un prestataire de services entièrement outsourcé

ARKEON
FINANCE
27 juin 2005
FREELANCE.COM
Admission sur Alternext
Le choix d’une liberté partagée
Prix proposé : 6.81€
Objectif : 10.8€
Secteur d’activité : Prestataire de services
Recommandation : Souscrire
En K€
2003
2004
2005e
2006e
2007e
2008e
Chiffre d'affaires
55 080
26 911
26 626
30 600
38 250
45 900
Frais fixes (%)
10.9
8.7
8.2
8.5
8.5
8.5
Frais variables (%)
89.1
91.3
91.8
91.5
91.5
91.5
EBE
304
446
988
2 139
3 055
4 185
Résultat d'exploitation
Résultat net publié
31
225
811
1 925
2 820
3 946
-670
151
735
1 623
2 365
3 216
Résultat net corrigé
-633
247
764
1 653
2 395
3 246
BNPA ap survaleur (en €)
-0.25
0.06
0.28
0.61
0.89
1.21
BNPA av survaleur (en €)
1.22
-0.24
0.09
0.29
0.62
0.90
Marge d'exploitation (en %)
0.1
0.8
2.7
5.0
6.1
7.2
Marge nette (en %)
-2.5
0.6
2.4
4.2
5.2
5.8
-7.8
-62.5
-100.8
-111.4
-124.0
-135
106.4
-31.4
34.2
43.0
38.5
34.4
ROCE (en %)
ROE (en %)
PE ap survaleur *
(x)
24.7
11.2
7.7
5.6
PE av survaleur*
(x)
23.8
11.0
7.6
5.6
EV / CA *
(x)
EV / EBIT * (x)
* sur la base du prix proposé de 6.81€
0.5
0.3
0.2
0.1
18.8
6.6
3.5
1.5
Source: ARKEON Finance
•
Freelance.com, prestataire de services, a pour vocation de mettre à disposition des entreprises, des freelances
experts dans le domaine de l’informatique, du marketing et de la communication.
•
Le business model du groupe est unique. Il repose sur des frais fixes extrêmement bas (8% environ du CA),
l’absence d’inter-contrat, un processus entièrement automatisé, une très forte réactivité et un BFR
structurellement négatif.
•
Le groupe bénéficie de l’externalisation croissante de la part des entreprises afin de réduire leurs coûts fixes et
d’une demande de compétence de plus en plus pointue.
•
Sur un marché où la prime au premier entrant est forte, ce concept est aisément exportable. Le groupe est déjà
présent au Maroc, en Espagne et en Suisse où il souhaite consolider ses positions concurrentielles.
•
Les enjeux de la société reposent aujourd’hui sur le renforcement des équipes de managers conseils indépendants
dotées de compétences élargies afin d’accroître son référencement auprès de ses clients. L’augmentation de capital
corrélée à l’introduction en bourse permettront de consolider la structure bilantielle du groupe, et d’accroître la
visibilité de la société auprès de ses donneurs d’ordres.
•
Le potentiel de croissance est intact. Les prises de commandes (hors ressource management) à fin mai 2005
s’inscrivaient à +37% par rapport à 2004, et à +40% sur le seul mois de mai. Selon nos hypothèses le CA pourrait
croître de près de 20% en moyenne par an entre 2005 et 2008. A cette date, le groupe, au regard de sa structure de
coûts fixes, pourrait extérioriser une marge opérationnelle de 7.2% et une marge nette de 5.8%. Ces prévisions ne
tiennent ni compte des développements envisagés ni d’une affectation de l’augmentation de capital de 1.9M€.
•
Le potentiel d’appréciation du titre ressort à plus de 40%.
Analyste : Isabelle BLAIZE (01 53 70 50 49)
[email protected]
ARKEON
FINANCE
Modalités d’inscription sur Alternext d’Euronext Paris
Nombre d’actions composant le capital social :
Avant introduction : 2 390 000
Après introduction : 2 668 256
Nombre d’actions proposé au marché : 387 948 actions
• Augmentation de capital : 278 256 actions
• Cession : 109 692 actions
• Clause d’extension : 41 738 actions
Offre à prix ouvert : 36 719 actions
Placement : 351 229 actions
Prix proposé : 16.3M€ soit par action 6.81€
Géographie de capital actuel
Capital et droits de vote
Nombre d'actions
%
Freelance.com Inc.
Galaxis 239 Stiftung
Tolan International LLC
Benbouker Mohamed
De Guiringaud François
André Martinie
Sylvain Vieujot
Charles Lanssen
Carton Chantal
Sous-total management direct et indirect
Carnot Gaétan
Républic Alley
ADAYA SA
SARL One
8 autres Personnes Morales
20 autres Personnes Physiques
749 570
469 414
374 782
27 673
4 500
3 710
799
370
10
1 630 828
260 210
239 010
86 910
62 350
58 582
52 110
31,36%
19,64%
15,68%
1,16%
0,19%
0,16%
0,03%
0,02%
0,00%
68,24%
10,89%
10,00%
3,64%
2,61%
2,45%
2,18%
TOTAL
2 390 000
100%
Géographie de capital après introduction
Capital et droits de vote
Nombre d'actions
%
2
Freelance.com Inc.
Galaxis 239 Stiftung
Tolan International LLC
Benbouker Mohamed
De Guiringaud François
André Martinie
Sylvain Vieujot
Charles Lanssen
Carton Chantal
Sous-total management direct et indirect
Carnot Gaétan
Républic Alley
ADAYA SA
SARL One
8 autres Personnes Morales
20 autres Personnes Physiques
Flottant
639 878
469 414
374 782
27 673
4 500
3 710
799
370
10
1 521 136
260 210
239 010
86 910
62 350
58 582
52 110
387 948
23,98%
17,59%
14,05%
1,04%
0,17%
0,14%
0,03%
0,01%
0,00%
57,01%
9,75%
8,96%
3,26%
2,34%
2,20%
1,95%
14,54%
TOTAL
2 668 256
100%
ARKEON
FINANCE
Sommaire
Argumentaire d’investissement _________________________________________________ 4
Freelance.com : un prestataire de services entièrement outsourcé ____________________ 5
Freelance.com : l’externalisation, un marché potentiel en croissance __________________ 8
Une reprise du secteur logiciels et services _______________________________________ 10
Freelance.com : une structure légère qui lui confère un avantage compétitif indéniable _ 11
Un modèle économique simple et efficient ________________________________ 11
Structure financière : le paradoxe entre haut et bas de bilan_________________ 12
Un avantage compétitif indéniable ______________________________________
Le freelance : une alternative au salariat ___________________________________
Le freelance et l’intérim ________________________________________________
Les acteurs concurrents ________________________________________________
14
14
14
15
Freelance.com : une reprise en main efficace_____________________________________ 18
Freelance.com : un potentiel de croissance intact _________________________________ 19
Les leviers de croissance ______________________________________________ 19
L’exercice 2005 : confirmation de la recovery _____________________________ 21
Au-delà : une optimisation des atouts structurels __________________________ 22
Valorisation ________________________________________________________________ 25
La méthode des Discounted Cash-Flows (DCF) ___________________________ 25
La méthode des comparables boursiers __________________________________ 26
Valeurs de transactions _______________________________________________ 26
Synthèse____________________________________________________________ 27
Données financières _________________________________________________________ 28
3
ARKEON
FINANCE
Argumentaire d’investissement
• Une marque fédératrice. Freelance.com est identifiée et reconnue aisément et peut
donc être utilisée mondialement.
• Un modèle économique efficient face aux évolutions de la demande. Fondé pour
répondre à la recherche de productivité et flexibilité mais également aux besoins de
compétences très spécifiques sur des projets, il est léger, réactif et adaptable en
proposant des offres pointues sur mesure à forte valeur ajoutée, sans avoir à supporter le
poids des intercontrats.
Ö Un outil éprouvé. Freelance.com a développé en interne un site Web et
une base de données, véritable moteur de l’activité, constituant un des
principaux leviers de développement.
Ö Un réservoir de compétences. Plus de 110 000 freelances sont répertoriés
sur le site internet du groupe. Expérimentés, qualifiés et de profils variés,
ils permettent à Freelance.com de ne pas être limité à des compétences
internes et de répondre, sans délai, aux exigences de ses clients.
