Juin 2012 - Dexia Crédit Local

Matières premières: le potentiel de
baisse des prix du pétrole est limité
Le prix du pétrole brut (Brent) a continué à baisser ces
dernières semaines et il est même passé sous le seuil des
er
100 dollars depuis le 1 juin.
Comme pour la plupart des autres matières premières, la
baisse du prix du pétrole était due au pessimisme à propos
de l’économie mondiale.
Les prix du pétrole ont reculé malgré le fait que la
concertation entre l'Iran et les six grandes puissances
concernant son programme nucléaire n’avait jusqu’à
présent donné aucun résultat et que l’embargo pétrolier de
er
l’Europe sera d’application à partir du 1 juillet.
La conjoncture mondiale moins dynamique freine la
croissance de la demande de pétrole brut.
En outre, l’offre de pétrole brut continue à augmenter
(selon les statistiques de Bloomberg, l’offre mondiale de
pétrole brut a dépassé la demande en mars, avril et mai) et
les réserves de pétrole font de même.
Aux Etats-Unis, les stocks commerciaux de pétrole (donc
sans les réserves stratégiques) ont atteint leur plus haut
niveau ces dernières semaines depuis juillet 1990.
Depuis le début 2011, l’OPEP a augmenté sa production
de façon draconienne.
La production de pétrole de l’OPEP se trouve ainsi
actuellement à son plus haut niveau depuis octobre 2008.
A la suite de la hausse de la production de pétrole, la
capacité tampon de l’OPEP a chuté en mai à 4,0 millions
de barils, le niveau le plus bas depuis octobre 2008. Mais
cette capacité est toujours beaucoup plus confortable que
les 2,0 millions de barils de juillet 2008, lorsque les prix du
pétrole approchaient les 150 dollars.
Après sa réunion du 14 juin, l’OPEP a décidé de ne pas
modifier son quota de production, malgré la forte baisse
récente des prix du pétrole. C’est une décision logique,
compte tenu de la dégradation de la situation économique
mondiale et de la menace d’embargo pétrolier contre l’Iran.
Juin 2012
Car, si l’approvisionnement en pétrole des pays
occidentaux devait être gêné par cette mesure, ces pays
n'hésiteraient pas à mettre sur le marché une partie de
leurs réserves stratégiques de pétrole, afin d'endiguer une
flambée des prix du pétrole. Ils l’ont d’ailleurs déjà fait l’an
dernier lors de la guerre civile en Libye. En outre, le
président Obama ne peut pas se permettre une nouvelle
hausse des prix des carburants à l’approche des élections
et il peut éventuellement recourir unilatéralement aux
réserves de pétrole stratégiques américaines très
importantes.
A la suite de la baisse rapide et conséquente de ces
derniers mois, le potentiel de baisse des prix du pétrole est
limité. En raison de la hausse des coûts pour extraire le
pétrole et des programmes très coûteux pour préserver la
paix sociale, le prix du pétrole ne peut plus beaucoup
baisser pour la plupart des membres de l'OPEP. Le cas
échéant, elle n’hésitera pas à fermer ses robinets de
pétrole.
Ce n’est qu’à partir de la fin de cette année que nous
voyons une nouvelle hausse des prix du pétrole, à la suite
de l'augmentation de la demande pendant l'hiver dans
l'hémisphère nord et de l'anticipation d'une accélération
progressive de la croissance de l'économie mondiale en
2013.
L’affaiblissement attendu du dollar américain en 2013 est
un argument supplémentaire en faveur d’une augmentation
des prix du pétrole au cours de l'an prochain.
Evolution du prix du pétrole depuis 2002 (USD/baril)
160
140
120
100
80
60
Nous prévoyons que les prix du pétrole continueront à
fluctuer aux environs des niveaux actuels dans les
prochains mois. En dépit de l’embargo pétrolier de l’Europe
contre l’Iran, les prix du pétrole ne s’envoleront
probablement plus.
