ReguUerungsperspektiven:..War und ist die

ReguUerungsperspektiven:.. War und ist die
Finanzkrise die Folge von Hyperspekulation?"
Claus Luttermann
Zuletzt will es niemand gewesen
sein: Hier werden Perspektiven der
FInanzkrise, die eine Krise uferloser
Verschuldung und mangelnder Ver­
antwortungskultur (WeItschulden­
krise) ist, geboten - für Besinnung,
Bewußtseinswandel und eine bes­
sere Praxis.
Stichwörter: Finanzkrise, Freiheit, Finanzinstru­
mente «(00/(05), Bilanz- und Bewertungs­
recht, Rechnungslegung (IFRS, U.S.•GAAP"),
Verantwortungskultur, Wertemangel.
jEL-Gassifikation: E 44, G 24, G 30, K 23, M 41.
In the end no one is taking any re­
sponsibility: This paper presents per­
spectives on the financial crisis, which
turns out to be a crisis of endless
indebtedness and missing culture of
taking responsibility. It's a plea for
reflection, change of awareness and a
better practice.
•. Prolog
Der Kinofilm "Wall Street - Money
never sleeps" sollte im April starten. Jetzt
kommt er erst im September 2010. Er ist
die Fortsetzung des Films "Wall Street"
mit Michael Douglas in der oscarprä­
mierten Rolle des Gordon Gecko: Ein
Investmentbanker, wohl dem berüchtig­
ten "Junk Bond King" Michael Milken
nachgezeichnet, der in den 1980er Jahren
in den USA gerichtskundig wurde. Er
scheffelte für die Investmentbank Drexel
Burnham Lambert LP mit fremdfinan­
zierten Firmenkäufen (leveraged buy-outs)
Kapitalrenditen von bis zu 100%, wurde
anläBlich solcher Geschäfte wegen or­
ganisierter Kriminalität und Betrugs zu
10 Jahren Haft verurteilt und nach 22
Monaten entlassen; sein Nettovermögen
schätzt Forbes aktuell auf 2,0 Mrd. Dollar.
Milken gilt als Symbol der Gier an der
Wall Street [I].
Premiere hatte der Film im Dezember
1987; zwei Monate zuvor im Oktober gab
es an der Wall Street einen Börsencrash!
- Welche Koinzidenz: Zwei Monate nach
dem grandiosen Börsencrash von 1929
war in den Kinos der USA ebenfalls ein
Film namens "Wall Street" angelaufen [2].
Die Geschichte fortgesponnen, könnten
zwei Monate vor dem Kinostart von "Wall
444
Street - Money never sleeps" (also etwa
im Juli 2010) die Börsen wieder brechen.
Doch ist keine Euphorie wie 1929 und
1987 aufder "Main Street". Privatanleger
sind kaum investiert. Immerhin scheint
die seit Herbst 2007 dauernde Frustra­
tionsphase abzuebben. Die New York
Times berichtet: "People are fed up, and
they want to have a good time" [3], und
das Anlegermagazin "Der Aktionär" titelt
"DAX 12.000" (durch Inflation?!).
Meine Damen und Herren, ich über­
lasse es Ihrer Einschätzung, ob es dem­
nächst wieder zum Börsencrash kommt.
Denn das wäre Spekulation. Zumindest
ein Jurist kann das mit den Mitteln seiner
Erkenntniskraft nicht seriös leisten.
2. fragestellung
"
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0.
Ci
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0.
Univ.-Prof. Dr. Claus Luttermann ist
Inhaber des Lehrstuhls ruf Bürger­
liches Recht, deutsches und interna­
tionales Handels- und Wirtschafts­
recht an der Katholischen Univer­
sität Eichstätt-lngolstadt; e-mail:
claus .luttermann @ku-eichstaett.de
2.•. Zur FInanzkrise
Im Grunde stehe ich damit ebenso vor
dem mir gestellten Thema: "War und ist
die Finanzkrise die Folge von Hyperspe­
kulation?" - Es ist offenbar gefahrlieh,
eine solche Frage zu beantworten. Vor
allem aber ist es geflihrlich, sie zu stellen:
Der Befragte kann mit einem schlichten
"Ja" (oder ,,Nein") antworten und es dabei
bewenden lassen. Ende der Durchsage.
Um so nicht gleich die Veranstaltung zu
sprengen, wage ich doch einen Anlauf:
"War und ist die Finanzkrise die Folge
von Hyperspekulation?" - Diese Frage
setzt zwei Bezugspunkte: "Die Finanz­
krise" und "Hyperspekulation".
rungen ruinieren und Massenarbeitslosig­
keit bringen, die etwa in Spanien, Irland
und den USA schon sichtbar ist. Und mit
dem einst gutgläubig in Finanzprodukten
angelegten Kapital schrumpfen zugleich
die Lebenspläne vieler Menschen. - Eine
dramatische Situation.