Ö Une force commerciale proactive. Le réseau de managers conseil experts
reconnus dans leur domaine constitue une des principales bases de la
dynamique interne.
Ö Un référencement décisif. Le groupe dispose d’une base de clientèle
internationale, principalement des grands comptes, diversifiée, solide et
fidèle.
Ö Des services captifs. Freelance.com propose à l’ensemble de ses
« partenaires » (entreprises, freelances et manageurs commerciaux
indépendants) une offre de services complémentaires.
• Un avantage concurrentiel avéré. Des barrières à l’entrée élevées conjuguées au
business model confèrent au groupe des atouts sans précédent face à des acteurs, soit
généralistes à compétence opérationnelle, soit à structure de coûts élevés et limités à des
compétences internes et donc peu réactifs.
• Un marché potentiel en croissance. Le marché de l’externalisation, et notamment
des fonctions informatiques, est en forte progression afin de répondre aux exigences de
rentabilité, souplesse et compétitivité des entreprises.
• Une internationalisation naturelle. Le concept Freelance.com est aisément
exportable vers des pays en phase d’externalisation et à structure salariale similaire à la
France.
• Des perspectives prometteuses. 2005 et au-delà devraient confirmer et conforter la
recovery de 2004.
Ö Une expérience riche et constructive. Après un cycle de développements
trop ambitieux, la stratégie actuelle de développement repose sur la
consolidation des positions concurrentielles et l’élargissement à la fois de
la force commerciale mais également de l’offre.
Ö Une activité génératrice de cash. La structure actuelle du groupe ne
nécessite pas d’apport de cash supplémentaire. Les investissements
nécessaires à l’exploitation sont déjà réalisés, l’activité est pré-financée
avec des flux de trésorerie prévisibles en fonction de l’activité. Le BFR
négatif dégagé par l’exploitation constitue donc un facteur stratégique très
favorable au développement d’une politique de croissance.
Ö Une structure basée sur la performance à fort effet de levier. La
faiblesse des charges fixes induit un effet de levier considérable sur la
rentabilité en période de croissance et la protége en bas de cycle.
• Une valorisation attractive. Sur la base de perspectives de croissance prudentes, la
valorisation retenue laisse, selon nous, un potentiel d’appréciation de plus de 40%.
4
ARKEON
FINANCE
Freelance.com : un
entièrement outsourcé
prestataire
de
services
Freelance.com est un prestataire de services et intervient comme intermédiaire entre les
travailleurs indépendants et les entreprises, en France et à l’étranger (Espagne, Maroc, et
Suisse).
Répartition géographique du chiffre d’affaires 2004
14%
France
Etranger
86%
Source : Freelance.com
Si à l’origine Freelance.com intervenait exclusivement sur le marché de l‘externalisation
des services informatiques, la société a depuis 2002 élargi son offre aux secteurs du
marketing et de la communication. Freelance.com a développé également une activité
dans le domaine du conseil en management et propose une large palette de services sur
mesure aux freelances (assurances, formation, banque avec services en ligne…). En
février 2005, la société a créé une filiale dédiée au portage salarial
(www.portage.com) afin d’offrir aux prestataires indépendants une gamme complète.
Répartition du chiffre d’affaires 2004 par secteur d’activité
6%
4%
Informatique
Communication
Conseil
90%
Source : Freelance.com
Freelance.com s’appuie sur un réseau de plus 110 000 freelances et de 88 managers
conseil eux-mêmes indépendants. Experts dans leurs domaines, ces derniers assurent la
recherche, la sélection et l’accompagnement du freelance afin de répondre aux besoins
des donneurs d’ordres. Ils supervisent également le bon déroulement de la mission et
gèrent la relation clientèle.
5
ARKEON
FINANCE
Freelance.com : répartition des freelances français par secteur d’activité
10%
Informatique
19%
Communication
Conseil
71%
Source : Freelance.com
Freelance.com fonctionne grâce à un moteur de recherche et une base de données
développés en interne et éprouvés lui permettant une réactivité et une adaptabilité sans
équivalent. Le site internet est à la fois un outil de communication, pour se faire
connaître auprès d’indépendants et des entreprises et ainsi créer un vivier indispensable
à son expansion, mais également l’outil de gestion pour la direction et les managers
conseil.
Les domaines de compétence de Freelance.com sont nombreux, notamment dans
l’informatique (90% du chiffre d’affaires 2004), cœur de métier de la société. La variété
et la richesse des profils proposée facilitent le recours à des compétences jusque là
disséminées et permettent à Freelance.com de répondre, sans délai, aux besoins des
donneurs d’ordres.
Les domaines de compétences de Freelance
Systèmes d'information, ERP, Outils de développement
Réseaux, CRM, Web, …
INFORMATIQUE
Développeur, analyste programmeur, administrateur,
chef de projet, responsable d'études, directeur de
projet, maîtrise d'ouvrage…
Java, net, Windows, UNIX, Lotus, Oracle, Sap …
Besoin d'assistance, gestion des actions de
communication complètes avec des équipes
multidisciplinaires
MARKETING
COMMUNICATIO
N
CONSULTING
Création publicitaire, relation presse, conseil marketing,
design, Web, analyse stratégique, communication
corporate ou financière, marketing direct, organisation
d'événements…
Domaine
Métier
Technologie
Offre
Métier
Haute technologie, marketing / communication
Domaine
Ressources humaines, achats, finances, développement,
commercial, qualité, process industriel…
Fonction
Source : Freelance.com
6
ARKEON
FINANCE
La clientèle du groupe est variée et se compose à hauteur de 75% de clients finaux,
principalement le secteur des services (58.6%) et les télécoms (27.2%) et de 24% de
SSII. Fin 2004, Freelance.com comptait 274 clients avec à la clé 1463 projets réalisés. Il
est à noter que le premier client du groupe représentait fin 2004, 26% du chiffre
d’affaires consolidé (vs 32% en 2003), à travers plus de 40 contrats distincts. Le
business model du groupe permet de fidéliser sa clientèle puisque 80% des donneurs
d’ordres 2004 avaient déjà fait appel au service des consultants de Freelance.com en
2003. On dénombre, par ailleurs, des groupes internationaux ainsi que des grands
comptes à l’étranger démontrant le bien fondé du concept.
Secteur d'intervention
Clients de freelance
Banque et Finance
Atos Euronext, Crédit Agricole, Crédit du Nord, Crédit Mutuel, Crédit foncier de France,
Finaref, Fortis Banque, CEPME, Sofinco, BMC, Wafa Banque, Axa Maroc, Société
générale…
Grande distribution
Auchan, Boulanger, Compass, Galerie Lafayette, La redoute…
Communication
Alliance, Pléon, B2L/BBDO, BDDP interactive, Draft Worldwide, Fleishman Hillard,
Ketchum PR, Le Public Système MO, Ogilvy Canavarel, Pleon, Publicis Consultant,
Bertelsman, Reuters…..
Industrie
Alstom, Bonduelle, EADS, Lafarge Granulats, Thales, Total, Sidel, Saint-Gobain, Sema
Schlumberger, Renault…
Informatique et télécoms
Accenture, Cegos, Cegetel, HP, Dassault Systemes, France Telecom, IBM Global Services,
Orange, Unilog, Téléphonica…
Santé
Aventis, Colgate, LVMH, L'Oréal, Yves Rocher…
Services
Accor, Ada, Danza/DHL, Manpower, Géodis, Gide Loyrette Nouel, MMA Mutuelles, Sanef…
Public
EDF GDF, Unedic, Conseil de l'europe, CNASEA, Ministéres…
Source : Freelance.com
7
ARKEON
FINANCE
Freelance.com : l’externalisation,
potentiel en croissance
un
marché
L'externalisation est la délégation sur une période pluriannuelle de la gestion d'une ou de
plusieurs fonctions de l'entreprise à un prestataire extérieur. L’entreprise choisit de se
concentrer sur son cœur de métier, de mobiliser ses ressources sur les tâches qu'elle
maîtrise et de déléguer à des spécialistes des fonctions non stratégiques. Il s'agit
d'obtenir, à coût égal le plus souvent, une meilleure qualité de service de la fonction
externalisée, en accédant, via le prestataire, à des technologies et des compétences hors
de portée de la plupart des entreprises. Les notions de valeur ajoutée et de conseil sont
donc primordiales.
