63
2009
157,88
2010
186,00
2011E
204,12
2012E
219,42
2013E
234,00
%évolution
43,3%
18,4%
18,1%
17,8%
9,7%
7,5%
6,6%
Autres Achats et charges externes
67,90
93,54
92,52
113,37
125,21
135,94
144,25
%du CA
60,2%
70,0%
58,6%
61,0%
61,3%
62,0%
61,6%
dont publicité
54,19
75,69
71,11
94,86
106,14
116,29
124,02
%du CA
48,0%
56,6%
45,0%
51,0%
52,0%
53,0%
53,0%
dont achats et prestations
13,72
17,85
21,40
18,51
19,07
19,64
20,23
%du CA
Charges de personnel
%du CA
12,2%
13,4%
13,6%
10,0%
9,3%
9,0%
8,6%
16,36
23,33
26,75
29,28
30,92
32,23
33,33
14,5%
17,5%
16,9%
15,7%
15,1%
14,7%
14,2%
58,13
Excédent brut d'exploitation avant charges liées
aux stock-options et actions gratuites
28,48
18,74
40,91
41,20
49,74
53,14
%évolution
62,7%
-34,2%
118,3%
0,7%
20,7%
6,8%
9,4%
%du CA
25,2%
14,0%
25,9%
22,2%
24,4%
24,2%
24,8%
0,74
2,84
3,57
3,30
3,20
3,00
3,00
55,13
Valorisation des stock-options et actions gratuites
ROAA après charges liées aux stock-options et
actions gratuites
27,75
15,90
37,34
38,32
46,54
50,14
59,1%
-42,7%
134,8%
2,6%
21,5%
7,7%
10,0%
%du CA
24,6%
11,9%
23,6%
20,6%
22,8%
22,8%
23,6%
Résultat opérationnel
25,16
12,47
34,27
34,22
42,56
45,86
51,13
%évolution
65,9%
-50,5%
174,9%
-0,2%
24,4%
7,7%
11,5%
%du CA
22,3%
9,3%
21,7%
18,4%
20,9%
20,9%
21,8%
Résultat financier
Résultat courant avant impôts
Impôts
-1,00
24,16
8,58
1,11
13,57
3,16
-0,35
33,92
11,59
-0,30
33,92
13,00
1,25
43,81
14,90
1,50
47,36
16,10
1,50
52,63
17,89
%évolution
%Taux d'impôt effectif
35,5%
23,3%
3418,2%
35,2%
34,0%
34,0%
34,0%
Résultat Net
14,13
-6,34
19,66
24,22
30,42
33,06
36,73
%évolution
39,8%
-144,9%
-410,0%
23,2%
25,6%
8,7%
11,1%
12,5%
-4,7%
12,5%
13,0%
14,9%
15,1%
15,7%
Au 31/12 (en M€)
Immobilisations incorporelles
Goodwill
Immobilisations corporelles
Immobilisations financières
2007
13,92
95,92
2,53
2,93
2008
14,98
90,19
2,13
0,61
2009
27,20
190,26
2,52
5,88
2010
27,00
198,00
2,70
5,88
2011E
30,00
198,00
2,90
5,88
2012E
33,00
198,00
3,10
5,88
2013E
34,00
198,00
4,10
5,88
BFR
-19,16
-27,26
-23,61
-27,90
-30,62
-32,91
-35,10
-17,0%
-20,4%
-15,0%
-15,0%
-15,0%
-15,0%
-15,0%
17,15
41,48
-24,33
7,97
27,75
-19,79
3,95
44,16
-40,21
0,00
40,60
-40,60
0,00
76,41
-76,41
0,00
95,55
-95,55
0,00
117,97
-117,97
2011E
37,60
4,50
2012E
40,34
5,20
2013E
43,73
6,20
%du CA
5.2
Maîtrise des charges de
personnel
Rentabilité évoluant
vers le haut de
fourchette de 20-25 %
du CA donnée par le
management
Bilan – principaux agrégats
%du CA
Dettes financières
Trésoreries et valeurs mobilières
Endettement net
5.3
Dynamique de
croissance provenant
essentiellement du
segment Matchmaking
Impact du rachat de
Match.com Europe
BFR structurellement
négatif
Bonne génération de
trésorerie
Dette nulle
Tableau des flux de trésorerie – principaux agrégats
Au 31/12 (en M€)
CAF
Investissements
2007
18,91
55,92
%du CA
Variation du BFR
Flux de trésorerie d'exploitation net
2008
16,69
23,53
2009
28,96
10,97
2010
29,32
3,20
49,5%
17,6%
6,9%
1,7%
2,2%
2,4%
2,6%
-5,33
-31,68
-8,10
1,25
3,65
14,35
-4,30
30,41
-2,72
35,81
-2,30
37,43
-2,19
39,72
Augmentation des
investissements en
maintenance
informatique liée à la
multiplication des
plateformes (mobile et
web)
16
28 mars 2011
5.4
G
Meetic
GENESTA
Ratios financiers