Die "Finanzkrise" scheint mir der
leichtere Teil, bei dem wir uns wohl
schnell einigen. Sie ist praktisch das, was
wir seit einiger Zeit um uns sehen und er­
leben. Eine katastrophale Wirtschaftswelt,
wo gewaltige Kräfte groBe wie kleine U n­
ternehmen, Staaten und deren Papierwäh-
2.2. Über ..Hyperspekulation"
Ist das "die Folge von Hyperspeku­
lation"? - Damit bin ich beim zweiten
Bezugspunkt, der "Hyperspekulation":
Was ist das überhaupt? - Spekulation
(aus lateinisch speculatio) steht f1ir be­
trachten, von einer höheren Warte (auch
im metaphysischen Sinne) aus spähen,
allgemein für eine auf Mutmaßungen
bauende Erwartung, eine ökonomisch
kurzfristig Gewinn erstrebende Investi­
tion [4]. Prekär wird dies mit dem Präfix
Der Beitrag ist die um Fußnoten erweiterte
Fassung des Eröffnungsreferates, gehalten
am 7. Mai 2010 in Stuttgart, Landesbank
Baden-Württemberg, auf der 14. Jahrestagung
der Arbeitsgruppe Compliance und Ethik in
Finanzinstitutionen im deutschen Netzwerk
Wirtschaftsethik zum Generalthema: "Müs­
sen die Politik und die Banken Spekulation
begrenzen?". Die Vortragsform wurde bei­
behalten.
[1] Näher Luttermann, Untemehmen, Ka­
pital und Genußrechte 261 f, 314 ff, 429. Da­
ten: The World's Billionaires: #334 Michael Mil­
ken (www.forbes .comJlists/2009/1 Ofbillionaires­
2009-richest-people_Michael-Milken_SSM6.
html, Fortune: self made).
\2] Am 1.12.1929, Columbia Pictures
(Harry Cohn). Der Film vorn 11.12.1987 ist
von 20 th Century Fox (Oliver Stone).
\3] Vorn 7.4.2010. KYT unter: www.ny­
times.com/20 10/0411 Ofbusinessl 1Oluxury .html
(9.4.2010).
[4] Begrifflich Grimm, Deutsches Wör­
terbuch , Band 16, 1906, Spalte 2134 ff.
(Stichwörter: Spekulation, Spekulativ); s noch
unten in 3.
ÖBA 7/10
FINANZKRISE UND HYPERSPEKULATION
ABHANDLUNGEN
"Hyper-": Es steht in der Physik für ein
Phänomen "above the super level", also
kaum vorstellbar wie in der Mathematik
eine vierte oder höhere Dimension (dh
eine arithmetische Operation jenseits
der Potenzen). Mir gefällt, weil schlicht
einleuchtend, die medizinische Bedeu­
tung als Hyperaktivität: "a medical no­
tion describing astate in which a person
is abnormally and easily excitab!e or
exuberant" [5].
3. Kapitalmarktliche Schlag­
lichter
Mir und vielleicht der weiteren Klä­
rung dient, daß "Spekulation" auch eine
philosophische Denkweise ist: Über em­
pirische oder praktische Erfahrung hinaus,
auf das Wesen der Dinge und ihre ersten
Prinzipien gerichtet; im verwandten Sinne
einer "besinnlichen Betrachtung" (con­
templatio). Dafür benenne ich zunächst
drei Aspekte, nicht bis auf "Adam und
Eva" zurück, sondern aus der jüngeren
Kapitalmarktpraxis, sozusagen Schlag­
lichter.
3.1. HyperspekulatIon: CDOs und
CDSs
Zuerst benannt sei der Komplex
"Collateralfzed Debt Obligations (CDOs)
und Credit Default Swaps (CDSs)", die
als Instrumente sogenannter "Kredit­
versicherung" in diesem Forum bekannt
sind. Warren Buffet hat solche Kredit­
derivate schon vor Jahren als "Massen­
vernichtungswaffen" der Kapitalmärkte
bezeichnet. Paul Vo!cker, Chefberater
von Präsident Obama und erfolgreicher
wirkender Vorgänger von Greenspan, hat
diese Einschätzung in den Anhörungen
im US-Kongreß bekräftigt und Regulie­
rung gefordert [7]: "What I want to get
out of the system is taxpayer support for
speculative activity"; namentlich geht es
darum, risikoreichen Bankenhandel zu
begrenzen, synthetische Produkte und
Leerverkäufe (short selling).
Faktum ist: Der Markt von "CDOs
und CDSs" zeigt gigantische Volumina.
Noch vor der Lehman-Pleite habe ich
ihn in den USA untersucht: Im Au­
gust 2008 war er auf etwa 50.000 Mrd
(= 50 Billionen) U.S.-Dollar beziffert;
für 2009 lagen die Zahlen immer noch
bei geschätzt etwa 39.000 Mrd Dollar.