Plus de 62%1 des entreprises françaises ont recours à l’outsourcing. La logistique, les
services généraux et l’informatique sont les fonctions les plus concernées par ce
phénomène. Cet essor se traduit par des budgets de plus en plus conséquents.
Aujourd’hui, parmi les grands comptes 60% investissent plus de 5M€ par an.
Principales fonctions externalisées (en %)
Marketing, communication
Administration, finances
Production
Ressources humaines
Informatique, télécoms
Services généraux
Distribution, logistique, transport
0
10
20
Ensemble
30
40
50
60
Grands comptes
Source : étude Baromètre Outsourcing 2003 de Ernst & Young
Les entreprises mettent en avant 3 avantages significatifs à l’externalisation : coût et
efficacité (64%), qualité et compétences (48%), souplesse et simplicité (46%). Il faut
rappeler que le niveau d'exigence attendu à l'égard du prestataire de fonctions
externalisées est supérieur à celui demandé en interne. Pour la fonction “informatique ou
télécommunications”, la maintenance applicative (TMA) reste la sous-fonction la plus
externalisée pour 7 entreprises sur 10. Dans le secteur des Banques Assurances, ce taux
atteint 9 entreprises sur 10.
1
8
Source : étude Baromètre Outsourcing 2003 de Ernst & Young
ARKEON
FINANCE
L’outsourcing permet donc de répondre :
-
A un problème d'ordre conjoncturel : l'entreprise ne dispose pas des moyens
matériels et des ressources humaines adéquats pour répondre dans les délais au flux
de commandes. Elle confie alors une partie de ses activités à des prestataires
extérieurs afin d'accroître sa réactivité sans alourdir le poids de ses charges fixes.
-
A un problème d'ordre structurel : l'entreprise éprouve parfois des difficultés à
réunir dans ses structures les multiples compétences nécessaires à son
fonctionnement. Elle fait alors appel à des entreprises extérieures qui disposent de
l'expertise nécessaire pour réaliser une prestation ou fabriquer un produit au
moindre coût.
-
L'externalisation de sous-ensembles du produit final (ex : les équipementiers du
secteur automobile).
-
L'externalisation des services généraux : nettoyage, sécurité, accueil, téléphonie,
parc véhicules, gardiennage, accueil, restauration collective, paye, entretien
machines,...
-
Le Facility Management est une nouvelle option. Les PME/PMI n'ont pas toujours
les moyens de disposer d'équipes suffisamment compétentes pour assurer la gestion
optimale de certains services généraux et choisissent alors l'externalisation pour des
raisons d'ordre financier et logistique.
L'externalisation informatique se divise en deux grandes catégories : l'infogérance
d'exploitation, qui comprend la maintenance du parc informatique (matériel, réseau,
système d'exploitation...) et l'infogérance applicative, ou tierce maintenance applicative
(TMA), qui concerne la maintenance des applications (évolutions, nouveaux
développements,...). L'augmentation de la complexité et de l'hétérogénéité des systèmes
informatiques constitue l'une des premières raisons d'une démarche d'externalisation.
Maintenir une qualité de service optimale devient de plus en plus difficile pour les PME,
qui doivent engager des investissements importants et faire face à la pénurie
d'informaticiens. Enfin, l'infogérant dispose de compétences et de moyens qui lui
permettent de proposer une qualité de service inaccessible à la majorité des entreprises.
Le premier bénéfice à attendre de l'infogérance est donc une hausse de la qualité de
service pour un prix équivalent, voire légèrement inférieur à terme.
On peut légitimement estimer que l'externalisation des fonctions informatiques et
télécoms va encore progresser car :
2
-
un tiers des répondants2 ayant déjà une fonction “informatique et
télécommunications” externalisée pensent que le périmètre de leur infogérance va
augmenter au cours des deux prochaines années sur l'ensemble du panel,
-
48% d'entre elles envisagent l'externalisation de tout ou partie de cette fonction dans
les deux prochaines années.
Source : étude Baromètre Outsourcing 2003 de Ernst & Young
9
ARKEON
FINANCE
Une reprise du secteur logiciels et services
L’exercice 2005 devrait, selon le Syntec, confirmer la croissance enregistrée en 2004
avec 5 évolutions majeures :
-
un volume d’affaires en nette amélioration,
-
un arrêt de l’érosion des prix, voire une hausse sur certaines activités,
-
une progression du taux d’utilisation,
-
un développement du middle market,
-
une poursuite active du mouvement d’externalisation.
Evolution du secteur logiciels et services
25
20%
20
15%
10%
15
5%
10
0%
19
93
19
94
19
95
19
96
19
97
19
98
19
99
20
00
20
01
20
02
20
03
20
04
20
05
e
19
92
-10%
19
91
-5%
0
19
90
5
CA en M€
Croissance en %
Source : Syntec
Porté par des moteurs structurels puissants (innovation technologique liée à la fusion
entre l’informatique et les télécoms, accélération des changements, tendance de fond à
l’externalisation), les Logiciels & Services sont, selon le Syntec, l’un des rares secteurs
à disposer d’un potentiel de croissance élevée dans les prochaines années.
L’investissement dans les Technologies de l’Information représentera pour les
entreprises, au travers de la révolution des processus métiers/business et de
l’informatique diffusante, le levier essentiel de leur compétitivité et de leur croissance,
dans un contexte d’une mondialisation accrue.
10
ARKEON
FINANCE
Freelance.com : une structure légère qui lui confère
un avantage compétitif indéniable
La structure du groupe possède plusieurs atouts qui la démarque des autres sociétés de
conseils :
Ö les frais fixes ont représenté en moyenne au cours des deux derniers
exercices 8.5% du chiffre d’affaires,
Ö le groupe ne gère aucun intercontrat,
Ö parallèlement Freelance.com dispose d’une ressource très importante
(110 000 CV),
Ö enfin, structurellement, l’activité dégage un BFR négatif représentant en
moyenne 30 jours de chiffre d’affaires.
Un modèle économique simple et efficient
Le modèle économique de Freelance.com repose sur 3 leviers de développement :
• Son système d’information automatisé (site web et un intranet/extranet) entièrement
conçu et développé en interne. Le site Web permet aux candidats freelance de déposer
leur CV et aux entreprises de faire part de leurs besoins. L’intranet/extranet est un outil
de gestion (création de base de données, outil de recherche et de sélection…) à
destination des managers conseil et de la direction.
Un processus simple, réactif et compétitif
LE REFERENCEMENT
ENTREPRISE
( 5 ) Signature du
contrat de prestation
( 1 ) Recherche
une compétence
( 4 ) Sélection finale
( 1 ) Démarche
commerciale
FREELANCE.COM
( 5 ) Commande
de sous-traitance
LA PIERRE
ANGULAIRE
( 1 ) Dépôt de CV
FREELANCE
LE VIVIER
( 2 ) Sélection de
Freelance
MANAGER CONSEIL
INDEPENDANT
( 3 ) Prise de contact
LA FORCE COMMERCIALE PROACTIVE
11
ARKEON
FINANCE
Ce système, éprouvé depuis 10 ans, peut à ce jour gérer le double d’offres sans frais
fixes supplémentaires.
• Son vivier de compétence à travers sa base de données de consultants freelances.
Sur l’ensemble de cette base, 700 consultants sont actifs et chaque jour 300 sont en
mission. La durée moyenne des missions était en 2004 de 22 jours (sur une durée
moyenne calendaire moyenne de 65 jours) pour une facture moyenne journalière de près
de 520€ HT.
• Son réseau de managers conseil de 88 indépendants dont 57 en France. Ces
managers, experts dans leur domaine, signent un contrat, non exclusif avec Freelance.
Outre un rôle classique de commercial, ils répondent surtout à un besoin déjà identifié
par le client et présentent les profils les plus adaptés. En France, 45 managers conseils
signaient en 2004 au moins un contrat par mois.