Au 31/12 (en M€)
Bénéfice net par action
2007
0,86
2008
-0,38
2009
0,87
2010
1,07
2011E
1,34
2012E
1,46
2013E
1,62
%évolution
41,0%
-144,2%
-327,9%
23,2%
25,6%
8,7%
11,1%
491,33
467,00
34,76
1,14
4,24
173,76
153,97
-27,40
1,00
1,79
315,56
275,35
16,05
1,28
1,31
355,30
314,70
14,67
1,29
1,48
355,30
278,88
11,68
1,66
1,31
355,30
259,75
10,75
1,78
1,17
355,30
237,33
9,67
1,93
1,04
VE / CA
VE / ROAA
VE / ROP
4,14
16,83
18,56
1,15
9,68
12,35
1,74
7,38
8,03
1,69
8,21
9,20
1,37
5,99
6,55
1,18
5,18
5,66
1,01
4,31
4,64
ROAA / CA
ROP / CA
Résultat net / CA
24,6%
22,3%
12,5%
11,9%
9,3%
-4,7%
23,6%
21,7%
12,5%
20,6%
18,4%
13,0%
22,8%
20,9%
14,9%
22,8%
20,9%
15,1%
23,6%
21,8%
15,7%
Gearing
-21,0%
-20,4%
-16,7%
-16,9%
-28,2%
-31,4%
-34,6%
Capitaux engagés
RCE
Rentabilité des Fonds Propres
96,15
30,2%
12,2%
80,67
9,7%
-6,5%
202,25
28,1%
8,2%
205,68
10,5%
10,1%
206,16
13,5%
11,2%
207,06
14,4%
10,9%
206,88
16,1%
10,8%
Capitalisation boursière
Valeur d'entreprise
P/E
P/CF
Market to Book
Santé financière solide
Gearing négatif
17
28 mars 2011
6
6.1
GENESTA
G
Meetic
Avertissements importants
Définition des opinions et objectifs de cours de Genesta Equity Research
Les opinions mentionnées par Genesta Equity Research traduisent la performance absolue attendue, à un horizon compris entre
6 et 12 mois, pour chaque valeur considérée, et ce, en monnaie locale.
1. Achat fort
2. Achat
3. Neutre
4. Vente
5. Vente fort
6.2
Le titre devrait réaliser une performance absolue supérieure à +25 %
Le titre devrait réaliser une performance absolue comprise entre +10 % et +25 %
Le titre devrait évoluer entre +10 % et -10 %
Le titre devrait réaliser une contre performance absolue comprise entre -10 % et -25 %
Le titre devrait réaliser une contre performance absolue supérieure à -25 %
Détection de conflits d’intérêts potentiels
Participation de
l’analyste, de
Participation de
Genesta et/ou de l’émetteur au
ses salariés au
capital de
capital de
Genesta
l’émetteur
Non
Autres intérêts
financiers
importants
entre
l’émetteur et
Genesta
Existence d’un
contrat de teneur
de marché ou
d’apporteur de
liquidité entre
l’émetteur et
Genesta
Rémunération de
Genesta par
l’émetteur au titre
de l’établissement
de la présente
analyse financière
Rémunération de
Genesta par
l’émetteur au titre
d’autres prestations
que l’établissement
de la présente
analyse financière
Communication de
l’analyse financière
à l’émetteur
préalablement à sa
diffusion
Non
Non
Non
Non
Non
Non
En qualité de Conseiller en Investissements Financiers, membre de l’AACIF, Association des Analystes Conseillers en Investissements Financiers, Genesta se
réfère aux modalités administratives et organisationnelles définies par cette association pour son fonctionnement interne, en particulier dans le respect du Code
de Bonne Conduite défini par l’AACIF et des Procédures prévues par l’AACIF en matière de gestion des conflits d’intérêts. Des procédures internes à Genesta
définissent par ailleurs certains aspects complémentaires au fonctionnement des activités d’analyse financière. Des informations supplémentaires peuvent être
obtenues sur simple demande écrite adressée à la société Genesta quant à ces règles de fonctionnement.