40
20
0
2002
2003
2004
2005
2006
2007
PRIX DU PETROLE (BRENT)
2008
2009
2010
2011
Sourc e: T homs on Datas tream
Prix du pétrole (Brent) (USD/baril)
21/06/12
T3 2012
T4 2012
T1 2013
T2 2013
91,6
88
95
104
110
Achevé de rédiger le 21 juin 2012.
Rédaction: Stefan Farkas, Frank Maet, Frank Lierman et le Service Linguistique.
Editeur responsable: Frank Lierman – Spaanse Kroonlaan, 27 – 3000 Leuven.
Dexia Banque, Bd. Pachéco 44 – 1000 Bruxelles.
La reproduction d’éléments de cette publication est autorisée avec mention de la source. Les informations qui y figurent sont données à titre
purement documentaire et ne peuvent engager notre responsabilité.
Source: Thomson Reuters Datastream – Bloomberg – Belgostat – Eurostat.
Etats-Unis: un modèle connu
Après un début d’année étonnamment robuste, l’économie
américaine a perdu du rythme au cours du second
trimestre. Le rapport sur le marché de l’emploi a de
nouveau donné le ton, car ces chiffres macroéconomiques
exercent de loin l’influence la plus importante outreAtlantique et dans le reste du monde. Comme nous
l’avions déjà mentionné dans les éditions précédentes des
Perspectives économiques, la croissance de l’emploi au T1
a été soutenue par un hiver inhabituellement doux aux
États-Unis qui a entraîne une forte demande de travailleurs
dans le secteur de la construction en janvier et février.
Cette croissance impressionnante du nombre d’emplois a
diminué au fur et à mesure que cet effet positif fléchissait à
partir de mars.
La correction des prix du pétrole de ces dernières
semaines sera la bienvenue pour les consommateurs et
relèguera peut-être au second plan les chiffres de l'emploi
décevants et l'agitation en Europe. On observe en outre
depuis peu une tendance à la baisse de l'inflation, ce qui
est bénéfique pour le revenu disponible réel des ménages.
Croissance du PIB et indicateur ISM
6
65
60
4
55
2
En mai, seuls 69 000 nouveaux emplois ont été créés, un
niveau largement inférieur aux attentes et bien en deçà des
255 000 nouveaux emplois mensuels du premier trimestre.
En outre, les données sur le travail de ces derniers mois
ont été revues à la baisse et on a observé une légère
montée du taux de chômage à 8,2%, ce qui a semé le
doute sur les marchés financiers quant au caractère
durable de la reprise économique.
Ce modèle est bien connu, car le début de l’année avait
également été marqué par l’optimisme économique aux
États-Unis en 2010 et 2011 avant que des nuages ne
s’accumulent avant l’arrivée de l’été (graphique 1). La
contribution de la croissance aux dépenses des ménages
sera donc plus faible au T2 qu’au T1 lorsqu’une légère
euphorie s’est emparée de « Joe Sixpack ». Nous tablons
néanmoins sur un apport plus important des
investissements d’entreprise, même si la croissance finale
du PIB sera peut-être inférieure au chiffre de 1,9% du T1
2012.
50
0
45
-2
40
-4
35
-6
30
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00
01
02
03
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05
PIB (CROISSANCE A UN AN)
INDICE ISM (R.H.SCALE)
06
07
08
09
10
11
Sourc e: T homs on Datas tream
Taux de chômage et créations nettes d’emploi
000'S
600
11
400
10
200
9
0
8
-200
7
Dans le même temps, il est peu probable que la croissance
en dehors des États-Unis soit assez vigoureuse pour
qu’une hausse des exportations de la demande intérieure
puisse compenser le fléchissement de la demande
intérieure. La croissance des exportations ralentit vers la
vieille Europe, mais aussi vers l’Asie et l’Amérique du Sud.
La croissance des exportations vers le petit frère canadien
- le plus important partenaire commercial des États-Unis –
est même négative depuis la fin de 2011 et a souvent fait
office par le passé d’indicateur avancé de la demande
extérieure globale. Il semble donc probable que le
commerce extérieur contribuera de manière nettement
moins significative à la croissance qu’en 2010 et 2011.