De par ce modèle, la structure de coût du groupe qui ne compte que 14 salariés est très
légère. Les prestations des freelances sont facturées sur le mode de la régie, il n’y a donc
pas d’intercontrats à supporter. En moyenne, quand Freelance.com facture 100€ à un
client, il reverse :
Ö 80€ au freelance,
Ö 10€ au manager conseil (5€ pour identification de la mission et le suivi
commercial, 4€ pour la qualification du freelance et 1€ pour
l’enrichissement de la base de données). Ce système de partage engendre à
la fois une motivation accrue de la part des commerciaux et des offres à
plus forte valeur ajoutée.
et il conserve 10€, auxquels s’ajoutent les prestations supplémentaires proposées et
facturées aux freelances (assurances, portage salarial…).
Structure financière : le paradoxe entre haut et bas de
bilan
Le modèle économique actuel de Freelance.com ne nécessite pas de fonds propres
supplémentaires, en dehors du problème de référencement3, dans la mesure où :
Ö les investissements nécessaires à l’exploitation ont déjà été réalisés,
Ö l’activité est préfinancée avec des flux de trésorerie prévisibles,
Ö l’actif économique est négatif grâce au BFR négatif,
Ö la recovery actuelle suffirait à elle seule à remettre les fonds propres à
l’équilibre dès 2005 et positifs dès 2006.
3
Les fonds propres ont principalement deux fonctions : assurer le financement des investissements et servir de garantie aux créanciers.
12
ARKEON
FINANCE
La structure financière du groupe, avant introduction, est la résultante de deux variables
opposés :
• Un haut de bilan déséquilibré par le poids des filiales étrangères (Cf. page 18)
Les fonds propres négatifs de -0.484M€ fin 2004 résultent des pertes dégagées par les
filiales étrangères ainsi que les coûts inhérents à leur fermeture (liquidation). Les pertes
cumulées entre 2001 et 2004 se sont élevées à 3.543M€. Au cours de l’exercice 2004, le
groupe a dû procéder à une réduction de son capital social à 239M€ (vs 3.645M€) par
réduction du nominal.
• Un bas de bilan totalement préfinancé par le business model : le cycle
d’exploitation dégage structurellement un BFR négatif. Le groupe fait appel au factoring
dont le coût est entièrement à la charge du freelance. Si celui-ci ne sollicite pas ce
financement il n’est payé qu’à la fin de sa mission. Ce mécanisme est favorable aux
deux parties :
-
Freelance.com dispose d’une entrée de cash à frais réduit, puisque la société
engrange immédiatement 90% de la facture totale.
-
Le freelance est payé à 5 jours après réception de la facture émise en fin de mois
auxquels s’ajoutent 5 jours supplémentaires en moyenne de délai d’encaissement de
chèque.
Evolution du BFR de Freelance.com
-1000
15,0
17,7
-1500
25,0
-2000
32,6
31,6
-2500
35,0
40,6
-3000
-3500
BFR (K€)
en jour de CA
45,0
2001
2002
2003
2004
-1362
-3152
-2434
-2341
17,7
40,6
32,6
31,6
Source : Freelance.com
Entre 2001 et 2004 :
- les créances d’exploitation ont représenté entre 75 et 85 jours de CA,
- les dettes d’exploitation ont représenté entre 105 et 117 jours de CA.
Par conséquent, le BFR (il n’y a pas de stock) a été négatif, compris dans une fourchette
entre 17 et 40 jours de CA (seul le secteur de la grande distribution a structurellement un
BFR négatif entre 9 et 14 jours pour la période 1993/2000).
Par conséquent, le groupe n’a pas besoin d’avoir à sa disposition en permanence un
pourcentage de son CA « gelé » en trésorerie.
L’extériorisation d’un BFR négatif constitue un facteur stratégique très favorable au
développement d’une politique de croissance.
13
ARKEON
FINANCE
Un avantage compétitif indéniable
Le freelance : une alternative au salariat
Le Freelance4 désigne une personne qui travaille en ayant le statut de profession libérale.
Il peut également opter pour un statut de société (EURL, SARL, SA…). Apparu il y a
une vingtaine d’année le travail en Freelance est aujourd’hui en pleine expansion. Si les
chefs d’entreprise sont, en effet, de plus en plus nombreux à faire appel aux
freelances, ils font de plus en plus appel à des entreprises spécialisées pour recruter
selon des critères précis et assurer le suivi de ces prestataires.
Les principaux secteurs qui ont recours aux indépendants sont les sociétés
informatiques, les constructeurs, les éditeurs mais également les SSII pour compléter
des équipes, les télécoms, les industries, le secteur financier et les services en général.
Ainsi, avoir recours aux travailleurs indépendants permet
-
une facturation en honoraires plus souple et moins contraignante qu'en salaires,
-
une externalisation des " missions " ou de " projets " pointus vers des spécialistes,
-
une rapidité de mise en œuvre,
-
un accès à des compétences multidisciplinaires du réseau d'intervenants.
Le freelance et l’intérim
En premier lieu, il convient, en effet, de clarifier le positionnement du freelance face à
l’intérim dans la mesure ou une confusion entre les deux systèmes est fréquente.
L’intérim a pour mission de pourvoir, toujours en entreprise, à des postes opérationnels
rendus temporairement vacants du fait de maladies, congés, augmentation ponctuelle
d’activité, etc. Les compétences manquantes sont principalement opérationnelles et ne
s’appliquent pas à des savoir-faire pointus, des activités de conseil, voire d’ingénierie à
domicile, des activités souvent exercées en libéral, etc. En effet, très peu de clients de
l’intérim souhaitent pourvoir des postes de cadres ni en proposer à des débutants ou à
des personnes qui ont une disponibilité limitée. Dans le cas de l’intérim, la prospection
est assurée par la structure de travail temporaire, qui négocie les missions et choisit les
intervenants qui lui paraissent les plus qualifiés. Le salaire net de l’intérimaire ne
dépasse généralement pas 25 à 30 % des prestations facturées.
4
Le profil du freelance : selon une enquête menée par Ifop en janvier 2001, ce mode de travail concerne avant tout les hommes (70%).
51% ont entre 35 et 49 ans. Le profil type bénéficie d’un niveau de formation supérieur et d’un accès aux nouvelles technologies (85%
disposent d’un accès à Internet). La moitié des freelances le sont depuis plus de 5 ans et un sur 10 commence sa carrière en tant que
travailleur indépendant. Le freelancing peut être présenté comme une alternative au salariat, puisque 78% des travailleurs indépendants
étaient auparavant salariés
14
ARKEON
FINANCE
Le freelance remplit des missions externalisables de l’entreprise. Le besoin est, en
général, un projet spécifique et ne justifie pas l’embauche définitive d’un collaborateur
ou ne se situe pas dans un esprit de salariat mais dans un besoin de fournisseur. Dans ce
cas l’entreprise ne peut pas faire appel à l’intérim à cause des compétences pointues (ce
sont principalement des missions de spécialistes) et n’envisage pas le recours au C.D.D,
pour plusieurs raisons : les missions sont en général courtes (1 semaine, voire moins),
les factures payées sont nettes (pas de charges), la motivation des intervenants est très
forte et la charge administrative est faible (uniquement signature du contrat de
prestation).
Freelance.com – Intérim : Frais de personnel/CA 2004 (en %)
Freelance
Synergie
Crit
0,00%
20,00%
40,00%
60,00%
80,00%
100,00%
Sources : IdMidcaps / Freelance.com
Non seulement l’intérim ne répond pas aux mêmes besoins, mais la méthode de gestion
est totalement différente.
Les acteurs concurrents
On peut citer deux grandes catégories :
• Les sociétés ayant un business model relativement comparable au groupe
Freelance.com sont rares. Il s’agit, en France, principalement de Kalifeye et Eurolead.
Kalifeye, créée en 2000, est à la fois une place de marché et un site communautaire
professionnel ne disposant d’aucune force commerciale. La société compte
25 000 freelances répartit sur 8 secteurs d’activités. L’informatique et télécoms ne
représentent que 16% de ses compétences.
Répartition des membres de Kalifeye par compétence (en %)
25
21,46
20
10,96
11,16
Vie de
l'entreprise
Enseignement
et formation
10
11,43
Arts et culture
16,13
15
18,22
5,92
5
Web et
multimédia
Média et
communication
Informatique et
télécom
Sciences et
techniques
0
Source : Kalifeye
Ajoutons enfin que Kalifeye développe un réseau de franchise.