Selbst wenn man aufgrund des "Netting"­
Problems, also der Verrechnung von An­
sprüchen und Verpflichtungen zwischen
zwei Vertragspartnern, den Betrag hal­
biert, bleiben nominal immer noch rund
20.000 Mrd U.S.-Dollar [8]. Man muß
nicht - wie die deutsche Bundeskanzlerin
Angela Merket - die Rechenkünste der
ehrenwerten "schwäbischen Hausfrau"
bemühen, um festzustellen: Das ist in der
Tat "above the super level", also hyper­
mäßig. Zum Vergleich: Die Ansätze für
den deutschen .Bundeshaushalt für 2010
lagen bei rund 320 Mrd Euro, für den
österreichischen Bundeshaushalt bei rund
78 MrdEuro.
Und vor allem: Gerade der bisherige
Mangel einer ClearingsteIle [9], also die
Frage nach der - in der Regel unbekann­
ten Gegenpartei, macht diese Geschäf­
te unheimlich. Unheimlich effizient für
gierige Spekulanten. Das sehen wir aktu­
ell bei Griechenland und anderen Euro-
[5] Unter en.wikipedia.org/wikilHyperac­
tivity.
[6] Unter www.federalreserve.govlboard
docs/s peechesll 996/19961205.h tm
(5.12.1996).
[7] Unter:
www.guardian.co.uklbusi­
ness/20 10/feb/02/paul-volcker-senate-ban­
king-testimony (2.22010). Zur "Volcker­
Rule":
www.Teuters.com/article/idUSTRE­
61L3UL201oo224.
[81 Stand: 23.4.2009 (ACEMAXX-ANA­
LYTICS. http://acemaxx-analytics-dispinar.
bJogspot.com/2009/04/cds-marktvolumen­
schrumpft -um-38 .html).
[9] Luttermann, RIW 2008. 737-743.
LI 01 Volumen der CDS-Kontrakte auf Grie­
chenland binnen Jahresfrist auf84 Mrd Dollar
mehr als verdoppelt; s FAZ v 2.3.20 I 0 und
FAZ v 9.5.2010, 35.
[11] Report of Anton R. Va/ukas. In Te Leh­
2.3. Maßlosigkeit
"Exuberant"; Manche erinnern sich
noch an dieses Wort von Alan Greenspan,
der in einer Rede über"The Challenge of
Central Banking in a Democratic Society"
sagte [6]; "Clearly, sustained low inflation
implies less uncertainty about the future.
and lower risk premiums imply higher
prices of stocks and other earning assets.
We can see that in the inverse relationship
exhibited by price/earnings ratios and
the rate of inflation in the past. But how
do we know when irrational exuberance
has unduly escalated asset values, which
then become subject to unexpected and
prolonged contractions as they have in
Japan over the past decade?"
Das war im Dezember 1996. Wir
können wohl feststellen, daß Herr Green­
span (der "Zins-Eliminator") selbst an der
Beantwortung seiner Frage in der Praxis
grandios gescheitert ist. Im Rückblick
wirkt er mit seiner Politik des "btlligen
Geldes" eben durch niedrigen Zins (sog
"Greenspan-Put") als erheblicher Teil
unseres heutigen Problems, also auch der
sinngemäß gestellten Frage: "War und ist
die Finanzkrise die Folge übermäßiger
Spekulation?"
ÖBA 7/10
Ländern: Jetzt werden auch souverän
gedachte Staaten "sturmreif" geschossen.
Die Entwicklung der Risikoprämien bei
Kreditausfallversicherungen (CDSs) auf
Griechenland-Anleihen seit Jahresanfang
spricht Bände [10].
3.2. Der Lehman-FAII
Aus dem Dunkeln heraus, das gilt auch
für mein zweites Schlaglicht, den Fall der
Investmentbank Lehman Brothers Inc, de­
ren Konkurs (15.9.2008) die Weltfinanz­
krise verschärft hat. Der Gerichtsreport
vom März 20 10 im New Yorker Konkurs­
gericht zeigt der WeIt in neun Bänden (auf
2200 Seiten) erschütternde petails [11].
Danach haben die Unternehmensführer
die Verhältnisse von Aktiengesellschaft
und Konzern über Jahre hin systematisch
in der Rechnungslegung verschleiert (vgl
§ 255 öAktG, § 400 dAktG und § 33 J
dHGB).
Zentral stehen in dem Bericht kurz­
fristige Kreditgeschäfte (short-term len­
ding): Liquide Wertpapiere wurden veräu­
ßert mit der Bedingung, daß der Verkäufer
(Händler) die Papiere zu einem bestimm­
ten Termin und Preis von dem Käufer
zurück kauft (sog repo transaction, hier
wohl treffender: bogus transactions).