-400
6
-600
5
-800
4
-1000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2010
2011
Sourc e: T homs on Datas tream
Etats-Unis
PIB (croissance en % sur un an)
Taux d’inflation
2011
1,7
3,1
Cependant, nous entrevoyons un nouveau développement
positif qui pourrait soutenir les dépenses des
consommateurs dans les mois à venir. La « driving
season » vient de commencer aux États-Unis, période
pendant laquelle de nombreux Américains entreprennent
de longs trajets en voiture pour rendre visite à leur famille
et leurs amis. Le prix de l'essence va donc jouer un rôle
encore plus important que d'habitude dans le budget des
ménages.
Dexia
2009
TAUX DE CHOM AGE
CREATIONS NETTES D'EM PLOI(R.H.SCALE)
Perspectives Economiques – Juin 2012
2
2012
2,2
2,5
2013
2,9
2,5
Zone euro: le fléchissement de la
conjoncture fait pression sur la BCE
Les premiers indicateurs relatifs au deuxième trimestre
montrent un nouveau fléchissement de la conjoncture dans
la zone euro.
En mai, l’indicateur du climat économique, qui combine à la
fois la confiance des consommateurs et des entreprises et
constitue un bon baromètre de l’évolution du PIB, a chuté à
son plus bas niveau depuis octobre 2009.
L’indice de confiance des consommateurs a fluctué dans
une marge étroite entre mars et juin.
La confiance des consommateurs est affectée par les
perspectives plus sombres de la conjoncture, la crise
persistante de l’euro, la hausse du chômage et la baisse
des revenus des ménages.
Les assainissements budgétaires draconiens font pression
sur les revenus disponibles des ménages par le biais de
l’augmentation des tarifs de l’impôt des personnes
physiques et de la TVA.
En outre, les augmentations salariales n’ont pas le même
niveau que l'inflation. Au premier trimestre de cette année,
les salaires dans la zone euro ont progressé de 2,0% sur
une base annuelle (la hausse la plus faible depuis le
quatrième trimestre de 2010), tandis que l’inflation
atteignait en moyenne 2,7%.
La baisse du pouvoir d’achat qui en résulte pèse sur les
dépenses des consommateurs. Entre février et avril, les
ventes au détail ont stagné sur une base trimestrielle.
Depuis octobre de l’an dernier, les ventes de voitures ont
reculé par rapport à l’année précédente. En mai, elles ont
chuté de 11,9% sur une base annuelle.
La confiance des chefs d’entreprise a continué à s’effriter
en mai, tant dans l’industrie, le commerce de détail, le
secteur de la construction et les services.
L’indicateur de confiance des entreprises dans l’industrie a
baissé en mai pour le troisième mois consécutif, à la suite
de la baisse persistante des commandes totales et des
commandes à l'exportation.
Entre février et avril, la production industrielle a d’ailleurs
stagné par rapport à la période novembre – janvier et a
reculé d'1,7% par rapport à il y a un an.
L’indice
des
directeurs
d’achats
de
l’industrie
manufacturière a chuté à 44,8 points en juin, le niveau le
plus bas depuis juin 2009. La baisse d’activité dans ce
secteur s'aggrave donc. L’indice du secteur des services
s’est affiché à 46,8 points en juin, indiquant également une
contraction de l’activité.
L’inflation dans la zone euro est passée de 2,58% en avril
à 2,43% en mai. Il s’agissait du troisième mois consécutif
où l’inflation était en perte de vitesse, mais elle reste
supérieure à l’objectif de la BCE (à savoir 2,0%).
Cette situation est encore toujours due aux prix de
l’énergie, mais leur hausse en glissement annuel se ralentit
rapidement : de plus de 12% entre septembre et novembre
2011 à 7,32% en mai, l'augmentation la plus faible depuis
août 2010.