15
ARKEON
FINANCE
Depuis 1996, Eurolead est spécialisé dans la délégation de compétences en
informatique et notamment d'informaticiens indépendants. Eurolead propose des
prestations liées aux technologies de l'information et des missions spécifiques ou
globales sur différents environnements informatiques. Le groupe dispose de plusieurs
milliers d’informaticiens indépendants. Toutefois son business model diffère de celui de
Freelance.com dans la mesure où elle propose des missions à des collaborateurs
indépendants ou salariés.
• De par son profil « informatique » le groupe est surtout confronté à la
concurrence des SSII5.
Prestataire de services dans l’informatique les SSII offrent des compétences détenues en
interne générant à la fois des coûts de structure importants6 mais également des périodes
d’inactivité, les intercontrats. Ces derniers constituent une charge financière importante
et permanente et peuvent représenter plus de 20% de la masse salariale. Lors de
situation tendue comme ces dernières années, il est donc difficile pour les SSII d’être
réactives.
Charges de personnels (% du CA) des SSII et de Freelance.com
Freelance.com
secteur + bas
secteur + haut
Moyenne du secteur SSII
0%
10%
20%
2 002
30%
2 003
40%
50%
60%
70%
80%
90%
2 004
Sources : IdMidcaps / ARKEON Finance
L’avantage compétitif d’une SSII par rapport à un prestataire freelance réside dans le
fait qu’elle dispose d’une équipe déjà structurée. En revanche elle se trouve limitée à ses
compétences internes. C’est la raison pour laquelle les SSII font appel aux travailleurs
indépendants. En conclusion, Freelance.com offre à ses clients une adaptabilité et une
rapidité, avec des missions faites sur mesure que ne peut pas offrir une SSII classique :
-
5
Le travailleur indépendant apparaît, en effet, comme très compétitif sur les prix car
il coûte environ 30% moins cher qu’une SSII, pour une prestation et un niveau
qualitatif égal. Cette dernière facture, en effet, dans sa prestation intellectuelle, ses
frais de structures.
Il faut noter que cette concurrence est assez typique à la France où les SSII sont en surnombre par rapport à la situation d’autres pays tels
que les pays anglo-saxons où la proportion d’indépendants est bien plus importante (autour de 30% en Grande-Bretagne, 40% aux USA
contre seulement 5/10% en France) et où le nombre de SSII est proportionnellement très inférieur.
6
Dans une société de conseil classique, les frais de structure se situent entre 15 et 20% du chiffre d'affaires, les frais commerciaux
s'élèvent entre 30 et 35%, conduisant à un total de charges supérieur à 50%. Ainsi, la rémunération disponible après déduction des charges
sociales (44%) n'est plus que de 30% du chiffre d’affaires.
16
ARKEON
FINANCE
-
Le freelance est plus flexible et plus fiable en matière de contrats et de conditions
de travail. Le freelance intervient (1) pour compléter une équipe ou développer une
application dans le cas de projet interne (2) pour constituer l’interface grâce à
l’expertise entre l’entreprise et l’intégrateur dans le cas d’un projet confié à un
intégrateur et (3) pour des missions récurrentes comme des maintenances.
Les principaux acteurs en présence et leur spécificité
Valeur
ajoutée
Freelance.com
SSII
Places de marché
Coût de la
structure
Réactivité
moteur de recherche
Intérim
Généraliste
Source : ARKEON Finance
En conclusion, Freelance.com détient une position unique, aucun concurrent ne lui
est réellement comparable que ce soit en termes d’organisation ou en termes
d’offres.
17
ARKEON
FINANCE
Freelance.com : une reprise en main efficace
Entre 2000 et 2002, sous l’effet de la bulle internet, la direction, en place à cette époque,
adopte une politique d’internationalisation accélérée. Celle-ci se fera trop ambitieuse
d’autant qu’elle est lourdement consommatrice de trésorerie alors qu’au même moment
la période s’avérait peu propice à une levée de capitaux. Une stratégie de rationalisation
a donc été opérée, avec à la clé la fermeture de filiales, notamment américaine, suivie
d’une réorganisation juridique.
Les mesures prises par les actionnaires fondateurs qui ont décidé, en 2003, de reprendre
le management ont déjà porté leurs fruits. Outre le recentrage opéré, notons une plus
grande sélectivité dans le choix des managers conseil avec à la clé l’arrêt de pratiques
commerciales peu rentables. Ainsi, on constate une amélioration sensible de la
rentabilité des activités françaises, alors que la filiale marocaine réalise ses premiers
bénéfices de 0.15K€. Les résultats des activités espagnoles ne sont pas encore à la
hauteur des espérances du groupe. Le bénéfice d’exploitation est bénéficiaire mais le
résultat net affiche encore une perte de 0.43K€.
Evolution de la rentabilité de Freelance.com
2%
0,2
0%
-0,3
-0,8
-2%
-1,3
-4%
-1,8
-6%
2001
Rex (M€)
2002
RN (M€)
2003
marge opérationnelle
2004
marge nette
Source : Freelance.com
Le groupe a ainsi dégagé en 2004 un chiffre d’affaires consolidé de 26.6M€ et un
résultat d’exploitation de 225K€. Quant au résultat net il s’est inscrit à 151K€ et 247K€
avant amortissement des survaleurs de 95.5k€7. Ce bénéfice prend en compte un résultat
exceptionnel positif de 170K€ lié principalement à une reprise de provisions pour
dépréciation sur des créances détenues sur la filiale allemande qui a été liquidée depuis.
Consécutivement, la structure financière s’est améliorée. Les fonds propres se sont
inscrits à -484K€ (vs –630K€), et les dettes nettes se sont élevées à 125K€ contre 232K€
en 2003. En effet, l’activité a dégagé un cash-flow de 468K€ pour des investissements
nets de 15K€.
7
L’amortissement de la survaleur 2004 de 95.5K€ comprend un amortissement exceptionnel de 57.9K€ concernant la filiale suisse
18
ARKEON
FINANCE
Freelance.com : un potentiel de croissance intact
Fort de sa recovery et de la maîtrise retrouvée de sa structure d’exploitation, le
management souhaite, aujourd’hui, poursuivre une stratégie de développement
pragmatique qui allie à la fois croissance et amélioration de la rentabilité. L’introduction
en bourse de Freelance.com, par levée de fond de 1.9M€ (hypothèse milieu de
fourchette) permettra de soutenir cette politique grâce à un haut de bilan assaini, mais
également par une notoriété renforcée inhérente à cette cotation.
Les leviers de croissance
• La montée en puissance du réseau des managers conseil est un des vecteurs clés de
la croissance future. Il est à noter, en effet, qu’il existe une corrélation étroite entre le
nombre de managers actifs et le nombre de commandes enregistrées.
Nombre de commandes
Corrélation entre le nombre de managers et le nombre de prise de commandes
500
400
300
200
100
0
0
10
20
30
40
50
Nombre de managers conseils
Source : Freelance.com
Ajoutons, par ailleurs que la pleine performance de ces managers ne s’exprime qu’après
deux ans d’expérience au modèle de Freelance.com. A ce jour, le groupe compte
88 managers conseil8 dont 1/3 environ ont moins de deux ans.
Enfin, la restructuration des équipes de managers par grands comptes avec à la clé un
partage des responsabilités, une redynamisation interne conjuguée à une meilleure
couverture commerciale devraient porter ses fruits.
• L’effet d’inertie propre au modèle de Freelance.com :
Ö
8
Le modèle induit une récurrence du chiffre d’affaires puisque statistiquement
une commande de sous traitance se renouvelle 2.5 fois. Le graphique
ci-dessous illustre la part relative importante des renouvellements des
commandes face aux nouvelles commandes.
Le turnover des managers est compris entre 15 et 20%.
19
ARKEON
FINANCE
Evolution du carnet d’ordres (hors ressource management) sur 12 mois glissants
25 000 000 €
20 000 000 €
Renouvellement de
commandes
15 000 000 €
Nouvelles commandes
10 000 000 €
5 000 000 €
0€
mars-05
janv-05
nov-04
sept-04
juil-04
mai-04
mars-04
janv-04
Source : Freelance.com
Ö
Le ressource management9 joue le rôle du « cheval de Troie ». A la demande
de l’entreprise, cette activité consiste à gérer l’ensemble des freelances qui
travaille pour elle. Bien que moins rémunératrice qu’une commande de
sous-traitance, cette activité présente trois avantages pour Freelance.Com : (1)
une entrée de cash immédiate (factoring), (2) un levier de développement
auprès des grands comptes et (3) un facteur de développement, puisque les
missions reprises à marge réduite sont progressivement remplacer par des
missions vendues à marge normale. A chaque forte progression des
commandes (Ê) en ressource management intervient une hausse des
commandes de missions (Ò) de sous-traitance, comme le démontre le tableau
ci-dessous.