Die mit Hilfe englischer Anwälte stich­
tagsbezogen lancierten, sonst sinnfälligen
Finanzgeschäfte (Nickname: "Repo 105")
schafften 49 Milliarden U.S.-Dollar aus
der Lehman-Bilanz (off-balance sheet)
[12]. Das kaschierte lange die prekäre
Finanzlage der Bank, namentlich ihre
extreme Fremdkapitalquote (teverage).
Berichtet wird, daß Insider vor dieser
Praxis gewarnt haben und die Abschluß­
prüfer (Ernst & Young LLP) Kenntnis
hatten. Im genannten Kreis der sieben
beteiligten Banken ist auch die Deutsche
Bank AG [13].
Das ist keine neue Masche. Diese und
ähnliche Praktiken jenseits von Bilanz
und Bilanzwahrheit (fair presentation)
wie etwa mit vielfältig geformten Zweck­
gesellschaften (special purpose vehicles)
sind weithin verbreitet. Besondere Auf­
merksamkeit erregten sie um die Jahrtau­
sendwende mit den Bilanzskandalen von
Enron, WorldCom, Tyco International
usw nicht nur in den USA [14]. Das Spiel
ging offenbar munter weiter.
man Brothers Holdings Inc, et al. Bankruptcy
Court S.D.N .Y.,Chapter 11 Case No08-13555
(03-11-2010).
[12] Dazu noch Enron etc unten in 5.
[13] Insb Artikel von CraiglSpector und
Corkery, The Wall Street Journal, 15.3.2010.
16 fsowie 22.3.2010. 16f; weitere Hintergrün­
de: Hughes.Financial Times. 19.3.2010.7.
[141 Luttermann, Handelsblatt v 30.1.2002.
10. Siehe noch unten 5. und 6.
445
LUTTE.RMANN
3.3. Der Goldman Sachs-fall
Zum Dritten sei noch Goldman Sachs
& Co genannt: Die SEC hat gegen sie
und ihren Hedge Fonds-Manager Fahrice
Tourre Anklage wegen Wertpapierbetrug
erhoben [15]. Die Begründung betont
wesentlich irreführende Aussagen bzw
Unterlassungen bei synthetischen CDOs
(hier: Abacus 2007-AC I). Diese sind von
Goldman - bewußt mit Referenz-Port­
folien, gegen die dann gezielt gewettet
wurde - strukturiert, von Ratingagenturen
mit "tripIe A" bewertet und an Investoren
verkauft worden. Damit waren der Ab­
sturz der Papiere und satte Gewinne der
Beklagten programmiert.
Die SEC zeigt interne E-Mails von Hedge
Fonds-Mitarbeitern, die darauf hinweisen,
daß die Ratingagenturen , die CDO-Manager
und die Underwriters alle am gleichen
Strang ziehen. Damit geht das Spiel auf dem
eigentlich schon kaputt spekulierten Markt
weiter. Ein Mitarbeiter von Goldman wird
zitiert: Die Anleger (die mit echtem Geld)
hätten weder über die analytischen Werkzeu­
ge verfiigt noch über einen institutionellen
Rahmen, um zu handeln, bevor die Verluste,
die man aus überall verfügbaren News hätte
antizipieren können, tatsächlich realisiert
worden seien. - Ist das fair?
4. Katastrophenszenarien und
Bewertungsrecht
Wir erleben eine Katastrophenwirt­
schaft. Billionen von Investitionen in
Dollar, Euro, Yen und anderen sogenann­
ten "Wert"-Papieren (Finanzinstrumenten,
Devisen) verbrennen - in den genannten
und vielen weiteren Szenarien. Wir sehen
in surreal anmutenden Bildern, wie die
anglo-amerikanischen Gralshüter angeb­
lich "freier" Märkte in Großbritannien
und in den USA massiv sozialisieren, wie
sie bankrotte Banken und Hypotheken­
finanzierer (Fannie Mae, Freddie Mac)
beatmen: Dead men walking.
ABHANDLUNGEN
banken von der Bayern LB bis zur HSH
Nordbank und auch die Landesbank
Baden-Württemberg (in Österreich zB
Kärntner Hypo Group Alpe Adria).
Des Schauspiels eigentlicher Zweck,
der in den Nebelbänken mit politischem
Getöse leicht verschleiert wird, ist wahr­
lich dramatisch. Indern Banken, ob aus
dem privaten oder dem öffentlichen Sek­
tor, mit Steuergeldern gerettet werden,
wird zugleich die Ethik von Freiheit und
Verantwortung zerrissen: Sorgfaltsloses
Handeln führt offenbar nicht zur Haftung.
Privatautonom erwirtschaftete Verluste
werden "dem Staat" aufgebürdet, also
sozialisiert. Das Gerede von "systemi­
schen" Risiken s01l dies überspielen.