L’inflation sous-jacente (sans les prix de l’alimentation, de
l’énergie, de l'alcool et du tabac) s’élevait à 1,58% en mai
et l’inflation sans l’énergie à 1,84%.
Nous prévoyons une poursuite du recul progressif de
l’inflation au cours des prochains mois.
Depuis la mi-avril, les prix du pétrole ont plongé (de plus de
120 dollars le baril à moins de 100 dollars le baril).
Malheureusement,
cette
tendance
favorable
est
partiellement annihilée par la dépréciation de l'euro face au
dollar américain.
La faiblesse de la demande domestique limite la marge des
entreprises pour augmenter leurs prix. Le chômage élevé
modère les augmentations salariales. La baisse des prix
des matières premières influence positivement les prix à la
production, qui anticipent l’évolution des prix à la
consommation. Depuis quelques mois, la progression en
glissement annuel des prix à la production marque le pas,
ce qui est une bonne nouvelle pour les prévisions en
matière d’inflation.
Taux d’inflation
4.50
4.00
3.50
3.00
2.50
2.00
1.50
1.00
0.50
La dépréciation récente de l’euro face au dollar américain
peut atténuer la peine des exportateurs de la zone euro,
mais pas la supprimer totalement, étant donné que
l’économie mondiale tourne au ralenti cette année.
0
-0.50
-1.00
98
99
00
01
02
03
04
05
06
07
TAUX D'INFLATION
TAUX D'INFLATION SOUS-JACENTE
08
09
10
11
Sourc e: T homs on Datas tream
Dans les quatre secteurs, les entreprises se sont montrées
plus pessimistes à propos de l'évolution prévue de l'emploi.
Cela signifie que la fin de la hausse du chômage n’est pas
encore en vue. Le nombre de chômeurs dans la zone euro
a progressé chaque mois entre mars 2011 et avril 2012. En
avril, la zone euro comptait 17,405 millions de chômeurs,
un nouveau triste record et une augmentation de 0,6% sur
une base mensuelle et de 11,5% sur une base annuelle.
En avril, le taux de chômage s’est stabilisé à 11,0%, le
chiffre le plus élevé depuis le début des statistiques en
janvier 1995. Le taux de chômage des jeunes (personnes
de moins de 25 ans) s'est équilibré à 22,2% en avril. Ce
pourcentage n’a plus été aussi élevé depuis décembre
1994.
Dexia
Zone euro: prévisions de croissance du PIB par
composants (croissance à un an)
PIB
Consommation privée
Investissements
Exportations
Importations
Taux d’inflation
Perspectives Economiques – Juin 2012
3
2011
1,5
0,2
1,6
6,3
4,1
2012
-0,5
-0,6
-2,1
2,3
0,5
2013
0,5
0,3
1,8
3,7
4,4
2,7
2,3
1,8
Taux d’intérêt
La tendance au recul de l'inflation présente un autre
avantage: elle pourrait permettre à la Réserve fédérale de
donner un ballon d’oxygène non-conventionnel à
l’économie. Le dernier programme d'achat d’obligations,
connu sous le nom d’ « Opération Twist », se termine en
juin. L'arsenal classique - le taux des Fed funds - est
presque épuisé, car il est déjà de 0,25%, ce qui incite les
marchés financiers à spéculer sur un nouveau cycle
d'assouplissement quantitatif (également connu sous le
nom de «QE» ou « quantitative easing »-ndlr) ayant pour
objet de faire baisser les taux d'intérêt à long terme. Des
rendements obligataires plus faibles seraient une bonne
chose pour l'économie américaine, car ils se traduisent par
une baisse des taux hypothécaires et, partant, du coût
d’emprunt des ménages. En outre, des taux d'intérêt plus
faibles sont généralement bien accueillis par Wall Street et
pourraient entraîner un regain de confiance.