Evolution des nouvelles commandes (hors RM) et commandes en ressource
management
2 100 000 €
Ê
Ò
Ò
1 600 000 €
1 100 000 €
Ò
Ê
600 000 €
100 000 €
Nouvelles commandes (hors RM)
total ressource management
Source : Freelance.com
• L’augmentation des parts de marché. La composante marché n’est pas le vecteur
primordial de croissance de Freelance.com. Le management estime pouvoir, dorénavant,
tirer avantage de ses atouts (absence de financement d’intercontrats et BFR négatif)
face à des acteurs dont le business model apparaît vieillissant au regard de l’évolution
des besoins du marché.
9
Entre 2002 et 2003 le chiffre d’affaires France du ressource management a représenté entre 25 et 32 % de l’activité totale française.
20
ARKEON
FINANCE
• La mise en place de nouveaux services aux freelances, et notamment les assurances
ou le portage salariale, devrait générer un chiffre d’affaires complémentaire sans charges
supplémentaires.
• L’élargissement de l’offre de compétences vers d’autres secteurs d’activité tout en
restant sur des prestations intellectuelles à haute valeur ajoutée.
• L’introduction en bourse devrait permettre d’accroître la visibilité de la société
auprès de sa clientèle et de faciliter ainsi son référencement mais également d’attirer de
nouveaux talents.
• La consolidation des positions concurrentielles dans les pays où Freelance.com est
déjà implanté, notamment l’Espagne et le Maroc. Si au Maroc l’objectif est d’améliorer
la rentabilité, en Espagne une optimisation de la structure est en cours.
L’exercice 2005 : confirmation de la recovery
Le chiffre d’affaires 2005 devrait connaître une croissance de près de 15% à 30.6M€.
Cette hypothèse s’appuie sur des prises de commandes (hors ressource management) à
fin mai en progression de 37% à 8.6M€, dont +40% pour le seul mois de mai (1.7M€).
Si l’ensemble des filiales participera à cette évolution, notons l’excellente dynamique
des activités françaises et marocaines.
Evolution du carnet de commandes (hors ressource management) en mois
glissants
10 000 000 €
9 000 000 €
8 000 000 €
7 000 000 €
6 000 000 €
5 000 000 €
mai-05
avr-05
mars-05
févr-05
janv-05
déc-04
nov-04
oct-04
sept-04
août-04
juil-04
juin-04
mai-04
avr-04
mars-04
févr-04
janv-04
Source : Freelance.com
Cette tendance induira une amélioration sensible de la rentabilité. Une meilleure
sélection des contrats conjuguée à la structure de coûts fixes devrait permettre au groupe
d’afficher, en effet, un résultat d’exploitation de 0.8M€ et de dégager ainsi une
rentabilité opérationnelle de 2.7% contre 0.8% en 2004.
Le groupe dispose de 3.17M€ de déficits fiscaux indéfiniment reportables liés aux pertes
antérieures des filiales étrangères. Nous avons donc retenu une fiscalité minimum. Le
groupe devrait reprendre une nouvelle provision pour dépréciation sur créances d’un
montant de 0.250M€ environ. Le résultat net pdg pourrait ainsi ressortir à 0.764M€ et
0.734M€ après un amortissement de la survaleur de 0.029M€.
21
ARKEON
FINANCE
La structure financière s’améliorera sensiblement sous les deux effets mécaniques
suivants :
• L’augmentation de capital de 1.9M€ consolidera enfin le haut de bilan. Les capitaux
permanents pourraient donc s’élever à près de 2.9M€ induisant un fond de roulement
positif (1M€ contre –1.8M€ en 2004) dans la mesure où comme nous l’avons déjà
souligné, la structure d’exploitation ne nécessite plus d’investissement particulier.
• L’extériorisation d’un BFR négatif (30.6 jours de chiffre d’affaires), estimé à -2.6M€,
se traduira par une trésorerie nette de 2.9M€ contre un endettement net de 125K€ en
2004.
Au-delà : une optimisation des atouts structurels
La dynamique insufflée depuis 2003 et l’optimisation de la structure d’exploitation
conjuguées aux leviers de croissance devraient se traduire par une sensible accélération de la
progression du chiffre d’affaires qui pourrait aisément atteindre des taux supérieurs à 30%.
Prudemment nous avons retenu pour la période 2006/2008 une croissance moyenne annuelle
de l’activité légèrement supérieure à 21%. Le chiffre d’affaires 2008 pourrait ainsi atteindre
plus de 55M€.
L’effet de levier inhérent à la structure se fera pleinement sentir et la marge d’exploitation
pourrait ainsi passer de 2.7% en 2005e à plus de 7% en 2008e, le taux de marge brute
s’inscrivant, quant à lui, à près de 21% en 2008e contre 18.3% en 2005e. A périmètre
constant, les charges de personnel pourraient ne représenter que 2.1% du chiffre d’affaires en
2008e (vs 2.9% en 2005e et 3.1% en 2004).
Dans ces conditions, le résultat net enregistrera une très forte croissance, notamment très
sensible en 2006. Selon nos hypothèses, le bénéfice net pourrait, en effet, s’inscrire à plus de
1.6M€ en 2006e, 2.3M€ en 2007e et 3.2M€ en 2008e.
Evolution de la rentabilité de Freelance
9%
4000
7%
3000
2000
5%
1000
3%
1%
0
2004
Rex (K€)
2005e
RN (K€)
2006e
2007e
marge opérationnelle
2008e
marge nette
Sources : Freelance.com/ARKEON Finance
Enfin, nous estimons que la marge nette de 5.8% extériorisée en 2008, est encore loin de son
potentiel, et qu’une profitabilité à deux chiffres eu égard à la structure est parfaitement
envisageable.
22
ARKEON
FINANCE
La structure bilantielle déjà assainie en 2005 devrait logiquement se renforcer au cours de
cette période. Les fonds propres devraient ainsi passer de 2.1M€ en 2005e à 9.3M€ en
2008e. Fort d’un free cash-flow positif et d’un BFR toujours négatif, estimé en 2008 à 26
jours de chiffre d’affaires contre plus de 31 jours en 2004, la trésorerie nette devrait s’élever
à 12.3M€ soit un montant supérieur de 30% aux fonds propres. Ce constat illustre
parfaitement le fait que le concept et donc la structure d’exploitation ne nécessitent pas de
cash pour fonctionner.
Elément de structure financière (en K€)
2008e
T résorerie nette
2007e
BFR
2006e
Fonds de roulement
2005e
Fonds propres
2004
-5000
0
5000
10000
15000
Sources : Freelance.com/ARKEON Finance
Dans ce contexte, l’actif net économique de Freelance.com reste fortement négatif.
Evolution de l’actif net économique (en K€)
2008e
2007e
2006e
2005e
2004
-3 000,00
-2 500,00
-2 000,00
-1 500,00
-1 000,00
-500,00
0,00
Sources : Freelance.com/ARKEON Finance
Ajoutons enfin, que le management de Freelance.com entend, une fois sa profitabilité
assise :
• Elargir sa position vers des secteurs de niches requérants toujours des compétences
pointues, notamment vers le secteur de l’aviation.
23
ARKEON
FINANCE
• Accroître son domaine d’intervention dans le portage salarial10, complément logique
au freelancing. Créé en avril 2005, www.portage.com, porte actuellement les freelances
référencés par le groupe. A ce titre, notons que ce dernier reversait 1M€ par an à des
sociétés de portage externes. Outre l’internalisation de cette fonction, l’objectif à terme
est d’élargir l’offre à des consultants indépendants extérieurs au groupe.
• Bénéficier de la forte croissance du marché de la TMA (cf. page 9), en s’appuyant sur
son concept dans la mesure où les facteurs prix et souplesse de la prestation sont
décisifs.