Ebenso kann die Griechenland-Hilfe auch
als Bankenrettung begriffen werden [16].
Doch haben Menschen gehandelt, die
jeweils verantwortlichen Unternehmens­
führer (Vorstände, Aufsichtsräte), keine
abstrakten "Systeme". Das sind Schläge
ins Gesicht der Steuerzahler. Mit der
Gerechtigkeit erodieren Demokratie und
Freiheit [17]. Wo ist der Sinn für Ange­
messenheit? Moral? Vernunft?
Jedenfalls sehen wir, wie die Ordnung
schwindet: Recht erscheint als leere Form.
Gerade im Bewertungsrecht, also bei
Rechnungslegung und Prüfung bis hin
zu Insolvenztatbeständen (§ 19 dInsO),
werden Regeln weiter aufgeweicht. Damit
kommen wir zum juristischen Kerntatbe­
stand, der Bewertung von Unternehmen
und Finanzinstrumenten als den Objekten
und Instrumenten der Spekulanten und
eben auch übermäßiger Spekulation. ­
Die Rechnungslegung wird gewöhnlich
mit Rechnungswesen und Buchführung
als ,;technischer Zahlenkram" abgetan.
Dabei schlägt hier das Herz von Unter­
nehmen und Wirtschaft.
5. Das Zahlenspiel
Weltweit erwachen Akteure und das
unfreiwillig zahlende Publikum namens
Steuerzahler. Sie sehen sich am Abgrund
und staunen, wie gigantische Massen von
Rettungsgeldern über die Kante hinab­
stürzen. Hinein in bodenlose Becken mit
Namen wie Hypo Real Estate Holding
AG, IKB Deutsche Industriebank AG,
Commerzbank AG sowie in Landes-
Der Kerntatbestand ist einfach. In
der Praxis geht es heutzutage wie zu
früheren Zeiten - auf Kapitalmärkten
um das "Geld anderer Leute" [18]. Ka­
pitalgeber stellen es vertraglich einern
Unternehmen (juristisch gesprochen:
der Kapitalgesellschaft) zur Verfügung.
Die Unternehmensführer investieren das
Geld. Über Verwendung und Ergebnis
ist zu berichten, genauer: Rechenschaft
ist zu geben durch die Rechnungslegung
[15] Dazu unter www.ftd.de (16.4.2010)
[16] Von ausfallgefahrdeten griechischen
Staatsanleihen bei europäischen Banken (ca
162 Mrd EUR) liegen zB bei französischen
Banken ca 54 Mrd EUR, bei deutschen Ban­
ken ca 33 Mrd EUR und bei österreichische
Banken ca 4,5 Mrd EUR; Angaben nach Bank
für Internationalen Zahlungsausgleich (Stand:
Oktober 2009: s unter www.bis.org).
[17] Lutrermann. FAZ v 23.6.2008, 22.
Depenheuer. Eigentumsverfassung und Fi­
nanzmarktkrise.
[18J Wegweisend bereits Brandeis. Other
Peoples's Money ... and how the Bankers use
it,1913.
[19) Levitt. Rede v 28.9.1998 (www.
446
(ji.nancial reporting). Das Bilanzrecht
normiert die Rechenschaft, regelt, was
als Vermögenswert bzw Schuldposten
wie anzusetzen ist. Rechnungslegung ist
ein Rechtsakt.
Praktisch geht es um die Untemeh­
mensfinanzierung im globalen Wettbe­
werb. Sie dreht sich mit Finanzmustern
(hybrid financial instruments, derivati­
ves, rating etc), die anglo-amerikanische
Kapitalmarkttheorien und Finanzindu­
strie geformt haben, um Bewertung und
Publizität des Unternehmens, um das
Bilanzbild der Kapitalgesellschaft: Wer
sich bilanziell besser darstellen darf,
genießt durch niedrigere Kapitalkosten
(Risikozinsen) einen erheblichen Vorteil
im Wettbewerb. Die Praxis zeigt damit
klar: Nachteile bei der Finanzierung sind
im scharf kalkulierten ·Wettbewerb von
Diensten und Produkten kaum aufhol­
bar.
Die Rechnungslegung ist im Zuge
dieser Entwicklung global zu einer Mar­
ketingshow willkürlicher Zahlenspieler
entartet. Wir sehen auf Basis der Vertrags­
freiheit formaljuristische Kopstruktionen
(ji.nancial engineering), die Präsentation
frisierter Daten, die systematische Pro­
duktion und Ausschüttung von Schein­
gewinnen. Arthur Levitt thematisierte
das 1998, damals noch als Chairman der
U.S. Securities and Exchange Commissi­
on (SEC), in seiner Rede "The numbers
game" [19]. Darin sprach er offen über
den "Accounting Hocus-Pocus", der an
Wall Street praktiSCh alle Aktiengesell­
schaften (corporations) kennzeichnet. Ein
Stichwort sind zB die "cookie jar reser­
ves". Wir nennen sie "stille Rücklagen"
(stille Reserven), was U.S.-Amerikaner
gezielt mit "hidden reserves" übersetzen,
während sie ihre deckungsgleiche eige­
ne Praxis sprachlich verbrämt eben als
"cookie jar reserves" bezeichnen. Das
klingt natürlich viel unverdächtiger. Der
Griff in eine Keksdose: Wer denkt da nicht
an frohe Kindertage statt an manipulierte
Bilanzen? Das ist geschicktes Sprach­
marketing [20].