6.3
Historique des opinions et objectifs de cours relatifs à la valeur au cours des 12 derniers mois
ère
Date de 1
diffusion
28 mars 2011
14 février 2011
10 novembre 2010
17 août 2010
12 mai 2010
29 mars 2010
6.4
Opinion
Etude Annuelle
Achat
Flash Valeur
Achat Fort
Flash Valeur
Neutre
Flash Valeur
Neutre
Flash Valeur
Achat
Initiation de couverture
Neutre
Objectif de cours
18,50 €
22,15 €
21,90 €
21,70 €
18,70 €
21,37 €
Répartition des opinions
sur l'ensemble des valeurs suivies par Genesta
36%
23%
41%
sur les valeurs suivies par Genesta au sein d'un
même secteur d'activité
14%
Achat Fort
43%
Achat
43%
Neutre
Vente
Répartition des opinions sur les
valeurs pour lesquelles Genesta a fourni des
prestations de services
71%
14%
14%
Vente Fort
18
28 mars 2011
6.5
Meetic
G
GENESTA
Avertissement complémentaire
Les informations présentées dans les pages précédentes restent partielles. Elles ne peuvent être considérées comme ayant une valeur contractuelle.
Cette publication a été rédigée par Genesta et est délivrée à titre informatif. Elle ne constitue en aucun cas un ordre d’achat ou de vente de la (les) valeur(s)
mobilière(s) qui y est (sont) mentionnée(s). Elle est destinée aux investisseurs professionnels et ne constitue en aucun cas une décision d’investissement. De ce
fait, ni Genesta, ni ses dirigeants, ni ses employés ne peuvent être tenus responsables d’une quelconque décision d’investissement.
Les informations, estimations et commentaires exprimés dans cette étude proviennent de sources jugées dignes de foi. Toutefois, Genesta n’en garantit ni
l’exactitude, ni l’exhaustivité, ni la fiabilité. Ainsi, sa responsabilité, ni celle de ses dirigeants, ni de ses employés, ne pourrait être engagée d’aucune manière à ce
titre. Les opinions, appréciations, estimations et prévisions contenues dans cette publication reflètent le jugement de Genesta à la date mentionnée en première
page du document, et peuvent ultérieurement faire l’objet de modifications ou d’abandons sans préavis, ni notification.
Cette publication ne peut être diffusée auprès de personnes soumises à certaines restrictions. Ainsi, en particulier, au Royaume-Uni, seules les personnes
considérées comme ‘personnes autorisées ou exemptées’ selon le ‘Financial Services Act 1986’ du Royaume-Uni, ou tout règlement passé en vertu de celui-ci ou
les personnes telles que décrites dans la section 11 (3) du ‘Financial Services Act 1986 (Investment Advertisement) (Exemption) order 1997’ peuvent avoir accès
à la publication ci-présente. Celle-ci ne saurait être distribuée ou communiquée, directement ou indirectement, à tout autre type de personne. Toute personne
qui viendrait à être en possession de cette publication doit s’informer et respecter de telles restrictions. De même, cette publication ne peut être diffusée aux
Etats-Unis ni à ses ressortissants. La (les) valeur(s) mobilière(s) faisant l’objet de cette publication n’a (n’ont) pas été enregistrée(s) auprès de la Securities and
Exchange Commission et envoyer cette étude à un résident des États-Unis est interdit.
Il est possible que Genesta ait conclu avec l’émetteur sur lequel porte l’analyse financière un contrat en vue de rédiger et diffuser une (ou plusieurs)
publication(s), laquelle (lesquelles) a (ont) été relue(s) par celui-ci. Toutefois, le cas échéant, cette publication pourra être réalisée par Genesta de façon
indépendante, conformément à la déontologie et aux règles de la profession.
Cette publication reste la propriété de Genesta et ne peut être reproduite ou diffusée sans autorisation préalable de Genesta.
19

g genesta

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