• Proposer des offres de gestion globale de projets au forfait à destination des grands
comptes tout en respectant les grands équilibres de son modèle économique. Si des
équipes d’experts seront constituées en interne, elles seront complétées par des
consultants indépendants qui supporteront le cas échéant les périodes d’intercontrat. Le
concept est de disposer en amont d’une équipe « à forfait » qui sera vendue en aval « à
forfait ».
• Et enfin, saisir des opportunités de développement ou d’acquisition à l’étranger. A ce
titre, le groupe souhaite utiliser sa filiale suisse, pays à fiscalité réduite comme plateforme de développement à l’export.
Par prudence, nous n’avons pas retenu ces développements dans nos prévisions.
10
La société de portage propose aux professionnels, porteurs d'un projet, de négocier, d'organiser et de réaliser leurs prestations comme
des indépendants avec tous les avantages du statut salarié. Durant toute la durée du projet, la société de portage prend en mains toutes les
formalités administratives, comptables et sociales (facturation, recouvrement de facturation, paie, protection sociale de l'indépendant…).
La rémunération du salarié par la société de portage est fonction des honoraires négociés à la signature du contrat. Le portage salarial
nécessite la conclusion de trois contrats:
- une convention d’intervenant ou convention de portage qui fixe le montant des frais de gestion, les modalités de paiement des
salaires, des frais de mission et de fonctionnement.
- un contrat de prestation : Il s’agit d’un contrat classique qui mentionne la nature de la prestation à effectuer, les coordonnées du
client, les dates de début et de fin de la mission, ainsi que les modalités de paiement.
un contrat de travail entre le consultant et la société de portage. Il est établi en même temps que le contrat de prestation. Il s’agit
généralement d'un CDI ou d’un CDD.
24
ARKEON
FINANCE
Valorisation
Afin de valoriser Freelance.com nous avons adopté une approche multicritère, à savoir
l’actualisation de flux futurs, la méthode des comparables et la valeur de transaction.
La méthode des Discounted Cash-Flows (DCF)
Dans le but d’actualiser les cash-flows disponibles nous avons retenu les grandes
hypothèses suivantes :
• un taux de croissance moyen annuel du résultat d’exploitation de 8% pour la période
2009-2013,
• une croissance à l’infini de 1.1%. Nous considérons par construction qu'au-delà de
2013, la société à maturité va croître à un rythme de croissance voisin du PIB nominal,
• le taux des obligations d’état de 3.35%,
• un taux d’actualisation de 13.25%.
Détermination des flux
En K€
EBIT
Impôts théorique
EBIT après impôt
Dot. aux amort
(-) Investissements
(-) Variation du BFR
DCF
DCF actualisés
2004 2005e
225
811
77
278
148
533
145
177
28
20
93
-259
949
892
2006e
1 925
660
1 265
214
20
-700
2 159
1 791
2007e
2 820
967
1 852
236
20
-300
2 368
1 735
2008e
3 946
1 353
2 592
240
20
-400
3 212
2 078
2009e
4 261
1 462
2 800
259
22
-432
3 469
1 982
2010e
4 602
1 579
3 024
280
30
-467
3 740
1 887
2011e
4 970
1 705
3 266
302
35
-220
3 753
1 672
2012e
5 368
1 841
3 527
327
40
-220
4 033
1 586
2013e
5 797
1 989
3 809
353
50
-225
4 337
1 506
Flux terminaux
5 797
1 989
3 809
353
50
-225
4 337
1 506
Calcul du taux
taux sans risque
Prime de risque
beta
3,35%
4,70%
2,11
Taux d'actualisation
13,25%
Dernier flux normatif
Taux de croissance 2009-2013
8,0%
Taux de croissance à l'infini
1,1%
Dernier flux normatif
1 506
Valeur de sortie
12 531
Calcul Valeur d'Entreprise
Valeur globale de l'entreprise
(-) Dette nette
(-) Intérêts minoritaires
(+) Immobilisations financières
Valeur actuelle nette
27 659
-1 415
0
39
29 113
Par la méthode des DCF, il ressort une valorisation post money de Freelance.com de
29.1M€.
25
ARKEON
FINANCE
La méthode des comparables boursiers
En premier lieu, il convient d’exclure les sociétés de travail temporaires au regard de la
cyclicité de leur activité, mais surtout de leur structure coûts. Comme nous l’avons vu,
l’exemple le plus frappant est le ratio salaires et charges sociales sur chiffres d’affaires
qui s’élève à plus ou moins 85% dans le secteur de l’intérim et fluctue en fonction de
l’activité, alors que chez Freelance.com ce ratio s’inscrit autour de 3% et correspondent
à des frais fixes.
Bien qu’ayant une structure atypique, nous avons retenu la moyenne du secteur des
services informatique qui apparaît comme un acteur traditionnel du marché ainsi que la
valeur Acadomia.
Acadomia est une entreprise de formation qui dispense des cours particuliers à
domicile. Le fonctionnement d’Acadomia se base sur des procédures spécifiques de
recrutement des enseignants, une démarche commerciale, et une base de données
nationale unique. Nous avons retenu cette valeur en raison de la similarité de son
business model avec Freelance.com.
Multiples boursiers
Cours
PE 06
PE 07
21,5
18,6
16,9
3,5
3,1
2,7
Moyenne secteur services informatiques
21,7
16,4
14,4
0,8
0,7
0,7
Moyenne
21,6
17,5
15,7
2,2
1,9
1,7
Acadomia
BPA 05 BPA 06 BPA 07 PE 05
35
1,63
1,88
2,07
P/CA05 P/CA 06 P/CA 07
Multiples boursiers
VE/Rex 07
VE/RNpg 05
VE/RNpg 06
14,5
12,4
11,2
21,5
18,7
16,9
Moyenne secteur services informatiques
17,06
11,24
9,36
24,34
18,04
15,65
Moyenne
15,8
11,8
10,3
22,9
18,3
16,3
Acadomia
VE 05
VE 06
VE 07
83,12
83,12
83,12
VE/Rex 05 VE/Rex 06
VE/RNpg 07
Source : Idmidcaps
Acadomia extériorise des taux de rentabilité élevés. Son poids dans le multiples P/CA
nous conduit à la sous-pondérer. Dans ces conditions, la valorisation de Freelance.com
ressort alors à 33.2M€ post money.
Valeurs de transactions
Nous avons retenu deux transactions. Il s’agit tout d’abord de l’offre publique de retrait
à 19€ par action de Adecco sur le groupe Altedia, société de conseil en management,
spécialisée en RH management (ressources humaines, organisation) et communication.
L’offre d’Adecco valorise Altédia à 15.8x et 13.6x les résultats 2005e et 2006e et 1.3x
et 1.1x le chiffres d’affaires 2005e et 2006e.
26
ARKEON
FINANCE
Enfin, nous avons retenu l’offre publique de retrait d’Atria sur le groupe Philippe Bosc
au prix de 43€ par action. Ce dernier prend en charge l’ensemble des aspects
administratifs, juridiques et financiers permettant aux coiffeurs indépendants de
mutualiser les frais de structure et de bénéficier de prix compétitifs sur les produits
capillaires dont ils ont besoin. Le business model s’apparente à celui de Freelance.com.
L’offre d’Atria valorise le groupe Philippe Bosc 2.1x le chiffre d’affaires 2004, 12.2x le
résultat d’exploitation 2004, et 19.2x le résultat net part de groupe 2004.
L’application de ces multiples à Freelance.com fait ressortir une valeur du groupe de
24.2M€.
Synthèse
L’approche multicritère valorise le groupe Freelance.com de 28.8M€ post money, soit
une valeur pré money de 26.9M€ (augmentation de capital de 1.9M€)
Après décote d’introduction, le prix proposée s’établit entre 16.3M€ .