Enfin, la fin de la crise de la dette dans la zone euro n’est
pas en vue. En Espagne, la crise de l’immobilier n’a pas
encore atteint le creux de la vague et elle reste comme une
épée de Damoclès au-dessus du secteur bancaire. Le
risque est dès lors grand que les pertes des banques
espagnoles augmentent encore et donc aussi l’aide
nécessaire de l’Europe. L’incertitude à propos de l’avenir
de la Grèce dans la zone euro ne s’est pas levée après les
élections du 17 juin.
Ce n’est qu’à partir du premier trimestre de 2013 que nous
assisterons à une hausse définitive du taux à long terme
au-dessus des niveaux actuels, à la suite de l’amélioration
progressive des perspectives économiques pour la zone
euro en 2013 et surtout de l’augmentation du taux à long
terme américain.
Taux des IRS à 10 ans
8
Actuellement, la Réserve fédérale s’en tient à une position
de « wait and see » dans l’attente d’une confirmation du
nouvel accès de faiblesse de l'activité économique avant
d’opter pour l'achat d’obligations à long terme. Toutefois,
les chiffres économiques décevants des dernières
semaines ont renforcé les spéculations relatives à un
nouveau cycle d'assouplissement quantitatif de la part de la
Réserve fédérale. Cette spéculation sur les marchés
obligataires, associée à la crise de l'euro, a poussé à la
hausse la demande de bons du Trésor et a provoqué une
nouvelle baisse des taux d'intérêt. Cette tendance se
poursuivra dans les prochaines semaines, car nous nous
attendons à d’autres déceptions en termes de données
macro-économiques et à une nervosité des cercles
dirigeants au sujet de l’avenir de la zone euro. Ce n'est que
vers la fin de l'année que nous espérons voir les bons du
Trésor augmenter sensiblement sur fonds de solution
structurelle de la crise de l’euro et de regain d’attention des
investisseurs sur les défis fiscaux aux États-Unis mêmes.
7
6
5
4
3
2
1
99
00
01
02
03
04
05
06
07
ZONE EURO: TAUX A 10 ANS (IRS)
ETATS-UNIS: TAUX A 10 ANS (IRS)
08
09
10
11
Sourc e: T homs on Datas tream
Zone euro: spread par rapport au «Bunds allemands»
(obligation d’état à 10 ans) en points de base
600
500
400
La BCE n’a pas modifié sa politique monétaire à l'issue de
sa réunion du 6 juin. Depuis le 14 décembre 2011, elle n’a
pas changé son taux repo qui atteint toujours le plancher
record d’1,00%.
Nous n’excluons pas une diminution du taux repo (à
0,75%) au second semestre de cette année. Mais à la
place, la BCE peut également opter pour une troisième
LTRO, par exemple, pour empêcher les taux d’augmenter.
Le taux repo ne connaîtra pas de hausse cette année et
l’an prochain, en raison de la baisse attendue de l’inflation
sous le niveau de l’objectif de la BCE à partir du début
2013, de la faiblesse de la conjoncture dans la zone euro
et des graves problèmes dans le secteur bancaire
européen.
Nous prévoyons que le taux à long terme (IRS à 10 ans)
dans la zone euro continuera à fluctuer aux alentours des
niveaux actuels au cours des prochains mois. Il y a peu de
raisons pouvant justifier un rebond durable du taux à long
terme. Les perspectives économiques de la zone euro ne
font que s’assombrir. L’inflation moyenne dans la zone
euro restera sous l’objectif de la BCE en 2013. La BCE
continuera probablement à assouplir sa politique monétaire
prochainement.
Dexia
300
200
100
0
-100
99
00
01
02
03
04
FRANCE/ALLEM AGNE
ITALIE/ALLEM AGNE
ESPAGNE/ALLEM AGNE
05
06
07
08
09
10
11
Sourc e: T homs on Datas tream
Taux à 3 mois (%)
Etats-Unis
Zone euro
Royaume-Uni
21/06/12
T3 2012
T2 2013
0,47
0,66
0,92
0,50
0,60
0,95
0,50
0,75
1,10
21/06/12
T3 2012
T2 2013
1,80
1,98
2,06
2,00
1,95
2,10
2,50
2,25
2,45
Taux à 10 ans (IRS) (%)
Etats-Unis
Zone euro
Royaume-Uni
Perspectives Economiques – Juin 2012
4
Marchés des changes: la tempête
s’éloigne-t-elle de l’euro?