Weitere Stichworte sind ,,'big bath'
restructuring charges" und "creative ac­
quisition accounting" [21]. Das Para­
debeispiel dazu gibt die General Elec­
tric Company (Connecticut, USA), wo
hunderte von Firmenkäufen jährlich als
Zeichen produktstarker "Wachstums­
sec.gov/news/speech/speecharchive/19981
spch220.txt).
[20] Kritisch bereits Luttermann in Münch­
Komm Akt0 2 , Band 51!, § 264 HOB Rdnr
62-80.
[21] Levitt, Rede v 28.9.1998 (www.
sec.gov Inews/speech/speecharchive/19981
spch220.txt).
ÖSA 7/10
FINANZKRISE UND HYPERSPEKULATION
ABHANDLUNGEN
strategie" den ahnungslosen Investoren
vermittelt worden sind. Dabei lief die
Akquisitionsmaschine wohl vor allem,
um Bilanzkosmetik zu betreiben (merger
magie). Dagegen mußte der Hauptkon­
kurrent Siemens AG, in Deutschland in
der Bilanzwelt des erheblich vorsichtige­
ren Handelsgesetzbuches verankert, alt
aussehen. Insgesamt gilt: "The pressure to
,make your numbers''', um die Prognosen
der Analysten (consensus estimates) zu
treffen. Sonst rauscht der Börsenkurse
gnadenlos in den Keller, während Speku­
lanten neue Adressen wählen.
Eine Scheinwelt der Gläubigkeit an
Zahlen und Mythen, repräsentiert in dem
Akronym U.S. "GAAP" [22]. Seit Mitte
der I 990er Jahre habe ich diese Entwick­
1ung auch publizistisch kritisch behandelt,
besonders mit dem Buch "Bilanzrecht in
den USA und internationale Konzernrech­
nungslegung" (1999) [23]. Noch vor den
fällen von Enron & Co sind darin Mythen
U.S .-amerikanischer Kapitalmarktpraxis
und die sog U.S. "GAAP" als weltweite
Fiktion der "investors best protection"
entlarvt; auch die Ratingagenturen als
Problem souveräner Staaten waren be­
kannt [24]. Die Kritik paßte aber nicht in
die Zeit. Aus aller Welt pilgerten Manager
mit ihren Kapitalgesellschaften an die
Wall Street, wo sie nach diesen brüchigen
Mustern sich schöner bilanzieren, mithin
"günstiger" finanzieren und höhere "Bi­
lanzgewinne" ausweisen konnten (share­
holder value bzw besser: Scheinwerte).
6. Schuldenexzesse
(/everaginI/J
Im Grunde vollzog sich damit ein
dramatischer Wandel. Eine Ökonome­
trie ohne Maß griff Raum. Sie durch­
setzt ökonomische Theorie und Praxis,
getragen vom Glauben berechenbarer
Zukunft. Eine modellhaft-mathematisie­
rende Zunft, die auch mit ,ökonomischer
Analyse des Rechts' das Regime der
Scheinrationalität betreibt [25]. Das ist ein
Diktat der Verkürzung und Verformung,
wie Vordenker frühzeitig gewarnt haben.
Frank Knight [26], ein Gründer der
Chicagoer Ökonomenschule, sah "evil re­
sults of the failure to emphasize the theo­
retical character of economic speculation"
(22) Generally AcceptedAccounting Prin­
ciples.
[23] Siehe zB Luttermann in PS Kropff
1997,485-506; ders, WPg 2006,778-786 und
ders, NZG 2007,611-618.
[24] Luttermann, Unternehmen, Kapital
und Genußrechte 267 f; s noch in 6.
[25] Luttermann. ZRP 2010, 1-4; bereits
ders, Unternehmen, Kapital und Genußrechte
465 ff.
ÖSA 7/10
schon vor der ersten Weltwirtschaftskrise
offenbar "in every field of practical eco­
nomics". Johr; von Neumann [27]. der
die moderne Spieltheorie befördert hat,
mahnte vor Entfremdung der Ökonomie
als eine mathematische Disziplin durch
Generationen hin zu einer rein ästhetisie­
renden Kunst: "the stream, so far from its
source, will separate into a multitude of
insignificant branches"; die ökonomische
Disziplin "will become a disorganized
mass of details and complexities". Klare,
weitsichtige Einschätzungen.