27
ARKEON
FINANCE
Données financières
COMPTE DE RESULTAT au 31/12(K€)
Chiffre d’affaires
Autres produits d’exploitation
Achats Consommés
2002
2003
2004
2005e
2006e
2007e
2008e
27 926
26 911
26 626
30 600
38 250
45 900
55 080
0
236
123
357
710
882
1 014
23 298
22 800
22 334
25 360
31 365
37 454
44 615
Charges du personnel
1397
899
820
888
981
1 080
1 180
Autres charges externes
3 439
3 079
3 076
2 488
3 060
3 672
4 406
97
66
73
1 233
1 415
1 520
1 707
Excédent Brut d’Exploitation
-305
304
446
988
2 139
3 055
4 186
Dotation aux Amortissements
194
165
145
177
214
236
240
Dotation aux provisions
278
107
76
0
0
0
0
Résultat d’exploitation
-778
31
225
811
1 925
2 819
3 946
Résultat financier
-138
-168
-121
-276
-205
-325
-350
Résultat courant des sociétés intégrées
-916
-137
104
535
1 720
2 494
3 596
Résultat exceptionnel
-386
-471
170
296
0
0
0
Mises en équivalence
0
0
0
0
0
0
0
Impôts sur les bénéfices
19
25
27
67
67
100
350
Dotation aux amortissements écarts d’acquisition
72
38
95
29
29
29
29
-1 392
-671
151
735
1 623
2 365
3 216
0
0
0
0
0
0
0
-1 392
-671
151
735
1 623
2 365
3 216
Autres charges
Résultat net de l’ensemble consolidé
Intérêts minoritaires
Résultat net part du groupe
2002
2003
2004
2005e
2006e
2007e
2008e
Actif immobilisé
2 787
2 281
2 056
1 870
1 646
1 401
1 152
Stocks et en-cours
0
0
0
0
0
0
0
5 925
5 559
5 973
6 800
8 500
10 200
12 200
642
206
572
3 652
6 199
9 110
12 775
TOTAL ACTIF
9 354
8 046
8 601
12 322
16 345
20 711
26 127
Capitaux propres
13
-630
-484
2 151
3 774
6140
9356
BILAN (K€)
Clients et comptes rattachés
Disponibilités et FCP
Intérêts minoritaires
0
0
0
0
0
0
0
Provisions pour risques et charges
46
245
74
74
74
74
74
Emprunts et dettes financières LT
218
439
697
697
697
697
697
Emprunts et dettes financières CT
0
0
0
0
0
0
0
Fournisseurs et comptes rattachés
9 077
7 992
8 314
9400
11 800
13 800
16 200
TOTAL PASSIF
9 354
8 046
8 601
12 322
16 345
20 711
26 127
28
ARKEON
FINANCE
TABLEAU DE FINANCEMENT (K€)
Capacité d’autofinancement
-Variation du BFR
2002
2003
2004
2005e
2006e
2007e
2008e
-848
-361
469
941
1 867
2 631
3 486
- 1790
718
92
-259
-700
-300
-400
942
-1 079
377
1 200
2 567
2 931
3 886
Acquisition d’immobilisations
82
14
28
20
20
20
20
Variation nette des immobilisations financières
- 20
-7
-13
0
0
0
0
Flux de trésorerie lié aux investissements
62
7
15
20
20
20
20
Augmentation de capital
0
0.4
0
1 900
0
0
0
Dividendes versés
0
0
0
0
0
0
0
Variation nette d’emprunts
-174
10
258
0
0
0
-200
Flux de trésorerie liés aux opérations financement
0
Flux de trésorerie liés à l’activité
-174
10.4
258
1 900
0
0
Divers
-
-
-253
0
0
0
0
Variation de trésorerie nette
-
-
365
3 080
2 547
2 911
3 665
2002
2003
2004
2005e
2006e
2007e
2008e
7.2
Ratios
Marge d'exploitation
-2.8
0.1
0.8
2.7
5
6.1
Marge nette
-5
-2.5
0.6
2.4
4.2
5.2
5.8
ROE (RN/Fonds propres)
Ns
106.4
-31.3
34.2
43
38.5
34.4
189.5
-7.8
-62.4
-100.8%
-111.4%
-124%
-135%
Ns
Ns
Ns
- 137.4%
-145.8%
-137%
-131.2%
0.5
0.3
0.2
0.1
18.8
6.6
3.5
1.5
ROCE (NOPAT/Capitaux employés)
Dettes nettes / Fonds propres
EV / CA
(x)*
EV / EBIT (x)*
P / CF (x)*
19.3
9.7
6.9
5.2
BNPA ap survaleur (en €)
Ns
Ns
0.06
0.28
0.61
0.89
1.21
BNPA av survaleur (en €)
Ns
Ns
0.09
0.29
0.62
0.90
1.22
24.7
11.2
7.7
5.6
PE ap survaleur
(x)*
PE av survaleur
(x)*
23.8²
11.0
7.6
5.6
Dividende par action (en €)
0
0
0
0
0
0
0
Rendement net
0
0
0
0
0
0
0
Taux de distribution
0
0
0
0
0
0
0
* sur la base du prix proposé de 6.81€
Source : ARKEON Finance
Cette publication a été rédigée par ARKEON Finance. Elle est délivrée à titre informatif uniquement et ne constitue en aucun cas une sollicitation d’ordre
d’achat ou de vente des valeurs mobilières qui y sont mentionnées. L’information contenue dans cette publication ainsi que toutes les opinions qui y sont
reprises, sont fondées sur des sources présumées fiables. Cependant ARKEON Finance ne garantit en aucune façon l’exactitude ou l’exhaustivité de ces
informations et personne ne peut s’en prévaloir. Toutes les opinions, projections et/ou estimations contenues dans cette publication reflètent le jugement
d’ARKEON Finance à la date de celle-ci et peuvent être sujettes à modification sans notification. Cette publication est destinée exclusivement à titre
informatif aux investisseurs professionnels qui sont supposés élaborer leur propre décision d’investissement sans se baser de manière inappropriée sur
cette publication. Les investisseurs doivent se faire leur propre jugement quant à la pertinence d’un investissement dans une quelconque valeur mobilière
mentionnée dans cette publication en tenant compte des mérites et risques qui y sont attachés, de leur propre stratégie d’investissement et de leur situation
légale, fiscale et financière. Les performances historiques ne sont en aucun cas une garantie pour le futur. Du fait de cette publication, ni ARKEON
Finance, ni aucun de ses dirigeants ou de ses employés, ne peut être tenu responsable d’une quelconque décision d’investissement. Cette publication est,
en ce qui concerne sa distribution au Royaume-Uni, uniquement destinée aux personnes considérées comme ‘personnes autorisées ou exemptées’ selon le
‘Financial Services Act 1986’ du Royaume-Uni, ou tout règlement passé en vertu de celui-ci ou auprès de personnes telles que décrites dans la section 11
(3) du ‘Financial Services Act 1986 (Investment Advertisement) (Exemption) order 1997’ et n’est pas destinée à être distribuée ou communiquée,
directement ou indirectement, à tout autre type de personne. La distribution de cette publication dans d’autres juridictions peut être limitée par la
législation applicable, et toute personne qui viendrait à être en possession de cette publication doit s’informer et respecter de telles restrictions.
29
ARKEON
FINANCE
- Contacts ARKEON Finance -
Salle des Marchés :
Téléphone
Fax
E-mail
Charles-Henri BERBAIN
01 53 70 50 23
01 53 70 50 19
[email protected]
Fabrice REVOL
01 53 70 50 21
01 53 70 50 19
[email protected]
Stéphanie THIERION
01 53 70 50 20
01 53 70 50 19
[email protected]
Olivier FERRON
01 53 70 50 24
01 53 70 50 19
[email protected]
Frédéric LARTIGUE
01 53 70 50 30
01 53 70 50 19
[email protected]
Frédéric PASQUIER
01 53 70 50 22
01 53 70 50 19
[email protected]
Isabelle BLAIZE
01 53 70 50 49
01 53 70 50 01
[email protected]
Laurence BORBALAN
01 53 70 50 10
01 53 70 50 19
[email protected]
Stephan DUBOSQ
01 53 70 50 05
01 53 70 50 19
[email protected]
Charles-Louis PLANADE
01 53 70 50 43
01 53 70 50 19
[email protected]
Grégory RAMIREZ
01 53 70 50 04
01 53 70 50 19
[email protected]
Jean-Louis SEMPÉ
01 53 70 50 15
01 53 70 50 01
[email protected]
Analyse Financière :
72, rue de Longchamp – 75116 Paris • Tel 01 53 70 50 00 • Fax 01 53 70 50 01
www.ArkeonFinance.fr
Entreprise d’Investissement
S.A. au capital de 2 100 000 € • B 444 470 850 R.C.S. Paris