Depuis quelques semaines, l'euro résiste bien, aux
environs de 1,25 USD. Les fortes pressions qui pèsent sur
l'Espagne – et indirectement sur l'Italie – ont à peine
affecté la monnaie européenne. Les opérateurs des
marchés ne voient manifestement pas de raison qui
justifierait une nouvelle appréciation du dollar. La
croissance économique des États-Unis suscite en effet
quelques doutes, et surtout, le pays est confronté à un défi
considérable : assainir le budget fédéral et la dette
publique.
Les résultats des élections grecques ouvrent la voie à un
ajustement acceptable des conditions d'assainissement
imposées par la troïka. Quant au scrutin législatif français,
il donne au Président Hollande les mains libres pour mener
à bien sa politique. Le « oui » irlandais au nouveau traité
européen de stabilité, de coordination et de gouvernance
en matière de politique économique et budgétaire
augmente la probabilité de voir le texte entrer en vigueur
au 1er janvier 2013. L’Union européenne a par ailleurs
dégagé 100 milliards d'euros pour la recapitalisation et la
restructuration du secteur bancaire espagnol, preuve que
la solidarité européenne n'exclut personne. Bien entendu,
le gouvernement espagnol va devoir poursuivre sa
politique d'assainissement sans transiger pour échapper à
l'explosion des taux. Il est clair, cependant, que la BCE
peut encore intervenir, avec ou sans l'aide du Mécanisme
de Stabilité Européen. Le fait que l’Italie soit à nouveau
visée par les spéculateurs n'est pas étonnant, mais ces
derniers se trompent dans une large mesure, étant donné
les mesures de restructuration déjà prises et l'importante
capacité d'autofinancement due à un taux d’épargne élevé.
Le danger reste néanmoins très présent, et toutes les
instances européennes et italiennes concernées doivent
rester vigilantes face à la spéculation.
La question essentielle est de savoir si le projet de plan
directeur présenté au Sommet européen des 28 et 29 juin
inspirera une crédibilité suffisante. Les plaidoyers en faveur
d'une stratégie de croissance doivent déboucher le plus
rapidement possible sur des actions concrètes, avec des
modalités de financement claires. Le débat et les
propositions de la Commission européenne sur une union
bancaire européenne, avec un contrôle prudentiel
européen, un système européen de garantie des dépôts, et
un fonds européen de sauvetage des banques, rappellent
une fois de plus la nécessité de poursuivre la construction
de la zone euro pour améliorer ses chances de survie.
Dans les mois qui viennent, nous allons voir la devise
européenne fluctuer entre 1,25 USD et 1,30 USD grâce à
l'avantage en intérêts et à des réformes politiques qui se
précisent progressivement. La croissance quasi nulle de
l'économie de la zone euro, avec une Allemagne dont la
performance compense largement la récession méridionale
et une BCE qui continue d'assouplir sa politique monétaire,
contraste avec l'écroulement de la conjoncture de 2009.
L'euro devrait normalement pouvoir en profiter.
Dexia
Cours du dollar vis-à-vis de l’euro
1.60
1.50
1.40
1.30
1.20
1.10
1.00
0.90
0.80
99
00
EUR/USD
01
02
03
04
05
06
07
08
09
10
11
Sourc e: T homs on Datas tream
Taux des changes
EUR/USD
USD/JPY
EUR/CHF
EUR/GBP
Perspectives Economiques – Juin 2012
21/06/12
T3
2012
T4
2012
T1
2013
T2
2013
1,27
80
1,20
0,81
1,27
80
1,21
0,81
1,30
81
1,22
0,82
1,32
82
1,23
0,83
1,33
81
1,23
0,85
5