Doch sie und andere Warnungen blie­
ben in den Wind gesprochen. Zwar waren
um die Jahrtausendwende die hoch­
spekulative Internetaktienblase geplatzt
und zahlreiche BiIanzskandale weltweit
aufgedeckt worden wie Enron und WorId­
Com (USA), Parmalat (Italien), SK Group
(Südkorea), Livedoor Ltd (Japan),Satyam
Computer Services Ltd (Indien) [28]. Doch
die Finanzindustrie feierte die Schulden-,
Verbriefungs- und Bewertungsorgien
munter weiter [29]. In Deutschland poli­
tisch durch "Finanzmarktf6rdergesetze"
unter der Bundesregierung von Gerhard
Schröder befeuert, die der heutzutage
gern auch von Politikern verteufelten
"securitization" Tür und Tor öffneten:
Internationaler Standortwettbewerb als
Preisgabe der Rechtsfunktion ("race to
the bottom").
7. Paradigmenwechsel
Das Spiel wird weiterhin fortgesetzt.
Inzwischen sehen wir zB ähnliche Spe­
kulationsmuster wie bei CDSs unter dem
Namen "Re-remics" [30]: Damit werden
toxische Kreditpapiere aufgespalten und
neu zusammengesetzt. Zugleich wird
für die Bilanzierung unter dem Etikett
"IFRS" (International Financial Reporting
Standards) eine brüchige Basis geboten.
Die IFRS entmaterialisieren Vermögen
und Bewertung nach dem anglo-ameri­
kanischen Vorbild der in den USA privat
von Wirtschaftprüfern und Rechnungsle­
gern geprägten U.S. "GAAP" [31]. Das
beginnt beim bilanziellen Kern begri ff:
Als asset (Vermögenswert) gilt eine
vom Unternehmen (entity) kontrollierte
Ressource, aus der künftiger wirtschaft­
licher Nutzen erwartet wird ("future
[26] Risk, Uncertainty and Profit, 1921.
11 f.
[27] Zit nach DorelChakravartylGoodwin.
John von Neumann and Modem Economics
XIV.
[28] "Satyam" steht in Sanskrit rur "die
Wahrheit sagen" welche Ironie.
[29] Morris, The Trillion Dollar Melt­
down.
[30] Resecuritization of existing Residen­
economic benefits are expected to flow")
[32].
Diese Definition prägt die Rechnungs­
legung (finaneial reporting) gewaltig. Sie
bietet eine Bewertung des Vermögens, die
- statt auf Substanz (Tatsachen, zB han­
deisrechtlich auf Anschaffungs- und Her­
stellungskosten § 255 Abs I und 2 dHGB)
- schlicht auf Prognosen baut. Dieser
Paradigmenwechsel setzt die natürlich
ungewisse Zukunft, gemeInhin also die
Schätzung des Rechnungslegers selbst
als Entscheidungshorizont. Grenzenlose
Bewertungswillkür: Dieser Ansatz, be­
zeichnend propagiert als "dynamisches
Konzept", ist ein Gebräu aus Hoffnungs­
werten. Geboten wird Dichtung statt
Wahrheit. Das zeigt uns die Fillanzkata­
strophe längst. Milliardenfach müssen auf
dieser Basis als Vermögenswerte (ru'sets)
angesetzte Bilanzposten abgeschrieben
werden als toxie assets.
8. Minderheitsvoten: .,Standardsetzung"? Ein Blick noch auf die sogenannte
,,standardsetzung" für die Rechnungs­
legung. Besonders zu beachten ist die
Praxis der Minderheitsvotl';:n (dissenting
opiniotis) bei den privaten, selbsternann­
ten Standardisierern wie dem Internatio­
nal Accounting Standards Board (IASB,
Londcn). Bei zahlreichen "Standards"
votieren ein oder mehrere der vierzehn
IASB-Mitglieder [33] beim Beschluß
eines IFRS gegen die Mehrheit; zB bei
lAS 32 (Finanzinstrumente, 2008) 2:11,
bei IFRS 3 (Unternehmenszusammen­
schlüsse, 2008) und lAS 36 (Wertminde­
rung von Vermögenswerten, 2004) 3:11,
bei lAS 27 (Konzernabschluß, 2008) 5:9
und bei IFRS 4 (Versicherungsverträge,
2004) sogar 6:8. Selbst die Basisregeln für
die Darstellung des Abschlusses (lAS I,
2007) fanden nur eine Mehrheit von 10:4
im Board.
Die Minderheitsvoten werden offiziell
mit dem sogenannten "Standard" ver­
öffentlicht. Sie sind verkappte Wahlrech­
te, sozusagen eine eingebaute Versiche­
rung. Damit kann der Rechnungsleger
(Vorstand, Geschäftsführer) in Streitfra­
gen im Einzelfall gegenteilig zur Mehr­
heitsmeinung bilanzieren. Im Streitfall
tial mortgage backed securities.
[31] Siehe oben 5. und insgesamt Lutter­
mann, Bilanzrecht in den USA und interna­
tionale Konzernrechnungslegung. besonders
66 ff.
[32] IASB Framework 49(a). GroßfeIdl
Luttermann, Bilanzrecht4 • Rdnr 893 ff.
[33] Reformbedingt spätestens ab 1.7.2012
sechzehn Mitglieder gemäß IASC Foundation
Constitution.
447
LUTIE.RMANN
kann er sich dann vor Gericht auf die mit
dem "IAS/IFRS-Standard" einhergehende
Minderheitsmeinung stützen (sog "autho­
ritative support") [34]. Welcher Richter
mag darüber hinweg gehen? Vor allem
aber steHt sich in diesem Spiel die Frage:
Wo ist hier überhaupt der "Standard"?
- Geboten wird Regulierungszauber für
ahnungsloses Publikum und gierige Fi­
nanzjongleure.
9. freiheitsverfassung
Vieles wäre noch zu vertiefen, gerade
für die weitere Diskussion: Die Macht
der Ratingagenturen etwa angesichts
von "Basel II" und Altersvorsorge (zB
"Riester-Rente"), die Schuldenorgien mit
Leben "aufPump" bei Privaten und Staa­
ten (Kreditkartenmentalität), die man­
gelnde Transparenz bei Finanzprodukten
(Stichwort: Risikopaß) [35] sowie die
massive Digitalisierung der gesamten
Geschäftswelt, des Rechnungswesens
und der Unternehmenspublizität (IFRSI
XBRL-Taxonomien) [36].
Zu dem Generalthema und meiner
Ausgangsfrage gilt: Das Beben der Wirt­
schaftswelt ist Menschenwerk, kein Na­
turereignis. Die Katastrophe zeigt den
Wertemangel und zugleich den Sinn ge­
rechter Balance staatlicher Gemeinschaft.
Nebulös wird von Marktversagen geredet
wie vom Mythos der ,unsichtbaren Hand'.
Das lenkt von Verantwortlichen ab. Die
Märkte bauen aufMaB und faire Akteure.
Das ist spätestens seit Adam Smith be­
kannt, der mit "The Wealth of Nations"
auf Marktliberalität verkürzt wird. In
seinem zweiten Hauptwerk "The Theory
of Moral Sentiments" fordert der Moral­
philosoph Smith humanistische Kern­
tugenden wie Anstand und Mäßigung
[37]. Das gilt zeitlos.
Die Vertragsfreiheit, auf der Finanz­
instrumente und damit auch Spekulation
bauen, sie kann regelgerecht genutzt oder
wie seit Jahren etwa mit den Kettenver­
briefungen mißbraucht werden. Gleiches
gilt für die mißratene Bewertungspraxis
(rating, shareholder value etc) bis hin
zur marktwirtschaftlichen Kernpflicht der
Rechenschaft und Abschlußprüfung [38].
Festzuhalten ist: Wo Spielern man mag
sie "Hyperspekulanten" nennen Ethos
mangelt und kein Schiedsrichter pfeift,
[34] Grds Luttermann (FN 31), 80-82.
GroßfeldlLuttermann, Bilanzrecht4 Rdnr
285 ff. 1130.
[35] Luttermann,ZIP2001, 1904f. Dazu
Art 19 Abs 3 Richtlinie 2004/39/EG, ABI EG
v 30.4.2004 L 145, I; umgesetzt in § 3 lAbs 3
dWpHG idF FRUG (2007).
[36] XBRLsteht für "eXtensible Business
Reporting Language"; dazu: C. LuttermannlK.
448
ABHANDLUNGEN
ist Chaos. Schließlich will kein Mensch
wertloses Finanzpapier (toxic assets).
Der Markt versiegt. Das zeigt, daß er im
Grunde funktioniert.
10. Verantwortungskultur
Klare Lösungskonzepte mangeln.
Neue Staatsschulden bannen Risiko, ver­
zerren mit staatl ichen TransferJeistungen
an Pleitiers den Wettbewerb. Warum
nicht "Good Banks" gründen mit Aktien
für die ohnehin zahlenden Bürgerinnen
und Bürger, statt diesen nur den Finanz­
müll aufzubürden? Kann Privatwirtschaft
existieren, wo Bankrott eliminiert und
Hasardeure statt Verantwortungskultur
gefördert werden? - Im Ergebn is erodiert
die Freiheit, unser aller Freiheit [39].
Friedrich Schiller, dessen Denkmal nur
einen Steinwurf von hier steht, schrieb:
"Auch die Freiheit braucht ihren Herrn."
[40]
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ÖBA 7/10